2月中旬就看到有機(jī)構(gòu)跟蹤燦谷，更新了目標(biāo)價3美元，那會兒過年期間沒開電腦，現(xiàn)在空下來下載看了看，居然還有中文版本，比較友好。

核心邏輯是基于7倍EV/aEBITDA估值倍數(shù)計算，預(yù)測2027年aEBITDA 2.548億美元，其他變量包括Antalpha授信額度以及出售挖礦所得BTC所累積的現(xiàn)金，變化不大。當(dāng)然了，開年幣價跌太狠了，大家比較悲觀，2027年幣價這個變量不好預(yù)測。

不過沒看到關(guān)于AI/HPC方面的測算，一直都挺期待這方面有數(shù)據(jù)出來。

最近又看了下行業(yè)里面礦企情況，從挖礦轉(zhuǎn)型到全球計算基礎(chǔ)設(shè)施，基本算是行業(yè)共識了

1.礦企盈利空間被擠壓

客觀現(xiàn)實是上一次減半后獎勵銳減、總算力上升導(dǎo)致盈利空間被擠壓，2025年底到2026年初，全網(wǎng)算力難度不斷刷新高位，礦機(jī)ROI明顯下降，據(jù)TheMinerMag披露的內(nèi)部報價，多款S19/S21系列進(jìn)入“拋售價”區(qū)間，神馬M30S、阿瓦隆A1246、螞蟻S17Pro等礦機(jī)均已到達(dá)關(guān)機(jī)幣價。

幣價方面，是不是熊市底部不知道，價格雖回穩(wěn)，但始終在7w上線波動，各礦企邊際利潤大降，小礦企都是虧損的，現(xiàn)在是必須多元化發(fā)展才能求生。

對燦谷來說，之前采用持幣策略外加授信，犧牲一點毛利，把算力盤子擴(kuò)大鎖電力合同，這個操盤邏輯是沒問題的，不過持幣策略前提是幣價要穩(wěn)住在10萬以上才舒服，現(xiàn)在遭遇熊市賣幣減高息負(fù)債也屬于跟趨勢在走了。

最近有個好玩的事情就是，礦池格局也出現(xiàn)變化。BlockBeats報道北美礦池算力占比已從年初的40%以上跌到年末約35%，主要因素就是美國礦企將算力和資本投向AI數(shù)據(jù)中心建設(shè)。

2.最近幾個月幾家上市礦企情況：

2月下旬，新聞報道說Bitdeer已賣掉全部近1133枚BTC，清倉式套現(xiàn)超過3億美元用于數(shù)據(jù)中心擴(kuò)建、AI云服務(wù)及高性能算力硬件研發(fā)。到2025年底，BitDeer已退出挖礦絕大部分業(yè)務(wù)，只保留少量資產(chǎn)，以建設(shè)模塊化AI算力節(jié)點、提供彈性GPU算力。

MARA這種礦企龍頭，也宣布收購法國AI公司Exaion進(jìn)軍AI/HPC業(yè)務(wù)，而且作為全球第二大BTC持有礦企，從1月開始陸續(xù)賣出，不完全統(tǒng)計約2000枚；

Bitfarms近日宣布計劃到2027年前后徹底退出加密貨幣挖礦業(yè)務(wù)，并已明確“不再是一家挖礦公司”，轉(zhuǎn)向運(yùn)營高性能計算和AI工作負(fù)載；

Bit Digital在1月末宣布完全退出挖礦，轉(zhuǎn)向以太坊挖礦和AI基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)。新成立的Bit Digital AI子公司正在構(gòu)建面向企業(yè)的分布式算力網(wǎng)絡(luò)。

除了以上這些，還沒統(tǒng)計去年Q4那批更早拿到mag 7長約合同的，現(xiàn)在全球礦企都在迎合AI計算需求爆發(fā)增長與現(xiàn)有電力資源錯配的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。

根據(jù)Gartner等機(jī)構(gòu)預(yù)測，到2026年用于推理的AI算力場景和收入將正式超越訓(xùn)練環(huán)節(jié)。未來對算力的需求將高度碎片化、分布式，依賴于網(wǎng)絡(luò)化部署，這恰好與諸多礦場擁有的穩(wěn)定電力接入、散熱設(shè)施和空間資源高度契合。換句話說，過去礦場挖礦時代的沉沒資產(chǎn)（閑置礦機(jī)、電力合約）在AI推理時代可以重新煥發(fā)價值。

從以上礦企轉(zhuǎn)型的方向，感覺BitDeer的方向與燦谷類似，都走模塊化偏彈性，我感覺這個比較市場化，還有想象空間。另外一類拿長約合同的基本被鎖在大廠的CapEx里面了，一眼看到10年-15年。

3.機(jī)構(gòu)開始按照HPC對這類企業(yè)進(jìn)行業(yè)績測算了。

最近S&P Global的一篇分析指出，對于多家礦業(yè)公司而言，HPC不再是副業(yè)，有望成為未來幾年增長的主要支柱。

IREN、Terawulf、Core Scientific這類有長約合同在手的，HPC業(yè)務(wù)的增速真的很嚇人，分析師預(yù)測，這些業(yè)務(wù)將在2026年推動這些公司的大部分營收增長。

4.燦谷的轉(zhuǎn)型邏輯

2月10號燦谷發(fā)了投資者說了下情況，屬于在戰(zhàn)略、組織和資本三個層面發(fā)力，核心幾件事：

在美國德州達(dá)拉斯設(shè)立全資子公司EcoHash，專責(zé)AI算力平臺運(yùn)營，并引進(jìn)曾主管Zoom全球基礎(chǔ)設(shè)施的Jack Jin擔(dān)任AI業(yè)務(wù)CTO。算力模塊式集裝箱式“即插即用”，各類傳統(tǒng)礦場環(huán)境可以快速部署GPU推理節(jié)點，同時主動資產(chǎn)負(fù)債表優(yōu)化，出售BTC、償還礦機(jī)抵押貸款，強(qiáng)化現(xiàn)金流。

公司大股東和老股東增資也算一個，都是在強(qiáng)化公司向AI算力服務(wù)商轉(zhuǎn)型的決心與和信心。行業(yè)大勢已經(jīng)形成的今天，燦谷現(xiàn)在轉(zhuǎn)型也算是有理有據(jù)，順勢而為吧。

核心還是要看后續(xù)把自身優(yōu)勢發(fā)揮出來，這里主要是運(yùn)營能力，畢竟之前不到1年時間就要50EH/s算力規(guī)模搞起來?，F(xiàn)在把能力遷移到模塊化、分布式算力網(wǎng)絡(luò)上。未來幾個季度，最關(guān)鍵的就是快速在全球礦場鋪設(shè)GPU節(jié)點、并把這個算力編排平臺發(fā)出出來，哪怕是個Beta版本，到時候再引入更多小礦場力量加入，平臺快速迭代就進(jìn)入正循環(huán)了。

至于算力節(jié)點商業(yè)化、拿合同業(yè)績兌現(xiàn)，這都后話水到渠成了。