寬松的貨幣政策、擴(kuò)張的政府投資——這兩大工具長(zhǎng)期以來(lái)被視為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的“標(biāo)準(zhǔn)答案”。但回顧過去十幾年的數(shù)據(jù)，我們卻發(fā)現(xiàn)一個(gè)令人困惑的現(xiàn)象：M2持續(xù)走高，政府投資持續(xù)加碼，而居民消費(fèi)卻始終低迷，經(jīng)濟(jì)增速也一路放緩。錢去了哪里？刺激為什么失效？這不僅是宏觀政策制定者需要面對(duì)的問題，也與每一個(gè)普通人的生活息息相關(guān)——關(guān)乎就業(yè)、收入，也關(guān)乎未來(lái)的保障。

越刺激，需求越不足？

流行觀點(diǎn)普遍認(rèn)為，如果總需求不足，就需要以寬松的貨幣政策和擴(kuò)大政府投資的財(cái)政政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)。但從數(shù)據(jù)上看，持續(xù)擴(kuò)張的貨幣政策和財(cái)政政策似乎并未改變我國(guó)需求不足、經(jīng)濟(jì)下行的趨勢(shì)。

數(shù)據(jù)顯示，在過去十幾年間，貨幣刺激的力度一直沒有減弱。從2008年開始，我們的廣義貨幣M2增長(zhǎng)，就長(zhǎng)期跑贏了名義GDP。國(guó)際金融危機(jī)結(jié)束后，寬松的貨幣政策也并未退出。到2024年，M2已經(jīng)超過了313萬(wàn)億元，是當(dāng)年名義GDP的2.3倍。

在財(cái)政政策方面，2008 年 11 月，國(guó)務(wù)院推出了總規(guī)模 4 萬(wàn)億元的投資計(jì)劃，擬于 2010 年末完成，但事實(shí)上的投資規(guī)模遠(yuǎn)超這個(gè)數(shù)字。此后幾年，盡管國(guó)際金融危機(jī)已經(jīng)結(jié)束，但政府投資擴(kuò)張政策并未退出，2008—2024 年，全社會(huì)固定資產(chǎn)投資名義年均增速為 10.2%，而同期國(guó)有控股投資（政府投資加國(guó)有控股企業(yè)投資）年均增長(zhǎng) 11.6%，政府和國(guó)企投資顯著快于全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的這一趨勢(shì)一直延續(xù)至今。

與經(jīng)濟(jì)下行相伴隨的，是貨幣政策和財(cái)政政策都繼續(xù)保持了寬松，貨幣增長(zhǎng)和政府投資增長(zhǎng)都顯著、持續(xù)快于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

面對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，我們有理由對(duì)長(zhǎng)期以來(lái)沿用的宏觀經(jīng)濟(jì)政策進(jìn)行根本的理論反思。種種現(xiàn)象顯示，一個(gè)時(shí)期以來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的并不是簡(jiǎn)單的總需求不足，而是需求結(jié)構(gòu)失衡，表現(xiàn)為投資過度，消費(fèi)需求嚴(yán)重不足。這種情況恰與長(zhǎng)期以來(lái)擴(kuò)張型貨幣政策和政府投資擴(kuò)張型財(cái)政政策直接相關(guān)。

凱恩斯主義是不是用錯(cuò)了地方？

凱恩斯主義認(rèn)為，投資需求和消費(fèi)需求是可以互相替代的。也就是說(shuō)，如果居民儲(chǔ)蓄過高，消費(fèi)不足，可以靠貨幣寬松來(lái)刺激投資，或者靠政府直接擴(kuò)大投資，用投資需求的擴(kuò)張來(lái)彌補(bǔ)消費(fèi)需求不足。這樣，最終總需求和總供給之間的總量會(huì)達(dá)到平衡，于是經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長(zhǎng)。

但事實(shí)上這只是一個(gè)非常短期的現(xiàn)象，因?yàn)榇碳ね顿Y需求的政策只能短期擴(kuò)大需求，而在中長(zhǎng)期會(huì)擴(kuò)大產(chǎn)能，擴(kuò)大供給，進(jìn)一步加劇供過于求的結(jié)構(gòu)失衡。

舉例來(lái)說(shuō)，如果貨幣當(dāng)局釋放流動(dòng)性，鼓勵(lì)銀行大量發(fā)放貸款，刺激企業(yè)投資，建設(shè)新的廠房車間，這在項(xiàng)目建設(shè)過程中確實(shí)增加了對(duì)建筑材料、機(jī)器設(shè)備等投資品的需求。但建設(shè)項(xiàng)目一旦完成，這部分需求就戛然而止。同時(shí)，新建成的廠房又使得產(chǎn)能進(jìn)一步擴(kuò)大，反而進(jìn)一步增加了供給。

這就形成了一個(gè)惡性循環(huán)：面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行問題，我們不斷刺激投資，投資最終帶來(lái)新產(chǎn)能，但本就低迷的最終需求難以消化新的產(chǎn)能，就會(huì)面臨嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩問題，企業(yè)產(chǎn)品滯銷，進(jìn)一步造成增長(zhǎng)疲軟，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行。

因此，假設(shè)投資需求和消費(fèi)需求可以完全替代，是一個(gè)嚴(yán)重的理論誤區(qū)。投資需求和消費(fèi)需求需要保持合理的結(jié)構(gòu)平衡。如果僅僅出于短期功利考慮，不斷靠刺激政策擴(kuò)大投資，拉動(dòng)短期增長(zhǎng)，而犧牲居民消費(fèi)水平的長(zhǎng)期優(yōu)化，犧牲整體經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展，不但會(huì)損害廣大公眾的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，也會(huì)損害整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，必然是得不償失的。

長(zhǎng)期以來(lái)，凱恩斯主義的需求刺激理論對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)研究和宏觀政策發(fā)揮著重要影響。所產(chǎn)生的一個(gè)偏頗是，有些人把本來(lái)僅在特定條件下才可以暫時(shí)采用的短期擴(kuò)張手段當(dāng)作可以長(zhǎng)期持續(xù)使用的政策手段，持續(xù)不斷進(jìn)行刺激。這正是導(dǎo)致持續(xù)需求結(jié)構(gòu)失衡的原因，形成了越刺激，需求越不足的局面。

近幾年，我國(guó)的居民消費(fèi)只占到GDP 的 37%~39%。如此低的居民消費(fèi)率在世界各國(guó)都是罕見的。與此同時(shí)，投資率不斷上升，帶來(lái)了嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩。雖然我國(guó)從2015 年開始，實(shí)行了“三去一降一補(bǔ)”政策，對(duì)產(chǎn)能過剩嚴(yán)重的行業(yè)實(shí)行大規(guī)模去產(chǎn)能，但未能從根本上消除導(dǎo)致產(chǎn)能過剩的過度投資、貨幣過度擴(kuò)張、政府過度借債等問題。要根本解決結(jié)構(gòu)失衡問題，還需要首先改變深層次的體制機(jī)制原因。

回望歷史，美國(guó)大蕭條給了我們什么啟示？

發(fā)生于 1929 年，延續(xù)數(shù)年，影響了全球經(jīng)濟(jì)的美國(guó)大蕭條在世界經(jīng)濟(jì)史上是一個(gè)不可多得的研究案例。在這個(gè)案例中，我們能得到什么啟示？

大蕭條因何而起？國(guó)內(nèi)常見的解釋是，大蕭條是美國(guó)早期實(shí)行的完全自由放任的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)必然產(chǎn)生的一場(chǎng)周期性經(jīng)濟(jì)危機(jī)。但與這種普遍認(rèn)知相反，大蕭條的根源，恰恰是此前長(zhǎng)達(dá)十幾年的貨幣寬松政策。

大蕭條之前，美國(guó)經(jīng)歷了長(zhǎng)期的貨幣寬松。貨幣的超量供應(yīng)不斷刺激投資，實(shí)體經(jīng)濟(jì)持續(xù)過度投資，形成投資和消費(fèi)之間的需求結(jié)構(gòu)失衡。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)能飽和、缺乏投資空間之后，大量貨幣涌入股市，轉(zhuǎn)向虛擬經(jīng)濟(jì)投資，促成了股市的暫時(shí)虛假繁榮，股價(jià)連年狂漲，造成嚴(yán)重的股市泡沫。最終泡沫破滅，股市崩盤，引爆了大蕭條。

可以說(shuō)，虛擬經(jīng)濟(jì)的巨大泡沫和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)能過度擴(kuò)張都是大蕭條的基本條件，也都是貨幣刺激的結(jié)果。

關(guān)于羅斯福新政期間美國(guó)如何走出了大蕭條，學(xué)術(shù)界同樣眾說(shuō)紛紜。其中，認(rèn)為羅斯福新政等同于凱恩斯主義政策的說(shuō)法占有很大市場(chǎng)。但對(duì)美國(guó) 20 世紀(jì) 30 年代數(shù)據(jù)的分析說(shuō)明，這是對(duì)歷史事實(shí)的錯(cuò)誤解讀。

羅斯福于 1933 年上臺(tái)并開始實(shí)行新政后，經(jīng)濟(jì)即從 1934 年開始進(jìn)入恢復(fù)期。1934—1940年的新政時(shí)期，GNP（人均國(guó)民生產(chǎn)總值） 年均名義增速 8.7%，實(shí)際增速 7.0%，而同期 M2（廣義貨幣）年均增速只有 8.0%，低于 GNP 名義增速，僅比 GNP 實(shí)際增速高 1 個(gè)百分點(diǎn)?？梢姡抡r(shí)期盡管面臨恢復(fù)經(jīng)濟(jì)的重任，但貨幣政策是謹(jǐn)慎而有節(jié)制的，并沒有實(shí)行寬松的貨幣政策。

同期，政府支出（聯(lián)邦、州、地方政府合計(jì)）年均增速只有 6.4%，政府公共投資支出年均增長(zhǎng)只有 6.6%，均顯著低于 GNP 增速，新政期間政府支出占 GNP 的比重不升反降，顯然并非擴(kuò)張型的財(cái)政政策。

由此可見，羅斯福新政不是凱恩斯主義政策，沒有采取放水刺激的貨幣政策和大規(guī)模擴(kuò)張政府投資的財(cái)政政策，整個(gè)新政時(shí)期都保持了財(cái)政支出和貨幣政策穩(wěn)健。

那么究竟是什么使美國(guó)走出了大蕭條？答案是改善民生。

新政期間，但政府支出結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大變化，用于民生的支出比重顯著上升。先是針對(duì)普遍失業(yè)和居民收入下降實(shí)行了大規(guī)模社會(huì)救助，以工代賑，建立了社會(huì)保障制度。此后，雇員失業(yè)保險(xiǎn)、退休保險(xiǎn)和老年人養(yǎng)老保險(xiǎn)等制度建立起來(lái)，逐步替代了新政早期的臨時(shí)性社會(huì)救助。

新政期間，還制定了公平競(jìng)爭(zhēng)規(guī)則，改善了市場(chǎng)秩序，制定了最低工資標(biāo)準(zhǔn)和周工作時(shí)間標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)行禁止使用童工、穩(wěn)定農(nóng)業(yè)等一系列改革和調(diào)整措施，降低了小公司稅負(fù)，實(shí)行了累進(jìn)遺產(chǎn)稅以降低財(cái)富占有差距。

居民收入和消費(fèi)的改善從源頭上提振了最終需求，解決了需求疲軟、產(chǎn)品滯銷的問題，為企業(yè)恢復(fù)和擴(kuò)大生產(chǎn)提供了必要條件，使經(jīng)濟(jì)迅速走出大蕭條，進(jìn)入高速增長(zhǎng)軌道。

中國(guó)的解藥在哪里？

我國(guó)消費(fèi)需求不足的難題，與財(cái)政政策及政府支出結(jié)構(gòu)密切相關(guān)。

從政府支出總額占GDP的比例看，我國(guó)與經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）國(guó)家非常接近。但實(shí)際上，政府支出結(jié)構(gòu)有重大差異。

首先，公共教育、公共醫(yī)療、社會(huì)保障這三方面的政府民生支出，在中國(guó)只占GDP 的 13.9%，而 OECD 這 12 個(gè)國(guó)家的該 3 項(xiàng)支出平均占GDP 的 23.5%，比我國(guó)高約 10 個(gè)百分點(diǎn)。

其次，我國(guó)行政管理費(fèi)支出占GDP 的比重為 9.7%（但因缺乏數(shù)據(jù)，未包括政府性基金支出中用于行政管理費(fèi)的部分，實(shí)際應(yīng)更多），而OECD 這 12 國(guó)的這一數(shù)據(jù)平均為 5.1%，大致只相當(dāng)于我國(guó)的一半。

最后，我國(guó)預(yù)算內(nèi)固定資產(chǎn)投資支出占GDP 的比重為 5.7%，而OECD 這 12 國(guó)的平均比重估算為 2.5%，顯著低于我國(guó)。

因此，要解決消費(fèi)需求不足的問題，恢復(fù)健康和可持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，宏觀經(jīng)濟(jì)政策需要轉(zhuǎn)型。貨幣政策需要恢復(fù)中性，財(cái)政政策需要從以政府投資為主轉(zhuǎn)向以改善民生為主。政府支出結(jié)構(gòu)需要轉(zhuǎn)型，從“投資財(cái)政”和“養(yǎng)人財(cái)政”轉(zhuǎn)變?yōu)椤懊裆?cái)政”。沒有這種轉(zhuǎn)型，就難以糾正需求結(jié)構(gòu)失衡。

要實(shí)現(xiàn)宏觀政策和政府支出結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，促進(jìn)消費(fèi)需求回升，與其錦上添花，不如雪中送炭。政策措施應(yīng)當(dāng)把重點(diǎn)放在當(dāng)前迫切需要解決的民生問題上。

其一，擴(kuò)大失業(yè)救濟(jì)覆蓋面。2023 年，城鎮(zhèn)就業(yè)人數(shù)為 4.7 億，而納入城鎮(zhèn)失業(yè)保險(xiǎn)的只有 2.4 億，這說(shuō)明還有約一半城鎮(zhèn)就業(yè)者沒有被失業(yè)保險(xiǎn)覆蓋。對(duì)領(lǐng)不到失業(yè)保險(xiǎn)的失業(yè)者實(shí)行大規(guī)模救濟(jì)是當(dāng)務(wù)之急。

其二，盡快擴(kuò)大城鎮(zhèn)職工社保覆蓋面，加快實(shí)現(xiàn)社保全覆蓋。4.7 億城鎮(zhèn)就業(yè)大軍中，約 1 億人仍然沒有被納入城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)和職工基本醫(yī)療保險(xiǎn)，2.3 億人沒有被納入失業(yè)保險(xiǎn)，幾乎所有外來(lái)勞動(dòng)者都沒有被納入保障性住房覆蓋范圍。這些人的生活狀況很不穩(wěn)定，處于高風(fēng)險(xiǎn)之中，不少人正面臨困難。

其三，在擴(kuò)大社保覆蓋和提高過低的保障標(biāo)準(zhǔn)的同時(shí)，還需要減輕企業(yè)過重的社保繳費(fèi)負(fù)擔(dān)。我國(guó)社保覆蓋率低，其中一個(gè)重要原因是企業(yè)繳費(fèi)負(fù)擔(dān)過重。有些企業(yè)，特別是普通的勞動(dòng)密集型小微企業(yè)，利潤(rùn)空間十分有限，如果全額給職工繳納社保費(fèi)，企業(yè)可能就從盈利變成虧損，無(wú)力繼續(xù)經(jīng)營(yíng)。這也促使它們想方設(shè)法逃避給職工繳費(fèi)。

其四，需要花大力氣改善教育。教育既是消費(fèi)，也是最重要的人力資源投資。長(zhǎng)時(shí)期以來(lái)，公共服務(wù)資金分配不均，很多欠發(fā)達(dá)地區(qū)，特別是農(nóng)村地區(qū)教育經(jīng)費(fèi)嚴(yán)重不足，提高教育質(zhì)量面臨困難，需要完善財(cái)政轉(zhuǎn)移支付制度，改善欠發(fā)達(dá)地區(qū)的教育投入，促進(jìn)公共服務(wù)均等化。

另一方面，教育體制有待進(jìn)一步改革，解決教學(xué)方式和管理方式單一、對(duì)民辦教育、企業(yè)辦教育、社會(huì)辦教育、多種形式辦教育限制過多、影響它們發(fā)展的問題。由于多渠道、多形式、多主體辦教育受到各種限制，實(shí)際上也就限制了學(xué)生的自主選擇空間和全面發(fā)展空間。這既堵死了重要的消費(fèi)渠道，更限制了人力資源的開發(fā)，特別是影響了創(chuàng)新型人才的培養(yǎng)。

問題的關(guān)鍵，或許不在于“刺激”本身，而在于“刺激什么”。當(dāng)資金更多流向投資端，而民生支出長(zhǎng)期偏低，最終需求便始終難以真正提振。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)與本土數(shù)據(jù)都指向同一個(gè)方向：要讓經(jīng)濟(jì)走出疲軟，需要的不是更多貨幣，而是更有溫度的財(cái)政——把錢花在老百姓的保障、醫(yī)療、教育上，讓普通人敢花錢、愿花錢。只有這樣，才能真正打破“越刺激，越疲軟”的怪圈，迎來(lái)可持續(xù)的增長(zhǎng)。

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《前瞻十五五》

“十五五”時(shí)期是基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化夯實(shí)基礎(chǔ)、全面發(fā)力的關(guān)鍵時(shí)期。作為承上啟下的關(guān)鍵五年和應(yīng)對(duì)百年變局的戰(zhàn)略窗口，“十五五”時(shí)期需實(shí)現(xiàn)科技創(chuàng)新、現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)、數(shù)智化綠色化轉(zhuǎn)型等重點(diǎn)領(lǐng)域的突破，補(bǔ)足消費(fèi)需求不足等短板，充分發(fā)揮中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的追趕潛能優(yōu)勢(shì)、新技術(shù)革命優(yōu)勢(shì)和超大規(guī)模市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由以投資和出口為主驅(qū)動(dòng)到以創(chuàng)新和消費(fèi)為主驅(qū)動(dòng)的實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。 本書由國(guó)家“十五五”規(guī)劃專家委員會(huì)委員、國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心原副主任劉世錦領(lǐng)銜，匯集經(jīng)濟(jì)與金融領(lǐng)域?qū)＜已芯砍晒?，聚焦中?guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)，結(jié)合跨越高收入經(jīng)濟(jì)體門檻的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，緊扣“十五五”規(guī)劃核心議題，從消費(fèi)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、對(duì)外貿(mào)易、金融結(jié)構(gòu)、城鄉(xiāng)結(jié)構(gòu)、收入分配和宏觀政策等方面解析發(fā)展痛點(diǎn)與破局路徑，勾勒出中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所需要的新框架，為讀者理解“十五五”時(shí)期中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展方向提供重要指引。

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