這期我們要聊的，是一份被硅谷投資人瘋狂轉(zhuǎn)發(fā)的內(nèi)部報(bào)告。

作者David George，a16z Growth團(tuán)隊(duì)的掌舵人。用他自己的話說(shuō)，a16z的數(shù)據(jù)分析團(tuán)隊(duì)"基本上看過(guò)了市場(chǎng)上的每一家成長(zhǎng)期公司"，然后寫成了這份報(bào)告。

他給出了三組反直覺(jué)的數(shù)據(jù)：

第一，AI公司的營(yíng)收增速是非AI公司的2.5倍以上，頂尖公司甚至能達(dá)到693%的同比增長(zhǎng)。但這不是靠燒錢燒出來(lái)的。恰恰相反，增長(zhǎng)最快的AI公司在銷售和市場(chǎng)上的支出比SaaS同行更少，因?yàn)槿诵П焕搅嗣繂T工50萬(wàn)到100萬(wàn)美元年度經(jīng)常性收入，遠(yuǎn)超上一代軟件公司40萬(wàn)美元的經(jīng)驗(yàn)法則。

第二，低毛利率在AI時(shí)代是一種榮譽(yù)勛章。如果一家AI公司毛利率超高，a16z反而會(huì)懷疑，這說(shuō)明客戶可能根本沒(méi)在用你的AI功能。高推理成本意味著產(chǎn)品被真實(shí)使用，而George相信這些成本終將下降。

第三，前AI時(shí)代的公司正在面臨"適應(yīng)或消亡"的殘酷篩選。George在報(bào)告里記錄了一位創(chuàng)始人的原話：他現(xiàn)在對(duì)每一項(xiàng)任務(wù)都會(huì)問(wèn)，"我能用電完成，還是必須用人肉完成？"未來(lái)12個(gè)月里，那些沒(méi)能把組織重構(gòu)為"AI原生"的公司，將比同行慢一個(gè)數(shù)量級(jí)。

George還拋出了一個(gè)更具穿透力的判斷：我們正處于一個(gè)10到15年產(chǎn)品周期的極早期。iPhone發(fā)布五年后，華爾街對(duì)蘋果的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)偏差了3倍，而AI的顛覆速度只會(huì)更快。

在這期播客里，我們將跟隨George的數(shù)據(jù)切片，看看那些"用電而非血肉"構(gòu)建的公司長(zhǎng)什么樣，以及為什么他認(rèn)為"沒(méi)有Dark GPU"——每一張被放進(jìn)數(shù)據(jù)中心的顯卡，都會(huì)立即被需求吞沒(méi)。

這是關(guān)于增長(zhǎng)、效率與生存法則的新常態(tài)。

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AI公司的增長(zhǎng)與效率新常態(tài)

David George:讓我先從我認(rèn)為這篇報(bào)告的主要結(jié)論開(kāi)始，因?yàn)檫@是我們第一次做這種風(fēng)格的內(nèi)容。我們?cè)趫F(tuán)隊(duì)內(nèi)部產(chǎn)出了如此多的工作和分析成果——這就像是引擎的廢氣一樣——我們想，既然我們要產(chǎn)生這么多不同的想法和觀點(diǎn)，為什么不把它們寫在紙上，與全世界分享呢？這就是這篇報(bào)告的由來(lái)。

我做這件事的最大收獲如下：

第一，AI的需求端簡(jiǎn)直瘋狂。AI公司的實(shí)際采用率、增長(zhǎng)和質(zhì)量從我們的角度來(lái)看都極具鼓舞性。公司開(kāi)始更好地運(yùn)作自己。我稍后會(huì)向你們展示一些關(guān)于這方面的數(shù)據(jù)……但我會(huì)說(shuō)，這一批公司比以往任何一批都更令人印象深刻，部分原因是市場(chǎng)對(duì)它們產(chǎn)品的需求太高了。這是需求端。

第二，供給端目前是健康的，但我們開(kāi)始看到一些跡象表明事情有點(diǎn)緊繃，我會(huì)談?wù)勎覀兛吹搅耸裁匆约拔覀冊(cè)陉P(guān)注什么。不管是已投資的優(yōu)秀公司，還是正在發(fā)生的最激動(dòng)人心的行動(dòng)……那就是AI，而且這一切正發(fā)生在私募市場(chǎng)中。我們將展示一些關(guān)于這方面的幻燈片。

最后，我的主要結(jié)論，也是最讓我對(duì)現(xiàn)在的處境感到興奮的，就是我們正處于這個(gè)產(chǎn)品周期的極早期階段。產(chǎn)品周期驅(qū)動(dòng)著我們的業(yè)務(wù)，這通常是10到15年的周期，而我們現(xiàn)在才剛剛處于它的最開(kāi)端。所以，讓我們深入探討一下。

在a16z，我們投資于所有私募階段。我們非常忙碌，跨越了所有垂直領(lǐng)域。我們?cè)贕rowth方面在AI、Infra和Apps領(lǐng)域最為活躍，然后在AD領(lǐng)域也很活躍，當(dāng)然我們?cè)谄渌怪鳖I(lǐng)域也非常活躍。我將快速瀏覽其中一些內(nèi)容。我不想做a16z的商業(yè)廣告，但我認(rèn)為我們有機(jī)會(huì)與一些最好的模型、應(yīng)用和Infra公司合作，這顯而易見(jiàn)。

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我確實(shí)很喜歡這張幻燈片。作為一個(gè)Growth團(tuán)隊(duì)，我們收集了海量數(shù)據(jù)，因?yàn)槲覀兓旧峡催^(guò)了市場(chǎng)上的每一家成長(zhǎng)期公司，無(wú)論是作為Portfolio公司還是作為潛在投資對(duì)象。所以我們有一個(gè)很棒的數(shù)據(jù)分析團(tuán)隊(duì)。我們做了一些數(shù)據(jù)分析。我認(rèn)為這些東西超級(jí)有趣；我們會(huì)對(duì)此進(jìn)行深入研究。

對(duì)我來(lái)說(shuō)，從中得出的最大結(jié)論是：2025年是營(yíng)收增長(zhǎng)加速的一年。繼2022年、2023年和2024年加息以及科技股回調(diào)導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收明顯放緩后，2025年扭轉(zhuǎn)了這一趨勢(shì)。當(dāng)我們按Decile和Quartile對(duì)公司進(jìn)行排名時(shí)，這種加速跨越了不同類型的公司，但特別是在Outlier的公司中，加速非常明顯。

你們可能以前見(jiàn)過(guò)我們將這張幻燈片放在頁(yè)面上，但增長(zhǎng)最快的AI公司達(dá)到1億美元營(yíng)收的速度，顯著快于那個(gè)時(shí)代的SaaS公司。關(guān)于為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況，我想指出極其重要的一點(diǎn)。那是因?yàn)榻K端客戶的需求太強(qiáng)勁了，產(chǎn)品太具吸引力了。這并不是因?yàn)樗麄冊(cè)赟ales&Marketing上花了更多的錢。實(shí)際上恰恰相反。增長(zhǎng)最快的、最好的AI公司并不是那些在Sales&Marketing上花錢最多的公司，它們?cè)赟ales&Marketing上的支出比SaaS同行要少，然而它們的增長(zhǎng)卻快得多。

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這張幻燈片展示了AI公司與非AI公司的增長(zhǎng)對(duì)比。粗略地說(shuō)，AI公司的營(yíng)收增長(zhǎng)速度是非AI公司的2.5倍以上。這不應(yīng)該是一個(gè)巨大的驚喜。其中最頂尖的AI公司增長(zhǎng)非常、非常快。當(dāng)我們看到AI表現(xiàn)最好的公司同比增長(zhǎng)693%時(shí)，我們不得不反復(fù)核實(shí)這一數(shù)據(jù)，但這與我們?cè)赑ortfolio公司中看到的經(jīng)驗(yàn)和軼事是相符的。

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那是增長(zhǎng)方面。這是我們?cè)跀?shù)據(jù)集中看到的Margin模型。AI公司的毛利率略差一些。你們可能聽(tīng)我們談?wù)撨^(guò)這一點(diǎn)，但在某種程度上，我們覺(jué)得AI公司的低毛利率是一種榮譽(yù)勛章。如果低毛利率是由于高Inference成本導(dǎo)致的，第一，那意味著人們正在使用AI功能；第二，我們相信隨著時(shí)間的推移，這些Inference成本會(huì)下降。所以以一種奇怪的方式，如果我們看到一個(gè)AI路演，且毛利率超高，我們會(huì)有點(diǎn)懷疑，因?yàn)檫@可能意味著客戶并沒(méi)有真正購(gòu)買或使用其AI功能。

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我們將討論ARR per FTE（每名全職員工的年度經(jīng)常性收入），這是我們開(kāi)始關(guān)注的一個(gè)新指標(biāo)。這是過(guò)去幾天在X上引起大量關(guān)注和討論的內(nèi)容之一。ARR per FTE某種程度上是衡量你公司整體運(yùn)營(yíng)效率的指標(biāo)。所以它包含了你所有的成本。它不僅包含了你的Sales&Marketing……也包含了你的管理費(fèi)用，包含了你的研發(fā)費(fèi)用。

對(duì)于最好的AI公司，他們的人效在每FTE50萬(wàn)到100萬(wàn)美元之間。而在上一代SaaS時(shí)代，以前的軟件業(yè)務(wù)的經(jīng)驗(yàn)法則大概是40萬(wàn)美元。同樣，我會(huì)再多談一點(diǎn)這個(gè)話題，但這之所以成為現(xiàn)實(shí)，主要是因?yàn)閷?duì)他們產(chǎn)品的需求非常強(qiáng)勁，所以他們需要更少的資源來(lái)推向市場(chǎng)。

前AI時(shí)代公司的生存法則

Jen Kha:David，也許在我們進(jìn)入這張幻燈片之前做一個(gè)快速澄清。你們是如何定義AI公司的？是指ChatGPT發(fā)布后的公司，還是按特定時(shí)期成立的歷史AI/ML公司？

David George：是的。某種程度上是ChatGPT發(fā)布后的公司。其中一些公司是在那個(gè)時(shí)間點(diǎn)左右成立的；我們會(huì)稍微放寬一點(diǎn)標(biāo)準(zhǔn)。但如果他們?cè)谑袌?chǎng)上的第一個(gè)產(chǎn)品是AI-native產(chǎn)品，那么我們就這樣定義它。

Jen Kha:明白了。那么，也許這是一個(gè)好時(shí)機(jī)，或者你可以稍后再談，但我認(rèn)為很多人試圖理解的一個(gè)問(wèn)題是，從SaaS時(shí)代公司到AI時(shí)代公司，預(yù)期Revenue和增長(zhǎng)的變化幅度是怎樣的。但是那些非AI-native的公司會(huì)發(fā)生什么？他們是否很難與AI-native公司競(jìng)爭(zhēng)？他們都在轉(zhuǎn)型嗎？我們會(huì)看到更多的淘汰嗎？人們應(yīng)該如何看待他們的歷史Portfolio？

David George:是的。所以我們對(duì)待我們Portfolio的方法是：你需要適應(yīng)AI時(shí)代，否則就會(huì)消亡。這既涉及前端，也涉及后端。所以在前端，你需要思考如何將AI原生地整合到你的產(chǎn)品中。不僅僅是在現(xiàn)有的Workflow中附加一個(gè)Chatbot應(yīng)用，而是重新構(gòu)想AI能帶來(lái)什么，并積極地顛覆自己和進(jìn)行變革。

然后在后端，我分享了一些關(guān)于公司運(yùn)營(yíng)效率的數(shù)據(jù)。這也將發(fā)生改變。所以你需要為所有的開(kāi)發(fā)者全面部署最新的Coding Models，并在你組織內(nèi)部的每一個(gè)不同職能部門部署所有最新的工具。

目前最大的采用率發(fā)生在Coding領(lǐng)域，這也是我們要看到最大飛躍的地方。就在過(guò)去兩個(gè)月，甚至一個(gè)半月里，發(fā)生了重大的、重大的變化。Andrej Karpathy已經(jīng)寫過(guò)這方面的文章。

我曾與我們的一家屬于“前AI時(shí)代”的公司進(jìn)行交流……這是一位在AI領(lǐng)域鉆研很深的創(chuàng)始人，他正在調(diào)整他的公司。我們這周聊過(guò)，他告訴我他對(duì)他們的一款產(chǎn)品感到沮喪。所以他直接找了兩名在AI領(lǐng)域很深的工程師，指派他們用Claude Code、Codex和Cursor從頭開(kāi)始構(gòu)建……給他們?cè)贑oding工具上無(wú)限的預(yù)算。他說(shuō)，他認(rèn)為這比他們以前的進(jìn)度快了10到20倍。

這也帶來(lái)了相關(guān)的賬單——賬單高到足以讓他重新思考他整個(gè)組織將會(huì)是什么樣子。結(jié)論基本上是：我需要我的整個(gè)Product和Engineering組織都以這種方式工作，我認(rèn)為這將在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)發(fā)生。但這對(duì)于團(tuán)隊(duì)設(shè)計(jì)實(shí)際上意味著什么？Product從哪里開(kāi)始，Engineering從哪里開(kāi)始，甚至Design在這個(gè)過(guò)程中從哪里開(kāi)始？感覺(jué)12月就像是Code領(lǐng)域的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，接下來(lái)的12個(gè)月它要么會(huì)沖擊……它要么會(huì)在公司中扎根，要么我認(rèn)為這些公司將比同行慢得多。

所以，關(guān)于前AI時(shí)代的公司，適應(yīng)吧。我們有另一個(gè)例子，一家前AI時(shí)代的軟件公司，CEO已經(jīng)完全被“AI-pilled”洗腦了。他說(shuō)：“我們將變成一個(gè)AI產(chǎn)品。我們將發(fā)布……你的員工現(xiàn)在就是你的AI Agents。你有多少個(gè)Agents？”就像，這些就是他在談?wù)摰氖虑椤?/p>

我們還有另一個(gè)非常極端的例子，他說(shuō)：“我現(xiàn)在對(duì)我們需要完成的每一項(xiàng)任務(wù)都問(wèn)這個(gè)問(wèn)題：我可以用電力來(lái)完成它，還是我必須用血肉之軀來(lái)完成它？”這就像是我們公司正在發(fā)生的極端思維轉(zhuǎn)變。所以我很高興看到我們的前AI時(shí)代公司行動(dòng)非常迅速并試圖適應(yīng)，但他們非常需要適應(yīng)這個(gè)新時(shí)代，無(wú)論是在前端產(chǎn)品方面，還是在后端運(yùn)營(yíng)公司的方式上。

Jen Kha:完全同意。是的，也許從戰(zhàn)術(shù)上講，你幾乎需要逐行檢查Portfolio中的每家公司，以了解創(chuàng)始人在這一旅程中所處的位置，以及他們從頭開(kāi)始實(shí)施的程度。而且，你知道，你所說(shuō)的推翻現(xiàn)有運(yùn)營(yíng)——這也發(fā)生在后AI時(shí)代的公司中。人們?cè)絹?lái)越傾向于每六個(gè)月審視一次。就像是，“我們六個(gè)月前構(gòu)建的東西，基于今天可用的技術(shù)，本可以得到極大的改進(jìn)。”所以，如果這種速度在持續(xù)發(fā)生，前AI時(shí)代的公司就需要日益以10倍的速度去追趕那個(gè)點(diǎn)。

David George:是的，對(duì)于前AI時(shí)代的公司來(lái)說(shuō)，好消息是商業(yè)模式的演變?nèi)蕴幱谠缙陔A段。所以可能發(fā)生在你身上最具有破壞性的事情是技術(shù)和產(chǎn)品轉(zhuǎn)變，同時(shí)還有商業(yè)模式轉(zhuǎn)變。我覺(jué)得B2B Enterprise領(lǐng)域的商業(yè)模式就像一個(gè)譜系。這個(gè)譜系基本上是：Licenses，然后你有SaaS和Subscription，這通常是Seat-based的。那是一個(gè)巨大的創(chuàng)新，非常具有顛覆性。就像云交付的架構(gòu)具有顛覆性一樣，商業(yè)模式的改變也非常具有顛覆性。只要去看看Adobe在經(jīng)歷那個(gè)轉(zhuǎn)型時(shí)發(fā)生了什么就知道了。

然后你有向Consumption-based的轉(zhuǎn)變，也就是Usage-based。這是云廠商收費(fèi)的方式，所以許多基于數(shù)量、基于任務(wù)類型的企業(yè)已經(jīng)適應(yīng)了這一點(diǎn)，從基于席位轉(zhuǎn)變?yōu)榛谙M(fèi)。

然后下一個(gè)迭代將是Outcome-based。當(dāng)你做一個(gè)任務(wù)——理想情況下當(dāng)你成功完成一個(gè)任務(wù)時(shí)——你會(huì)根據(jù)該任務(wù)的成功完成獲得報(bào)酬。今天唯一真正可能實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)的領(lǐng)域可能是CustomerSupport/CustomerSuccess，因?yàn)槟憧梢钥陀^地衡量某件事的解決情況。

但我們將看看隨著模型能力的發(fā)展會(huì)發(fā)生什么，如果除了客戶支持之外的其他職能也能衡量這類結(jié)果，那將是對(duì)Incumbents的一股巨大的顛覆力量。老實(shí)說(shuō)，如果公司的構(gòu)成也發(fā)生變化，從席位到消費(fèi)的轉(zhuǎn)變也可能是一個(gè)巨大的顛覆。但下一個(gè)（Outcome-based）才是真正巨大的那個(gè)。

Jen Kha:確實(shí)。說(shuō)到血肉與電力，我們應(yīng)該在下一張幻燈片討論ARR over FTE。

David George:是的，所以關(guān)于這個(gè)話題的巨大爭(zhēng)論，在下一張幻燈片上，是：“天哪，看看市場(chǎng)上正在發(fā)生的AI效率收益?！边@里面有一點(diǎn)這個(gè)因素，比如公司以稍微不同的方式運(yùn)作自己，就像我舉的那個(gè)兩個(gè)工程師重建產(chǎn)品的例子。

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我會(huì)說(shuō)，根據(jù)我對(duì)我們公司的觀察，即使是AI-native的公司：他們運(yùn)行得更精簡(jiǎn)，部分原因僅僅是他們?cè)鲩L(zhǎng)太快了，而且需求太強(qiáng)勁了。我不會(huì)說(shuō)我們已經(jīng)到了公司完全重新構(gòu)想其運(yùn)營(yíng)方式的地步。我認(rèn)為這在一定程度上是因?yàn)槲覀兊臄?shù)據(jù)集是最好的公司，而對(duì)這些公司的需求信號(hào)極高，所以他們用更少的資源來(lái)服務(wù)這種需求。坦率地說(shuō)，這也是從2021年最臃腫的時(shí)代走出來(lái)后，技術(shù)市場(chǎng)發(fā)生的普遍效率提升的結(jié)果。

所以我們開(kāi)始看到這種效率的一些早期跡象，但關(guān)于“完全不同地運(yùn)營(yíng)你的公司”這種徹底變革，我認(rèn)為我們?cè)谀莻€(gè)旅程中還處于早期階段。

我會(huì)說(shuō)我在公開(kāi)市場(chǎng)上看到的酷的例子大概是Shopify。你知道……Tobi太棒了。他是一個(gè)和我們很親近的CEO……他在我們很多群組里之類的。他做得很好，他在幾年前就完全擁抱了這一點(diǎn)。然后……我們的特約撰稿人之一實(shí)際上寫了一篇關(guān)于Shopify如何在員工指導(dǎo)、流程等方面實(shí)現(xiàn)AI-ified的深度長(zhǎng)文。這可能只是未來(lái)五年將要發(fā)生的事情的冰山一角。

當(dāng)AI真正落地，毛利率與效率的雙重飛躍

Jen Kha:太棒了。很好的過(guò)渡，接下來(lái)這一部分是“這些公司實(shí)際上在做什么？”，以及我們要談?wù)撟钕矚g的話題，那就是在這個(gè)AI遇到律師的新世界里，律師數(shù)量只增不減，而不是相反。我喜歡那條推文，不知道你這周早些時(shí)候看到?jīng)]有，一位公司律師被引用說(shuō)：“LLMs實(shí)際上增加了我的工作量，因?yàn)楝F(xiàn)在每個(gè)客戶都以為自己是律師。”這就引出了Harvey，也就是下一張幻燈片。

David George:那個(gè)很好。Harvey超級(jí)棒。好的，這對(duì)我來(lái)說(shuō)是一個(gè)真正的考驗(yàn)，因?yàn)槟阒牢蚁矚g談?wù)撐覀兊腜ortfolio公司，但我應(yīng)該快速通過(guò)這一部分，因?yàn)槲蚁肴藗兇蟾胖肋@些公司，希望如此。

關(guān)于這個(gè)案例的結(jié)論……我們尋找的一件大事——我認(rèn)為有人提出的一個(gè)問(wèn)題是，“你怎么知道Revenue是可持續(xù)的？這些公司都增長(zhǎng)得非常非?？欤@稍縱即逝嗎？”我們強(qiáng)迫自己做的一件大事就是確保我們?cè)赗evenue Retention、Renewals和Product Engagement——實(shí)際上是花費(fèi)的時(shí)間——方面做非常非常深入的研究。人們多久登錄一次平臺(tái)？當(dāng)他們?cè)谄脚_(tái)里時(shí)，他們的活動(dòng)是什么樣的？

這張頁(yè)面上你看到的是：隨著過(guò)去幾年他們構(gòu)建了更好的產(chǎn)品，加上Reasoning Models的改進(jìn)——事實(shí)證明，做律師工作和推理能力是相輔相成的——用戶在產(chǎn)品中花費(fèi)的時(shí)間大約是以前的兩倍。所以事實(shí)證明AI真的非常擅長(zhǎng)做律師工作。再說(shuō)一次，律師并沒(méi)有減少，但我認(rèn)為AI在這方面非常非常出色，我認(rèn)為律師們的效率正在變得更高。關(guān)于Harvey最重要的事情是：他們只是在產(chǎn)品中花費(fèi)了大量時(shí)間并從中獲得了巨大價(jià)值，這很棒。

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讓我們看看Abridge。除非你想繼續(xù)談?wù)撀蓭煟?/p>

Jen Kha:我只是想發(fā)表一個(gè)評(píng)論。在我認(rèn)識(shí)你的這七年里，我從來(lái)沒(méi)有分辨出你來(lái)自肯塔基州，除了現(xiàn)在這一刻，順便說(shuō)一句，就是你說(shuō)“Lawyer”這個(gè)詞的方式。

David George:那就是破綻。我的……我的詞匯表里有幾個(gè)那樣的詞。我的妻子總是開(kāi)玩笑，她說(shuō)：“你回到家，喝一杯波本威士忌，然后你說(shuō)話就像你18歲時(shí)那樣。”

Jen Kha:說(shuō)到律師的時(shí)候，肯塔基口音就出來(lái)了。

David George:現(xiàn)在是上午10:25，我今天還沒(méi)有喝波本威士忌。

Jen Kha：重要的區(qū)別。

David George:是的，確實(shí)。所以，Abridge是另一個(gè)超級(jí)、超級(jí)令人興奮的案例。我是說(shuō)這就像……醫(yī)生們對(duì)能夠使用Abridge贊不絕口，這節(jié)省了他們多少時(shí)間，讓他們的生活變得多么美好。所以，我們交流的一位客戶將其描述為“值得信賴的副手”。

右邊的圖表展示了我們尋找的東西，藍(lán)線顯示了用戶的增長(zhǎng)，綠線顯示了這些用戶的Engagement。所以隨著他們大規(guī)模增加用戶數(shù)量，如果他們?cè)黾拥哪切┰隽坑脩舻腅ngagement下降，你會(huì)有點(diǎn)擔(dān)心。但相反，他們?cè)谀切┦褂卯a(chǎn)品的人中擁有極高的使用率，而且即使他們?cè)黾恿顺蓢嵆蓢嵉母嘤脩?，這種使用率實(shí)際上保持穩(wěn)定并略有增長(zhǎng)。所以在需求直接滿足供應(yīng)方面，這是一個(gè)非常好的跡象。

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Navan是下一個(gè)。這是一個(gè)不同的例子。這實(shí)際上是我之前描述的一個(gè)很好的例子。所以他們很早就開(kāi)始了這次AI轉(zhuǎn)型，他們花了很多精力確保他們能夠利用大部分AI能力并使他們的業(yè)務(wù)更好。所以今天你在他們的業(yè)務(wù)中能看到的最大方式是在Resolutions的處理上。他們業(yè)務(wù)的一部分是有Agents必須處理差旅預(yù)訂或差旅變更。AI現(xiàn)在正在處理50%的這些用戶交互。這可是硬骨頭。這是差旅預(yù)訂，這是差旅變更。所以這不是那種復(fù)雜的“告訴我銀行余額”之類的東西，這是AI現(xiàn)在能夠處理的復(fù)雜Workflow。

你在業(yè)務(wù)中看到這一點(diǎn)的方式是，毛利率在過(guò)去三年中增長(zhǎng)了20個(gè)百分點(diǎn)。這僅僅是卓越的影響力。所以，你需要適應(yīng)或者消亡。嗯，他們的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手沒(méi)有適應(yīng)；他們非常老派。當(dāng)他們還在原地踏步，用老辦法做事的時(shí)候，Navan現(xiàn)在的毛利率比那些Incumbents高出20個(gè)百分點(diǎn)。

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然后是Flock。Flock正在做絕對(duì)不可思議的工作。我已經(jīng)談?wù)撍麄兲啻瘟?。這是我們?cè)赑ortfolio中看到的最引人注目的客戶價(jià)值主張，因?yàn)樗麄兊腞OI是解決犯罪。我們之前提到過(guò)10%的數(shù)據(jù)：Flock每年解決70萬(wàn)起犯罪。右邊的數(shù)據(jù)點(diǎn)也展示了一個(gè)數(shù)據(jù)點(diǎn)：在配備Flock的地方，每位警官清理的犯罪案件增加了近10%。所以這對(duì)社區(qū)有巨大的影響。顯然他們有與之相伴的偉大的商業(yè)和財(cái)務(wù)模型，但他們產(chǎn)品的影響力是卓越的。

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為什么500強(qiáng)企業(yè)的AI轉(zhuǎn)型知易行難？

Jen Kha:太棒了。順便說(shuō)一下，我不知道你有沒(méi)有看到聊天框里大家都在說(shuō)他們已經(jīng)“喝了三杯波本威士忌了”。姑且這么說(shuō)吧。有一個(gè)問(wèn)題是關(guān)于：你如何看待像金融這樣的傳統(tǒng)行業(yè)，以摩根大通為基準(zhǔn)，你會(huì)如何校準(zhǔn)財(cái)富500強(qiáng)在AI采用方面的情況？然后也許我會(huì)把你提到的Xavier的那個(gè)問(wèn)題疊加起來(lái)……去年年初MIT有一項(xiàng)關(guān)于企業(yè)采用的研究……也許可以說(shuō)多一點(diǎn)關(guān)于你從財(cái)富500強(qiáng)CEO那里聽(tīng)到的內(nèi)容。

David George:是的。我會(huì)說(shuō)，我們從財(cái)富500強(qiáng)CEO那里聽(tīng)到的是……也許這就是這兩點(diǎn)之間的關(guān)鍵聯(lián)系。我們從財(cái)富500強(qiáng)CEO那里聽(tīng)到的是：“我們必須適應(yīng)。我們渴望了解我們需要什么AI工具。我們準(zhǔn)備好改變了。我們的企業(yè)將全面鋪開(kāi)。我們準(zhǔn)備好了。我們將成為AI公司?！?/p>

這與實(shí)際發(fā)生的情況有很大不同。我認(rèn)為這種心態(tài)與企業(yè)實(shí)際變革之間最大的脫節(jié)在于：Change Management太難了。僅僅是讓人們使用AI助手來(lái)幫助他們更好地工作就已經(jīng)夠難的了。Coding可能是最容易讓人理解的一個(gè)。Customer Support，它是一個(gè)如此明顯的更好、更快、更便宜的東西。但就實(shí)際的企業(yè)綜合管理、改變業(yè)務(wù)流程、Change Management而言，這是極其困難的。

所以我并不驚訝外面有一些軼事表明，“哦，你知道，事情進(jìn)展得比預(yù)期的要慢?！钡珜?duì)于那些完全擁抱它并且真正知道該做什么的最好的公司來(lái)說(shuō)，它已經(jīng)產(chǎn)生了巨大的業(yè)務(wù)影響。

所以我認(rèn)為在接下來(lái)的五年里將會(huì)有一個(gè)某種程度的清算，關(guān)于誰(shuí)能真正擁抱變革，推動(dòng)Change Management，采用所有最好的產(chǎn)品……以及那些做不到的公司。我認(rèn)為在生產(chǎn)力方面會(huì)有巨大的差異。

我們?cè)诤竺娴幕脽羝杏幸恍﹫D表……但是你知道，圍繞生產(chǎn)力增強(qiáng)和增長(zhǎng)等所有這些方面的預(yù)期……預(yù)期很高，我認(rèn)為很多公司將實(shí)現(xiàn)這些，而那些沒(méi)有實(shí)現(xiàn)的公司將處于巨大的劣勢(shì)。Chime說(shuō)他們的支持成本降低了60%。Rocket Mortgage說(shuō)他們?cè)赨nderwriting方面節(jié)省了110萬(wàn)小時(shí)，同比增長(zhǎng)6倍，那是4000萬(wàn)美元的年化節(jié)省。

所以我們?cè)诜茿I業(yè)務(wù)中看到了它的局部爆發(fā)。我認(rèn)為接下來(lái)12個(gè)月將是非常值得觀察的一年。我認(rèn)為你會(huì)看到更多的軼事。但會(huì)有公司能夠弄清楚，也會(huì)有公司做不到。

Jen Kha:完全同意。而且可以說(shuō)，許多這些公司不得不調(diào)整他們的業(yè)務(wù)以準(zhǔn)備好迎接AI。就像有一個(gè)版本只是使用Chatbot，對(duì)吧，那實(shí)際上能給你帶來(lái)多少生產(chǎn)力收益——可能不多，對(duì)吧？但如果你必須真正徹底顛覆你的系統(tǒng)信息和后端以準(zhǔn)備好迎接AI，很多這方面的工作可能是潛在的，現(xiàn)在正在積累以實(shí)際看到與之相關(guān)的成果。

沒(méi)有“Dark GPU”，只有供不應(yīng)求

David George:AI贏家正在驅(qū)動(dòng)Public Markets。它們占據(jù)了標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)近80%的回報(bào)。所以這是驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)和股市的主要因素。Public Markets表現(xiàn)非常好，但基本面是穩(wěn)健的。所以價(jià)格在上漲……這幾天有些波動(dòng)……但它們總體表現(xiàn)良好。但基本面非常穩(wěn)健。我會(huì)說(shuō)泡沫的證據(jù)微乎其微。

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近期的表現(xiàn)是由EPS增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)的。Multiples略有收縮，如果你是SaaS公司，過(guò)去幾天或幾周可能收縮得更多。但我會(huì)說(shuō)市場(chǎng)總體上是基于Earnings和Earnings增長(zhǎng)定價(jià)的。所以Earnings Multiples比平均水平高，但遠(yuǎn)未達(dá)到Dotcom的水平。所以你可以看看圖表，看看我們?cè)谀睦铮@給了我一些安慰。

再次強(qiáng)調(diào)，那些作為市場(chǎng)最大驅(qū)動(dòng)力的公司的Earnings，總體上我覺(jué)得是相當(dāng)穩(wěn)健的。公司很好。所以這些公司的健康狀況我會(huì)說(shuō)相當(dāng)不錯(cuò)。估值比過(guò)去的平均水平高，但并沒(méi)有感覺(jué)超級(jí)令人擔(dān)憂。

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我經(jīng)常說(shuō)我剛才談到的領(lǐng)先科技公司是世界歷史上最好的企業(yè)。如果你從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，它們展示的Margin改善表明這可能是真的。這在頁(yè)面的左側(cè)。

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所以投資者是在為利潤(rùn)買單，而不是為虧損換來(lái)的增長(zhǎng)買單。這是與2021/2022時(shí)代的一個(gè)巨大對(duì)比，顯然也與Dotcom時(shí)代形成巨大對(duì)比。經(jīng)過(guò)Margin調(diào)整后，Multiples并沒(méi)有那么高。

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所以再次總結(jié)這五頁(yè)幻燈片的內(nèi)容：市場(chǎng)比過(guò)去高，但我認(rèn)為高期望是有原因的，我們對(duì)AI在未來(lái)幾年對(duì)Public Markets整體Earnings的影響持樂(lè)觀態(tài)度。

也許我會(huì)把你的注意力集中在右側(cè)……如果你只是取一個(gè)由低增長(zhǎng)/高增長(zhǎng)、低利潤(rùn)/高利潤(rùn)組成的四象限，并將這些類型的公司配對(duì)，這張圖表顯示了它們的交易情況。

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最好的公司有溢價(jià)。你在右邊兩欄看到的是高增長(zhǎng)/高利潤(rùn)公司，然后是高增長(zhǎng)和低利潤(rùn)公司。你的壞象限顯然是低增長(zhǎng)/低利潤(rùn)，這些公司不應(yīng)該得到回報(bào)——它們的交易價(jià)格應(yīng)該很低，事實(shí)上也是如此。

但是那些高增長(zhǎng)和高利潤(rùn)的公司……以及高增長(zhǎng)和低利潤(rùn)的公司，只要它們有良好的Unit Economics并且正在通過(guò)規(guī)?；M(jìn)入利潤(rùn)區(qū)……它們應(yīng)該得到回報(bào)。所以我認(rèn)為這很好。如果你不是高增長(zhǎng)，即使你是高利潤(rùn)，外面的情況也很艱難。這并不令人驚訝。我過(guò)去在很多不同的場(chǎng)合談過(guò)這一點(diǎn)。但最終，增長(zhǎng)是驅(qū)動(dòng)5到10年回報(bào)的最大因素。所以很高興看到高增長(zhǎng)比低增長(zhǎng)獲得更多的回報(bào)。如果你擁有高增長(zhǎng)和高利潤(rùn)，你是那些偉大的企業(yè)之一；它正在獲得豐厚的回報(bào)。

AI泡沫與否？這就像是……我們要談?wù)凜apEx建設(shè)的供給端。建設(shè)規(guī)模是巨大的。鑒于其規(guī)模之大，投資的規(guī)模和集中度本身就具有風(fēng)險(xiǎn)。雖然它有一些泡沫特征，但我會(huì)說(shuō)底層基本面與之前的泡沫幾乎沒(méi)有相似之處。這種投資主要是由歷史上盈利能力最強(qiáng)的公司提供資金的。就像我談到的那些非常賺錢的公司。

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債務(wù)已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入畫面。周期時(shí)間加快了，這是好事。但我們正在密切關(guān)注訓(xùn)練成本和整個(gè)方程式的經(jīng)濟(jì)性。目前看來(lái)還不錯(cuò)；對(duì)于那些在訓(xùn)練模型上花錢的大型模型公司來(lái)說(shuō)，Paybacks相當(dāng)不錯(cuò)。但我們?cè)诿芮嘘P(guān)注。

最重要的是，我們認(rèn)為AI將成為我職業(yè)生涯中見(jiàn)過(guò)的最大的Model-buster。我寫過(guò)關(guān)于Model-busters的文章，所以我不會(huì)花太多時(shí)間在上面。但它們是那種增長(zhǎng)速度和持續(xù)時(shí)間超過(guò)任何人在任何場(chǎng)景下建模預(yù)期的公司。iPhone就是這方面的經(jīng)典案例。如果你拿iPhone發(fā)布前到五年后的Consensus Models來(lái)看，Consensus Models對(duì)蘋果業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)在四年里偏差了3倍。而這是當(dāng)時(shí)世界上被研究得最透徹的公司。所以我認(rèn)為同樣的事情將發(fā)生在AI的許多領(lǐng)域，即表現(xiàn)將大幅超過(guò)電子表格中的任何預(yù)期。

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所以Tech本身就是一個(gè)Model-buster。但自2010年以來(lái)，科技行業(yè)以空前的速度和規(guī)模交付了高利潤(rùn)Revenue。所以它通常在早期看起來(lái)很貴，但我會(huì)說(shuō)它反復(fù)帶來(lái)上行驚喜，并創(chuàng)造了遠(yuǎn)超增長(zhǎng)所需資本的價(jià)值。我沒(méi)有理由認(rèn)為這次會(huì)有所不同。

所以相對(duì)于Dotcom時(shí)期，CapEx實(shí)際上是由Cash Flows支持的，CapEx占Revenue的比例要低得多。所以，簡(jiǎn)單的標(biāo)題。我們可以跳轉(zhuǎn)到下一張幻燈片，但我對(duì)這種CapEx動(dòng)態(tài)的感覺(jué)顯然比Dotcom時(shí)期好得多。Hyperscalers是承擔(dān)CapEx最大沖擊的一方，這是一件非常好的事情。對(duì)于我們的Portfolio公司來(lái)說(shuō)，這太棒了。就像，我完全支持。讓盡可能多的產(chǎn)能落地，讓盡可能多的供應(yīng)落地用于訓(xùn)練和推理。這是一件非常好的事情。再一次，承擔(dān)這些沖擊的大部分公司都是我之前談到的史上最好的企業(yè)。

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所以我們開(kāi)始監(jiān)測(cè)的一件事是債務(wù)引入到方程式中。所以你不能用現(xiàn)金流來(lái)資助未來(lái)所有的預(yù)測(cè)CapEx，我們開(kāi)始看到一些債務(wù)。所以我們?cè)诿芮嘘P(guān)注這一點(diǎn)。我們通常不會(huì)大量投資于有債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的公司。我對(duì)頁(yè)面上的一堆公司用現(xiàn)金流融資、繼續(xù)產(chǎn)生現(xiàn)金流甚至使用債務(wù)感到舒服嗎？Meta、Microsoft、AWS、Nvidia作為Counterparties？當(dāng)然。我對(duì)那個(gè)感覺(jué)很好。

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我提到了那些讓我感覺(jué)很好的。并不是所有的我都感覺(jué)很好。所以并非所有的交易對(duì)手都是一樣的。我們開(kāi)始看到Private Credit更多地參與到數(shù)據(jù)中心建設(shè)中。再一次，被廣泛報(bào)道的一家正在進(jìn)行孤注一擲式轉(zhuǎn)型成為云廠商的公司是Oracle。他們一直都在盈利并且一直在回購(gòu)股票。但他們承諾的資本數(shù)額非常巨大。這是一個(gè)巨大的賭注。他們?cè)谖磥?lái)許多年里現(xiàn)金流都將為負(fù)。而且你知道，如果你關(guān)注周圍的一些傳言，他們Credit Default Swaps的成本在過(guò)去三個(gè)月里已經(jīng)上升到了像2%。所以我們?cè)陉P(guān)注這樣的事情。再一次，這對(duì)我們的Portfolio公司來(lái)說(shuō)通常都是好事，但我們要確保整體市場(chǎng)也是健康的。

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這張幻燈片只是展示了AI變化速度的量級(jí)。比較AI建設(shè)和AI Revenue與Azure發(fā)生的情況。所以AI Revenue相對(duì)于云正在跟進(jìn)。Azure花了7年時(shí)間才達(dá)到AI一年的Revenue水平。所以這只是Microsoft報(bào)告的數(shù)據(jù)，我認(rèn)為這是一個(gè)很酷的方式來(lái)框架化這發(fā)生得有多快。

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建設(shè)需要很長(zhǎng)時(shí)間。再一次，這個(gè)AI建設(shè)發(fā)生得快得多。但Azure花了10年時(shí)間讓Revenue超過(guò)他們的CapEx。我認(rèn)為對(duì)于AI來(lái)說(shuō)，這種比率方程會(huì)發(fā)生得快得多。我們不需要在Depreciation上鉆牛角尖，但這是金融圈熱議的話題之一——特別是關(guān)于芯片折舊的假設(shè)是什么。我會(huì)說(shuō)舊GPU的定價(jià)非常穩(wěn)固。早期用戶堅(jiān)持使用模型的時(shí)間稍微長(zhǎng)一點(diǎn)，但后來(lái)的用戶很快就會(huì)切換到新東西。那是模型方面。在芯片方面，7-8年前的TPUs——Google實(shí)際上披露了這一點(diǎn)——7-8年前的TPUs實(shí)際上有100%的利用率。

我們非常密切地監(jiān)控二級(jí)市場(chǎng)的芯片價(jià)格，租賃A100和H100的價(jià)格實(shí)際上保持得非常非常好。所以老一代的芯片仍然被充分利用。所以這不是我目前擔(dān)心的事情，但它引起了那些喜歡談?wù)撓到y(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的危言聳聽(tīng)者的很多議論。

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好了。一些積極的東西。所以我們一直在談?wù)摰拇笫率沁@個(gè)悖論，對(duì)吧？隨著Token變得更便宜，Consumption反而上升了。所有的Hyperscalers都報(bào)告需求遠(yuǎn)超供給。當(dāng)他們這么說(shuō)的時(shí)候，我相信他們。

我在我們的AI峰會(huì)上采訪了我的朋友Gavin Baker，他把互聯(lián)網(wǎng)的建設(shè)和鋪設(shè)所有光纖與這里的數(shù)據(jù)中心建設(shè)進(jìn)行了比較。他的金句是：“沒(méi)有Dark GPU。”曾經(jīng)有Dark Fiber。你必須鋪設(shè)光纖，然后它就黑在那里沒(méi)被使用。如果你把GPU放入數(shù)據(jù)中心的系統(tǒng)中，它會(huì)立即被充分利用。所以在需求直接滿足供應(yīng)方面，這是一個(gè)非常好的跡象。

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我之前提到過(guò)這一點(diǎn)：Earnings Growth應(yīng)該會(huì)降臨到這些公司身上，這是我們的預(yù)期。如果它沒(méi)有發(fā)生，那么如果他們不能改變，他們可能會(huì)被顛覆。所以Change Management再次是我們看到事情尚未發(fā)生巨大轉(zhuǎn)變的最大原因。這不是技術(shù)本身的準(zhǔn)備就緒問(wèn)題。這可能是圍繞技術(shù)構(gòu)建產(chǎn)品，然后是變革管理并將其投入生產(chǎn)的問(wèn)題。

所以Revenue增長(zhǎng)相對(duì)于其他類別以驚人的速度擴(kuò)展。這只是……它顯示了GenAI的應(yīng)用內(nèi)收入從23年到現(xiàn)在增長(zhǎng)得有多快。

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這張幻燈片我們以前展示過(guò)，但基本上這比較了云廠商、上市軟件公司，以及2025年新增了多少凈新增營(yíng)收。所以我喜歡看最右邊，就是：上市軟件公司在2025年增加了460億美元的Revenue。如果你把OpenAI和Anthropic按年化營(yíng)收加起來(lái)，它們?cè)黾拥牧繋缀跏悄莻€(gè)的一半。

而且我認(rèn)為如果你在2026年做同樣的比較，所有整個(gè)上市軟件行業(yè)——我是指SAP，這不僅僅是SaaS，包括SAP和更老的軟件公司——我認(rèn)為AI公司，模型公司，將達(dá)到那個(gè)數(shù)字的75%到80%左右。所以這發(fā)生的速度簡(jiǎn)直令人震驚。

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接下來(lái)這幾張是非常詳細(xì)的幻燈片。這些幻燈片展示了基于今天分析師模型中的股價(jià)，隱含的AI表現(xiàn)預(yù)期是什么。所以高盛估計(jì)有9萬(wàn)億美元的Revenue來(lái)自AI建設(shè)。所以如果你假設(shè)20%的Margins和22倍的PE，那轉(zhuǎn)化為35萬(wàn)億美元的新市值。已經(jīng)有大約24萬(wàn)億美元的新Market Cap被提前透支了?，F(xiàn)在我們可以爭(zhēng)論這是否全部歸因于AI或者是大型科技公司的表現(xiàn)。但在那里仍然有很多Market Cap可以去爭(zhēng)取，如果這些假設(shè)是正確的，你可能會(huì)有上行空間。

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這是另一個(gè)嘗試解決這個(gè)AI Payback問(wèn)題的切入點(diǎn)。目前的估算顯示，到2030年，累計(jì)的Hyperscaler CapEx將略低于5萬(wàn)億美元。所以如果你在餐巾紙上算一下，要在這個(gè)4.8萬(wàn)億或近5萬(wàn)億美元的投資上實(shí)現(xiàn)10%的Hurdle Rate，到2030年AI的年度Revenue必須達(dá)到約1萬(wàn)億美元。

為了把這個(gè)放在背景中，1萬(wàn)億美元，那大約是全球GDP的1%，以產(chǎn)生10%的回報(bào)。這有可能發(fā)生。我們也可能稍微達(dá)不到這個(gè)目標(biāo)。但我認(rèn)為僅僅看2030年是有局限性的。我認(rèn)為這的回報(bào)可能會(huì)在更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)發(fā)生，比如在2030年到2040年之間。但把它框架化，大約是1%的GDP來(lái)達(dá)到10%門檻收益率的回報(bào)數(shù)字。

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好了。華爾街傳聞。我們開(kāi)始做的是，我們建立軟件來(lái)跟蹤所有上市科技公司在財(cái)報(bào)電話會(huì)議上的討論和對(duì)AI的提及，以及這對(duì)我們?cè)缙陔A段和成長(zhǎng)期業(yè)務(wù)的相關(guān)性。然后我們將所有內(nèi)容打包并分享給我們的CEO們，這樣他們就可以有一個(gè)簡(jiǎn)單的易消化的格式，比如，“關(guān)于AI與上市科技公司的關(guān)系，我需要知道什么？它如何影響我的業(yè)務(wù)？”等等。所以我們?cè)谶@里分享了一些我們跟蹤的東西。

Jen Kha:太棒了。在我們進(jìn)入Private部分之前有一個(gè)問(wèn)題……這也是這次電話會(huì)議上很多人關(guān)心的過(guò)渡……但在那之前：關(guān)于你提到的2030年左右1萬(wàn)億美元的AI Revenue，我們現(xiàn)在的校準(zhǔn)位置在哪里？相對(duì)于你對(duì)AI賦能Revenue的估算，我們今天在哪里，我們離那1萬(wàn)億美元的數(shù)字有多遠(yuǎn)？

David George:我們大概在……我大概猜在500億美元的范圍內(nèi)。只是把所有的加起來(lái)。沒(méi)有完美的方法來(lái)做這件事。我是說(shuō)我知道一些大的輸入項(xiàng)。這其中比較難跟蹤的其實(shí)是大型科技公司，比如他們到底有多少真正的AI Revenue。云廠商可以有點(diǎn)……他們會(huì)不時(shí)給出AI帶來(lái)的百分比提升，但我認(rèn)為取決于他們想如何描繪這幅畫，他們可以在這上面玩一點(diǎn)游戲。所以，我認(rèn)為那是一個(gè)粗略的估算。但是就像，你知道，1萬(wàn)億……我們可能在500億，但它的增長(zhǎng)速度，你知道，比同比100%快得多、多、多。

Jen Kha:是的。而且可以說(shuō)那部分Revenue……我是說(shuō)ChatGPT是三年前發(fā)布的，但絕大部分的牽引力發(fā)生在過(guò)去一年半左右，如果我們非?？犊脑捤銉赡?。這是一個(gè)公平的描述嗎？

David George:是的，沒(méi)錯(cuò)。你知道，現(xiàn)在不僅僅是C端的ChatGPT，Google有業(yè)務(wù)，xAI有業(yè)務(wù)。然后在B2B方面，不僅所有的大模型公司都有大型API業(yè)務(wù)，云廠商也有。所以很多模型銷售也是通過(guò)云流動(dòng)的。

價(jià)值向頭部集中，企業(yè)壽命正在縮短

Jen Kha:是的，好的，我們?cè)?/strong>Private Company方面有一些問(wèn)題，但我會(huì)讓你先完成這部分，然后我再把問(wèn)題拋給你。

David George:好的……如果你想的話我很樂(lè)意回答問(wèn)題。目前初創(chuàng)公司顯然保持私有的時(shí)間更長(zhǎng)了。但這現(xiàn)在是一個(gè)真正的Asset Class。在過(guò)去20年里，上市公司的數(shù)量減少了一半。絕大多數(shù)營(yíng)收超過(guò)1億美元的公司都是私有的——大概是86%。

所以，你知道，那是一個(gè)巨大的轉(zhuǎn)變。我們可以走……你可以跳過(guò)幾張幻燈片?；旧稀視?huì)稍微談?wù)凱ower Laws，因?yàn)槟鞘恰矣X(jué)得那很有趣，也許是一些我們還沒(méi)怎么談過(guò)的新東西。但價(jià)值非常集中在Outlier公司中。所以北美和歐洲獨(dú)角獸的總估值大約是5.5萬(wàn)億美元。前10大獨(dú)角獸，如果你只看這些，它們幾乎占據(jù)了整個(gè)價(jià)值的40%。

所以，這實(shí)際上自2020年以來(lái)已經(jīng)翻倍了。所以價(jià)值正集中在最大和最好的贏家身上。我正在試圖實(shí)時(shí)數(shù)一下……我們有4、5、6……那10家中有7家是我們的Portfolio公司。所以，你知道，我們?cè)谶@方面有相當(dāng)合理的覆蓋率。

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冪律法則在Public Markets也在發(fā)生。所以Large Cap自2019年以來(lái)翻了三倍。所以構(gòu)成Large Cap公司的標(biāo)準(zhǔn)實(shí)際上自2019年以來(lái)翻了三倍。

我認(rèn)為右邊的圖表超級(jí)有趣。這是我們做的新數(shù)據(jù)分析。如果你看S&P 500中一家平均公司的壽命——這就是那張圖表顯示的，這就是數(shù)字所代表的……壽命……就像一旦一家公司進(jìn)入S&P 500，它會(huì)在那里待多久？這是平均值。實(shí)際上是……如果你看過(guò)去50年，這個(gè)時(shí)間已經(jīng)下降了40%。它作為S&P 500一部分停留的時(shí)間量。

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所以對(duì)公司的顛覆發(fā)生得越來(lái)越快，越來(lái)越快。我認(rèn)為這是一個(gè)非常有趣的動(dòng)態(tài)，并且在某種程度上與我們?cè)诩夹g(shù)驅(qū)動(dòng)下看到的市場(chǎng)變化速度相匹配。

Jen Kha:所以，我們也總是喜歡在我們的業(yè)務(wù)中談?wù)?/strong>Power Laws。

David George:我沒(méi)有選擇這張幻燈片的標(biāo)題。我承認(rèn)所有關(guān)于它的問(wèn)題和擔(dān)憂。所以，“Volatility Laundering”這事在我們的圈子里也是一個(gè)大爭(zhēng)論。主要圍繞著試圖爭(zhēng)論P(yáng)rivate Markets和Public Markets優(yōu)點(diǎn)的創(chuàng)始人。你知道，Collison兄弟做了一個(gè)采訪，他談到了管理你的股價(jià)和避免波動(dòng)性，你可以以一種有序的方式讓你的股價(jià)隨著時(shí)間上漲。這使得留住員工、招聘員工、管理士氣等等變得更容易。

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所以我明白那樣的優(yōu)點(diǎn)。我也認(rèn)為作為一家上市公司真的、真的有很強(qiáng)的優(yōu)點(diǎn)。我認(rèn)為我們將在未來(lái)18個(gè)月經(jīng)歷一段真的、真的很有趣的時(shí)期，我們將看到一些那種“長(zhǎng)期保持私有”的大型公司上市。在我看來(lái)，那也是一件好事。

我們?cè)趫D表中展示的一些東西僅僅是波動(dòng)性，以及隨著時(shí)間的推移，市場(chǎng)上的波動(dòng)性變得更加極端的觀察。對(duì)我來(lái)說(shuō)，這也有一點(diǎn)周期驅(qū)動(dòng)的因素。我知道我們測(cè)量的只是短期持續(xù)時(shí)間。但這兩種方式各有利弊。公司可以在私有端做得更大。我們要擁抱那個(gè)新現(xiàn)實(shí)。我認(rèn)為這對(duì)我們的業(yè)務(wù)有很大的好處，因?yàn)槲覀兛梢噪S著時(shí)間的推移繼續(xù)投資這些公司。但顯然，你知道，也有一條成為上市公司并獲得Liquidity的路徑，這也是我們非常關(guān)心的。

Jen Kha:太棒了。

原視頻：

AI Markets: Deep Dive with a16z's David George

https://www.youtube.com/watch?v=rSohMpT24SI

編譯：

Arlen Lin