武漢蔚能又融了20億。

近日，武漢蔚能電池資產(chǎn)有限公司（下稱(chēng)蔚能）完成工商變更。企查查顯示，2月24日，蔚能新增兩家股東，注冊(cè)資本從約22.39億元增至約26.37億元。

這其實(shí)是蔚能近期融資成功之后正常的工商變更。

蔚能官方公眾號(hào)2月13日發(fā)布消息，該公司完成了C3輪股權(quán)融資，融資金額為10億元。

這是蔚能C輪融資的最后一筆。從2025年10月到2026年2月，蔚能C輪累計(jì)融資近20億元，其中C1輪6.7億元、C2輪2.48億元、C3輪10億元。

蔚能自2020年8月成立以來(lái)，幾乎立即就盈利，但也在持續(xù)不斷地融資，5年融資近40億元——作為一家電池資產(chǎn)公司，其商業(yè)模式確實(shí)非常獨(dú)特。

蔚能的第一大股東是蔚來(lái)控股集團(tuán)，與蔚來(lái)汽車(chē)是兄弟公司，而且，蔚能最主要的業(yè)務(wù)，也是為蔚來(lái)汽車(chē)提供電池租賃服務(wù)。其興衰盈虧，也和蔚來(lái)密切相關(guān)，也是蔚能天生賺錢(qián)，卻又需要不斷融錢(qián)的原因。

這兩兄弟齊頭并進(jìn)的模式，如何分利？如何承擔(dān)資金成本？能走多遠(yuǎn)？

01

再獲20億融資

蔚能其實(shí)好久沒(méi)融資了。但從2025年10月開(kāi)始，蔚能就陸續(xù)發(fā)布了C輪融資的進(jìn)展。

*根據(jù)山東威達(dá)（參數(shù)丨圖片）公告，其余來(lái)自蔚能官方公眾號(hào)

從融資來(lái)源看，既有老股東的加磅，也有新股東的加入，尤其是國(guó)有資本的加入。當(dāng)然，C輪最重磅的加持來(lái)自蔚來(lái)的根據(jù)地合肥，兩家合肥國(guó)資各掏5億，各持有7.55%，成為并列第六大股東。

這是蔚能最大規(guī)模一次融資。

在成立之初，蔚來(lái)、寧德時(shí)代、湖北科投和國(guó)泰君安四大創(chuàng)始股東陸續(xù)共出資8億元（筆者：首輪融資有多種說(shuō)法，本文采信山東威達(dá)的公告）。當(dāng)年底，就有產(chǎn)業(yè)資金、金融機(jī)構(gòu)參與投資，包括其供應(yīng)商山東威達(dá)。

2021年，蔚能啟動(dòng)B輪融資，蔚來(lái)此時(shí)加磅，在創(chuàng)始股東中脫穎而出，成為持股最大的股東。此后，蔚能又在2022年中進(jìn)行了B+輪融資。

沉寂了2年之后，也是在蔚來(lái)汽車(chē)銷(xiāo)量大有起色的2025年底，蔚能又啟動(dòng)了C輪融資，并且C1輪創(chuàng)始股東還追加了投資。企查查登載的工商信息顯示，是蔚來(lái)增加了認(rèn)繳出資額。

注：蔚能的融資信息，媒體報(bào)道、工商信息多有矛盾，A輪、A+輪、B輪和B+采信蔚能股東山東威達(dá)的公告，C輪信息來(lái)自蔚能官方公眾號(hào)

C3輪之后，蔚來(lái)控股以16.47%的持股獨(dú)占第一大股東的位置，另外三大創(chuàng)始股東中，國(guó)泰君安已經(jīng)將股份轉(zhuǎn)手，湖北省科投變身武漢光谷，寧德時(shí)代依舊在列。新增兩家合肥公司也成為重要的股東。

蔚能這么幾年的融資，相對(duì)都比較受歡迎。這和蔚能比較出色的財(cái)務(wù)表現(xiàn)也有關(guān)系。

根據(jù)山東威達(dá)公告的信息，蔚能自成立之際就盈利。到2025年三季度，蔚能當(dāng)年凈利潤(rùn)已經(jīng)達(dá)到3.15億元。

而且，蔚能的盈利水平還在提升。到2025年三季度，其凈利潤(rùn)率達(dá)到了15.15%。

蔚能的生意做得是非常之好。而且，持續(xù)經(jīng)營(yíng)的勢(shì)頭也在，那么，蔚能為什么時(shí)隔幾年，又來(lái)了一次總額20億元的巨額融資呢？

這和蔚能獨(dú)特的商業(yè)模式分不開(kāi)。

02

電池資產(chǎn)管理：費(fèi)錢(qián)的生意

蔚能一年已經(jīng)可以賺三四個(gè)億，能不能靠自己的錢(qián)持續(xù)投資做大呢？

答案是不行。

作為蔚來(lái)“車(chē)電分離+換電”生態(tài)的一環(huán)，蔚能是其電池資產(chǎn)的持有方，同時(shí)通過(guò)收取電池租用費(fèi)用獲得回報(bào)。

每一個(gè)消費(fèi)者，采用車(chē)電分離模式購(gòu)買(mǎi)一輛蔚來(lái)的車(chē)，就意味著蔚能要從蔚來(lái)同時(shí)購(gòu)買(mǎi)一塊電池包來(lái)租給消費(fèi)者。

以2026款ES8六座行政簽名版為例，采用車(chē)電分離模式，車(chē)價(jià)可以降低10.8萬(wàn)，消費(fèi)者只需月付1128元租金，就可以租用102kWh的電池包。

同時(shí)，蔚來(lái)的換電站每增加一塊電池包，也會(huì)賣(mài)給蔚能一塊電池包，再向它支付租金。

這意味著，蔚來(lái)汽車(chē)賣(mài)得越好，換電站越多，蔚能要“吃”下的電池包就越多。

而2025年，是蔚來(lái)銷(xiāo)量大幅增長(zhǎng)的一年。

當(dāng)年，蔚來(lái)全年累計(jì)交付量達(dá)到326028臺(tái)，同比增長(zhǎng)46.9%。其中有80%以上用戶(hù)選擇租電模式。

而且，為了給新品牌樂(lè)道消費(fèi)者提供很好的換電體驗(yàn)，除了不斷新建換電站。

目前，蔚來(lái)已經(jīng)建設(shè)了3750個(gè)換電站，在2025年就凈增加600多個(gè)換電站。同時(shí)，蔚來(lái)提升效率，蔚來(lái)也會(huì)給換電站替換老電池，并且為熱門(mén)站點(diǎn)增配電池。

配合營(yíng)銷(xiāo)，蔚來(lái)在2025年四季度還特別發(fā)動(dòng)了8000塊樂(lè)道電池增配計(jì)劃，在當(dāng)年就完成了4000多塊。

1月份，蔚來(lái)又增加了電池包投放進(jìn)度。全國(guó)換電站將新增超過(guò)4200塊電池包，預(yù)計(jì)1月底全部投放完成。加上去年12月“電池翻倍計(jì)劃”中新增的8,000多塊電池，兩項(xiàng)合計(jì)投放1.22萬(wàn)塊電池包。

初略計(jì)算，2025年，蔚能因?yàn)橄M(fèi)者租電購(gòu)車(chē)模式，要買(mǎi)下近26萬(wàn)塊電池包；在換電站配置上，也要增加1萬(wàn)塊以上的電池包，總計(jì)需購(gòu)置27萬(wàn)塊以上的電池包。

蔚能官方的消息也能佐證其電池資產(chǎn)的大增長(zhǎng)：2024年12月蔚能運(yùn)營(yíng)的電池包才突破20GWh，但是2026年2月已經(jīng)達(dá)到了42GWh。一年左右時(shí)間新增22GWh，增長(zhǎng)了1倍多。

如果以平均一塊電池包80kWh計(jì)算，22GWh大概是新增了27.5萬(wàn)塊電池包。

買(mǎi)這么多電池包，需要多少錢(qián)？

這些電池包賣(mài)給消費(fèi)者的價(jià)格，按蔚來(lái)車(chē)電分離與否，長(zhǎng)續(xù)航電池包差價(jià)是10.8萬(wàn)（2025年8月前是12.8萬(wàn)）。標(biāo)準(zhǔn)電池包已經(jīng)不在整車(chē)購(gòu)買(mǎi)的選項(xiàng)中，而2025年8月前的差價(jià)是7萬(wàn)元。

這是面向消費(fèi)者的價(jià)格，但蔚來(lái)賣(mài)給蔚能應(yīng)該更便宜，保守一點(diǎn)，按5萬(wàn)元一塊來(lái)計(jì)算，蔚能2025年需要采購(gòu)電池包的金額大約是：135億元！

而蔚能自身，C輪之前的融資總額，僅在20億左右。如果沒(méi)有2025年C輪的20億，蔚能無(wú)論如何無(wú)法吃下那么多電池資產(chǎn)。

從工商信息也能看出來(lái)，蔚能是需要輸血的——它在2025年三季度有252億資產(chǎn)，但是有225億負(fù)債，負(fù)債率接近90%。

正是在2025年大口吃進(jìn)電池資產(chǎn)之時(shí)，蔚能啟動(dòng)C輪融資，補(bǔ)充自有資金。

當(dāng)然，和蔚能需要購(gòu)置的電池資產(chǎn)相比，自有資金是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。

蔚能一直在通過(guò)發(fā)債等模式籌集購(gòu)買(mǎi)電池包的資金。

在C輪融資的同時(shí)，蔚能還宣布系列債券融資進(jìn)展。

2月，蔚能宣布成功發(fā)行了全球首單動(dòng)力電池REITs（持有型ABS，資產(chǎn)支持型證券），發(fā)行規(guī)模5.01億元。

2025年12月，蔚能宣布和贏蔚能2025-2綠色科創(chuàng)定向ABN（債券通）成功發(fā)行，發(fā)行規(guī)模10億元人民幣。

這是蔚能當(dāng)年發(fā)行的第二期綠色科創(chuàng)ABN，2025年第一期規(guī)模是5.5億元。

此前，蔚能還發(fā)行過(guò)綠色電池資產(chǎn)支持票據(jù)等。

通過(guò)發(fā)行這些債券，蔚能確實(shí)能有更低的資金成本。比如蔚能第一期綠色科創(chuàng)ABN，優(yōu)先級(jí)利率低至2.00%。

即便如此，蔚能要購(gòu)入這么大的資產(chǎn)，資金還是緊張。在和蔚來(lái)的結(jié)算中，蔚能購(gòu)買(mǎi)電池費(fèi)用有部分被蔚來(lái)計(jì)入了應(yīng)收賬款。

蔚來(lái)大發(fā)展有利于蔚能做大，但蔚能大筆吃進(jìn)電池資產(chǎn)需要巨額資金支持。兄弟倆拉手往前走，誰(shuí)都不能掉隊(duì)。

03

蔚能與蔚來(lái)，最終走向何方？

蔚能與蔚來(lái)的這種關(guān)系，復(fù)雜而有巨大相關(guān)性，這也遭到過(guò)外界質(zhì)疑。

2022年6月，做空機(jī)構(gòu)灰熊（Grizzly Research）發(fā)布報(bào)告，指控蔚來(lái)通過(guò)蔚能虛增收入和利潤(rùn)，聲稱(chēng)蔚來(lái)營(yíng)收和凈利潤(rùn)分別虛增約10%和95%。

這一指控一直有回響。直到2025年8月，仍有一家地區(qū)主權(quán)基金于對(duì)蔚來(lái)提起訴訟，指控其通過(guò)獨(dú)特的電池租賃業(yè)務(wù)模式(BaaS)夸大財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

對(duì)此，摩根大通在最新研報(bào)中明確表示，2022年曾有做空?qǐng)?bào)告提出類(lèi)似質(zhì)疑，但當(dāng)時(shí)的獨(dú)立調(diào)查已確認(rèn)蔚來(lái)會(huì)計(jì)處理符合美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(US GAAP)。更重要的是，香港交易所在2022年蔚來(lái)申請(qǐng)香港上市時(shí)已對(duì)其財(cái)務(wù)進(jìn)行盡職調(diào)查，相關(guān)會(huì)計(jì)實(shí)踐已在上市時(shí)正式公開(kāi)披露。

不過(guò)，蔚來(lái)和蔚能之間，如何就這每年超百億的交易定價(jià)、確定付款賬期，都會(huì)影響雙方的財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

蔚來(lái)汽車(chē)創(chuàng)始人李斌此前表示，蔚來(lái)預(yù)計(jì)將在2025年第四季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)7億—12億元，這將是公司成立11年來(lái)首次實(shí)現(xiàn)季度盈利。

這其中，蔚來(lái)自身銷(xiāo)量大漲、降本增效、新車(chē)的毛利率提升等等起到了關(guān)鍵作用。電池包銷(xiāo)售應(yīng)該有一些助力。

但是，展望未來(lái)，蔚能應(yīng)該有更加獨(dú)立于蔚來(lái)的安排。

按照李斌預(yù)測(cè)的，2035年實(shí)現(xiàn)500萬(wàn)輛銷(xiāo)量。按現(xiàn)有比例，蔚能需要至少吃下400萬(wàn)塊電池包，還按5萬(wàn)一塊計(jì)算，需要2000億的資金支出。這么大的交易額，一點(diǎn)交易價(jià)格和賬期的調(diào)整都是巨大的利益。

親兄弟，最好也是明算賬。