出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線(xiàn)

作者 | 星空

編輯 | 王亞靜

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

在2026年2月4日立春這一天，廣東華匯智能裝備股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“華匯智能”）也迎來(lái)了屬于自己的“春天”——北交所上市委第13次會(huì)議審議通過(guò)其IPO申請(qǐng)，這家來(lái)自廣東東莞中堂鎮(zhèn)的創(chuàng)業(yè)公司，成為今年國(guó)內(nèi)第17家、北交所第12家過(guò)會(huì)企業(yè)。

但I(xiàn)PO過(guò)會(huì)背后，華匯智能隱藏的經(jīng)營(yíng)矛盾更加凸顯：

招股書(shū)中披露，華匯智能78%的收入深度綁定單一客戶(hù)湖南裕能，且簽有排他性協(xié)議；2025年9月末應(yīng)收賬款飆升至2.87億元，信用期外占比達(dá)34.91%；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額連續(xù)兩年凈流出。

另外，華匯智能起家于密封件、壯大于鋰電研磨設(shè)備，卻擬募資3.44億元進(jìn)軍技術(shù)壁壘極高的數(shù)控機(jī)床，新業(yè)務(wù)未來(lái)發(fā)展前景存疑。

過(guò)會(huì)之后的前路究竟是坦途還是暗礁密布？華匯智能的真正考驗(yàn)，才剛剛開(kāi)始。

1、張氏兄弟兩連跳，數(shù)控機(jī)床是“第二曲線(xiàn)”還是“陷阱”？

華匯智能由張思沅、張思友兩兄弟在2010年創(chuàng)辦。在十六年的發(fā)展歷程中，公司曾有過(guò)兩次關(guān)鍵業(yè)務(wù)拓展：

成立之初，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)是精密機(jī)械密封件，為汽車(chē)、工程機(jī)械企業(yè)提供配套產(chǎn)品。

2021年，張氏兄弟帶領(lǐng)公司切入鋰電智能裝備領(lǐng)域，聚焦鋰電正極材料研磨設(shè)備，也迎來(lái)了業(yè)務(wù)快速發(fā)展期。

從營(yíng)收層面看，華匯智能的第一次“跳躍”——從精密機(jī)械密封件進(jìn)軍鋰電智能裝備，是成功的，新業(yè)務(wù)不僅成為了公司的“第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)”，更是成為了公司的營(yíng)收支柱。

在2022年至2025年前9月，鋰電智能裝備分別為華匯智能貢獻(xiàn)了97.79%、98.6%、96.57%、80.53%的營(yíng)收。同期，精密機(jī)械部件的營(yíng)收占比僅分別為2.21%、1.4%、0.75%、0.72%，呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)。

（圖 / 招股書(shū)）

2023年，華匯智能再次拓展業(yè)務(wù)邊界，涉足有“工業(yè)母機(jī)”之稱(chēng)的數(shù)控機(jī)床。

此次IPO，公司正是想要將募資的3.44億元，用于建設(shè)“東莞市華匯新能源智能裝備研發(fā)生產(chǎn)項(xiàng)目”，以擴(kuò)張產(chǎn)能。

項(xiàng)目建成后，華匯智能將新增數(shù)控機(jī)床智能裝備的產(chǎn)能，其中，數(shù)控工具磨床與高速鉆攻加工中心新增產(chǎn)能690臺(tái)/年，五軸數(shù)控加工中心新增產(chǎn)能160臺(tái)/年。

目前，華匯智能新涉足的數(shù)控機(jī)床設(shè)備業(yè)務(wù)聚焦三大細(xì)分品類(lèi)：五軸數(shù)控工具磨床、高速鉆攻加工中心及五軸數(shù)控加工中心，其中高速鉆攻加工中心定位中端，五軸數(shù)控工具磨床和五軸數(shù)控加工中心定位高端。

2024年，數(shù)控機(jī)床設(shè)備業(yè)務(wù)開(kāi)始產(chǎn)生收入，2024年和2025年前9月貢獻(xiàn)的營(yíng)收占比分別為2.68%、18.76%，對(duì)應(yīng)的毛利率分別為14.63%和19.77%，明顯低于同期公司的整體毛利率（31.55%和29.58%）。

（圖 / 華匯智能數(shù)控機(jī)床的銷(xiāo)售情況（圖源：?jiǎn)栐?xún)回復(fù)文件））

值得注意的是，由于數(shù)控機(jī)床設(shè)備業(yè)務(wù)單位成本偏高，拖累了公司整體盈利能力，未來(lái)究竟是公司新的第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)，還是一個(gè)拖累公司盈利的陷阱，仍有待市場(chǎng)的進(jìn)一步檢驗(yàn)。

從市場(chǎng)格局來(lái)看，當(dāng)前我國(guó)機(jī)床市場(chǎng)呈現(xiàn)“高端被日德主導(dǎo)、中端國(guó)產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)力提升、低端產(chǎn)能過(guò)剩”的格局，中高端市場(chǎng)空間廣闊且格局分散，在政策推動(dòng)下，本土化替代前景可觀(guān)。

華匯智能的數(shù)控機(jī)床業(yè)務(wù)尚處起步階段，2024年及2025年上半年，其數(shù)控機(jī)床收入分別為1129.87萬(wàn)元、3886.19萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)占有率僅約0.01%和0.06%，規(guī)模效應(yīng)尚未形成。

但在IPO問(wèn)詢(xún)時(shí)，華匯智能也被要求說(shuō)明，公司數(shù)控機(jī)床產(chǎn)品市場(chǎng)定位及技術(shù)先進(jìn)性。對(duì)此，華匯智能表示，科德數(shù)控、喬鋒智能、創(chuàng)世紀(jì)等行業(yè)龍頭進(jìn)入市場(chǎng)時(shí)間較早，產(chǎn)品覆蓋范圍更廣。

相比之下，華匯智能將通過(guò)聚焦細(xì)分產(chǎn)品品類(lèi)、集中服務(wù)特定下游行業(yè)的方式，以少數(shù)優(yōu)質(zhì)中高端產(chǎn)品切入自身熟悉的市場(chǎng)需求，在細(xì)分領(lǐng)域建立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

顯然，從華匯智能的表述看，在數(shù)控機(jī)床領(lǐng)域，他們目前尚無(wú)法全面與國(guó)內(nèi)行業(yè)龍頭、國(guó)外高端市場(chǎng)玩家抗衡，未來(lái)仍是道阻且長(zhǎng)。

2、誰(shuí)為華匯智能的逆勢(shì)增長(zhǎng)買(mǎi)了單？

翻開(kāi)華匯智能的招股書(shū)，一組數(shù)據(jù)讓外界眼前一亮。

從2022年至2025年，華匯智能的營(yíng)業(yè)收入從1.91億元飆升至6.16億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到47.75%；凈利潤(rùn)從2657.1萬(wàn)元增至7582.44萬(wàn)元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到41.8%。

具體來(lái)看，2023年至2025年前9月，華匯智能的營(yíng)收同比增速分別為57.47%、42.07%、29.46%。

（圖 / 招股書(shū)）

（圖 / 招股書(shū)）

同期，華匯智能同行業(yè)可比公司的營(yíng)收同比增速平均值分別為27.97%、-26.03%、-7.58%。

（圖 / 招股書(shū)）

對(duì)比來(lái)看，2024年和2025年前9月，華匯智能的營(yíng)收出現(xiàn)了明顯的逆勢(shì)增長(zhǎng)趨勢(shì)，營(yíng)收增速遠(yuǎn)超同行業(yè)公司均值。

在2025年全年，華匯智能的營(yíng)收進(jìn)一步同比增長(zhǎng)44.32%。

值得注意的是，在2024年，華匯智能的第一大客戶(hù)湖南裕能凈利潤(rùn)同比下滑45.36%、第二大客戶(hù)萬(wàn)潤(rùn)新能虧損超8億元，在這一情況下，華匯智能依然實(shí)現(xiàn)了6262.19萬(wàn)元的凈利潤(rùn)，同比增長(zhǎng)了36.33%。

華匯智能的業(yè)績(jī)走勢(shì)與同行可比公司，以及下游企業(yè)并不同步的情況，也在問(wèn)詢(xún)環(huán)節(jié)遭到了監(jiān)管追問(wèn)。

對(duì)此，華匯智能解釋稱(chēng)，雖然下游客戶(hù)短期業(yè)績(jī)承壓，但其擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃并未停止，且公司在手訂單充足。同時(shí)，由于公司此前業(yè)務(wù)規(guī)模較小，業(yè)績(jī)基數(shù)低，因此受行業(yè)整體下行的影響相對(duì)有限。

不過(guò)這一解釋仍難完全打消外界疑慮——當(dāng)下游核心客戶(hù)自身業(yè)績(jī)低迷甚至陷入虧損時(shí)，其持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)的意愿和付款能力究竟能維持多久？

此外，華匯智能業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)背后，也付出了一定的代價(jià)。

2023年和2024年，華匯智能的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額分別為-5500.25萬(wàn)元和-3996.09萬(wàn)元。也就是說(shuō)，在這兩年里，公司賬面雖呈現(xiàn)盈利，但經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，盈利質(zhì)量存疑。

華匯智能解釋稱(chēng)，在經(jīng)營(yíng)規(guī)模處于高速增長(zhǎng)狀態(tài)下，公司的客戶(hù)收款與供應(yīng)商付款周期不匹配，導(dǎo)致報(bào)告期內(nèi)存在多期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出大于流入的情況。

至于錢(qián)在哪兒也很明顯——應(yīng)收賬款和存貨。

（圖 / 招股書(shū)）

截至2025年9月末，華匯智能的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值達(dá)2.87億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例飆升至44%，較2024年末增長(zhǎng)63.5%。而且，信用期外應(yīng)收賬款占比飆升至34.91%，意味著公司超三成應(yīng)收賬款未能在約定信用期內(nèi)收回，回款壓力可見(jiàn)一斑。

從2022年末到2025年9月末，華匯智能的存貨賬面價(jià)值分別為2.32億元、2.2億元、2.58億元及2.09億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為54.47%、52.65%、49.44%和32.19%。

值得注意的是，2025年前三季度華匯智能的存貨占比大幅下降，主要系發(fā)出商品驗(yàn)收進(jìn)度加快及部分在手訂單完成交付。而這是否意味著公司回款壓力有望緩解，仍需觀(guān)察后續(xù)現(xiàn)金流表現(xiàn)。

當(dāng)大量的資金被占用，現(xiàn)金流與利潤(rùn)背離，華匯智能的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)變成了“紙面富貴”，這無(wú)疑給公司的穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)和可持續(xù)發(fā)展敲響警鐘。

3、高度依賴(lài)大客戶(hù)，“獨(dú)家供應(yīng)商”是護(hù)城河還是枷鎖？

除了新業(yè)務(wù)前途未卜，以及公司大量資金被占用等挑戰(zhàn)，華匯智能還面臨高度依賴(lài)大客戶(hù)的風(fēng)險(xiǎn)。

2022年至2025年前9月（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：報(bào)告期），華匯智能的前五大客戶(hù)合計(jì)銷(xiāo)售收入占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為98.57%、98.89%、96.90%和97.41%，客戶(hù)集中度非常高。

其中，第一大客戶(hù)一直都是湖南裕能，這是一家磷酸鐵鋰正極材料行業(yè)的龍頭企業(yè)，市占率為30.2%。

報(bào)告期內(nèi)，華匯智能向湖南裕能的銷(xiāo)售金額分別為1.85億元、1.48億元、2.32億元及3.21億元，占當(dāng)期營(yíng)收的比例分別為96.79%、49.19%、54.33%和78.02%。

相較之下，在同行業(yè)可比公司中，先導(dǎo)智能、靈鴿科技、宏工科技在2024年的前五大客戶(hù)集中度分別為45.18%、44.70%和42.32%。

相對(duì)較低的客戶(hù)集中度，意味著同行企業(yè)的收入增長(zhǎng)不依賴(lài)單一客戶(hù)的訂單傾斜，而是源于市場(chǎng)更多企業(yè)的合作，這種更多元的客戶(hù)結(jié)構(gòu)，也更容易獲得資本市場(chǎng)的信任。

在2024年，經(jīng)中介機(jī)構(gòu)調(diào)研得知，華匯智能已經(jīng)是湖南裕能在納米砂磨機(jī)產(chǎn)品方面的獨(dú)家供應(yīng)商。

一方面，深度綁定行業(yè)頭部企業(yè)，可以讓華匯智能獲得穩(wěn)定的訂單，形成自身的“護(hù)城河”。但另一方面，華匯智能與湖南裕能的深度綁定也可能成為公司發(fā)展的“枷鎖”。

據(jù)悉，華匯智能與湖南裕能曾在2024年7月至2025年9月期間新簽訂的項(xiàng)目中約定保密條款，對(duì)華匯智能向第三方轉(zhuǎn)供定制產(chǎn)品存在排他性限制，若華匯智能違約將承擔(dān)合同總金額的1%作為違約成本。

華匯智能進(jìn)一步解釋稱(chēng)，排他性條款中約定的是，符合湖南裕能工藝路線(xiàn)相匹配的定制化研磨設(shè)備不得轉(zhuǎn)售給其他客戶(hù)，但并未對(duì)研磨容積大小和具體設(shè)備型號(hào)做出約束，并未約定技術(shù)不得應(yīng)用至其他客戶(hù)的定制化產(chǎn)品中。

這個(gè)解釋看似為業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)留有余地，但排他性條款的存在，對(duì)于公司拓展客戶(hù)依然存在影響。畢竟，這意味著公司為服務(wù)單一客戶(hù)所投入的研發(fā)資源、積累的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)，無(wú)法立即轉(zhuǎn)化為開(kāi)拓其他客戶(hù)的“利器”。

另外，未來(lái)若公司想要避開(kāi)湖南裕能相關(guān)工藝路線(xiàn)的定制化產(chǎn)品，向其他客戶(hù)銷(xiāo)售新產(chǎn)品，也需要投入額外的研發(fā)費(fèi)用，進(jìn)而增加成本。

華匯智能在問(wèn)詢(xún)回復(fù)文件中坦言，公司正在積極開(kāi)拓新的納米砂磨機(jī)客戶(hù)，但受限于目前下游行業(yè)產(chǎn)能利用率逐步復(fù)蘇，以及供應(yīng)鏈處于相對(duì)穩(wěn)定狀態(tài)等因素的影響，新客戶(hù)未來(lái)能否落地也存在不確定性。

公司過(guò)會(huì)恰逢立春節(jié)氣，也寓意著更多希望。只是華匯智能的“春天”仍帶著些許寒意。當(dāng)逆勢(shì)增長(zhǎng)的面紗被撕開(kāi)，露出的是現(xiàn)金流承壓、大客戶(hù)依賴(lài)、豪賭數(shù)控機(jī)床前景存疑的困境。

接下來(lái)，華匯智能的管理層也需要回答三個(gè)問(wèn)題：

在湖南裕能擴(kuò)產(chǎn)周期見(jiàn)頂之前，能否擺脫對(duì)大客戶(hù)的高度依賴(lài)？在數(shù)控機(jī)床的激烈競(jìng)爭(zhēng)中，能否憑借不足0.1%的份額殺出一條血路？在現(xiàn)金流承壓的情況下，能否加速回款，撐到新業(yè)務(wù)開(kāi)花結(jié)果的那一天？

未來(lái)，這三重挑戰(zhàn)將長(zhǎng)期考驗(yàn)華匯智能管理層的戰(zhàn)略定力與破局能力。

*注：文中題圖及未署名圖片來(lái)自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。