2月25日，津巴布韋礦業(yè)部宣布立即暫停所有鋰原礦及鋰精礦出口，包括已在途貨物。消息一出，A股鋰礦板塊尾盤(pán)異動(dòng)，投資者條件反射般地開(kāi)始計(jì)算對(duì)寧德時(shí)代(300750.SZ / 09868.HK)的成本沖擊。

美銀證券(BofA Global Research)同日發(fā)布報(bào)告，給出了一個(gè)干脆的回應(yīng)：影響有限，重申買入，目標(biāo)價(jià)615.00港元。

但比結(jié)論更值得注意的，真正的問(wèn)題是：我們是否還應(yīng)該用"鋰價(jià)漲→成本升→利潤(rùn)壓縮"這套傳統(tǒng)制造業(yè)的線性邏輯來(lái)理解今天的寧德時(shí)代？

供應(yīng)擾動(dòng)是短期的，這一點(diǎn)市場(chǎng)其實(shí)已有共識(shí)。 津巴布韋在全球鋰供應(yīng)量中占比較大，禁令的直接目的是加強(qiáng)礦業(yè)監(jiān)管與問(wèn)責(zé)，要求出口企業(yè)必須持有有效采礦權(quán)并在境內(nèi)擁有獲批的選礦設(shè)施，嚴(yán)禁通過(guò)代理商或第三方貿(mào)易商出口。多家鋰礦企業(yè)預(yù)計(jì)出口有望在一個(gè)月內(nèi)恢復(fù)，本質(zhì)上是一次政策規(guī)范而非資源封鎖。

回看過(guò)去三年，寧德時(shí)代的業(yè)務(wù)版圖已經(jīng)發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化。換電網(wǎng)絡(luò)(EVOGO)、光儲(chǔ)充一體化、電池銀行(BaaS)、海外儲(chǔ)能EPC、AI驅(qū)動(dòng)的電池全生命周期管理系統(tǒng)、以及礦產(chǎn)-材料-回收的閉環(huán)資源平臺(tái)……這些業(yè)務(wù)的共同特征是：它們的收入模型與鋰價(jià)的直接相關(guān)性正在持續(xù)下降，而與裝機(jī)規(guī)模、服務(wù)合約數(shù)量、平臺(tái)連接的資產(chǎn)總量高度正相關(guān)。

這意味著寧德時(shí)代正在完成一次底層估值邏輯的切換——從"材料成本加成定價(jià)的制造商"，轉(zhuǎn)向"以技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和生態(tài)網(wǎng)絡(luò)為壁壘的科技平臺(tái)公司"。前者的利潤(rùn)是鋰價(jià)的函數(shù)，后者的價(jià)值來(lái)自網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和技術(shù)授權(quán)的乘數(shù)。

美銀在報(bào)告中也觸及了這一層面：寧德時(shí)代在儲(chǔ)能電池領(lǐng)域的增長(zhǎng)前景穩(wěn)健，新電池技術(shù)將助力公司在擴(kuò)大市場(chǎng)份額的同時(shí)保持健康的利潤(rùn)率結(jié)構(gòu)，海外出貨增長(zhǎng)依然強(qiáng)勁。言下之意，驅(qū)動(dòng)寧德估值的引擎，已經(jīng)從"上游成本能不能控住"，切換到了"下游場(chǎng)景能鋪多寬"。

當(dāng)然，作為全球最大的電池制造商，寧德時(shí)代不可能完全免疫于原材料價(jià)格波動(dòng)。但市場(chǎng)可能低估了寧德時(shí)代在鈉電池等非鋰電技術(shù)路線的前瞻布局。寧德時(shí)代2026年2月與長(zhǎng)安汽車聯(lián)合發(fā)布全球首款鈉電量產(chǎn)乘用車，實(shí)車預(yù)計(jì)年中上市，可適配滿足50%以上新能源市場(chǎng)需求。這正印證了上文提及的底層估值邏輯切換，當(dāng)一家公司的收入來(lái)源日益多元化，當(dāng)它的平臺(tái)型業(yè)務(wù)開(kāi)始貢獻(xiàn)越來(lái)越高比例的經(jīng)常性收入，市場(chǎng)對(duì)短期鋰價(jià)擾動(dòng)的每一次恐慌性拋售，本質(zhì)上都是在用制造業(yè)的標(biāo)尺去度量一家科技平臺(tái)公司——而這，恰恰可能是錯(cuò)誤定價(jià)的來(lái)源。

目前寧德時(shí)代港股報(bào)498.40港元，而美銀重申對(duì)寧德時(shí)代的“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)615.00港元。