《電鰻財經》電鰻號/文

2025年12月26日，舟山晨光電機股份有限公司(以下簡稱晨光電機)北交所IPO完成了對第二輪問詢的回復，并將在2026年1月5日召開的審議會議上進行審議。招股書顯示，晨光電機專業(yè)從事微特電機的研發(fā)、生產和銷售，產品主要應用于以吸塵器為主的清潔電器領域。

《電鰻財經》注意到，報告期內，晨光電機的產能利用率不高，并在2025年1-6月份出現了大幅下降。該公司在回復交易所問詢時對產能利用率的表述與其披露的財務數據似乎相悖。此外，報告期內，晨光電機的應收賬款出現激增，且主要客戶變化較大，其業(yè)績增長的真實性及未來的可持續(xù)性遭兩次問詢。

產能利用率不高且與同行差異大 新募產能如何消化?

此次IPO，晨光電機計劃募集資金3.99億元，其中3.7億元用于高速電機、控制系統(tǒng)及電池包擴能建設項目，0.29億元用于研發(fā)中心建設項目。

由此可見，晨光電機募資的“高速電機、控制系統(tǒng)及電池包擴能建設項目”占當期總募集資金的93%，該項目位于浙江省舟山市岱山經濟開發(fā)區(qū)徐福大道與德馨路交叉口。項目為新建廠區(qū)，廠區(qū)占地約51.19畝。項目將建設廠房、倉庫以及其他配套設施，購置先進生產設備，引進專業(yè)人才，加強人員技能培訓，擴大公司微特電機產品生產能力，提高自動化水平，提高公司盈利能力，滿足市場需求。項目建成達產后，可實現年產1,200萬套永磁無刷電機及系統(tǒng)、720萬套 PMDC永磁有刷電機、1,800萬套 AC串激電機和96萬套電池包的生產能力。

據晨光電機披露，2024年度，公司微特電機產量為3,239.75萬臺、產能利用率為83.49%，現有產能已難以滿足市場與客戶迅速增長的需求，產能瓶頸已成為阻礙公司業(yè)務規(guī)模增長和制約公司盈利能力提升的重要因素。該項目建成后將實現年產1,200萬套永磁無刷電機及系統(tǒng)、720萬套 PMDC永磁有刷電機、1,800萬套AC串激電機和96萬套電池包的生產能力，將大幅提高公司微特電機的生產能力，從而滿足微特電機行業(yè)快速增長的需求。

事實上，晨光電機的產能利用率并沒有那么“堅挺”。從2022年至2024年以及2025年1-6月份(以下簡稱報告期)，該公司的產能利用率分別為63.10%、85.89%、83.49%和76.76%。

此外，晨光電機的存貨中庫存商品占比較高，位列第二高，報告期內，庫存商品占存貨的比例分別為20.99%、11.8%、23.59%和21.66%。

對于晨光電機此次IPO募資的合理性，交易所在兩輪問詢都提出問詢。晨光電機在回復第一輪問詢中披露，公司產能利用率總體處于同行業(yè)可比公司的合理區(qū)間內，與同行業(yè)可比公司均值接近，不存在重大差異。不同公司產能利用率及波動趨勢存在一定差異，主要系特定期間產能增長與訂單錯配導致產能利用率階段性波動。

晨光電機還披露，經公開信息查詢，2024年三協電機產量增長，但因購置新設備使產能增長較快，產能利用率有所下降;奧立思特2023年因當年新增產能，產能利用率有所下降，相關情況與公司情形類似。綜上所述，自2023年以來公司產能利用率階段性下滑并非產量下滑所致。公司產能利用率波動符合產能擴張期產能提前布局、產量爬坡上升的客觀規(guī)律，且與同處產能擴張期的同行業(yè)可比公司產能利用率變動情況一致。

然而，上述數據透露出來的情況似乎與晨光電機的描述相悖。首先，在晨光電機選擇的三家可比公司中有兩家沒有2025年1-6月份的數據，有一家沒有2024年和2025年1-6月份的數據;其次，晨光電機稱“公司產能利用率總體處于同行業(yè)可比公司的合理區(qū)間內”，然而當可比公司的產能利用率均值從2022年的77.07%增長到2023年的79.11%時，晨光電機的產能利用率從63.1%增長至85.89%，也就是說，當可比公司均值增長兩百分點時，晨光電機增長超過20個百分點。二者的增長差距不像是在合理區(qū)間內。

應收賬款激增 主要客戶變化大 業(yè)績增長能否持續(xù)?

報告期內，晨光電機實現營業(yè)收入分別為4.95億元、7.12億元、8.26億元和4.37億元，同期歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為5827.3億元、9933.1億元、7862.6億元和4323.5億元，同期經營活動產生的現金流量凈額分別為7968.4億元、1.57億元、6612.3億元和2371.5億元。

晨光電機在招股書中表示，隨著公司業(yè)務規(guī)模的不斷擴大，公司應收賬款呈上升趨勢。報告期各期末，該公司應收賬款賬面價值分別為15,251.78萬元、18,858.75萬元、30,058.47萬元和29,136.77萬元，占當期末流動資產的比例分別為41.88%、38.80%、48.78%和47.94%。

由此可見，報告期內，晨光電機的應收賬款出現了大幅增加，截至2025年6月30日，該公司的應收賬款余額幾乎占到流動資產一半。而且，該公司的應收賬款周轉率大多情況下落后于同行可比公司均值。

報告期內，晨光電機的應收賬款周轉率分別為2.94次/年、3.89次/年、3.14次/年和2.75次/年，同期可比公司均值分別為3.4次/年、3.8次/年、3.86次/年和3.66次/年。

另外，值得注意的是，晨光電機的流動性比率也遠落后于同行可比公司。報告期內，該公司的流動比率分別為1.73次/年、1.71次/年、1.54次/年和1.60次/年，同期可比公司的流動比率均值分別為3.32次/年、2.88次/年、2.91次/年和3.04次/年。

報告期內，晨光電機的速動比率分別為1.51次/年、1.59次/年、1.37次/年和1.41次/年，同期可比公司的速動比率均值分別為2.87次/年、2.5次/年、2.39次/年和2.5次/年。

由此可見，晨光電機的流動比率和速動比率都低于同行可比公司均值。

事實上，晨光電機未來業(yè)績增長的可持續(xù)性令人擔憂。報告期內，該公司的前五大客戶變化較大。在2025年1-6月份，該公司的前五大客戶按大小順序分別為凱特立、石頭科技、德爾瑪、愛普電器和春菊電器;而在2024年，前述的五大客戶中僅凱特立出現在前五大之列;在2023年的五大客戶中，與2025年1-6月份相比，也僅有凱特立位列第二。

報告期內，晨光電機的前五大客戶變化較大，會不會影響該公司未來業(yè)績增長的可持續(xù)性?事實上，在兩輪問詢中，交易所對晨光電機的業(yè)績增長可持續(xù)性均提出問詢。