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“這是價值事務(wù)所的第2044篇原創(chuàng)文章”

還記得所長此前在中國中免的文章中講了啥么？（PS：沒讀過的朋友可以在后臺消息對話框輸入“中國中免”查看研究合集）

咱們國內(nèi)的高凈值人群，但凡稍微有點錢的，資產(chǎn)基本要么在房子上，要么在股市里，他們的財富很大程度上會受到資本市場的影響，資本市場的風(fēng)向會大大影響他們的消費情緒。因此，對于中免這樣的企業(yè)，只要來一個大點的牛市，業(yè)績立馬回來，而后哪怕市場依然走熊，但只要不像這次這樣跌幅這么深這么長，影響都不會太大的。

因此，關(guān)于中免以及很多大消費企業(yè)最近的業(yè)績，所長就四個字送給大家：不看也罷！

中免如此，愛爾眼科、通策醫(yī)療、華韓股份等同高端消費緊密掛鉤的消費醫(yī)療同樣如此。

現(xiàn)如今，上證最高都突破4000點了，可愛爾這樣的企業(yè)竟然2025年一整年是大陰線，算上之前的四根已經(jīng)五連陰了，這真的不說是天上掉鉆石，也至少是天上掉黃金。

為啥這么說？

因為愛爾的邏輯一如既往的順，雖然這幾年大消費整體業(yè)績承壓，可愛爾的業(yè)績一直都很堅挺，甚至在這幾年經(jīng)濟不佳的大環(huán)境下，整體的競爭力還越來越強，邏輯越來越順，整體格局越來越大，如果要所長講一家國內(nèi)最偉大的民營醫(yī)院，就目前的情況來看絕對是愛爾眼科。

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看看現(xiàn)在資本市場的紅火，再看看趴在地上的愛爾，考慮一下人家的長期大邏輯，你說是不是天上掉黃金？

01

價值事務(wù)所

產(chǎn)業(yè)鏈絕對王者

愛爾應(yīng)該都不需要所長多說了，《價值事務(wù)所》的老熟人，不算這篇文章之前都追蹤了15篇，況且它真的是非常知名的眼科醫(yī)院，基本上每個城市都有，可以說是少有的真全國連鎖，因此業(yè)內(nèi)一直有“愛爾之下無老二”的說法。

愛爾在眼科行業(yè)強到了什么地步，其實看一些眼科器械企業(yè)的業(yè)績就可以看出來，典型如做OK鏡的歐普康視和愛博醫(yī)療。

由于歐普得罪了愛爾，近幾年業(yè)績一直很emo，而愛博同愛爾關(guān)系好，在愛爾的幫助下，愛博的OK鏡一上市就起飛，迅速成為驅(qū)動公司業(yè)績增長的核心動力，在2023年發(fā)力前，隱形眼鏡業(yè)務(wù)的營收占比已達到近30%。下圖是愛博2017-2019的業(yè)績構(gòu)成情況，OK鏡是2019年上市的產(chǎn)品，那時候主要的業(yè)績來源基本只有人工晶體，可見后來其OK鏡爆發(fā)有多猛。

這幾年哪怕大環(huán)境不好，哪怕OK鏡內(nèi)卷嚴重，老大哥歐普康視業(yè)績都負增長了（利潤已經(jīng)負增長兩年，營收勉強持平），愛博的OK鏡這幾年的表現(xiàn)還是可圈可點，2025H1依然實現(xiàn)1.19 億收入，同比增長 5.63%。

此外，不說愛博，海外企業(yè)STAAR也可以說是愛爾一手捧起來的，因為愛爾對前沿技術(shù)的追蹤是一眾同行中最緊密的，幾乎所有的眼科創(chuàng)新藥/醫(yī)療器械、術(shù)式都是愛爾率先引進并實施的，STAAR的獨家產(chǎn)品ICL（有晶體眼人工晶體）正是靠愛爾在國內(nèi)發(fā)揚光大的。

在愛爾引進ICL前，STAAR的業(yè)績一直不溫不火，中國地區(qū)幾乎可以說同其沒關(guān)系，而在愛爾發(fā)力后，STAAR的業(yè)績一路狂飆，現(xiàn)如今中國已經(jīng)成了其最大的營收來源及業(yè)績增長來源。

2021-2024 年，STAAR在中國的銷售額分別為 1.07 億、1.47 億、1.85 億、1.61 億美元，2023年中國市場營收在總營收的占比一度高達57.6%，哪怕2024掉了點，由于國內(nèi)消費疲軟的影響有些許下滑，在其總營收的占比也是過了半的。

所以，明白了吧，愛爾眼科在眼科領(lǐng)域牛叉到了一個怎樣的地步。

它想捧誰，誰就能被捧起來，眼科領(lǐng)域的藥品、器械企業(yè)沒有一個不是求著和愛爾合作的，被愛爾踢出局的歐普康視想要掰回一局，也只有靠自己去建立終端醫(yī)療門診渠道，但有一說一，歐普的長處不在這里，很難做得多好。

很多時候，我們要認識一件東西的好，光說他有多好多好其實很難有清晰的認知，更多還是靠對比或者通過其他的東西來認識。

比如我們要評判一個員工是不是好員工，往往會和部門中其他人對比，或者同前員工、隔壁部門的、其他公司同樣職位的進行對比。

我們要評判一個人如何，往往會通過他周邊關(guān)系比較緊密的其他人來判斷。

我們要判斷一道菜好不好吃、好吃到什么程度，往往會和其他菜進行對比，沒有xxx好吃、沒有昨天吃的好吃、比我之前吃的都好吃……

此前所長講愛爾眼科更多是講他的一些數(shù)據(jù)以及實力，但這么去認知可能還是差了點意思。

今天所長講了愛博、歐普、STAAR的案例，相信大家對愛爾在國內(nèi)眼科醫(yī)院領(lǐng)域的實力應(yīng)該會多幾分認知。

愛爾可以說是整個眼科產(chǎn)業(yè)內(nèi)絕對的寡頭。

其實國內(nèi)眼科醫(yī)院上市企業(yè)也有幾家了，除了愛爾還有華夏眼科、何氏眼科、普瑞眼科，看看愛爾和同行們的差距，隨著時間增加，利潤絕對值差距越來越大，這幾年別的同行都不行了，但愛爾卻還在增長！

所以，沒有對比沒有傷害，看了其他同行，看了產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)其他企業(yè)對愛爾的依賴，大家應(yīng)該就明白愛爾到底有多厲害。

這樣的愛爾，現(xiàn)如今這個估值，難道不值得你看么？

接下來所長要告訴大家的是，現(xiàn)如今的愛爾其實才剛剛開始，未來是超級星辰大海。

02

價值事務(wù)所

愛爾的星辰大海

在說愛爾的星辰大海前，我們需要先扒一下愛爾目前的實力，然后再看看這些實力還能有什么用途。

在此前的很多文章和視頻中所長都會講，上市企業(yè)的財報是最值得看的，因為公司會在財報中把自認為自己很牛叉的地方都寫出來，一定要是公司自己寫的，他們才會真的重視+利用，市場認可的但公司不認為重要的可能會被發(fā)掘出來，但估計都是很久之后的事情了。

愛爾在最近的2025半年報中將自己最核心的優(yōu)勢列為：分級連鎖、全球資源，至于后面的3-8，其實就是1、2的延展或者前提，不講也罷。

這兩大核心優(yōu)勢其實非常牛叉。首先分級連鎖，其實國家一直都在大力推分級診療，一直推不動，因為醫(yī)院各有各的小心思，這么多民營也都想按照這個模式去做醫(yī)院，但真正做到了且做好的只有愛爾眼科，為啥會如此？其實這和管理體系、醫(yī)教研平臺等愛爾后續(xù)描述的優(yōu)勢也撇不清關(guān)系。

分級連鎖是指上級醫(yī)院可對下級醫(yī)院進行技術(shù)支持，下級醫(yī)院/門診又能像觸手一樣到處抓潛在患者，同時還可以有學(xué)科專家進行巡診。

截至2025 年6 月30日，愛爾境內(nèi)有醫(yī)院 355 家，門診部 240 家。愛爾也表示，“隨著醫(yī)療網(wǎng)絡(luò)規(guī)模不斷擴大，分級連鎖優(yōu)勢和規(guī)模效應(yīng)得到了進一步顯現(xiàn)?！?/p>

能把分級連鎖做好，能讓醫(yī)生愿意往小醫(yī)院/小門診走，能讓專家愿意去巡診，能讓上級醫(yī)院真的給下級提供支持，下級醫(yī)院真的全心全意為上級輸送患者，有一說一，這非常不容易。

所長就拿前東家舉例子，都不說那些同為公立醫(yī)院的兄弟醫(yī)院了，就連完全屬于前東家的一些站點其實都很難實現(xiàn)分級聯(lián)動。首先，總部的很多員工是不愿意去站上的，因為業(yè)績會差很多，薪水會少很多，離“權(quán)力中心”遠了，提拔的空間基本也沒有。而且一般站上都比較遠，所長的科室當年都是輪流去站上，你去半年然后換他去半年。

那些個站壓根沒見給醫(yī)院輸送啥病人，醫(yī)院也并沒有給站上提供什么技術(shù)支持。

懂了吧，為啥所長講能把分級做好的一定也是管理體系、醫(yī)教研平臺等同時做得好的。

醫(yī)教研平臺做得好，才可能做到充分的人才輸送，才可以讓醫(yī)生有職稱晉升以及不斷去追求更高科研成果的可能，才能留住真正的人才；管理體系做得好，利益分配、獎懲制度才合理，才能夠讓員工到各個地方去，并誠心為公司服務(wù)，同時能留住他們。

要做成一個優(yōu)秀的醫(yī)院，優(yōu)秀的管理體系、成功的醫(yī)教研平臺一定是必不可少的。

國內(nèi)目前有且僅有愛爾眼科實現(xiàn)了全國范圍內(nèi)的分級診療制度，也是遵循這個制度的企業(yè)中做得最好的。大家想想看，愛爾具備這樣的能力，是不是可以不單單只做眼科醫(yī)院？

它完全可以通過并購橫向發(fā)展切入其他?？粕趸蛘呷漆t(yī)院，不要覺得不可能，其實很多醫(yī)院就是靠并購起來的，比如海吉亞、固生堂等等，他們并購之所以能成功，核心就在于管理能力和醫(yī)教研平臺還不錯，可以給并購標的賦能。

現(xiàn)如今，愛爾的眼光還更多在眼科上，確實眼科還有很多事情可以做，國內(nèi)的醫(yī)院還并沒有飽和，海外也還有很大的空間，但所長這里也可以做一個大膽的預(yù)言，做到一定程度，愛爾幾乎板上釘釘?shù)貢蚱渌麑？苹蛘呷漆t(yī)院延伸，這就好比美的、格力、海爾把自己起家的細分電器做到一定程度就幾乎必然會向其他品類擴張一樣。

能力擺在這里，可以做，為什么不做？

另外，愛爾擁有香港亞洲醫(yī)療、美國 MING WANG 眼科中心、歐洲Clínica Baviera.S.A、東南亞 ISEC Healthcare Ltd.等領(lǐng)先的海外眼科機構(gòu)。截至 2025H1，境外已布局 169 家眼科中心及診所，正是這遍布全球的資源，遍布全球的豪華朋友圈，使得愛爾對前沿技術(shù)的追蹤是一眾同行中最緊密的，幾乎所有的眼科創(chuàng)新藥/醫(yī)療器械、術(shù)式都是愛爾率先引進并實施的。

這是愛爾眼科能永續(xù)性增長且能遠超GDP永續(xù)性增速一個非常關(guān)鍵的點，前文提到的STAAR的案例正是愛爾鏈接全球資源、引進創(chuàng)新產(chǎn)品/術(shù)式的一環(huán)。

而愛爾眼科有這樣厲害的全球資源，除了能給眼科醫(yī)院這個主業(yè)賦能，還能不能干點別的呢？

一個典型的例子，成為華東醫(yī)藥行不行？

還記得所長此前怎么講華東的么？

華東最厲害的就是銷售和資源鏈接能力，他的研發(fā)就是一坨屎，但由于有銷售能力、知道好東西在哪里、又有錢可以引進，很快華東的創(chuàng)新藥管線就被買買買+合作推進了全國前十，醫(yī)美更是一舉坐上了全國老大的位置。

同愛爾相比，有一說一，華東的銷售和資源鏈接能力是小巫見大巫，華東可以，那愛爾憑什么不行？畢竟愛爾直接掌控了終端，既然有終端渠道，完全也可以售賣自營產(chǎn)品，現(xiàn)如今永輝超市、盒馬、山姆都在干什么？是不是都在加大推自營產(chǎn)品的力度？也正是因為他們掌控了終端，流量夠大，各大廠家也樂意用貼牌的方式在他們的渠道同大家見面。

比如下圖這個盒馬自營的茶葉，真正的生產(chǎn)廠家其實是江蘇優(yōu)抗力健康產(chǎn)業(yè)公司。

那愛爾也完全可以同這些全球資源鏈接，然后用共同研發(fā)或者共同推進的方式拿到相應(yīng)產(chǎn)品的銷售權(quán)益，在國內(nèi)乃至全球銷售，并且打愛爾自己的品牌。

早期可以通過鏈接關(guān)鍵資源的方式，后續(xù)通過鏈接將自己的研發(fā)短板和相應(yīng)能力補齊后，也完全可以一邊自己干一邊對外合作，成為一個創(chuàng)新藥械+醫(yī)院全產(chǎn)業(yè)鏈一條龍企業(yè)。別覺得不可能，其實現(xiàn)如今愛爾正在這么干，愛爾也有一些院內(nèi)制劑對不對，一開始只是院內(nèi)制劑，后面慢慢就會變成通用制劑。做醫(yī)美的華韓股份也在對愛美客的產(chǎn)品進行貼牌，美名其曰聯(lián)合研發(fā)，其實就是貼牌。

嗯，后面這樣的情況一定會越來越多。

所以，站在這個角度看，愛博醫(yī)療未來最大的對手或許會是愛爾眼科哦。

同大家講這個，一部分原因是想讓讓大家知道未來愛爾的路很廣，星辰大?，F(xiàn)如今才小荷才露尖尖角，另一部分也是為了培養(yǎng)大家看未來的能力。

很多人覺得未來是不可預(yù)測的，但如果你有了這樣看企業(yè)、看問題的眼光，未來就變得可預(yù)測了。

在一個產(chǎn)業(yè)鏈中，只要你成了非常厲害甚至不可或缺的一環(huán)，甭管你是上游、中游還是下游，你都可以擁有一定的產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)，而后逐步整合產(chǎn)業(yè)鏈資源進行全產(chǎn)業(yè)鏈延伸。

我們一直講的藥明康德就是這么干的，此前追蹤過多次的國瓷材料也是這么成長起來的，國瓷是上游，藥明是中游，今天講的愛爾是下游。

很多人覺得投資投的是商業(yè)模式，只要商業(yè)模式好就萬事大吉了。曾經(jīng)的所長也是這么覺得的，但看的企業(yè)越多、看的歷史越多、見的人的興衰越多，你就越會明白這是錯的，再好的商業(yè)模式也是會變的，投資其實投的是對未來的洞察，而未來是在不斷動態(tài)變化的。

“動態(tài)變化”四個字是關(guān)鍵，動態(tài)的意思就是非線性，我們看到了一個果，一定要知道這個果背后有與之相對的因，而這個因也可以產(chǎn)生其他果，其他果又可以成為其他因，如此層層含攝，以至無窮。

很多事情我們之所以覺得是偶然、覺得莫名其妙摸不著頭腦，其實只是因為我們的視界不夠開闊、精微，說不出、理不清事情背后的因果線索，或者只能看到其中很小的一部分罷了。

投資其實并不容易，因為任何一個未來都牽扯無數(shù)的因果，所長給大家的推演其實也只是因果鏈條中的一部分，但所長的不同之處在于，可以告訴大家因果并不是單線的、簡單機械對應(yīng)的關(guān)系，而是無數(shù)因因果果前后相續(xù)、相互交織、互為緣起的一張遍在的網(wǎng)。

而市場上絕大多數(shù)博主和分析師只會告訴你簡單的因為所以。

03

價值事務(wù)所

從賦能愛博醫(yī)療、STAAR 等企業(yè)的案例來看，愛爾已掌握了產(chǎn)業(yè)鏈核心話語權(quán)，是真真切切的眼科領(lǐng)域絕對寡頭，其分級連鎖模式落地見效，全球資源整合能力領(lǐng)先同行，不僅行業(yè)寡頭地位穩(wěn)固，也打開了更廣闊的跨界延伸空間，未來橫向切入多?？?、縱向延伸至藥械自營的潛力都非常巨大。

現(xiàn)如今上證已突破 4000 點，但愛爾眼科至今還在多連陰，估值處于近幾年時的絕對低位。還是那句老生常談的老話，短期波動不改長期價值，在消費醫(yī)療需求復(fù)蘇與自身能力邊界持續(xù)拓寬的雙重驅(qū)動下，愛爾眼科在資本市場的表現(xiàn)可以說還沒有開始……

所以，現(xiàn)如今的愛爾，確定不要關(guān)注一下么？

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