出品｜刻度財經(jīng)

海馬汽車前三季度營業(yè)總收入12.74億元，其中核心營業(yè)收入12.54億元。

海馬汽車與智行盒子聯(lián)合打造的INJOY系列實現(xiàn)量產(chǎn)并正式投放市場，目前在鄭州基地第三智能工廠生產(chǎn)。涵蓋大眾出行、政企服務、文旅休閑、社會福祉四大場景。

當海南的新能源出口藍圖徐徐展開，這家老牌車企成為行業(yè)關注的焦點。

《刻度財經(jīng)》研究海馬汽車2025年三季度財報發(fā)現(xiàn)，營收端呈現(xiàn)出強勁增長態(tài)勢，前三季度營業(yè)收入12.54億元，同比提升19.84%，第三季度營收5.98億元，增速更是飆升至33.03%，出口訂單的增加成為新驅(qū)動力。

圖源：海馬汽車2025年三季度報告

但盈利端卻遭遇滑鐵盧，前三季度歸母凈利潤虧損7443.71萬元，同比大幅下滑232.68%，扣非后虧損額進一步擴大至1.15億元。經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額-2.97億元，同比下滑285.54%。

這份財報不僅暴露了海馬汽車"增收不增利"的經(jīng)營痛點，更折射出其轉(zhuǎn)型過程中的深層困境，出口業(yè)務依賴低端燃油車的低價策略，新能源轉(zhuǎn)型步伐滯后于行業(yè)，氫能布局仍停留在示范運營階段，而政策紅利的兌現(xiàn)又存在時間差。

在海南新能源出口基地的建設浪潮中，海馬汽車若無法快速補齊技術(shù)短板、優(yōu)化業(yè)務結(jié)構(gòu)，恐將錯失政策賦能的機遇，最終淪為區(qū)域戰(zhàn)略中的"邊緣參與者"。

01營收虛增下的盈利塌陷

2025年三季度財報顯示，海馬汽車前三季度營業(yè)總收入12.74億元，其中核心營業(yè)收入12.54億元。

第三季度營收5.98億元，較上年同期的4.50億元增長33.03%，創(chuàng)下年內(nèi)季度增速新高，深入拆解財務數(shù)據(jù)便會發(fā)現(xiàn)，這份增長更像是"紙面繁榮"，盈利端的全面塌陷暴露了業(yè)務基本面的脆弱。

海馬汽車前三季度銷售毛利率僅為6.47%，銷售凈利率更是低至-12.71%，較半年度的盈利改善趨勢出現(xiàn)明顯逆轉(zhuǎn)。

前三季度公司營業(yè)利潤虧損1.84億元，利潤總額虧損1.52億元，凈利潤虧損1.59億元，歸母凈利潤虧損7443.71萬元，較上年同期的盈利5612.83萬元由盈轉(zhuǎn)虧，降幅高達232.68%。

2025年上半年歸母凈利潤虧損7451.91萬元，2024年全年虧損超2億元，連續(xù)多年的虧損已導致公司歸母所有者權(quán)益從2020年末的25.3億元萎縮至2025年三季度末的16.81億元，五年間縮水33.56%。

圖源：海馬汽車2025年半年度報告

海馬汽車74.53%的營收來自境外銷售，但出口產(chǎn)品以中低端燃油車和入門級新能源車型為主，2025年中國汽車出口均價已降至1.7萬美元，而海馬汽車出口車型均價更低，低價策略雖然拉動了銷量，在一定程度上侵蝕了毛利空間。

同時，費用端的壓力并未隨營收增長同步優(yōu)化，前三季度營業(yè)總成本高達14.80億元，管理費用雖有下降但仍維持在較高水平，即便研發(fā)費用同比減少36.76%，仍難以覆蓋營收增長帶來的成本壓力。

圖源：海馬汽車2025年三季度報告

截至2025年三季度末，總資產(chǎn)降至49.93億元，同比減少10.53%，短期借款減少44.51%，這種"以收縮換安全"的模式雖暫時優(yōu)化了負債結(jié)構(gòu)，但也犧牲了未來的增長潛力。

圖源：海馬汽車2025年三季度報告

作為海南目前唯一擁有新能源乘用車生產(chǎn)資質(zhì)的企業(yè)，海馬汽車處于極為特殊的位置。2025年12月18日，海南自貿(mào)港將啟動全島封關運作。 對于海馬汽車而言，這一政策紅利可能是其最大的潛在價值所在。

封關運作后，海南自貿(mào)港的"加工增值政策"將讓海馬汽車受益。

02業(yè)務空心化與競爭邊緣化

海馬汽車的困境，本質(zhì)是行業(yè)向新能源、智能化轉(zhuǎn)型浪潮中，業(yè)務布局滯后、產(chǎn)品競爭力不足導致的新挑戰(zhàn)。

業(yè)務結(jié)構(gòu)上，公司高度依賴汽車制造單一板塊，2025年上半年汽車制造業(yè)務營收6.12億元，占總營收的93.47%；金融服務、租賃等其他業(yè)務營收僅4280.49萬元，業(yè)務結(jié)構(gòu)單一導致抗風險能力薄弱。

圖源：海馬汽車2025年半年度報告

出口雖被視為核心增長引擎，已進入埃及、智利、菲律賓等20多個國家和地區(qū)，在"一帶一路"沿線布局KD工廠，2025年上半年境外銷售營收4.88億元、占比74.53%，但增長可持續(xù)性存疑。

新能源出口領域，比亞迪憑借海豹、元PLUS等車型暢銷歐洲、東南亞，2025年1-11月新能源出口突破60萬輛，海馬汽車則局限于東南亞、非洲等低端市場，產(chǎn)品競爭力與品牌影響力難以抗衡。

海馬汽車在國內(nèi)市場的存在感極低，業(yè)務空心化的另一核心表現(xiàn)是研發(fā)投入不足與技術(shù)儲備薄弱。

2025年上半年研發(fā)投入僅3491.10萬元，同比減少52.33%；前三季度研發(fā)費用同比進一步下降36.76%，研發(fā)投入占營收比例不足3%，遠低于行業(yè)平均6%的水平。

圖源：海馬汽車2025年半年度報告

2021年至2024年，公司研發(fā)費用分別為2.46億元、2.35億元、2.12億元和1.69億元，已連續(xù)四年下降。

03海馬汽車的信任赤字

海馬汽車的轉(zhuǎn)型困境，不僅源于業(yè)務與技術(shù)滯后，更源于長期積累的品牌信任赤字與低效營銷戰(zhàn)略。

2014年，公司因與檢測機構(gòu)勾結(jié)、篡改發(fā)動機數(shù)據(jù)進行油耗造假被3·15晚會曝光，成為品牌形象的"永久污點"。盡管事后開展內(nèi)部整頓，但未從根本上重塑質(zhì)量管理體系，也未能通過持續(xù)技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)品升級修復口碑。反觀同樣曾因質(zhì)量問題被3·15曝光的江淮汽車，通過引入德國VDA質(zhì)量管理體系、聚焦新能源商用車細分市場，逐步實現(xiàn)品牌復蘇，而海馬汽車后續(xù)錯失多次轉(zhuǎn)型機遇，品牌影響力持續(xù)下滑。

當前，國內(nèi)市場終端銷量持續(xù)萎縮，出口市場雖有增長，但依賴低價策略和政策支持，品牌溢價能力極弱，消費者對產(chǎn)品質(zhì)量信任度不足。

這種信任赤字讓公司陷入"低價、低利潤、低研發(fā)、低質(zhì)量"的惡性循環(huán)，難以跳出低端競爭泥潭。

截至2025年三季度，7X-H氫能車仍未實現(xiàn)商業(yè)化銷售，示范運營車輛主要依賴政府補貼和關聯(lián)方采購，市場化程度極低。

這種"重概念、輕落地"的營銷模式，既浪費有限資源，又引發(fā)市場"蹭熱點"質(zhì)疑，進一步損害品牌信譽。

燃油車時代，曾憑借福美來、海馬3等車型占據(jù)一定市場份額，卻未及時布局SUV市場，錯失2015-2018年SUV紅利期；新能源崛起初期，選擇與小鵬汽車合作代工，短期獲利卻錯失自主研發(fā)核心技術(shù)的最佳時機。

海馬汽車前身是海南汽車沖壓件廠，而后更名為海南汽車制造廠。1990年，第一款整車HMC6470填補了海南汽車生產(chǎn)的空白。

圖源：海馬汽車官網(wǎng)

1992年，海南汽車制造廠與日本馬自達合資成立海南馬自達，HMC6470旅行車同步上市。

合作初期，該廠無全國生產(chǎn)資質(zhì)，車型僅能在海南省內(nèi)銷售。1997年，海南汽車制造廠并入一汽集團后，資質(zhì)問題解決，雙方重啟合作。2001年雙方推出的普力馬MPV大熱，2002年福美來讓馬自達知名度大增。

隨后，馬自達轉(zhuǎn)而與一汽、長安深度合作，雙方于2006年合作到期后最終分道揚鑣。與此同時，海南汽車制造廠慢慢轉(zhuǎn)型做自主品牌，更名為海馬汽車。

氫能成為行業(yè)熱點后，又將重心轉(zhuǎn)向氫能布局，但在氫燃料電池技術(shù)、加氫基礎設施等關鍵領域缺乏自主創(chuàng)新能力，過度依賴與豐田的合作，導致商業(yè)化進程緩慢。

作為海南自貿(mào)港本土車企，海馬汽車充分享受了海南建設"氫能島"和新能源出口基地的政策紅利，獲得示范運營、稅收優(yōu)惠等多項支持。

但這種依賴也暗藏風險，一旦相關政策調(diào)整或支持力度減弱，業(yè)務發(fā)展將面臨更大壓力。相比之下，奇瑞、比亞迪等企業(yè)既借助政策紅利，又通過構(gòu)建全球化研發(fā)體系和市場網(wǎng)絡，實現(xiàn)了從政策依賴向市場驅(qū)動的轉(zhuǎn)型。

在汽車行業(yè)全面向新能源、智能化轉(zhuǎn)型的關鍵時期，海馬汽車雖靠出口實現(xiàn)營收增長，想要擺脫困境，僅靠政策紅利和概念營銷遠遠不夠，當務之急是摒棄"短視思維"，加大核心技術(shù)研發(fā)投入，提升產(chǎn)品競爭力和品牌溢價能力。

通過穩(wěn)定的產(chǎn)品質(zhì)量和持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新贏回消費者認可。否則，在日益激烈的行業(yè)競爭中，這家曾經(jīng)的自主車企代表，或?qū)氐诇S為新能源時代的"邊緣玩家"。