財(cái)聯(lián)社3月14日訊（記者 吳雨其）在公募行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨細(xì)化的當(dāng)下，外資基金公司如何找到自身定位，正在成為業(yè)內(nèi)關(guān)注的話(huà)題。

安聯(lián)基金總經(jīng)理兼首席投資官鄭宇塵在接受采訪(fǎng)時(shí)表示，安聯(lián)基金并不滿(mǎn)足于做一家單純銷(xiāo)售產(chǎn)品的基金公司，而是更希望成為“solution provider instead of selling product”。

在他看來(lái)，比起單一產(chǎn)品某一階段的亮眼業(yè)績(jī)，更重要的是以合適的方式把客戶(hù)的錢(qián)管好。也正因此，安聯(lián)基金并不認(rèn)同“賽馬式”發(fā)產(chǎn)品的思路。鄭宇塵強(qiáng)調(diào)，產(chǎn)品發(fā)行并不是簡(jiǎn)單拼數(shù)量、拼賽道，而是要對(duì)每一個(gè)產(chǎn)品背后的客戶(hù)負(fù)責(zé)。對(duì)一家基金公司而言，真正重要的不是產(chǎn)品做得多快，而是產(chǎn)品線(xiàn)是否具備長(zhǎng)期生命力，能否在不同市場(chǎng)環(huán)境下持續(xù)回應(yīng)客戶(hù)需求。

鄭宇塵對(duì)資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展，也給出了更宏觀的判斷。展望未來(lái)，鄭宇塵認(rèn)為資產(chǎn)管理行業(yè)會(huì)有四大趨勢(shì)：一是規(guī)范化，一些過(guò)去不成熟的做法會(huì)逐漸被摒棄；二是對(duì)超額收益的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)更激烈，基金公司需要構(gòu)建公司層面的護(hù)城河；三是資本市場(chǎng)參與者會(huì)更加機(jī)構(gòu)化和專(zhuān)業(yè)化；四是資本市場(chǎng)會(huì)更加國(guó)際化。

從投資目標(biāo)到業(yè)績(jī)歸因，形成完整閉環(huán)

在鄭宇塵看來(lái)，規(guī)則化主動(dòng)投資首先要解決的，是投資思想的問(wèn)題。安聯(lián)基金為這套體系設(shè)定了一個(gè)相對(duì)清晰的目標(biāo)，即為客戶(hù)創(chuàng)造長(zhǎng)期、顯著且可持續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益。

他認(rèn)為，主動(dòng)管理的核心價(jià)值，仍然體現(xiàn)在超額收益的創(chuàng)造上，但這種超額收益不應(yīng)只是階段性的結(jié)果展示，而應(yīng)當(dāng)具備可解釋、可預(yù)期、可持續(xù)的特征。安聯(lián)基金將這一目標(biāo)概括為“EPS”，對(duì)應(yīng)Explainable、Predictable、Sustainable三個(gè)關(guān)鍵詞。

基于這樣的理念，安聯(lián)基金更希望依靠團(tuán)隊(duì)協(xié)作和投資流程，去打造一套可復(fù)制性更強(qiáng)的投研體系，而不是過(guò)度依賴(lài)個(gè)人經(jīng)驗(yàn)與臨場(chǎng)發(fā)揮。鄭宇塵用“工業(yè)品”和“藝術(shù)品”作比，他認(rèn)為，后者固然有其獨(dú)特價(jià)值，但往往較難復(fù)制；相比之下，前者更符合機(jī)構(gòu)化投資管理對(duì)于穩(wěn)定性和一致性的要求。

在投資思想之外，第二步則是對(duì)投資目標(biāo)進(jìn)行更客觀、清晰的界定。按照安聯(lián)基金的劃分，不同類(lèi)型產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的目標(biāo)并不相同，因此評(píng)價(jià)維度和管理方法也需要進(jìn)一步細(xì)化。對(duì)于相對(duì)收益目標(biāo)的產(chǎn)品，團(tuán)隊(duì)更強(qiáng)調(diào)在較小跟蹤誤差下?tīng)?zhēng)取更高的超額收益，本質(zhì)上是追求信息比率的最大化。

談及這一點(diǎn)時(shí)，鄭宇塵指出，海外部分量化產(chǎn)品往往非常重視超額收益的穩(wěn)定性，同時(shí)在跟蹤誤差控制上也較為嚴(yán)格，但相應(yīng)地，這類(lèi)產(chǎn)品的超額收益幅度通常并不大。從結(jié)果上看，其信息比率或許不低，但未必能夠滿(mǎn)足部分投資者對(duì)超額收益水平的實(shí)際訴求。在安聯(lián)基金看來(lái)，相對(duì)收益產(chǎn)品的管理目標(biāo)并不是一味壓低風(fēng)險(xiǎn)暴露，而是在保持合理跟蹤誤差的同時(shí)，爭(zhēng)取更為顯著的超額收益。換句話(huà)說(shuō)，關(guān)鍵不在于少承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，而在于是否承擔(dān)了正確的風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于全收益目標(biāo)（total return）產(chǎn)品，安聯(lián)基金則采用另一套思路。其更關(guān)注的是在較低總風(fēng)險(xiǎn)（total risk）水平下，獲取更高的超越無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的收益，即追求更高的夏普比率。也正因如此，不同投資目標(biāo)之下，產(chǎn)品所適用的核心指標(biāo)并不相同。

鄭宇塵提到，市場(chǎng)上在評(píng)價(jià)基金產(chǎn)品時(shí)，常常會(huì)把多種指標(biāo)疊加使用，試圖用一套標(biāo)準(zhǔn)去衡量不同類(lèi)型的產(chǎn)品，但在他看來(lái)，這種做法未必準(zhǔn)確。以信息比率和夏普比率為例，兩者常被同時(shí)用于評(píng)價(jià)同一只基金，但對(duì)于相對(duì)收益型公募產(chǎn)品而言，夏普比率并不一定是最重要的指標(biāo)。

原因在于，夏普比率本身會(huì)受到產(chǎn)品設(shè)計(jì)特征和市場(chǎng)階段的影響。比如成長(zhǎng)型基金與價(jià)值型基金，在不同市場(chǎng)環(huán)境下天然會(huì)表現(xiàn)出不同的波動(dòng)收益特征；債券產(chǎn)品也是類(lèi)似，短債基金在某些階段的夏普比率可能天然高于長(zhǎng)債基金。若脫離產(chǎn)品定位單獨(dú)比較指標(biāo)高低，往往難以真正反映產(chǎn)品管理的有效性。

第三個(gè)層面，是投資流程的具體落地執(zhí)行。在鄭宇塵的表述中，這一部分并不是簡(jiǎn)單的操作步驟羅列，而是貫穿投資機(jī)會(huì)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)約束嵌入、主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)前置管理以及投后復(fù)盤(pán)糾偏的完整鏈條。

在投資機(jī)會(huì)的捕捉上，安聯(lián)基金更強(qiáng)調(diào)以系統(tǒng)化方式尋找可持續(xù)的超額收益來(lái)源。按照鄭宇塵的說(shuō)法，團(tuán)隊(duì)希望將自下而上的深度研究，與PB-ROE選股框架結(jié)合起來(lái)，以此識(shí)別定價(jià)錯(cuò)誤、ROE提升，或具備可持續(xù)高ROE特征的標(biāo)的。鄭宇塵希望投資機(jī)會(huì)的來(lái)源，是依靠穩(wěn)定的系統(tǒng)框架，而不是一些很偶然的因素。系統(tǒng)性篩選可以提升高效率和穩(wěn)定性，但最終需要結(jié)合自下而上的深度基本面分析，從而進(jìn)一步排除有缺陷的標(biāo)的，最終形成我們具備高度信心（high conviction）的池子。

在機(jī)會(huì)識(shí)別之外，風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算模型也被嵌入到整個(gè)投資流程之中。鄭宇塵提到，安聯(lián)基金在發(fā)行每一只產(chǎn)品時(shí)，都會(huì)要求基金經(jīng)理簽署投資授權(quán)書(shū)。授權(quán)內(nèi)容除了常見(jiàn)的投資比例、投資權(quán)限之外，還對(duì)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)做了指引。比如說(shuō)一個(gè)產(chǎn)品的最大跟蹤誤差是多少，或者承擔(dān)的總風(fēng)險(xiǎn)是什么水平，行業(yè)偏離監(jiān)控區(qū)間，組合流動(dòng)性要求等等。

這也進(jìn)一步延伸到對(duì)主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的事前管理。這一點(diǎn)和前面介紹的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算一脈相承。安聯(lián)基金的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算模型和工具，會(huì)體現(xiàn)在投資流程的每一個(gè)環(huán)節(jié)。

在投后環(huán)節(jié)，安聯(lián)基金則會(huì)持續(xù)進(jìn)行業(yè)績(jī)回顧，包括業(yè)績(jī)歸因與糾偏。安聯(lián)基金會(huì)持續(xù)監(jiān)督基金產(chǎn)品組合風(fēng)險(xiǎn)特征參數(shù)、組合與投資指引的偏離度。包括事前的風(fēng)險(xiǎn)暴露測(cè)算。如果投資組合在某個(gè)方面出現(xiàn)很大偏離，比如行業(yè)偏離，基金經(jīng)理是需要及時(shí)做書(shū)面解釋的。作為首席投資官，鄭宇塵也可以通過(guò)內(nèi)部系統(tǒng)每日查看各只基金的風(fēng)險(xiǎn)暴露情況。按照這一套框架，投資流程并不是在買(mǎi)入和賣(mài)出時(shí)結(jié)束，而是形成了從機(jī)會(huì)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)約束到投后歸因和動(dòng)態(tài)糾偏的閉環(huán)。

不做“賽馬式”發(fā)行，而是對(duì)每一個(gè)產(chǎn)品背后的客戶(hù)負(fù)責(zé)

如果說(shuō)前述內(nèi)容回答的是規(guī)則化主動(dòng)投資如何運(yùn)轉(zhuǎn)，那么落到公司經(jīng)營(yíng)層面，鄭宇塵更關(guān)注的則是產(chǎn)品與客戶(hù)需求之間的匹配關(guān)系。

作為一家外資基金公司，安聯(lián)基金對(duì)每一個(gè)產(chǎn)品布局都極其重視，希望打造出具有長(zhǎng)期生命力的產(chǎn)品線(xiàn)。總經(jīng)理鄭宇塵認(rèn)為，某些短期成功的賽道型產(chǎn)品，長(zhǎng)期生命力未必長(zhǎng)久。隨著市場(chǎng)熱點(diǎn)的變化，beta屬性太強(qiáng)的工具型產(chǎn)品，也很難讓持有人把握。況且，賽道的成功有許多隨機(jī)性。

在安聯(lián)基金，并不會(huì)按照賽馬的模式發(fā)行產(chǎn)品，而是對(duì)每一個(gè)產(chǎn)品背后的客戶(hù)負(fù)責(zé)。鄭宇塵認(rèn)為，產(chǎn)品數(shù)量不是越多越好，要用工業(yè)化的理念把每一個(gè)產(chǎn)品都打造成高質(zhì)量的精品。

這一思路，其實(shí)也和前述“規(guī)則化主動(dòng)投資”的核心理念相一致。對(duì)安聯(lián)基金而言，規(guī)則化并不只是投研環(huán)節(jié)的紀(jì)律約束，也意味著產(chǎn)品布局本身需要服務(wù)于長(zhǎng)期、清晰且可持續(xù)的客戶(hù)需求，而非圍繞短期熱點(diǎn)進(jìn)行簡(jiǎn)單擴(kuò)張。

在產(chǎn)品規(guī)劃上，鄭宇塵會(huì)采用“核心+衛(wèi)星”的方式。安聯(lián)基金的母公司安聯(lián)投資一直聚焦在主動(dòng)投資，所以主動(dòng)策略的產(chǎn)品會(huì)成為安聯(lián)基金的核心產(chǎn)品線(xiàn)。未來(lái)，安聯(lián)基金還會(huì)在核心產(chǎn)品線(xiàn)布局不同風(fēng)格的產(chǎn)品。在固定收益方面，安聯(lián)基金會(huì)推出不同風(fēng)險(xiǎn)收益系列的產(chǎn)品，再逐步拓展到純固收策略的產(chǎn)品。

在衛(wèi)星產(chǎn)品上，安聯(lián)基金借鑒并在本土落地股東安聯(lián)投資的量化模型和工具，布局一些偏特定行業(yè)及主題類(lèi)的多因子指數(shù)增強(qiáng)的量化產(chǎn)品。

從這個(gè)角度看，安聯(lián)基金所強(qiáng)調(diào)的“solution provider”，并不是一句營(yíng)銷(xiāo)口號(hào)，而是貫穿于產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投研框架和客戶(hù)服務(wù)的一整套理念。產(chǎn)品不是越多越好，關(guān)鍵是是否具備清晰的定位、穩(wěn)定的策略容量以及與客戶(hù)需求相匹配的風(fēng)險(xiǎn)收益特征。

資管行業(yè)的未來(lái)四大趨勢(shì)

展望未來(lái)，鄭宇塵認(rèn)為資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展，離不開(kāi)資本市場(chǎng)的發(fā)展。今天，資本市場(chǎng)的定位有兩個(gè)很重要的變化。一個(gè)是，資本市場(chǎng)取代了房地產(chǎn)，成為居民財(cái)富保值增值的重要領(lǐng)域。另一個(gè)是，資本市場(chǎng)的發(fā)展，需要服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略，但反過(guò)來(lái)，也可以反映和分享實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果。這兩個(gè)變化，使得資本市場(chǎng)的發(fā)展成為國(guó)家的戰(zhàn)略目標(biāo)之一，會(huì)推動(dòng)資本市場(chǎng)進(jìn)入比較好的良性發(fā)展階段，資本市場(chǎng)的底層資產(chǎn)的質(zhì)量也在改善。

對(duì)于資產(chǎn)管理行業(yè)未來(lái)的發(fā)展變化，鄭宇塵認(rèn)為主要在幾個(gè)方面：

首先，資管行業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展會(huì)深入人心。2019年，鄭宇塵就在訪(fǎng)談中提到基金產(chǎn)品的業(yè)績(jī)基準(zhǔn)和超額收益，但當(dāng)時(shí)很少人關(guān)注這方面。而今天大家都在講高質(zhì)量發(fā)展，討論如何長(zhǎng)期考核，如何更客觀地評(píng)價(jià)業(yè)績(jī)表現(xiàn)，這代表市場(chǎng)變得越來(lái)越成熟。過(guò)去一些無(wú)序的、短期的行為和觀念，會(huì)逐步被摒棄掉。

其次，資管行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)越來(lái)越激烈，逐步呈現(xiàn)兩極分化的現(xiàn)象。一端是低費(fèi)率、同質(zhì)化程度高的被動(dòng)產(chǎn)品或者偏工具型產(chǎn)品，包括各種指數(shù)、主題、行業(yè)型的ETF產(chǎn)品，管理規(guī)模的分布也會(huì)相應(yīng)更集中，會(huì)出現(xiàn)越來(lái)越強(qiáng)的馬太效應(yīng)，贏家通吃。大家拼的可能不只是投資，而更多是營(yíng)銷(xiāo)能力和資源等。

另一端是精品化的主動(dòng)管理，因?yàn)楂@取阿爾法的難度提升，好處是能創(chuàng)造超額收益的資管公司可以收取較高的管理費(fèi)率或者業(yè)績(jī)表現(xiàn)費(fèi)。未來(lái)，隨著市場(chǎng)越來(lái)越成熟，越來(lái)越有效，創(chuàng)造超額收益的難度將越來(lái)越高。這意味著，資產(chǎn)管理公司必須建立自己的護(hù)城河，證明自己獲取阿爾法的能力是長(zhǎng)期顯著且可持續(xù)的。

第三，在高質(zhì)量發(fā)展的指引下，資本市場(chǎng)參與者會(huì)更加專(zhuān)業(yè)化和機(jī)構(gòu)化。在專(zhuān)業(yè)化層面，過(guò)去粗放式的發(fā)展方式會(huì)被市場(chǎng)淘汰。大家會(huì)在業(yè)務(wù)模式、產(chǎn)品設(shè)計(jì)投研框架設(shè)立和細(xì)節(jié)等各方面做深耕。包括安聯(lián)基金的風(fēng)險(xiǎn)模型，無(wú)論在主動(dòng)管理領(lǐng)域還是量化投資領(lǐng)域，也無(wú)論是權(quán)益投資、多元資產(chǎn)投資或者固收投資都會(huì)更廣泛的被采用。

在機(jī)構(gòu)化層面，隨著市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大、成熟度和有效性的提升，個(gè)人長(zhǎng)期獲取超額收益的難度會(huì)越來(lái)越難。即使有很多工具化的產(chǎn)品可供個(gè)人投資者選擇，但是具備動(dòng)態(tài)配置能力的個(gè)人也不多。最終，許多個(gè)人投資者會(huì)發(fā)現(xiàn)，自己做基金配置，不如交給專(zhuān)業(yè)的理財(cái)公司或者資產(chǎn)管理公司。

最后，資本市場(chǎng)會(huì)變得更加國(guó)際化。未來(lái)隨著服務(wù)行業(yè)、金融行業(yè)的進(jìn)一步開(kāi)放，隨著人民幣的國(guó)際化加深，人民幣資產(chǎn)價(jià)格會(huì)成為全球市場(chǎng)中不可忽視的獨(dú)立大資產(chǎn)，其重要性應(yīng)可比美元資產(chǎn)與歐元資產(chǎn)，所以隨著資本市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放，資產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展也會(huì)更加深化，將有越來(lái)越多的國(guó)際資本與國(guó)際機(jī)構(gòu)參與這個(gè)行業(yè)。

高質(zhì)量發(fā)展是資本市場(chǎng)向國(guó)際接軌的重要環(huán)節(jié)。國(guó)際化的接軌，會(huì)帶來(lái)更多成熟先進(jìn)的投資理念與不一樣的產(chǎn)品創(chuàng)新和投資策略。此外，不僅僅是投資，銷(xiāo)售模式，服務(wù)質(zhì)量與標(biāo)準(zhǔn)等也會(huì)相應(yīng)地提高，需要有高質(zhì)量的優(yōu)秀人才支撐。