重構(gòu)“增長邏輯”

作者｜王磊

編輯｜秦章勇

論畫餅講故事的能力，特斯拉無出其右。

今日凌晨，特斯拉發(fā)布了2025年第四季度財報，數(shù)據(jù)堪稱慘淡：營收249.01億美元，同比下降3%；GAAP凈利潤僅8.4億美元，同比暴跌61%。

放眼全年，情況同樣嚴(yán)峻，總營收948.27億美元，同比下降3%——這是特斯拉有史以來首次出現(xiàn)年度營收下滑；全年凈利潤僅37.94億美元，相比2024年全年，凈利潤接近“腰斬”，同比下滑46%。

然而，市場卻給出了截然相反的反應(yīng)，財報公布后，特斯拉股價盤后一度逆勢上漲3%。

其實(shí)特斯拉財報發(fā)布前夕，海外科技研究機(jī)構(gòu)Futurum的首席市場策略師Shay Boloor就曾預(yù)測過，特斯拉財報可能會“很難看”，但股價未必會受影響。

因?yàn)樵谄淇磥?，特斯拉已?jīng)不僅僅是一家汽車公司，投資者關(guān)注的是自動駕駛汽車和經(jīng)過人工智能訓(xùn)練的機(jī)器人，馬斯克透露的有關(guān)特斯拉Robotaxi業(yè)務(wù)的細(xì)節(jié)，可能比財報本身更為重要。

特斯拉長期AI敘事的能力，能為短期的業(yè)績表現(xiàn)彌補(bǔ)差距，Robotaxi、Optimus、xAI等方面的進(jìn)展也為估值走高提供了無限的想象空間。

這種“業(yè)績越跌，股價越漲”的悖論，資本到底在賭什么？

01

跟Model S/X 說再見

沒有意外的，這次的特斯拉季度財報電話會議和以往一樣，重點(diǎn)圍繞特斯拉在AI上的敘事展開。

會議上，馬斯克用大量的篇幅介紹了Optimus人形機(jī)器人、自動駕駛、Robotaxi、XAI等方面的進(jìn)展，而在目前核心的汽車業(yè)務(wù)上，選擇性淡化，甚至收縮。

為了給Optimus人形機(jī)器人的規(guī)模化生產(chǎn)讓步，馬斯克宣布，預(yù)計下個季度將逐步減少M(fèi)odel S和X的生產(chǎn)，并在下個季度基本停止Model S和X的生產(chǎn)。

“我有點(diǎn)難過，但現(xiàn)在是時候讓Model S/X項(xiàng)目光榮退役了，因?yàn)槲覀冋嬲~向一個以自動駕駛為基礎(chǔ)的未來?！?/p>

這也意味著，曾經(jīng)最先為特斯拉開拓疆土的兩款功勛旗艦車型，就此落下帷幕。

Optimus最大的競爭來自中國

來不及多余的傷感鋪墊，馬斯克就為接下來的2026年定下基調(diào)，明確表示，2026年將是巨額投資支出的一年，預(yù)計資本支出將超過200億美元（約合人民幣1390億元）。

具體而言，大部分的資金將會主要注入到六大領(lǐng)域，分別為鋰精煉廠、LFP電池工廠、擴(kuò)大Cybercab規(guī)模、Semi生產(chǎn)、一座新的Megafactory工廠以及量產(chǎn)Optimus。

其中，量產(chǎn)Optimus作為特斯拉最新公司使命“創(chuàng)造驚人的豐?！敝械暮诵臄⑹拢彩沁@次電話會議上占據(jù)篇幅最長的話題之一。

馬斯克表示，第三代 Optimus，將于幾個月后正式亮相，這一代也馬斯克被定義為“首個為大規(guī)模生產(chǎn)設(shè)計”的型號。

這一代的能力能強(qiáng)到什么地步？按照馬斯克的說法，他可以通過觀察人類行為來學(xué)習(xí)。為它演示一項(xiàng)任務(wù)，或者口頭描述一項(xiàng)任務(wù)，甚至給它看一段視頻，它就能執(zhí)行該任務(wù)。

目前，特斯拉正在籌建首條生產(chǎn)線，為量產(chǎn)做準(zhǔn)備，目標(biāo)在2026年底前啟動生產(chǎn)，遠(yuǎn)期規(guī)劃是年產(chǎn)能達(dá)100萬臺。

但他同時也給過熱的市場預(yù)期潑了冷水，坦言Cybercab和Optimus的初期生產(chǎn)將“極其緩慢”，之后才會逐漸加速。慢到什么地步，馬斯克預(yù)計在今年年底之前Optimus生產(chǎn)量都不會有什么實(shí)質(zhì)性的變化。

也正因如此，Optimus的生產(chǎn)線將會取代弗里蒙特工廠中Model S和X的生產(chǎn)線，馬斯克還表示，如果您有興趣購買Model S或X，現(xiàn)在正是下單時機(jī)，當(dāng)然，即便是停產(chǎn)了，“只要用戶仍在使用這些車輛，我們會持續(xù)提供支持“ 馬斯克說道。

值得一提的是，臨近會議最后，馬斯克在回答投資者提出的有關(guān)人形機(jī)器人競爭的問題是，對中國企業(yè)表示了高度的肯定。

其認(rèn)為，在人形機(jī)器人領(lǐng)域，特斯拉最大的競爭對手毫無疑問將來自中國?！拔乙恢庇X得很多人有些低估了中國。中國是另一個層級的對手。中國在規(guī)模化制造方面極其出色，在AI方面也相當(dāng)強(qiáng)，一些開源的AI模型都相當(dāng)不錯，馬斯克甚至表示，除了中國以外，看不到其他顯著的競爭對手

未來只會生產(chǎn)自動駕駛車

除了第三代的Optimus機(jī)器人，還有被馬斯克視為FSD商業(yè)化終極形態(tài)的Robotaxi。

如今特斯拉的Robotaxi已在奧斯汀的有限范圍內(nèi)開展無安全員的付費(fèi)載客服務(wù)，接下來，2026年上半年要將服務(wù)覆蓋到美國多個城市，包括得州的達(dá)拉斯和休斯頓、亞利桑那州的鳳凰城、佛羅里達(dá)州的邁阿密、奧蘭多和Tampa、內(nèi)華達(dá)州的拉斯維加斯等。

更理想的目標(biāo)是，預(yù)計年底前，在獲得監(jiān)管批準(zhǔn)的前提下，完全自動駕駛車輛將覆蓋美國大約四分之一甚至一半的地區(qū)。

一直在討論的“車主車輛共享計劃”也將會實(shí)現(xiàn)，即提供類似Airbnb的靈活加入/退出機(jī)制，通過將他們的汽車出租給車隊所賺取的收入，超過他們支付給特斯拉的租賃費(fèi)用。在馬斯克看來這相當(dāng)于“免費(fèi)擁有一輛特斯拉，順便還能賺錢”。

專門為Robotaxi設(shè)計的雙座Cybercab，馬斯克也確認(rèn)將在2026年4月份啟動規(guī)?；a(chǎn)，還特別強(qiáng)調(diào)沒有方向盤和踏板，并計劃在年底前將車隊規(guī)模擴(kuò)大到1000輛。

同樣，量產(chǎn)爬坡進(jìn)度也會像機(jī)器人那樣遵循S曲線，起步很慢，然后呈指數(shù)級增長，接著進(jìn)入線性增長階段，最后達(dá)到飽和。馬斯克預(yù)計隨著時間推移，CyberCab的產(chǎn)量將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過特斯拉所有其他車型的總和。

更重要的是，特斯拉在這次財報中首次披露了FSD訂閱人數(shù)，目前全球付費(fèi)客戶已接近110萬。其中，近70%為一次性買斷，按照總計890萬的汽車交付量計算的話，那么FSD的滲透率大約在12%。

不過，對于新版本 FSD 和即將實(shí)現(xiàn)的更多新能力，馬斯克并未在電話會上披露任何消息。馬斯克明確表示，未來會有比CyberCab更大的車型，同樣是為完全自動駕駛設(shè)計的，而且以后“未來唯一生產(chǎn)的只會是自動駕駛汽車”。

包括未來的Cybertruck，馬斯克認(rèn)為城市內(nèi)或幾百英里范圍內(nèi)的本地貨物運(yùn)輸，自動駕駛的Cybertruck對此會非常有用。

除了一個例外，就是下一代電動跑車Roadster，馬斯克表示會在今年4月份首次亮相，還稱其“超乎想象”。

AI 5決定生死存亡

而支撐機(jī)器人、FSD和Robotaxi是AI 算力，在這個基礎(chǔ)上，AI芯片的制造也是關(guān)鍵了。

馬斯克直言，如果 AI 5搞不定，Optimus 就是個擺設(shè)。這不是成本問題，這對特斯拉來說是關(guān)乎存亡的問題。

所以，“完成AI5芯片設(shè)計并確保它是一款偉大的芯片，可以說是目前最關(guān)鍵的事情“，其表示，自己在芯片上的投入比目前特斯拉任何其他事務(wù)都要多。幾乎整個周六和每周二的大部分時間都花在這上面。

特斯拉正在 Gi-ga Te-x-as 建設(shè) Co-r-t-ex 2以提升 AI 訓(xùn)練算力；2026 年上半年，特斯拉要把德州現(xiàn)場算力規(guī)模翻倍（以 H100 等效計算）。并計劃于2027年、2028年分別量產(chǎn)AI 5和AI 6自動駕駛推理芯片。

此前，馬斯克曾表示如果未來代工芯片數(shù)量仍然不夠，可能需要建立一個特斯拉Terrafab，目標(biāo)是達(dá)到至少每月10萬片晶圓起步的規(guī)模。

在此次財報電話會上，馬斯克再次提及該計劃。他表示，未來3-4年，特斯拉增長的首要瓶頸不是需求，而是 AI 邏輯芯片和存儲芯片的產(chǎn)能。

為了突破未來 3-4 年的發(fā)展制約，馬斯克稱特斯拉將在本土打造一座超大型芯片制造工廠（Terafab），專門用來生產(chǎn)特斯拉芯片，覆蓋邏輯芯片、存儲芯片、封裝等多個環(huán)節(jié)?！拔覀冃枰粋€非常大的工廠，這將是我們自給自足的重要一步。”。

同時他還強(qiáng)調(diào)，現(xiàn)有供應(yīng)商，包括臺積電、三星和美光，無法供應(yīng)特斯拉所需的芯片，引發(fā)了對地緣政治風(fēng)險的擔(dān)憂。他強(qiáng)調(diào)，建立內(nèi)部芯片工廠對于避免供應(yīng)限制至關(guān)重要。

02

割裂的業(yè)績

與電話會議上馬斯克所呈現(xiàn)的宏大敘事“極度割裂”的是，特斯拉所正在展現(xiàn)的業(yè)績表現(xiàn)。

2025年第四季度，特斯拉季度營收為249.01億美元，約合人民幣1730億元，較上年同期的257.07億美元，同比下降約3%，但凈利潤僅為8.4億美元，約合人民幣58億元，同比下降約61%。

范圍擴(kuò)大到全年，情況更加嚴(yán)峻，其總營收948.27億美元，同樣也是同比下降3%，這還是特斯拉有史以來首次出現(xiàn)年度營收下滑，全年凈利潤也出現(xiàn)大幅縮水，僅37.94億美元，相比2024年全年，凈利潤接近“腰斬”，同比下滑46%。是近五年新低。

利潤暴跌的根源，在于特斯拉曾經(jīng)的印鈔機(jī)——核心汽車業(yè)務(wù)失速明顯。

2025年第四季度，特斯拉在全球交付了41.8萬輛汽車，同比下降16%。整個2025年，累計交付量為163.6萬輛，同比下降8.6%。這也是特斯拉歷史上，首次出現(xiàn)年度交付量下滑，全球電動車銷冠的寶座也被比亞迪奪走。

除了作為銷售主力的Model 3和Model Y，其他車型都沒能撐起拉動增長的重任，第四季度，包含Cybertruck、Model S和Model X在內(nèi)的“其他車型”類別總交付量約為1.2萬輛，同比下降51%。

銷量有限其生產(chǎn)復(fù)雜度高，當(dāng)前汽車業(yè)務(wù)承壓的情況下，這或許也是馬斯克將Model S和Model X停掉的原因。

進(jìn)一步量化到營收上，第四季度，汽車業(yè)務(wù)營收為176.93億美元，同比下降11%；全年汽車業(yè)務(wù)收入695.26億美元，同比下降10%，雖然汽車業(yè)務(wù)依然貢獻(xiàn)了超過七成的收入，但其占總營收的比重已從2021年的88%高位回落至約73%。

至于業(yè)績暴跌的理由，特斯拉也描述為，這主要是因?yàn)檐囕v交付量下降和監(jiān)管信用收入減少。此外，AI及其他研發(fā)項(xiàng)目帶來的運(yùn)營支出增長、關(guān)稅上升等因素進(jìn)一步降低了利潤。財報顯示，2025年特斯拉營業(yè)費(fèi)用為127.4億美元，同比增長了23%。

不過，特斯拉的全年財報并非完全沒有亮點(diǎn)。

作為特斯拉財報核心指標(biāo)之一的毛利率表現(xiàn)則顯著優(yōu)于市場預(yù)期。第四季度，特斯拉毛利率同比提升3.8個百分點(diǎn)至20.1%，遠(yuǎn)超市場預(yù)期的17.1%，并且時隔十一個季度重返20%以上，為兩年來最高點(diǎn)。

即便是扣除碳積分收入后的汽車毛利率也同比提升4.3個百分點(diǎn)至17.9%。

而且，特斯拉的能源發(fā)電與存儲業(yè)務(wù)板塊相比于汽車業(yè)務(wù)表現(xiàn)尤為驚艷，2025年第四季度，特斯拉能源業(yè)務(wù)營收沖到了38.37億美元，同比激增25%，能源存儲部署量也達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的14.2吉瓦時，同比增長約29%。

更驚人的是全年的表現(xiàn)，營收達(dá)到127.71億美元，同比暴漲27%，成為公司增長最快的板塊。它的盈利能力同樣強(qiáng)悍，季度毛利潤歷史上首次突破11億美元，并且實(shí)現(xiàn)了連續(xù)第五個季度創(chuàng)下利潤紀(jì)錄。

此外，特斯拉服務(wù)及其他業(yè)務(wù)營收也達(dá)到了125.30億美元，同比增長19%，可以這么說，除了核心的汽車業(yè)務(wù)表現(xiàn)拉胯外，其他板塊的表現(xiàn)都有亮點(diǎn)。

截至2025年第四季度末，特斯拉現(xiàn)金、現(xiàn)金等價物及投資總額也達(dá)到441億美元（約合人民幣3063億元），環(huán)比增加24億美元，為馬斯克口中“宏大敘事”的擴(kuò)張?zhí)峁┝顺渥愕挠嗉Z。

其實(shí)從財報和馬斯克的發(fā)言來看，不難發(fā)現(xiàn)，2026年，會是驗(yàn)證特斯拉能否成為“AI超級帝國”的關(guān)鍵一年。

這種情況下，或許就是資本為什么選擇性地忽略傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的疲軟，將目光投向馬斯克口中的那個由AI、機(jī)器人、完全自動駕駛構(gòu)成的未來敘事的原因。