從夯到拉，給AI各環(huán)節(jié)排序

出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

編輯 | 關(guān)雪菁

頭圖 | AI制圖

回顧2025年，科技成為A股的主線。

在科技領(lǐng)域中，最亮眼的莫過于AI板塊。其中，“易中天”（新易盛、中際旭創(chuàng)、天孚通信）、“紀(jì)連?！保ê浼o(jì)、工業(yè)富聯(lián)、海光信息）等AI算力板塊托起了科技投資的脊梁。而AI應(yīng)用、AI端側(cè)等漲幅不如AI算力。

Wind代碼

證券簡稱

2025年以來漲跌幅(%)

8841678.WI

AI算力指數(shù)

46.67%

884895.WI

AI手機(jī)指數(shù)

39.55%

8841660.WI

AIGC指數(shù)

30.25%

8841683.WI

AI應(yīng)用指數(shù)

34.58%

8841745.WI

AI備案指數(shù)

22.97%

884134.WI

AI穿戴設(shè)備指數(shù)

23.35%

8841914.WI

AI陪伴指數(shù)

25.79%

884169.WI

AIPC指數(shù)

26.82%

（數(shù)據(jù)來源：wind）

妙投認(rèn)為，AI算力的超額收益的本質(zhì)在于確定性，且不斷超預(yù)期。

資本、企業(yè)敢于對當(dāng)下及未來的AI算力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的確定性進(jìn)行押注。比如：政策推動GPU的國產(chǎn)替代，北美四大云廠商、中國BAT等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)加大資本開支的投入。

而2025年大模型廠商仍看不到盈利的希望，AI手機(jī)、AI眼鏡等端側(cè)產(chǎn)品銷量不旺，這些并未讓資本市場看到投資的確定性。

不過，全球科技巨頭的資本開支正處于一個高強(qiáng)度、高增長的周期，并且普遍預(yù)期這一輪針對AI等核心技術(shù)的投資熱潮在未來幾年仍將持續(xù)。

那么，2026年AI投資主線會是什么呢？

展望2026年，妙投認(rèn)為AI算力仍具備很強(qiáng)的確定性，有望繼續(xù)成為科技主線。隨著AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與迭代升級，算力（GPU）、運力（光模塊）、液冷、PCB等細(xì)分領(lǐng)域帶來投資機(jī)遇。

這里，妙投整理了AI算力各細(xì)分賽道的市場規(guī)模，從2024年-2029年復(fù)合增長率來看，中國智算GPU>中國智算中心液冷>光芯片>AI相關(guān)18層以上PCB>光模塊。

AI算力各細(xì)分領(lǐng)域市場規(guī)模

2024年

2029年

2024年-2029年復(fù)合增長率

數(shù)據(jù)來源

全球GPU市場規(guī)模（億元）

10,515.37

36,119.74

27.99%

弗若斯特沙利文

中國智算GPU市場規(guī)模（億元）

1,425.37

13,367.92

56.47%

弗若斯特沙利文

全球光模塊市場規(guī)模（億美元）

148

370

20.11%

LightCounting

全球光芯片市場規(guī)模（億元）

249

665

21.71%

LightCounting

中國智算中心液冷市場規(guī)模（億元）

184

1300

47.85%

信通院

全球AI服務(wù)器PCB市場規(guī)模（億美元）

32

70

16.95%

弗若斯特沙利文

全球AI相關(guān)18層及以上PCB板市場規(guī)模（億元）

20.60%

Prismark

（數(shù)據(jù)來源：妙投整理）

接下來，我們一一展開。

GPU

我們先從復(fù)合增長率最高的中國智算GPU開始探討。

從市場格局來看，英偉達(dá)仍占據(jù)較高的份額，而國內(nèi)GPU廠商靠國產(chǎn)替代等政策引導(dǎo)正在崛起。

與美股的英偉達(dá)不同，國內(nèi)GPU廠商的估值邏輯無法完全量化，靠國產(chǎn)替代的宏大敘事來支撐。

不過，GPU開始進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)階段。

新上市的GPU廠商沐曦、摩爾線程分別預(yù)計最快2026年、2027年盈利。而寒武紀(jì)于2024Q4實現(xiàn)單季度轉(zhuǎn)盈，寒武紀(jì)已經(jīng)在2025年前3季度實現(xiàn)了盈利。

寒武紀(jì)的收入放量依賴于互聯(lián)網(wǎng)客戶驗證及部署進(jìn)程，因此收入在25年實現(xiàn)爆發(fā)式成長。

也就是說，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廠商在AI基建的資本開支，是寒武紀(jì)等國內(nèi)GPU廠商增長的主要驅(qū)動力。

另外，中國主要的科技企業(yè)同樣在加大資本投入。其中，阿里巴巴、騰訊和百度在2025年Q1-Q3的資本開支規(guī)模同比分別大幅增長132.46%、48.24%、74.49%。

在GPU國產(chǎn)替代、互聯(lián)網(wǎng)加碼AI投入的背景下，有機(jī)構(gòu)預(yù)測，2026年、2027年寒武紀(jì)有望實現(xiàn)歸母凈利潤分別為48.72億元、79.91億元，分別同比增長118.71%、63.99%。

即便如此，資本市場仍在憂慮寒武紀(jì)等GPU廠商估值是否過高的問題。

在估值方面，寒武紀(jì)的市值為5716億。若以2027年寒武紀(jì)的79.91億的業(yè)績預(yù)期來看，其市盈率為71.48。而英偉達(dá)的市盈率（TTM）為45.94。

因此，妙投認(rèn)為，盡管寒武紀(jì)透支了2年的業(yè)績預(yù)期，估值上與英偉達(dá)相比仍有“泡沫”。

為了消化“泡沫”，寒武紀(jì)們則需要更高的業(yè)績預(yù)期，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廠商在AI基建的資本開支的力度還需增強(qiáng)。

不過，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)大廠加碼AI并上調(diào)資本開支力度，的確有可能發(fā)生。

12月23日，有外媒稱字節(jié)跳動計劃在2026年投入1600億元加碼AI，其中一半預(yù)算將用于AI芯片采購。若按照2025年500億美元的預(yù)估利潤計算，字節(jié)跳動2026年的AI投入將占2025年全年利潤的近一半。

在此消息發(fā)酵之后，寒武紀(jì)等GPU廠商的股價有所回暖。

妙投認(rèn)為，對于2026年，寒武紀(jì)為代表的GPU廠商的估值拔高，要靠預(yù)期驅(qū)動，即國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)大廠上修資本開支力度。投資者還需阿里、騰訊、百度等是否會上調(diào)資本開支力度，2026年GPU仍有超預(yù)期的可能。

液冷

液冷是AI算力時代確定性最高的高成長賽道之一，當(dāng)前正處于滲透率加速提升的產(chǎn)業(yè)爆發(fā)初期。

液冷技術(shù)通過液體介質(zhì)替代空氣散熱，具備更高的散熱能力。如：單相冷板液冷的散熱效率顯著優(yōu)于風(fēng)冷。隨著AI芯片（如英偉達(dá)GB300）熱流密度突破500W/cm2，傳統(tǒng)風(fēng)冷已無法滿足高功耗需求，液冷正在從“可選項”到“必選項”演進(jìn)。

據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)測，全球數(shù)據(jù)中心液冷的滲透率將從2024年的14%提升到2026年的31%。

液冷服務(wù)廠商仍是圍繞著大客戶的商業(yè)模式，類似于蘋果供應(yīng)鏈。

英偉達(dá)從GB200NVL72開始大規(guī)模應(yīng)用液冷，谷歌TPUv7p等也有望部署液冷。因此，資本市場更為關(guān)注已經(jīng)切入英偉達(dá)、谷歌等供應(yīng)鏈的液冷服務(wù)廠商。

然而，英偉達(dá)、谷歌的液冷供應(yīng)商模式并不相同。

英偉達(dá)的GB200/300等液冷系統(tǒng)就主要由維諦、臺達(dá)等長期合作的高端供應(yīng)商主導(dǎo)。而國內(nèi)廠商多以二級零部件或全鏈條方案商身份切入，如英維克、比亞迪電子等已進(jìn)入RVL/AVL推薦名錄。

這種“推薦名錄+ODM自由決策”模式，讓國內(nèi)二級廠“看得見大單，卻握不住長期大單”，訂單穩(wěn)定性不高。

對二級零部件廠來說，谷歌的液冷訂單會比英偉達(dá)“穩(wěn)得多”，更具確定性。谷歌會直接對接并制定液冷組件供應(yīng)商。

由于各廠商都會在2026年發(fā)力液冷方案，谷歌為了避免供應(yīng)與產(chǎn)能的沖突，很可能轉(zhuǎn)而開發(fā)在英偉達(dá)體系中份額較低的新液冷供應(yīng)商。

也就是說，谷歌會給國內(nèi)液冷供應(yīng)商帶來“意外之喜”。例如：英維克就已中標(biāo)谷歌數(shù)據(jù)中心項目，思泉新材超薄VC均熱板通過了谷歌認(rèn)證等。

在2026年液冷預(yù)期放量的背景下，妙投認(rèn)為，2026年能夠切入谷歌鏈的國內(nèi)液冷組件供應(yīng)商有望獲得估值拔高的機(jī)會。

另外，投資者還需切入谷歌訂單的供應(yīng)鏈預(yù)期是否被兌現(xiàn)。例如：英維克因切入谷歌供應(yīng)鏈，被資金追捧。在估值上，結(jié)合英維克的2027業(yè)績預(yù)期和估值，其市盈率達(dá)到了74.56，高于板塊平均水平。

證券簡稱

收盤價（12-26）

2024A歸母凈利潤（億元）

2025E歸母凈利潤（億元）

2026E歸母凈利潤（億元）

2027E歸母凈利潤（億元）

2024A市盈率

2025E市盈率

2026E市盈率

2027E市盈率

英維克

4.53

6.34

銀輪股份

7.84

9.97

31.7

飛龍股份

3.3

4.35

5.61

6.95

川環(huán)科技

2.03

2.39

3.07

3.73

祥鑫科技

3.59

3.66

5.06

6.7

溯聯(lián)股份

1.23

1.57

2.12

2.7

26.2

中鼎股份

17.9

高瀾股份

-0.5

0.65

1.19

1.88

申菱環(huán)境

1.16

2.24

3.53

4.95

科創(chuàng)新源

0.17

0.44

1.51

2.33

同飛股份

94.7

1.53

2.95

4.51

6

宏盛股份

0.49

1.02

1.98

3.2

奕東電子

76.5

-0.4

0.32

1.09

1.75

（數(shù)據(jù)來源：wind）

妙投認(rèn)為，其他估值不高的液冷供應(yīng)商，一旦切入谷歌等供應(yīng)鏈，在估值上便可獲得更高的彈性。投資者還需關(guān)注谷歌、英偉達(dá)液冷供應(yīng)鏈的變化。

光模塊（光芯片）

如果說，GPU負(fù)責(zé)計算，是算力；那么，光模塊負(fù)責(zé)傳輸，則是“運力”。

光模塊的性能直接決定了數(shù)據(jù)傳輸?shù)男屎头€(wěn)定性。一旦數(shù)據(jù)傳輸跟不上，就像高速路上堵了車，算力再強(qiáng)也白搭。

而光模塊的投資邏輯有2點：

1.產(chǎn)品技術(shù)迭代，比如:800G光模塊升級到1.6T光模塊帶來的傳輸速率提升；

2.下游需求增加，即谷歌、亞馬遜、Meta、微軟、BAT等云廠商用于數(shù)據(jù)中心建設(shè)的資本開支力度。

在A股光模塊企業(yè)中，“易中天”（新易盛、中際旭創(chuàng)、天孚通信）最具代表性，2025年以來分別上漲了450%、422%、231%，股價屢創(chuàng)新高。

這也同樣會讓投資者憂慮其“泡沫”。

從wind一致性預(yù)期來看，2027年中際旭創(chuàng)、天孚通信、新易盛的歸母凈利潤分別有望實現(xiàn)252.97億、38.73億、206.70億，對盈的市盈率為27.54、42.08、21.26。

妙投曾在““易中天”的“泡沫”炒到2027年”中表示，支撐“光模塊”的“高估值”來自預(yù)期差，比如：云廠商的資本開支上修、谷歌TPU芯片、網(wǎng)絡(luò)價格（Scaleup）帶來光模塊數(shù)量的提升等。

當(dāng)下，這些“超預(yù)期”的邏輯正在或已經(jīng)兌現(xiàn)。

也就是說，光模塊的業(yè)績預(yù)期已經(jīng)炒到了2027年了。不過，高盛等機(jī)構(gòu)仍看好光模塊，比如：高盛將中際旭創(chuàng)的目標(biāo)價提升至762元。

而妙投認(rèn)為，2026年驅(qū)動光模塊企業(yè)估值拔高仍需新的“敘事”或者利好事件。

投資者2026年可重點關(guān)注，北美的云廠商再次上修資本開支力度，光模塊速率向1.6T、硅光、OCS、CPO等新技術(shù)趨勢帶來的新機(jī)會。這些都將成為催化因素。

而光芯片是光組件、光模塊的最核心部件，其性能直接決定了信息傳輸速度和網(wǎng)絡(luò)可靠性，

光芯片的投資邏輯與光模塊大體相同，但多了一個國產(chǎn)替代的邏輯。

在市場格局方面，Broadcom、Lumentum、Coherent等歐美企業(yè)把控光芯片市場。根據(jù)ICC數(shù)據(jù)，25G光芯片海外廠商份額約75%，25G以上光芯片海外廠商份額約95%。

在800G、1.6T的高速率光模塊出貨激增的背景下，100G及以上光芯片需求旺盛，增長速率將遠(yuǎn)超中低速率光芯片。

Lumentum在25Q3電話會上表示，光芯片供需失衡已經(jīng)加劇，即便公司增加額外產(chǎn)能，仍然處于幾乎每天都要做分配決策的局面。目前相對客戶的總需求缺口已經(jīng)從上季度的20%上升到25%-30%。展望2026年，考慮到供需失衡，高端光芯片價格有望上漲。

妙投認(rèn)為，2026年如果有國內(nèi)光芯片企業(yè)在高端光芯片上有所突破，其估值彈性會高于光模塊。

PCB

我們平時用的手機(jī)、電腦、路由器、空調(diào)遙控器，里面都有一塊或幾塊綠色（也可能是其他顏色）的板子，那就是PCB（印制電路板）。

與傳統(tǒng)服務(wù)器相比，AI服務(wù)器對PCB在傳輸速率、層數(shù)、密度等方面要求顯著提升，推動技術(shù)路線向高多層板、HDI等高端品類集中。

這也催生出了PCB“量價齊升”的投資邏輯。

在“量”上，據(jù)Prismark預(yù)測，2024—2029年，AI相關(guān)18層及以上PCB板年均復(fù)合增長率為20.6%，遠(yuǎn)超PCB行業(yè)平均增速。

在“價”上，AI服務(wù)器單臺PCB價值量高達(dá)5000元，是傳統(tǒng)服務(wù)器的3倍以上。

隨著AI服務(wù)器的迭代，PCB/CCL在材料、工藝上的迭代升級，帶來新的價值增量。

比如：主流通用服務(wù)器已經(jīng)把覆銅板等級為M6，而AI服務(wù)器和400G/800G交換機(jī)中，M7和M8等級CCL（覆銅板）為主要使用材料。層數(shù)每上一個臺階、材料的升級，PCB 的“單平米價格”也會隨著提升。

英偉達(dá)預(yù)計Rubin GPU將于2026年下半年量產(chǎn)。

英偉達(dá)Vera Rubin架構(gòu)將采用正交背板（特殊設(shè)計的PCB）替代傳統(tǒng)銅纜。該背板采用三塊26層PCB或四塊26層PCB壓合而成，搭配M9樹脂基材、高階HVLP4銅箔與Q布（石英纖維布）的高端材料組合。

因此，正交背板有望于2026年放量，PCB及CCL等原材料環(huán)節(jié)也將迎來增長。

另外，英偉達(dá)第二代Rubin Ultra NVL576平臺計劃2027年下半年發(fā)布，其超高層PCB背板預(yù)計將采用M9+Q布或M9.5+Q布的材料進(jìn)行設(shè)計。此板材若得以采用，將為英偉達(dá)AI服務(wù)器PCB的需求量打開又一新的增長空間。

值得注意的是，2026年高端PCB產(chǎn)能的供給將保持緊張。據(jù)招商證券估算，國內(nèi)上市公司中能匹配AI需求的PCB有效產(chǎn)能供給約1200億元左右，而需求端預(yù)計在1500億元左右。

因此，妙投認(rèn)為，由于GPU架構(gòu)不斷迭代，2026年P(guān)CB行業(yè)的增長均有較強(qiáng)的增長預(yù)期。不過，2025年P(guān)CB企業(yè)同樣有較大的漲幅。

結(jié)合當(dāng)下部分PCB公司的業(yè)績預(yù)測和估值來看，我們可以發(fā)現(xiàn)不少PCB企業(yè)的市盈率接近甚至超過50倍，當(dāng)下處于高估的狀態(tài)，需要未來2年業(yè)績高增長進(jìn)行消化。

證券簡稱

市值（億）（12-31）

2024A歸母凈利潤（億元）

2025E歸母凈利潤（億元）

2026E歸母凈利潤（億元）

2027E歸母凈利潤（億元）

2024A市盈率

2025E市盈率

2026E市盈率

2027E市盈率

生益科技

1735

景旺電子

720

勝宏科技

2503

東山精密

1550

4931

滬電股份

1406

鵬鼎控股

1172

深南電路

1549

（數(shù)據(jù)來源：wind）

妙投認(rèn)為，若相關(guān)PCB企業(yè)也能按照2026年預(yù)期實現(xiàn)高增長，其估值仍有拔高的機(jī)會。2026年英偉達(dá)Rubin GPU量產(chǎn)，是影響相關(guān)PCB企業(yè)業(yè)績增長和估值拔高的重要因素，投資者還需密切關(guān)注。

說了這么多，如何給AI各板塊的主題投資的進(jìn)行排序呢？

妙投認(rèn)為，可按照投資的確定性，對AI各板塊從夯到拉分別進(jìn)行排序。

液冷行業(yè)增速較高，有可能出現(xiàn)切入谷歌鏈、英偉達(dá)鏈的“黑馬”，可以給到“夯”。GPU、光模塊、PCB增長的確定性高，但估值也高，需要超預(yù)期驅(qū)動估值拔高，可以給到“人上人”。因漲價、技術(shù)突破的預(yù)期，光芯片彈性會比光模塊高一些，可以給到“頂級”。

而2026年AI端側(cè)、AI應(yīng)用的確定性不高，需要出現(xiàn)新的催化事件。比如：新的爆款A(yù)I端側(cè)產(chǎn)品、新的爆款A(yù)I應(yīng)用發(fā)布等。一旦有催化事件，AI端側(cè)、AI應(yīng)用將具備較大的預(yù)期差和彈性。不過，目前只能給到“NPC”。

排名

各環(huán)節(jié)

液冷

頂級

光芯片

人上人

GPU、PCB、光模塊

NPC

AI端側(cè)、AI應(yīng)用

另外，宏觀環(huán)境寬松的預(yù)期，也會給AI算力為代表的科技板塊帶來流動性溢價。2026年美聯(lián)儲大概率會有2次降息，能為A股提升流動性，AI算力等高增長也會被市場給予更高的估值。

妙投認(rèn)為，2026年液冷、光芯片、GPU、PCB、光模塊等AI算力環(huán)節(jié)的企業(yè)大概率都有不同程度的業(yè)績增長。若有超預(yù)期的增長，相關(guān)企業(yè)在流動性寬松預(yù)期下可實現(xiàn)戴維斯雙擊。

總體而言，AI算力確定性高，且有超預(yù)期的可能，相對其他賽道更容易獲得超額收益，2026年仍值得關(guān)注。

*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

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