鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》

商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)在密集政策支持與全球太空基建競(jìng)賽的推動(dòng)下，正迎來(lái)前所未有的資本關(guān)注。資本市場(chǎng)中，相關(guān)概念股表現(xiàn)活躍，行情持續(xù)攀升。

乘此行業(yè)東風(fēng)，藍(lán)箭航天空間科技股份有限公司（下稱“藍(lán)箭航天”）于2025年末正式遞交科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)，擬募資75億元，有望成為“商業(yè)航天第一股”。

然而，在其招股書獲受理僅數(shù)日后，1月5日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)公布的首批首發(fā)企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)檢查名單中，藍(lán)箭航天赫然在列。

盡管現(xiàn)場(chǎng)檢查屬于常規(guī)監(jiān)管程序，但在公司仍處巨額虧損階段沖刺科創(chuàng)板的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，這一動(dòng)向仍被市場(chǎng)賦予了更多關(guān)注。

外界不禁追問(wèn)：在宏大的產(chǎn)業(yè)敘事之下，藍(lán)箭航天究竟成色如何？能否支撐其百億估值？

01 累計(jì)虧損超34億元

資料顯示，藍(lán)箭航天創(chuàng)始人張昌武出生于1983年，擁有碩士研究生學(xué)歷。他曾就職于匯豐銀行（中國(guó)）有限公司，后于清華大學(xué)就讀工商管理專業(yè)并獲得碩士學(xué)位，亦曾在西班牙桑坦德銀行亞太戰(zhàn)略投資部工作。2015年6月，他創(chuàng)立藍(lán)箭航天，至今擔(dān)任公司核心管理者。

自創(chuàng)立伊始獲得創(chuàng)想天使基金千萬(wàn)元天使投資后，除2023年沒(méi)有融資紀(jì)錄外，藍(lán)箭航天基本保持著一年一輪甚至多輪的融資進(jìn)程，基本俘獲了中國(guó)創(chuàng)投界的明星機(jī)構(gòu)，包括紅杉中國(guó)、經(jīng)緯創(chuàng)投、中航信托、基石資本、華創(chuàng)資本、明勢(shì)資本等，公開(kāi)融資累計(jì)超35億元。

在眾多明星資本的加持下，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》發(fā)現(xiàn)，藍(lán)箭航天的財(cái)務(wù)狀況用兩個(gè)字簡(jiǎn)單概括——“燒錢”。

根據(jù)其科創(chuàng)板招股書，2022年至2025年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為78.29萬(wàn)元、395.21萬(wàn)元、427.83萬(wàn)元和3643.19萬(wàn)元，規(guī)模極為有限。而同期，歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為-8.04億元、-11.88億元、-8.76億元和-5.97億元，累計(jì)虧損已達(dá)34.65億元。

同期，藍(lán)箭航天計(jì)入損益的政府補(bǔ)助分別為 1910.60萬(wàn)元、2075.27萬(wàn)元、2985.45萬(wàn)元及 878.27萬(wàn)元。

三年多，藍(lán)箭航天虧了30多個(gè)億。截至2025年6月30日，公司合并報(bào)表層面的未分配利潤(rùn)為-48.40億元，這意味著巨大的歷史虧損仍需未來(lái)盈利填補(bǔ)。

虧損的核心原因在于公司仍處于商業(yè)化的極早期階段。為搶占下一代技術(shù)制高點(diǎn)，公司研發(fā)投入強(qiáng)度驚人。報(bào)告期內(nèi)各期研發(fā)費(fèi)用分別為4.87億元、8.30億元、6.13億元和3.59億元，累計(jì)達(dá)22.89億元，分別是同期營(yíng)業(yè)收入的622.32倍、210.10倍、143.20倍和9.87倍。

這種“以現(xiàn)金流換取技術(shù)領(lǐng)先”的戰(zhàn)略，直接導(dǎo)致了“單發(fā)火箭成本高企”的現(xiàn)狀。

02 “不晚于2026年實(shí)現(xiàn)自主盈虧平衡”

按照?qǐng)?bào)告期，自2022年底以來(lái)，藍(lán)箭航天進(jìn)行了7次發(fā)射，其中五次成功、兩次失利。2025年12月3日，朱雀三號(hào)迎來(lái)首飛，二級(jí)成功入軌，并同步開(kāi)展一級(jí)火箭回收測(cè)試。而朱雀二號(hào)改進(jìn)型遙三則發(fā)射失利。

巨額投入也使公司現(xiàn)金流持續(xù)承壓。報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)為負(fù)，分別為-7.30億元、-8.09億元、-11.41億元和-6.22億元，累計(jì)凈流出約33.02億元。

這意味著即便不考慮資本開(kāi)支，公司日常研發(fā)與運(yùn)營(yíng)每月消耗現(xiàn)金過(guò)億元。截至2025年6月末，公司賬面貨幣資金為7.21億元，但面臨短期借款及一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)約1.82億元的債務(wù)壓力。

2024年，張昌武曾向外界自信勾勒藍(lán)圖：憑借“朱雀二號(hào)”的連續(xù)成功，公司已在技術(shù)上“完成從0到1的突破”；在商業(yè)化上，更要“不晚于2026年實(shí)現(xiàn)自主盈虧平衡”，完成另一個(gè)從0到1。

藍(lán)箭航天創(chuàng)始人張昌武

資料顯示，藍(lán)箭航天已成為中國(guó)商業(yè)航天領(lǐng)域公認(rèn)的技術(shù)標(biāo)桿與領(lǐng)軍者。其最核心的成就，在于完整攻克了全球領(lǐng)先的液氧甲烷火箭全鏈條技術(shù)。這不僅體現(xiàn)在成功發(fā)射全球首款入軌的液氧甲烷火箭“朱雀二號(hào)”，完成了下一代可復(fù)用火箭“朱雀三號(hào)”的關(guān)鍵垂直起降試驗(yàn)，更在于實(shí)現(xiàn)了百臺(tái)級(jí)“天鵲”發(fā)動(dòng)機(jī)的批量生產(chǎn)，標(biāo)志著其技術(shù)能力從“單點(diǎn)突破”邁向了“規(guī)?；こ虒?shí)現(xiàn)”的新階段。

在硬核技術(shù)之外，藍(lán)箭航天在商業(yè)化與產(chǎn)業(yè)能力構(gòu)建上同樣取得了里程碑式的成就。公司已建成包括酒泉國(guó)內(nèi)首個(gè)民營(yíng)液氧甲烷發(fā)射工位和湖州年產(chǎn)30發(fā)火箭的智能制造基地在內(nèi)的自主發(fā)射保障體系。這些扎實(shí)的基建，為其實(shí)現(xiàn)高密度、低成本發(fā)射奠定了核心基礎(chǔ)。在商業(yè)認(rèn)可方面，其“天鵲”發(fā)動(dòng)機(jī)核心技術(shù)于2024年獲得國(guó)家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)，獲得了國(guó)家級(jí)權(quán)威背書。同時(shí)，其“朱雀三號(hào)”所采用的不銹鋼箭體等創(chuàng)新技術(shù)路線，已在全球航天界引發(fā)廣泛關(guān)注和討論，被視為未來(lái)國(guó)際發(fā)射市場(chǎng)的潛在重要參與者。

然而，最新招股書呈現(xiàn)的景象，卻與這番愿景形成了尖銳反差。數(shù)據(jù)顯示，僅2025年上半年，公司的成本就高達(dá)6億多元，而同期營(yíng)收僅0.36億元，巨大的收支缺口肉眼可見(jiàn)。如今，距離2026年的目標(biāo)時(shí)限越來(lái)越近，但現(xiàn)實(shí)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表明，其盈虧平衡點(diǎn)依然遙不可及。技術(shù)突破的“從0到1”與商業(yè)成功的“從0到1”之間，似乎橫亙著一條比想象中更難以跨越的鴻溝。

03 對(duì)賭協(xié)議壓頂，客戶集中與表決權(quán)風(fēng)險(xiǎn)突出

更為緊迫的風(fēng)險(xiǎn)，來(lái)自藍(lán)箭航天與早期投資方簽訂的對(duì)賭協(xié)議。這類協(xié)議通常包含明確的上市時(shí)間與業(yè)績(jī)承諾條款，若公司未能如期完成合格IPO，實(shí)際控制人可能面臨股份回購(gòu)等壓力。

盡管招股書未披露具體條款，但市場(chǎng)普遍認(rèn)為2025–2026年是對(duì)賭協(xié)議集中到期的重要窗口。這也解釋了為何公司在技術(shù)尚未完全成熟、盈利前景未明之際，仍選擇加速推進(jìn)IPO。

上市已不僅是發(fā)展需要，更關(guān)乎公司控制權(quán)穩(wěn)定與前期投資方的退出安排，而此次被列入現(xiàn)場(chǎng)檢查名單，無(wú)疑為其本就緊張的上市時(shí)間表增添了不確定性。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，公司存在極高的客戶集中度風(fēng)險(xiǎn)。招股書顯示，2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3643.19萬(wàn)元，其中對(duì)單一客戶D的銷售收入就高達(dá)3569.33萬(wàn)元，占比達(dá)97.97%。收入高度依賴少數(shù)衛(wèi)星星座運(yùn)營(yíng)商，一旦主要客戶調(diào)整發(fā)射計(jì)劃或更換供應(yīng)商，公司將面臨收入斷崖式下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

藍(lán)箭航天的IPO之路，是中國(guó)商業(yè)航天領(lǐng)域雄心與風(fēng)險(xiǎn)并存的縮影。它以重金押注前沿技術(shù)，講述著通往未來(lái)的宏大故事；但也深陷于持續(xù)虧損、客戶單一、對(duì)賭倒計(jì)時(shí)與監(jiān)管審視的現(xiàn)實(shí)引力之中。其最終價(jià)值，取決于火箭能否如期成熟并贏得市場(chǎng)。這不僅是一家公司的考驗(yàn)，更是整個(gè)行業(yè)從資本敘事轉(zhuǎn)向商業(yè)成功的關(guān)鍵一役。