上海
2025年九月份以來，美聯(lián)儲已經(jīng)連續(xù)降息三次，而咱們這邊央行卻按兵不動。
很多人每個月都在期待二十號的 LPR 能夠降息，結(jié)果一直沒有調(diào)降！
整個2025年，只有五月份 LPR 降過一次息，而去年則降息三次。
于是乎，很多網(wǎng)友就看不懂了：咱們的貨幣政策咋就這么淡定，居然不再跟著美聯(lián)儲走了？
老楊認(rèn)為，主要有四點(diǎn)原因：
第一，我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化
之前節(jié)目我曾經(jīng)做過深入分析，2024 年以來，貨幣政策的發(fā)力逐步邊際遞減，而財政政策的發(fā)力則邊際遞增。
尤其是2024年九月底新政出臺后，貨幣政策總體保持寬松，但基本沒有進(jìn)一步寬松；而財政政策則不一樣，一直在持續(xù)發(fā)力。
也就是說，宏觀經(jīng)濟(jì)政策里的兩位 “大哥”：貨幣政策和財政政策，在過去多年的政策周期中，一般是 “老大”（貨幣政策）出力比較多，而過去一年，“老二”（財政政策）開始取代 “老大” 的地位了。
為什么會有這樣的轉(zhuǎn)換呢？
不知各位有沒有聽說過 “流動性陷阱” 這個名詞？
這是著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯提出的一種宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，指當(dāng)市場利率降至極低水平時，公眾會偏好持有流動性強(qiáng)的現(xiàn)金，而不是儲蓄或投資。這個時候，進(jìn)一步的降息等貨幣政策就會失效，無法有效刺激經(jīng)濟(jì)。
當(dāng)前我國還沒有出現(xiàn)流動性陷阱，也就是說目前利率還有下調(diào)空間，但各位不得不承認(rèn)，自 2018 年咱們的貨幣政策逐步寬松以來，經(jīng)過多次降準(zhǔn)降息，目前的利率已經(jīng)處于歷史很低的水平。
如果貨幣繼續(xù)發(fā)力、持續(xù)降低利率，但企業(yè)部門和居民部門的貸款意愿卻比較低，尤其是個人貸款買房超級低迷。
以前樓市繁榮的時候，很多人買房都會大幅加杠桿，不僅申請正常的個人按揭貸款，有些人還會違規(guī)申請消費(fèi)貸、經(jīng)營貸。
而在目前房價大跌約 40% 之后，居民部門（老百姓）一方面買房子的熱情大幅降低；另一方面，即便想買房子，也不想貸很多款了，哪怕貸款利息比之前降了不少，也不愿意背負(fù)過重的貸款壓力。
所以說，目前我們還沒有進(jìn)入標(biāo)準(zhǔn)的流動性陷阱狀態(tài)，但正在慢慢接近。
因此，貨幣進(jìn)一步寬松對經(jīng)濟(jì)、對居民和企業(yè)貸款的撬動作用，已經(jīng)明顯邊際遞減。
這種背景下，只能靠財政 “大哥” 發(fā)力了！
財政 “大哥” 把錢花出去，很多情況下不是貸款的形式，沒有貸款利息，不求回報，甚至連本金都不用還，就是在特定領(lǐng)域直接投入資金。
第二，宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)超預(yù)期
這個之前我已經(jīng)聊過好幾次了，2025年前三季度經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到 5.2%，第四季度基本可以 “馬放南山”，因?yàn)槿昕隙芡瓿?5% 的 GDP 目標(biāo)。
2025年這個指標(biāo)沒壓力了，所以四季度就暫時不考慮降息了。
管中窺豹，從這里其實(shí)可以洞察到近幾年我國宏觀政策的一個變化：
基本邏輯就是 “有事會應(yīng)對，沒事不折騰”，不會在事情還沒發(fā)生的時候做提前的預(yù)防性應(yīng)對。
所以說，明年 GDP 目標(biāo)估計(jì)還是 5%，明年可能還會有壓力，但貨幣應(yīng)對政策就放到明年了，2024 年之內(nèi)就按兵不動。
第三，銀行利差壓力山大
目前我國商業(yè)銀行的利差水平非常低，根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，2025年三季度末，全國商業(yè)銀行貸款和存款的凈息差只有 1.42%。
過去很多年，中國的商業(yè)銀行都靠吃利差存活，而目前這個利差已經(jīng)低到極致，各位可以想象商業(yè)銀行現(xiàn)在賺錢有多難。
恰在此時 ，“屋漏偏逢連夜雨”，房地產(chǎn)類資產(chǎn)質(zhì)量還在進(jìn)一步下滑。
過去兩三年，主要是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的貸款質(zhì)量下滑；而去年以來，個人按揭貸款的質(zhì)量也出現(xiàn)下滑，也就是斷供的數(shù)量在增加，很多銀行已經(jīng)感受到了這個壓力。
我國的銀行體系以國有銀行為主導(dǎo)，要防范金融風(fēng)險，首先要守住商業(yè)銀行不出現(xiàn)風(fēng)險的底線。
現(xiàn)在銀行的利差已經(jīng)這么小了，如果再急著降息，很多銀行的生存都會成問題，尤其是中小銀行；而中小銀行機(jī)構(gòu)又是金融防風(fēng)險的重點(diǎn)風(fēng)險源之一。
第四，考慮國際環(huán)境的外部平衡
這個平衡主要是跟美國的平衡：目前中美利差是倒掛的。
我國的十年期國債收益率約為 1.8%，而十年期美債的收益率是 4.2%，也就是說美債收益率比中債高出一倍多，這是大幅倒掛。
中美利差倒掛是從 2022 年四月份開始的，當(dāng)時美國暴力加息后，導(dǎo)致美國利率高企。
而在 2022 年四月份之前的很長一段時間里，中國的利率都是高于美國的。
咱們的利率高于美國，一個好處就是可以吸引外資進(jìn)入中國。
而 2022 年四月份以來，中美利差倒掛使得外資流入變得非常困難，同時還涉及到匯率問題 —— 中美利差倒掛會促使人民幣對美元走弱。
雖然近段時間人民幣對美元是走強(qiáng)的，近期離岸人民幣已經(jīng)升破 7，創(chuàng)了近一年的新高，但如果放在過去十年的時間維度中看，目前人民幣對美元的點(diǎn)位依然偏弱。
人民幣對美元偏弱，同樣不利于吸引外資。
正是因?yàn)樯鲜鏊膫€原因，導(dǎo)致今年美聯(lián)儲連續(xù)三次降息之后，咱們 “不跟、不跟，就是不跟”—— 堅(jiān)決不降息。
不降息對誰有好處？
商業(yè)銀行嘛！
不降息對誰沒好處？
就是貸款持有人，包括企業(yè)貸款持有人和個人貸款持有人，尤其是持有房貸的人。
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