每經(jīng)記者：蔡鼎 每經(jīng)編輯：陳俊杰

據(jù)港交所官網(wǎng)，A股鋰電材料龍頭璞泰來（SH603659）于3月16日（周一）向港交所遞交了二次上市申請文件，中金公司為獨家保薦人。

作為一家新能源電池產(chǎn)業(yè)鏈上游龍頭企業(yè)，璞泰來此次“A+H”平臺的布局備受矚目。《每日經(jīng)濟新聞》記者（下稱“每經(jīng)記者”）梳理其港股招股書（草擬版本，下同）及同期公告發(fā)現(xiàn)，在謀求海外擴產(chǎn)的戰(zhàn)略布局背后，公司基本面正面臨著負極材料單價下行、存貨高企與業(yè)績波動的考驗，其在赴港募資前夕的一系列資本與財務運作也呈現(xiàn)出顯著的數(shù)據(jù)變化。

具體來看，遞表前夕高達4.84億元（人民幣，下同）的現(xiàn)金分紅與實控人超四成持股被質(zhì)押的現(xiàn)狀交織，貢獻近三成營收的核心子公司擬分拆獨立上市讓H股資產(chǎn)完整性承壓，加之與同一實控人旗下其他資產(chǎn)大幅躍升的關(guān)聯(lián)采購上限，構(gòu)成了此次璞泰來上市進程中需要市場重點考量的要素。

遞表前分紅，實控人高比例質(zhì)押引關(guān)注

遞表前，璞泰來在A股市場推出了一份規(guī)模較大的現(xiàn)金分紅計劃——公司本月初發(fā)布的2025年年報顯示，擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.3元。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2026年3月，璞泰來宣派截至2025年12月31日止年度的末期股息4.839億元，預計將于本次H股上市前支付。按照剔除回購股份后的股本靜態(tài)計算，這一分紅總額占到了璞泰來2025年度母公司擁有人應占年內(nèi)溢利的20.46%。

圖片來源：璞泰來招股書

結(jié)合A股市場的公開披露數(shù)據(jù)，璞泰來實控人梁豐及其一致行動人（寧波勝越及寧波闊能等）合計控制了公司約45.01%的投票權(quán)。據(jù)璞泰來2025年12月12日公告，梁豐名下有近45%的持股（約2.39億股）目前正處于質(zhì)押狀態(tài)。

圖片來源：璞泰來公告

一方面是實控人面臨較高的質(zhì)押比例，另一方面是公司在遞表前夕進行分紅，這兩者之間的聯(lián)系在一定程度上引發(fā)了市場對實控人資金流動性狀況的關(guān)注。

事實上，璞泰來自身的財務杠桿也面臨一定壓力。招股書顯示，截至2025年末，公司計息銀行借款及其他借款總額達104.14億元，其中一年內(nèi)到期的短期借款為69.15億元，存在短債長投的期限錯配風險。

圖片來源：璞泰來招股書

核心子公司分拆疊加關(guān)聯(lián)交易，H股擬上市資產(chǎn)完整性承壓

除了資金流向，璞泰來在核心業(yè)務架構(gòu)完整性及供應鏈獨立性上的操作，同樣構(gòu)成了重要考量點。

每經(jīng)記者注意到，就在向港交所遞表前的3月5日，璞泰來還公告稱，其控股子公司江蘇嘉拓新能源智能裝備股份有限公司（下稱“嘉拓智能”）擬向不特定合格投資者公開發(fā)行股票并在北交所上市。這一分拆上市的決策，直接改變了璞泰來此次赴港上市資產(chǎn)包的結(jié)構(gòu)預期。

招股書顯示，璞泰來將自身定位為新能源電池產(chǎn)業(yè)鏈上游領(lǐng)先的綜合解決方案提供商，其核心競爭力在于“材料加設(shè)備”的模式。然而，作為公司自動化裝備業(yè)務的核心載體，嘉拓智能的剝離無疑是對這一模式的直接抽離。從財務貢獻來看，江蘇嘉拓在璞泰來體系內(nèi)的地位舉足輕重。截至2025年末，嘉拓智能的總資產(chǎn)約100.4億元，占璞泰來集團總資產(chǎn)的21.7%；2025年，嘉拓智能實現(xiàn)收入約45.15億元，占璞泰來集團同期總收入（156.56億元）的28.84%。

圖片來源：璞泰來招股書

璞泰來在招股書中專門針對香港上市規(guī)則第15項應用指引申請了豁免，解釋稱保留集團及分拆集團之間將存在明確區(qū)分，江蘇嘉拓的分拆不會對集團運營余下業(yè)務產(chǎn)生重大不利影響。

每經(jīng)記者還注意到，與資產(chǎn)分拆并行的，還有璞泰來在關(guān)聯(lián)交易方面的一系列運作。

2024年10月17日，主營女裝業(yè)務的日播時尚發(fā)布重大資產(chǎn)重組停牌公告，宣布籌劃收購四川茵地樂材料科技集團有限公司（下稱“茵地樂”）的控股權(quán)。隨后的交易方案顯示，日播時尚擬以14.2億元的交易價格收購茵地樂71%的股權(quán)，旨在實現(xiàn)向新能源材料領(lǐng)域的跨界轉(zhuǎn)型。在茵地樂的股權(quán)架構(gòu)中，璞泰來持有該公司26%的股份，且茵地樂與日播時尚的共同實際控制人均為梁豐。這種由同一實際控制人主導的跨界并購，使得璞泰來與茵地樂之間的日常業(yè)務往來具有了高度的關(guān)聯(lián)交易屬性。

財務數(shù)據(jù)顯示，璞泰來長期以來是茵地樂的重要客戶，為其提供了大量的采購訂單。據(jù)招股書，2023年—2025年，璞泰來向四川茵地樂及其子公司支付的原材料采購實際交易金額分別為4437.8萬元、4331.2萬元和4751.9萬元。

圖片來源：璞泰來招股書

然而，對于2026年度的財務預測，招股書設(shè)定的關(guān)聯(lián)交易上限卻出現(xiàn)了大幅上調(diào)。璞泰來明確預計，2026年就采購原材料向茵地樂及其子公司支付的年度交易金額上限預計不超過9000萬元，較此前三年幾乎翻倍。

圖片來源：璞泰來招股書

這一關(guān)聯(lián)采購上限的顯著增加，在時間節(jié)點上與日播時尚14.2億元收購茵地樂71%股權(quán)的重組進程高度重合。客觀來看，璞泰來作為行業(yè)龍頭，其龐大的采購能力對茵地樂的營業(yè)收入和財務表現(xiàn)具有直接的支撐作用。在兄弟公司日播時尚高溢價收購茵地樂的當口，璞泰來大幅上調(diào)對茵地樂的關(guān)聯(lián)采購額度，在客觀上將為茵地樂的營收表現(xiàn)提供直接的財務支撐。

業(yè)績波動與存貨高企：負極材料承壓，逆勢擴產(chǎn)成效待考

璞泰來基本面的波動與未來的戰(zhàn)略走向同樣值得關(guān)注。

業(yè)績方面，2023年—2025年，公司收入分別為152.93億元、133.99億元和156.56億元。同期，公司年內(nèi)溢利分別為21.53億元、13.87億元和26.14億元?？梢钥闯?，公司在2024年經(jīng)歷了收入與凈利潤“雙降”，隨后在2025年實現(xiàn)修復。

圖片來源：璞泰來招股書

這種業(yè)績波動反映了中國新能源電池材料市場的激烈競爭。受下游產(chǎn)能階段性過剩影響，璞泰來核心產(chǎn)品之一的負極材料平均售價面臨下行壓力。例如，公司負極材料的平均售價從2023年的40.5元/千克，大幅下滑至2024年的30.2元/千克，并在2025年進一步下探至24.5元/千克。單價的下跌，直接拖累了公司2024年的整體盈利能力。

圖片來源：璞泰來招股書

不過，得益于涂覆隔膜、膜材料及功能性材料銷量的強勁增長，公司新能源電池關(guān)鍵材料的毛利率從2024年的23.9%修復至2025年的34.2%，帶動集團整體毛利率在2025年回升至29.7%。

圖片來源：璞泰來招股書

然而，截至2025年末，璞泰來的存貨余額達89.05億元，較2024年末的83.64億元進一步增加。在技術(shù)迭代極快的新能源賽道，高額存貨不僅占用營運資金，還面臨存貨減值風險。

圖片來源：璞泰來招股書

在此背景下，璞泰來此次赴港募資的資金投向依然保持擴張態(tài)勢。招股書透露，IPO所得款項凈額將主要用于提升生產(chǎn)能力，包括在馬來西亞建設(shè)年產(chǎn)能5萬噸的負極材料新設(shè)施，以及在四川新建隔膜基膜生產(chǎn)設(shè)施，并加大對固態(tài)電池新型電解質(zhì)材料等前沿技術(shù)的研發(fā)投入。

在全行業(yè)普遍面臨產(chǎn)能壓力的當下，璞泰來選擇借助H股平臺進行擴產(chǎn)，是對海外增量市場的布局。隨著港股IPO進程的推進，遞表前分紅與債務結(jié)構(gòu)的平衡、核心子公司分拆帶來的影響，以及激烈的行業(yè)競爭，都將是璞泰來在資本市場上需要解答的核心命題。

針對相關(guān)問題，3月17日中午，每經(jīng)記者向璞泰來投資者關(guān)系部門和官網(wǎng)顯示的郵箱發(fā)送了采訪函，但截至發(fā)稿未獲公司回復。