本文來(lái)源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：郝文然

來(lái)源|時(shí)代商業(yè)研究院

作者|郝文然

編輯|韓迅

國(guó)內(nèi)孔加工刀具領(lǐng)跑企業(yè)——浙江欣興工具股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“欣興工具”）的創(chuàng)業(yè)板上市之路迎來(lái)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。2月27日，公司對(duì)深交所第三輪審核問(wèn)詢函進(jìn)行了回復(fù)。

這家國(guó)家級(jí)制造業(yè)“單項(xiàng)冠軍”自設(shè)立以來(lái)始終聚焦于孔加工刀具中鉆削刀具產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于鋼結(jié)構(gòu)工程、軌道交通、船舶制造、能源裝備等領(lǐng)域。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)（2022年至2025年上半年），公司營(yíng)業(yè)收入分別為3.91億元、4.25億元、4.67億元和2.44億元；扣非歸母凈利潤(rùn)分別為1.65億元、1.71億元、1.84億元和0.97億元。

然而，穩(wěn)健的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)背后，卻是深交所三輪問(wèn)詢中對(duì)其業(yè)績(jī)穩(wěn)定性、研發(fā)轉(zhuǎn)化效率、原材料耗用異常、家族控股及突擊分紅等問(wèn)題的步步追問(wèn)。層層剖析之下，欣興工具的IPO之路，繞不開增長(zhǎng)乏力和募資合理性兩大核心命題。

3月13日，時(shí)代商業(yè)研究院就上述問(wèn)題致函并致電欣興工具進(jìn)行詢問(wèn)。截至發(fā)稿，公司尚未回復(fù)。

小行業(yè)“矮”天花板，產(chǎn)能翻倍如何消化？

欣興工具所處的刀具行業(yè)經(jīng)過(guò)數(shù)十年發(fā)展，格局已經(jīng)穩(wěn)定，全球刀具市場(chǎng)呈現(xiàn)清晰的三梯隊(duì)格局：歐美企業(yè)技術(shù)領(lǐng)先、占據(jù)高端；日韓企業(yè)以性價(jià)比立足中端；國(guó)內(nèi)企業(yè)數(shù)量眾多，但多集中于傳統(tǒng)刀具領(lǐng)域。

欣興工具所處的孔加工刀具細(xì)分賽道更為狹窄。據(jù)第三輪問(wèn)詢回復(fù)披露，2024年全球鋼板鉆市場(chǎng)規(guī)模僅9.20億元，2022—2024年復(fù)合增長(zhǎng)率為9.31%。而公司2024年鋼板鉆收入已超3億元，全球市占率高達(dá)32.6%；與此同時(shí)，鋼板鉆、孔鉆系列的新客戶收入占比分別僅為5.69%和2.37%。這意味著其傳統(tǒng)主業(yè)已觸及行業(yè)天花板。

下游需求增長(zhǎng)乏力也提供了現(xiàn)實(shí)佐證。2024年全國(guó)鋼材產(chǎn)量增速僅1%，粗鋼產(chǎn)銷量同比下降。面對(duì)監(jiān)管層關(guān)于“下游市場(chǎng)持續(xù)快速發(fā)展”表述的質(zhì)疑，公司承認(rèn)原表述不夠嚴(yán)謹(jǐn)，已將招股書中相關(guān)描述由“持續(xù)快速發(fā)展”修改為“持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展”。

然而，與市場(chǎng)增長(zhǎng)停滯的現(xiàn)實(shí)明顯相悖的是，本次IPO募投項(xiàng)目卻是為擴(kuò)產(chǎn)而來(lái)。招股書顯示，欣興工具計(jì)劃將募集資金用于精密數(shù)控刀具夾具數(shù)字化工廠建設(shè)，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后將新增螺紋刀具500萬(wàn)件/年、可換刀頭式刀具100萬(wàn)件/年、整體硬質(zhì)合金鉆頭45萬(wàn)件/年，新增產(chǎn)能較2024年現(xiàn)有產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)倍數(shù)達(dá)0.96，相當(dāng)于翻倍。

這就形成了一個(gè)難以回避的矛盾——公司一方面坦承已“基本覆蓋下游符合自身產(chǎn)品定位的主要頭部客戶”，另一方面卻謀求大舉擴(kuò)張產(chǎn)能。在競(jìng)爭(zhēng)充分、總規(guī)模有限的細(xì)分賽道中，一家市占率已超三成的企業(yè)，產(chǎn)能翻倍后如何消化？這無(wú)疑是其募資合理性的最大疑點(diǎn)。

進(jìn)一步審視該公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，一組難以自洽的數(shù)字更增添了市場(chǎng)疑慮。2022年至2024年，公司核心原材料W6高速工具鋼領(lǐng)用量增長(zhǎng)163%，而同期高速鋼鋼板鉆的產(chǎn)量?jī)H增長(zhǎng)75%、銷售收入僅增長(zhǎng)37%，明顯不匹配。

對(duì)此，公司回復(fù)稱，整體而言，公司主要原材料的領(lǐng)用量與產(chǎn)量、銷量等相匹配，部分原材料的領(lǐng)用量與產(chǎn)量、銷售收入存在一定時(shí)間性差異，主要系受產(chǎn)品、領(lǐng)用原材料用于其他生產(chǎn)用途、生產(chǎn)規(guī)格波動(dòng)等因素影響，具有其合理性。

然而，這一解釋仍難以打消其在成本核算與生產(chǎn)管理層面的潛在漏洞。原材料用量增幅遠(yuǎn)超產(chǎn)品產(chǎn)量和收入，是否反映出緩慢增長(zhǎng)的下游市場(chǎng)對(duì)增量產(chǎn)能“消化不良”，值得進(jìn)一步審視。

“老師傅”模式遭遇轉(zhuǎn)化瓶頸

欣興工具的“科技成色”同樣備受關(guān)注。報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)費(fèi)用率分別為5.21%、5.15%、4.90%、4.82%，呈現(xiàn)持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。2025年上半年4.82%的研發(fā)費(fèi)用率，顯著低于同期行業(yè)均值6.27%；其研發(fā)人員中，本科及以上學(xué)歷占比僅為21.88%。

這或許與鋼板鉆行業(yè)重視經(jīng)驗(yàn)積累、以工藝改良為特征的研發(fā)模式有關(guān)。欣興工具在回復(fù)中承認(rèn)其核心技術(shù)屬于“專有技術(shù)”而非顛覆性的原始創(chuàng)新，且主要是在行業(yè)通用工藝基礎(chǔ)上的改進(jìn)。

公司核心技術(shù)帶頭人姚紅飛從事鉆孔刀具領(lǐng)域三十余年，主持研發(fā)110余項(xiàng)國(guó)家專利，帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)攻克多刃鋼板鉆技術(shù)瓶頸，使欣興工具成為國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)鋼板鉆規(guī)?；a(chǎn)的企業(yè)。2025年9月，姚紅飛入選中華全國(guó)總工會(huì)發(fā)布的大國(guó)工匠人才名單。

姚紅飛為大專學(xué)歷，這反映出刀具行業(yè)的研發(fā)并非完全由高學(xué)歷驅(qū)動(dòng)。招聘信息顯示，公司目前在招的工藝研發(fā)技術(shù)員、切削刀具應(yīng)用工程師等多個(gè)崗位，學(xué)歷要求均為“大專以上”，與高新技術(shù)企業(yè)常見的碩博研發(fā)團(tuán)隊(duì)有所不同。

這種“重經(jīng)驗(yàn)、輕學(xué)歷”的人才策略，反映了行業(yè)對(duì)老師傅手藝的依賴。但以IPO的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，單純的工藝改進(jìn)是否符合創(chuàng)業(yè)板鼓勵(lì)的“硬科技”屬性，存在一定爭(zhēng)議。

該研發(fā)模式正暴露出問(wèn)題。報(bào)告期內(nèi)，公司產(chǎn)品規(guī)格型號(hào)從8724種激增至15183種，而研發(fā)投入占比超70%的實(shí)心鉆削系列，收入占比卻僅維持在6%左右。公司將其歸咎于產(chǎn)能限制，但數(shù)據(jù)顯示，2022—2024年該系列產(chǎn)量?jī)H從11.88萬(wàn)件增至23.34萬(wàn)件。規(guī)格型號(hào)翻倍而產(chǎn)量增長(zhǎng)有限，研發(fā)投入與市場(chǎng)轉(zhuǎn)化之間的鴻溝可見一斑。

在傳統(tǒng)研發(fā)模式與低學(xué)歷結(jié)構(gòu)的雙重約束下，欣興工具能否持續(xù)構(gòu)建技術(shù)護(hù)城河，仍有待市場(chǎng)檢驗(yàn)。

家族控股與突擊分紅，募資合理性再遭拷問(wèn)

欣興工具家族控股和大額分紅的問(wèn)題，為其內(nèi)部治理的可靠性再添一層陰霾。

首先，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)高度集中，朱冬偉、朱紅梅、姚紅飛、朱虎林、郁其娟五名實(shí)控人合計(jì)控制公司92.65%的股份。

在這一結(jié)構(gòu)之下，公司連續(xù)進(jìn)行高額分紅，2020年至2024年累計(jì)分紅4.73億元，占同期凈利潤(rùn)的約70%。按持股比例計(jì)算，實(shí)控人家族分得約4.37億元。

頗為反常的是，在大額分紅之后，公司卻于2025年6月申請(qǐng)IPO，擬向市場(chǎng)募資5.6億元用于擴(kuò)產(chǎn)。既然計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)，為何要先進(jìn)行“掏空式”分紅？欣興工具上市募資的合理性因此備受質(zhì)疑。

2024年4月底，滬深交易所發(fā)布《適用指引2號(hào)》，明確將“是否存在上市前突擊大額分紅”作為審核重要參考，欣興工具的操作無(wú)疑觸碰了監(jiān)管敏感神經(jīng)。

更值得關(guān)注的是對(duì)賭協(xié)議的“恢復(fù)條款”。公司在IPO前夕引入浙創(chuàng)投等9家投資機(jī)構(gòu)，若上市失敗，實(shí)控人家族將面臨股份回購(gòu)壓力。

除了治理層面的隱憂，公司對(duì)業(yè)務(wù)模式的依賴風(fēng)險(xiǎn)同樣突出。

報(bào)告期內(nèi)，公司約60%的收入來(lái)自O(shè)DM代工模式，自主品牌“創(chuàng)恒CHTOOLS”收入占比僅30%左右。第一大客戶三環(huán)進(jìn)出口為貿(mào)易商，2022年至2025年上半年收入占比分別為29.26%、24.30%、23.62%及25.96%。三環(huán)進(jìn)出口的絕大部分業(yè)務(wù)來(lái)自與欣興工具的ODM合作，這種單一客戶依賴度高達(dá)25%的局面，使其海外收入穩(wěn)定性面臨潛在沖擊。

與此同時(shí)，公司對(duì)印度大客戶B&DLTD的銷售收入在2025年上半年驟降66%。公司坦承，若印度基建投資放緩，將對(duì)業(yè)績(jī)?cè)斐蓻_擊。

應(yīng)收賬款方面，前五大客戶應(yīng)收賬款余額占比超60%，其中三環(huán)進(jìn)出口占比在35%以上，核心客戶的經(jīng)營(yíng)狀況與公司現(xiàn)金流深度綁定。存貨方面，公司存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例顯著高于行業(yè)平均水平，3年以上原材料占比近20%，減值風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

欣興工具的增長(zhǎng)天花板已清晰可見，產(chǎn)能翻倍的募投計(jì)劃與有限的市場(chǎng)容量形成明顯矛盾。家族絕對(duì)控股下的突擊分紅行為，則進(jìn)一步放大了募資合理性的疑問(wèn)。對(duì)賭協(xié)議的壓力、ODM模式的依賴、客戶集中度的風(fēng)險(xiǎn)，共同構(gòu)成了其可持續(xù)經(jīng)營(yíng)的多重風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)招股書中“持續(xù)快速發(fā)展”被修改為“持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展”，欣興工具需要向市場(chǎng)證明的，已不僅是公司的發(fā)展?jié)摿拓?cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性，更是其在家族利益與公眾公司責(zé)任之間建立信任機(jī)制的誠(chéng)意與能力。

（全文2868字）

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