文 | 史玥明

來源 | 光大期貨微資訊

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

2026年開年的貴金屬市場(chǎng)，用“瘋狂”二字形容毫不為過。1月14日，現(xiàn)貨白銀首次突破90美元，再創(chuàng)歷史新高，新年首月累計(jì)漲幅已遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。一邊是投資者涌入貴金屬ETF、相關(guān)LOF基金份額屢創(chuàng)新高的狂熱，一邊是芝商所一個(gè)月內(nèi)三次上調(diào)保證金、彭博指數(shù)調(diào)整引發(fā)被動(dòng)減倉的降溫信號(hào)。

圖源：wind

在白銀刷新歷史紀(jì)錄的節(jié)點(diǎn)，市場(chǎng)最關(guān)心的問題莫過于：這輪貴金屬牛市的核心邏輯是什么？黃金與白銀的漲跌差異為何持續(xù)擴(kuò)大？除了共性驅(qū)動(dòng)，不同品種還有哪些專屬上漲密碼？這波行情還能走多遠(yuǎn)？本文將結(jié)合最新美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、特朗普政府地緣政策動(dòng)向等核心變量，深度拆解這輪貴金屬行情的底層邏輯與后市走向。

01

共性驅(qū)動(dòng)：三大核心因素?fù)纹鹳F金屬牛市根基

無論是黃金的穩(wěn)步攀升，還是白銀的暴力突破，本質(zhì)上都是多重宏觀變量共振的結(jié)果。梳理當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)升溫、美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期強(qiáng)化、全球戰(zhàn)略儲(chǔ)備需求激增，這三大共性因素構(gòu)成了貴金屬上漲的核心支撐，且每一個(gè)因素都有明確的數(shù)據(jù)與事件佐證。

1. 地緣政治“風(fēng)暴眼”持續(xù)擴(kuò)容，避險(xiǎn)需求空前高漲

貴金屬的避險(xiǎn)屬性，在全球地緣沖突加劇的背景下被無限放大。進(jìn)入2026年，全球地緣政治的“火藥味”明顯變濃，從美洲到中東再到北極，多重沖突點(diǎn)疊加，直接推升了市場(chǎng)對(duì)貴金屬的配置需求。

最受關(guān)注的莫過于特朗普政府的對(duì)外政策動(dòng)向。據(jù)央視新聞報(bào)道，美國官員透露，特朗普正在考慮干涉伊朗的多種方案，包括向中東派遣航母戰(zhàn)斗群、發(fā)動(dòng)網(wǎng)絡(luò)攻擊和信息戰(zhàn)，甚至不排除對(duì)伊朗政府目標(biāo)實(shí)施軍事打擊的可能。盡管目前尚未做出最終決定，但這種“極限施壓”的姿態(tài)已經(jīng)引發(fā)市場(chǎng)恐慌。與此同時(shí)，美國此前對(duì)委內(nèi)瑞拉采取的軍事行動(dòng)已抓獲其總統(tǒng)馬杜羅及其夫人，這一行動(dòng)直接引發(fā)美洲地緣局勢(shì)動(dòng)蕩，成為年初貴金屬上漲的重要導(dǎo)火索。

更值得注意的是，地緣沖突已呈現(xiàn)“全球化擴(kuò)散”態(tài)勢(shì)。以英國、德國為首的歐洲國家正商討加強(qiáng)在格陵蘭島的軍事存在，計(jì)劃設(shè)立北約聯(lián)合特派團(tuán)保護(hù)北極安全，本質(zhì)上是對(duì)美國北極戰(zhàn)略的回應(yīng)，進(jìn)一步加劇了全球地緣格局的緊張程度。多重地緣風(fēng)險(xiǎn)疊加，使得黃金、白銀等傳統(tǒng)避險(xiǎn)資產(chǎn)成為資金的“避風(fēng)港”，這也是開年以來貴金屬價(jià)格逆勢(shì)上漲的核心邏輯之一。

2. 美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期再度強(qiáng)化

貴金屬價(jià)格與美元實(shí)際利率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，而美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策走向直接決定實(shí)際利率水平。最新的美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，為市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期提供了強(qiáng)有力的支撐，成為貴金屬上漲的“催化劑”。

上周五（1月10日）美國勞工統(tǒng)計(jì)局公布的12月非農(nóng)就業(yè)報(bào)告喜憂參半，核心數(shù)據(jù)顯著低于市場(chǎng)預(yù)期：12月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)僅增加5萬人，低于6人的預(yù)期值；失業(yè)率雖略低于預(yù)期的4.5%至4.4%，但前期數(shù)據(jù)被大幅下修——11月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)從6.4萬人下修至5.6萬人，10月從減少10.5萬人下修至減少17.3萬人，兩個(gè)月合計(jì)下修7.6萬人。

從全年數(shù)據(jù)來看，2025年美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)累計(jì)僅增加58.4萬人，較2024年的200萬人大幅下滑；私營部門雇主平均每月新增就業(yè)崗位6.1萬個(gè)，這是2003年以來經(jīng)濟(jì)未陷入衰退情況下的最低增速?！懊缆?lián)儲(chǔ)傳聲筒”Nick Timiraos的解讀更具警示意義：這一就業(yè)增長速度已接近“無就業(yè)復(fù)蘇”的水平，反映出美國經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能正在持續(xù)減弱。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的疲軟直接改變了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的預(yù)期。目前市場(chǎng)普遍認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)大概率將在2026年4月或6月進(jìn)行首次降息，年底前可能再進(jìn)行一次降息。此前美聯(lián)儲(chǔ)自2025年9月以來已累計(jì)降息75個(gè)基點(diǎn)，若后續(xù)繼續(xù)降息，將進(jìn)一步降低持有貴金屬的機(jī)會(huì)成本（無需承擔(dān)過高的利息損失），為黃金、白銀價(jià)格提供中長期支撐。

圖源：CME Fed Watch工具

3. 全球供應(yīng)鏈重塑，貴金屬戰(zhàn)略儲(chǔ)備需求激增

除了短期的避險(xiǎn)與利率因素，全球供應(yīng)鏈格局的深層次變革正在催生貴金屬的長期戰(zhàn)略需求，這一因素往往被市場(chǎng)忽視，但卻是支撐貴金屬價(jià)格高位運(yùn)行的重要底層邏輯。

當(dāng)前全球主要經(jīng)濟(jì)體正從過去的“準(zhǔn)時(shí)制”生產(chǎn)體系，轉(zhuǎn)向“以防萬一”的戰(zhàn)略儲(chǔ)備模式。各國不再滿足于維持最低商業(yè)庫存，而是開始大規(guī)模建立戰(zhàn)略物資儲(chǔ)備，以應(yīng)對(duì)潛在的戰(zhàn)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、航運(yùn)中斷或地緣政治封鎖。這種轉(zhuǎn)變直接推動(dòng)了貴金屬及戰(zhàn)略金屬的需求增長，尤其是黃金作為全球公認(rèn)的“硬通貨”，成為各國央行儲(chǔ)備的核心選擇。

中國央行的持續(xù)購金行為就是最直接的體現(xiàn)：截至2025年11月末，中國黃金儲(chǔ)備規(guī)模達(dá)到7412萬盎司，已連續(xù)第13個(gè)月增持黃金。不僅是中國，全球多個(gè)央行近年來都在加速增持黃金，以降低對(duì)美元資產(chǎn)的依賴。這種官方層面的戰(zhàn)略配置需求，為黃金價(jià)格提供了堅(jiān)實(shí)的底部支撐，也間接帶動(dòng)了整個(gè)貴金屬板塊的走強(qiáng)。

02

漲跌差異：為何白銀漲幅遠(yuǎn)超黃金？品種分化的核心邏輯

雖然黃金與白銀同屬貴金屬，但開年以來的漲幅差距十分明顯：截至1月12日，現(xiàn)貨黃金新年累計(jì)上漲約6%，而現(xiàn)貨白銀累計(jì)漲幅已超15%，1月5日至6日甚至出現(xiàn)兩天累計(jì)漲超14%的極端行情。這種分化并非偶然，而是由品種屬性、供需結(jié)構(gòu)、資金偏好等多重因素共同決定的，具體可從三個(gè)維度解析：

1. 屬性差異：工業(yè)屬性強(qiáng)弱決定價(jià)格彈性

黃金與白銀最核心的差異在于屬性占比：黃金以金融屬性（避險(xiǎn)、儲(chǔ)備）為主，工業(yè)屬性較低；而白銀是“金融屬性+工業(yè)屬性”雙輪驅(qū)動(dòng)，工業(yè)屬性占比超過50%。這種屬性差異直接導(dǎo)致了兩者價(jià)格彈性的不同——白銀的工業(yè)需求增長，成為其漲幅遠(yuǎn)超黃金的重要原因。

近年來，新能源產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展大幅拉動(dòng)了白銀的工業(yè)需求。其中，光伏產(chǎn)業(yè)是白銀最大的工業(yè)消費(fèi)領(lǐng)域，此外，電子元器件、新能源汽車等領(lǐng)域的白銀需求也在同步上升。世界白銀協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)，2025年全球白銀市場(chǎng)仍將出現(xiàn)約9500萬盎司的結(jié)構(gòu)性供應(yīng)缺口，這是連續(xù)第五年呈現(xiàn)供不應(yīng)求格局。供需缺口的持續(xù)存在，疊加金融屬性帶來的資金炒作，使得白銀在牛市中的漲幅遠(yuǎn)超黃金。

相比之下，黃金的工業(yè)需求相對(duì)穩(wěn)定，價(jià)格主要由央行儲(chǔ)備、避險(xiǎn)資金等金融需求驅(qū)動(dòng)，因此漲幅更為平穩(wěn)。高盛集團(tuán)大宗商品研究全球聯(lián)席主管丹·斯圖伊文就明確指出：“白銀沒有全球央行儲(chǔ)備帶來的需求端支撐，所以價(jià)格會(huì)對(duì)市場(chǎng)資金的流動(dòng)更加敏感，波動(dòng)性和不確定性顯著高于黃金”。

2. 估值修復(fù)：金銀比回歸驅(qū)動(dòng)白銀補(bǔ)漲

金銀比（每盎司金價(jià)與銀價(jià)的比值）是評(píng)估黃金與白銀相對(duì)估值的重要工具，其長期均值約為60左右。當(dāng)金銀比高于80時(shí)，通常表明白銀被低估；當(dāng)比值低于40時(shí)，則表明黃金可能被低估。2025年下半年，金銀比曾一度高于80，處于歷史高位，反映出白銀的估值嚴(yán)重偏低。

進(jìn)入2026年，隨著白銀價(jià)格的快速上漲，金銀比已回落至59附近，逐步向歷史均值回歸。這種估值修復(fù)過程，本質(zhì)上是白銀的“補(bǔ)漲行情”——前期被低估的白銀在多重利好驅(qū)動(dòng)下，迎來估值與價(jià)格的雙重修復(fù)，這也是其漲幅遠(yuǎn)超黃金的重要邏輯。

3. 資金偏好：投機(jī)資金更青睞高彈性品種

從資金流向來看，投機(jī)資金更偏好白銀這種高彈性品種，進(jìn)一步放大了其漲幅。數(shù)據(jù)顯示，A股市場(chǎng)的國投白銀LOF（161226）份額已創(chuàng)下歷史新高，相比之下，黃金ETF的資金流入雖也達(dá)到2020年以來的最高水平，但增速遠(yuǎn)不及白銀相關(guān)產(chǎn)品。

值得注意的是，白銀市場(chǎng)的投機(jī)氛圍已十分濃厚。2025年12月29日，現(xiàn)貨白銀曾出現(xiàn)從早盤上漲近6%到收盤跌超9%的極端波動(dòng)，而2026年1月上旬又出現(xiàn)單日大漲超6%的行情。這種高波動(dòng)背后，是投機(jī)資金的快速進(jìn)出，也使得白銀的漲幅更容易在短期內(nèi)突破預(yù)期。

03

品種深挖：除了黃金白銀，這些貴金屬的上漲邏輯更特殊

在本輪貴金屬牛市中，除了黃金、白銀這兩個(gè)核心品種，鉑金、鈀金等其他貴金屬也呈現(xiàn)上漲態(tài)勢(shì)，只是漲幅相對(duì)較小。這些品種的上漲，除了受益于地緣風(fēng)險(xiǎn)、降息預(yù)期等共性因素，還有其專屬的驅(qū)動(dòng)邏輯，值得投資者關(guān)注：

1. 鉑金：汽車催化需求復(fù)蘇+新能源領(lǐng)域拓展

鉑金的傳統(tǒng)需求主要來自汽車催化轉(zhuǎn)換器（用于減少尾氣排放），占比超過40%。2025年以來，全球汽車行業(yè)逐步復(fù)蘇，尤其是新能源汽車對(duì)鉑金的需求有所增加（燃料電池汽車需要鉑金作為催化劑），帶動(dòng)鉑金需求回升。同時(shí)，鉑金的供應(yīng)端相對(duì)緊張——南非作為全球最大的鉑金生產(chǎn)國，其礦山生產(chǎn)受罷工、設(shè)備老化等因素影響，供應(yīng)穩(wěn)定性不足。供需緊平衡的格局，支撐鉑金價(jià)格穩(wěn)步上漲。

2. 鈀金：半導(dǎo)體需求增長+供應(yīng)端約束

鈀金的工業(yè)屬性比白銀更強(qiáng)，主要用于電子元器件、半導(dǎo)體、汽車催化等領(lǐng)域。近年來，人工智能、5G通信等科技產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，帶動(dòng)了半導(dǎo)體行業(yè)對(duì)鈀金的需求增長。供應(yīng)端方面，鈀金的主要生產(chǎn)國集中在俄羅斯和南非，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致其供應(yīng)存在不確定性。不過，由于鈀金的市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)較小，資金關(guān)注度不及黃金、白銀，因此漲幅相對(duì)有限。

04

后市展望：行情還能走多遠(yuǎn)？機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)并存

對(duì)于貴金屬后市行情，市場(chǎng)爭(zhēng)議較大：一方面，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、降息預(yù)期、供需缺口等利好因素仍在持續(xù)；另一方面，投機(jī)過熱、保證金上調(diào)、指數(shù)調(diào)整等風(fēng)險(xiǎn)因素也在不斷累積。綜合各項(xiàng)市場(chǎng)變量，我們從短期、中期兩個(gè)維度給出展望，并提示核心風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：

1. 短期：高位震蕩加劇，警惕回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)

短期來看，貴金屬市場(chǎng)大概率將維持高位震蕩格局，且波動(dòng)會(huì)進(jìn)一步加劇，回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。核心風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要有三個(gè)：一是芝商所持續(xù)上調(diào)保證金，1月以來已第三次上調(diào)，這或?qū)⒍糁聘吒軛U投機(jī)交易，可能引發(fā)部分資金獲利了結(jié)；二是彭博大宗商品指數(shù)年度再平衡調(diào)整，貴金屬權(quán)重被大幅下調(diào)，指數(shù)追蹤型資金被動(dòng)減倉，將給貴金屬價(jià)格帶來下行壓力；三是技術(shù)面超買，白銀等品種的技術(shù)指標(biāo)已處于歷史高位，存在技術(shù)性回調(diào)的需求。

2. 中期：利好因素仍在，價(jià)格中樞或上移

從中期來看，支撐貴金屬上漲的核心邏輯并未改變，價(jià)格中樞大概率將繼續(xù)上移。具體來看：一是地緣政治風(fēng)險(xiǎn)難以短期緩解，特朗普的對(duì)外政策不確定性較大，中東、美洲等地區(qū)的沖突可能持續(xù)發(fā)酵，為貴金屬提供長期避險(xiǎn)支撐；二是美聯(lián)儲(chǔ)降息周期已開啟，市場(chǎng)普遍預(yù)期2026年將再降息兩次，實(shí)際利率下行將持續(xù)降低持有貴金屬的機(jī)會(huì)成本，對(duì)價(jià)格形成中長期支撐；三是供需結(jié)構(gòu)仍偏緊，白銀的結(jié)構(gòu)性供應(yīng)缺口已連續(xù)五年存在，黃金的央行儲(chǔ)備需求持續(xù)增長，這些基本面因素將支撐貴金屬價(jià)格高位運(yùn)行。

對(duì)于投資者而言，當(dāng)前貴金屬市場(chǎng)機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)并存，盲目追高不可取，建議把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)并嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)：

一是區(qū)分品種屬性，精準(zhǔn)布局。黃金的金融屬性更強(qiáng)，波動(dòng)相對(duì)平穩(wěn)，適合作為長期避險(xiǎn)配置；白銀的工業(yè)屬性+高彈性特征，適合短期把握估值修復(fù)與工業(yè)需求增長的機(jī)會(huì)，但需嚴(yán)格控制倉位與止損；鉑金、鈀金等品種可關(guān)注其細(xì)分領(lǐng)域的需求復(fù)蘇機(jī)會(huì)。

二是遵循逢低買入策略。尋找價(jià)值回歸后的機(jī)會(huì)。

05

結(jié)語：牛市未結(jié)束，但瘋狂需理性

綜上，白銀創(chuàng)新高背后，是地緣政治、降息預(yù)期、供需缺口等多重因素的共振，這輪貴金屬牛市的核心邏輯尚未被破壞，中期仍有上行空間。但短期來看，投機(jī)過熱、政策調(diào)控等因素已導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)加劇，回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

對(duì)于投資者而言，當(dāng)前市場(chǎng)的核心是“把握趨勢(shì)、控制風(fēng)險(xiǎn)”——既要認(rèn)清貴金屬中長期上漲的大方向，也要警惕短期波動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。