“研發(fā)領(lǐng)先+軟硬件一體化+商業(yè)閉環(huán)”，未來(lái)的天數(shù)智芯，將是AI時(shí)代的“硬通貨”，或?qū)⑴艹龀~Alpha。

??懂財(cái)?shù)鄢銎?· 作者｜嘉逸

全球AI巔峰競(jìng)賽，算力為王，“中國(guó)芯”加速突圍。

摩爾線程、沐曦股份相繼登陸科創(chuàng)板，首日漲幅分別達(dá)到425.46%、692.95%，被稱為“摩王”、“沐王”。

近期，好消息再度傳出，天數(shù)智芯通過(guò)港交所聆訊，已正式開(kāi)始招股，預(yù)計(jì)將于2026年1月8日上市，將填補(bǔ)港股通用GPU核心資產(chǎn)的空白。

天數(shù)智芯，是中國(guó)通用GPU量產(chǎn)標(biāo)桿。它率先突破“卡脖子”難題，憑借國(guó)內(nèi)首創(chuàng)的7nm先進(jìn)工藝，量產(chǎn)了推理、訓(xùn)練通用GPU芯片，并形成了“研發(fā)領(lǐng)先+軟硬件一體化+商業(yè)閉環(huán)”的飛輪效應(yīng)。

據(jù)弗若斯特沙利文測(cè)算，按去年?duì)I收規(guī)模，天數(shù)智芯市占率位居國(guó)內(nèi)通用GPU第五，國(guó)產(chǎn)第三。

但，明珠蒙塵，其真實(shí)價(jià)值卻未體現(xiàn)。按招股價(jià)計(jì)算，其市值為367.74億港元，約合人民幣331.27億元，去年?duì)I收5.4億元，對(duì)應(yīng)PS（市銷率）約61.35倍。

與之對(duì)比，摩爾線程、沐曦股份上市首日的PS分別為644.41倍、446.89倍。

說(shuō)明：PS=估值（或上市首日市值）/2024年?duì)I收。數(shù)據(jù)僅供參考分析，不構(gòu)成投資建議。

顯然，天數(shù)智芯遠(yuǎn)遠(yuǎn)被低估了。

若成功IPO，其PS可直接對(duì)標(biāo)摩爾線程、沐曦股份，再疊加港股“打折”等多種因素，粗略估算，其市值可能會(huì)達(dá)到千億人民幣規(guī)模。

AI，已經(jīng)成為時(shí)代新引擎。通用GPU，未來(lái)必將是“硬通貨”。

可以預(yù)見(jiàn)，上市后的天數(shù)智芯，有望繪制出更陡峭、更長(zhǎng)牛的價(jià)值曲線。

1 ｜ 突破“卡脖子”，中國(guó)通用GPU量產(chǎn)“標(biāo)桿”崛起

AI跨越落地鴻溝，正重塑中國(guó)的千行百業(yè)。

醫(yī)療健康領(lǐng)域，AI智能體已能精準(zhǔn)完成預(yù)問(wèn)診，以及輔助醫(yī)生臨床診斷。制造業(yè)一線，AI工具和AI應(yīng)用正“解放”一線工人，他們不用再冒著生命危險(xiǎn)去檢修生產(chǎn)設(shè)備。交通出行場(chǎng)景，L3級(jí)自動(dòng)駕駛已獲準(zhǔn)入許可，Robotaxi（無(wú)人出租車）正越來(lái)越普及......

看起來(lái)，一切都欣欣向榮。但在AI產(chǎn)業(yè)深處，卻潛藏著重大危機(jī)。

AI的底層是算力，通用GPU芯片負(fù)責(zé)提供算力支撐，它是智能時(shí)代的基礎(chǔ)設(shè)施。但整個(gè)通用GPU產(chǎn)業(yè)，幾乎被英偉達(dá)、AMD等海外巨頭壟斷。2024年，在國(guó)內(nèi)通用GPU領(lǐng)域，兩家公司市占率合計(jì)超過(guò)96%。

國(guó)人不會(huì)忘記曾經(jīng)被“卡脖子”的痛苦時(shí)刻，中國(guó)創(chuàng)業(yè)者們憋著一口氣，誓要自立自強(qiáng)。

以天數(shù)智芯為例，它是最早啟動(dòng)通用GPU芯片設(shè)計(jì)的公司，集聚了英偉達(dá)、AMD、三星、IBM等海外芯片和軟件公司的頂尖人才，共同“拓荒”。

爾后，為了鍛造“中國(guó)芯”，優(yōu)秀人才不斷涌入。截至2025年6月末，其研發(fā)團(tuán)隊(duì)已超過(guò)480人，超三分之一的研發(fā)人員在芯片設(shè)計(jì)及通用GPU軟件開(kāi)發(fā)領(lǐng)域擁有10年以上實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，專業(yè)積淀深厚。

同時(shí)，天數(shù)智芯“高壓強(qiáng)”投入，過(guò)去三年半，累計(jì)研發(fā)投入近23億元。其中，2025H1研發(fā)費(fèi)用4.52億元，同比增長(zhǎng)35.3%，占同期總營(yíng)收的139.2%。

數(shù)年磨一劍，耐心、努力終于有了回報(bào)——國(guó)產(chǎn)通用GPU成功撕開(kāi)了一道口子，“卡脖子”難題被突破。

產(chǎn)品方面，訓(xùn)練通用GPU芯片“天垓系列”和推理通用GPU芯片“智鎧系列”持續(xù)迭代進(jìn)化，單卡可支持參數(shù)規(guī)模約700億的大語(yǔ)言模型運(yùn)行，行業(yè)領(lǐng)先。

尤其值得一提的是量產(chǎn)，憑借國(guó)內(nèi)首創(chuàng)的7nm先進(jìn)工藝技術(shù)，其創(chuàng)下“零的突破”，率先量產(chǎn)了推理、訓(xùn)練通用GPU，已成為中國(guó)通用GPU量產(chǎn)標(biāo)桿。

截至目前，天垓Gen 1、Gen2已經(jīng)發(fā)布、量產(chǎn)。天垓Gen 3已經(jīng)發(fā)布，在計(jì)算效能、大規(guī)模集群運(yùn)行效率與設(shè)備互聯(lián)互通能力上實(shí)現(xiàn)了顯著突破，支持大型AI模型的前沿高精度算力需求，預(yù)計(jì)將于2026Q1量產(chǎn)。

智鎧系列是中國(guó)首款針對(duì)推理任務(wù)設(shè)計(jì)的通用GPU，智鎧Gen1X已經(jīng)發(fā)布并規(guī)模化量產(chǎn)，它聚焦低功耗AI應(yīng)用場(chǎng)景，與高功耗同類產(chǎn)品保持全面兼容。

IPO招股書(shū)顯示，根據(jù)“量產(chǎn)一代，設(shè)計(jì)一代，預(yù)研一代”的研發(fā)理念，下一代天垓和智鎧產(chǎn)品正在開(kāi)發(fā)中。

除此之外，天數(shù)智芯還推出了AI算力解決方案，主要包括兩種形式：通用GPU服務(wù)器、通用GPU算力集群。

該解決方案，通過(guò)整合一定數(shù)量的通用GPU，為計(jì)算密集型AI任務(wù)與大規(guī)模模型部署提供強(qiáng)勁算力支持。據(jù)悉，集群部署場(chǎng)景下，該方案性能實(shí)現(xiàn)大幅提升。并且，高性能表現(xiàn)可延伸至同構(gòu)及異構(gòu)訓(xùn)練配置，精度差異控制在0.6%以內(nèi)。

唯有創(chuàng)新，才能打破封鎖，自主可控。

以天數(shù)智芯為代表的“中國(guó)芯”，正為中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展筑牢“安全底座”。盡管，他們才剛剛起步。但至少，我們不會(huì)再被扼住“咽喉”了。

也只有創(chuàng)新，才能穩(wěn)健穿越周期。天數(shù)智芯，備受資本青睞。IPO前，其完成了7輪融資，紅杉中國(guó)、大鉦資本等頂級(jí)PE、VC，以及聯(lián)通創(chuàng)投、金融街資本、上海自貿(mào)區(qū)基金等國(guó)資機(jī)構(gòu)，均是股東。

根據(jù)最新招股公告，其已經(jīng)與中興通訊（香港）、UBS AM Singapore、第四范式、匯添富（香港）、華夏基金（香港）等機(jī)構(gòu)，訂立了基石投資協(xié)議。

并且，基石投資人已承諾，上市后六個(gè)月內(nèi)，不會(huì)以任何直接或間接的形式賣出。

顯然，這是堅(jiān)定看好天數(shù)智芯的中長(zhǎng)期價(jià)值。

2 ｜ 攀登“更高峰”，軟硬件一體與商業(yè)化閉環(huán)

復(fù)盤(pán)海外GPU巨頭英偉達(dá)和TPU領(lǐng)頭羊谷歌的發(fā)展歷程，能發(fā)現(xiàn)：軟硬件一體化是“護(hù)城河”的基石，也是商業(yè)化的基礎(chǔ)。

英偉達(dá)以強(qiáng)大的GPU+CUDA軟件生態(tài)，撐起了4.57萬(wàn)億美元（約合人民幣32萬(wàn)億元）的市值。

谷歌自研TPU，斥巨資、砸人力，幾乎把CUDA重做了一遍，一度導(dǎo)致英偉達(dá)股價(jià)暴跌，正威脅其霸主地位。因此，今年三季度，伯克希爾大筆建倉(cāng)買入谷歌。

他山之石可以攻玉。當(dāng)前，中國(guó)通用GPU公司已在硬件端實(shí)現(xiàn)突破，在軟件和生態(tài)方面，也正積極追趕。

以天數(shù)智芯為例，創(chuàng)建時(shí)，它就堅(jiān)持“兩條腿走路”：軟硬件一體+生態(tài)化建設(shè)。

硬件層面，上文已經(jīng)提到，基于硬核、領(lǐng)先的創(chuàng)新能力，它自研出了通用GPU芯片、加速卡、專用服務(wù)器及算力集群。

軟件層面，它專為天垓和智鎧系列產(chǎn)品量身打造了軟件棧，涵蓋：編譯器、驅(qū)動(dòng)程序、優(yōu)化性能函數(shù)庫(kù)、開(kāi)發(fā)者工具、AI框架、推理框架及云原生支持組件等。

至此，軟硬件一體化。硬件強(qiáng)勁，軟件最大化釋放硬件性能，同時(shí)保障兼容性和便捷部署特性。

就像英偉達(dá)、谷歌一樣，其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)也變得更加“立體”，既滿足了AI計(jì)算的復(fù)雜需求，又能讓用戶開(kāi)箱即用，快速釋放AI的實(shí)際價(jià)值。

在生態(tài)建設(shè)方面，天數(shù)智芯秉承開(kāi)放、共贏，實(shí)施了全面兼容的策略。

通過(guò)跨技術(shù)棧層面的深度合作，其已兼容x86、ARM及RISC-V架構(gòu)的CPU制造商，支持OAM、PCIe及高密度整合系統(tǒng)的服務(wù)器廠商，還與主要操作系統(tǒng)和云服務(wù)商建立了穩(wěn)健的技術(shù)關(guān)系。

同時(shí)，它還與眾多合作伙伴完成了兼容性認(rèn)證，其軟件?？舍槍?duì)主流AI框架與推理引擎進(jìn)行專項(xiàng)優(yōu)化，驅(qū)動(dòng)程序支持多種主流操作系統(tǒng)，確保客戶現(xiàn)有系統(tǒng)與天數(shù)智芯的產(chǎn)品及解決方案能夠無(wú)縫銜接。

可以說(shuō)：天數(shù)智芯，把重活、累活都留給了自己，把輕的、簡(jiǎn)單的事兒，留給了客戶。

AI浪潮山呼海嘯，數(shù)智化轉(zhuǎn)型已成必答題。誰(shuí)的技術(shù)、產(chǎn)品和生態(tài)好，客戶“用腳投票”。

天數(shù)智芯，成為了AI基礎(chǔ)設(shè)施，已服務(wù)金融、零售、醫(yī)療、教育等領(lǐng)域的超過(guò)290名客戶，交付超過(guò)5.2萬(wàn)片通用GPU芯片，并完成超900項(xiàng)部署及應(yīng)用。

映射在財(cái)報(bào)上，商業(yè)化閉環(huán)已經(jīng)形成。2022-2024年，其營(yíng)收CAGR高達(dá)68.8%。2025H1營(yíng)收達(dá)到3.24億元，同比大幅增長(zhǎng)64.2%。

同時(shí)，前五大客戶占比已下滑至38.6%，顯示出其正向“平臺(tái)化”進(jìn)階。

盈利能力方面，2025H1，其毛利率回升至50.1%，較去年底提升1個(gè)百分點(diǎn)。凈虧損規(guī)模收窄，凈虧損率整體改善。

不過(guò)，客觀來(lái)看，英偉達(dá)搭建CUDA生態(tài)花了20年，燒了數(shù)百億美金。中國(guó)通用GPU，未來(lái)仍有很長(zhǎng)的路要走。

但，天數(shù)智芯已經(jīng)找到了可持續(xù)、高質(zhì)量的發(fā)展路徑，不懼長(zhǎng)跑。

3 ｜ AI時(shí)代的“賣鏟人”，踏浪7000億“藍(lán)?！?/strong>

AI大勢(shì)所趨，是時(shí)代向上的“斜率”，正向多模態(tài)、強(qiáng)推理等方向發(fā)展。這背后，需要更澎湃的算力，通用GPU將是“硬通貨”。

科技巨頭們?cè)缬蓄A(yù)期，掀起了AI基建狂潮。

彭博一致預(yù)期顯示，2026年美國(guó)四大科技巨頭（谷歌、微軟、Meta、亞馬遜）的資本支出將達(dá)到約5000億美元。

阿里此前發(fā)布了3800億資本開(kāi)支計(jì)劃，用于建設(shè)AI和云基礎(chǔ)設(shè)施。在11月底的業(yè)績(jī)電話會(huì)上，CFO表示，“可能會(huì)上調(diào)資本開(kāi)支”。

就連政策，也在持續(xù)加碼。

9月，工信部在《電子信息制造業(yè)2025-2026年穩(wěn)增長(zhǎng)行動(dòng)方案》中要求：加強(qiáng)CPU、軟硬件協(xié)同等攻關(guān)力度。

近期，北京市發(fā)布《算力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)實(shí)施方案（2024-2027年）》，明確提及：到2027年，實(shí)現(xiàn)智算基礎(chǔ)設(shè)施軟硬件產(chǎn)品全棧自主可控，對(duì)采購(gòu)自主可控GPU芯片開(kāi)展智能算力服務(wù)的企業(yè)，按照投資額的一定比例給予支持。

需求和政策的“雙重驅(qū)動(dòng)”下，通用GPU賽道加速擴(kuò)容。2024年，中國(guó)通用GPU市場(chǎng)規(guī)模1546億元，預(yù)計(jì)2029年將達(dá)到7153億元，是2024年的4.6倍。

同時(shí)，“中國(guó)芯”將成為剛需，市占率有望大幅提升。2024年，國(guó)產(chǎn)通用GPU產(chǎn)品占比17.4%，預(yù)計(jì)2029年將超過(guò)50%。

這是一條“長(zhǎng)坡厚雪”，充滿希望的賽道。但，并不是所有人都能吃到“蛋糕紅利”。

馬斯克曾言：真正的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在于創(chuàng)新。據(jù)此來(lái)看“創(chuàng)新先鋒”天數(shù)智芯，它踏浪7000億藍(lán)海，正搶占先機(jī)。

此次港股IPO將募資34.79億港元，一方面是為了提前儲(chǔ)備“彈藥”。

據(jù)招股書(shū)，它將繼續(xù)推進(jìn)下一代天垓、智鎧產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)程，提升產(chǎn)品性能與能效。生態(tài)方面，它將進(jìn)一步加強(qiáng)與產(chǎn)業(yè)鏈上下游合作伙伴的協(xié)同，推動(dòng)國(guó)產(chǎn)算力生態(tài)的持續(xù)完善。

另一方面，港股國(guó)際化程度高，在港上市有助于其布局海外市場(chǎng)。

再?gòu)母暧^的視角看，AI是一場(chǎng)關(guān)乎全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)權(quán)的競(jìng)爭(zhēng)，通用GPU是核心戰(zhàn)略資源。以天數(shù)智芯為代表的中國(guó)通用GPU公司，每前進(jìn)一步，都是在為中國(guó)經(jīng)濟(jì)夯實(shí)“數(shù)智根基”。

誠(chéng)然，對(duì)于一家年輕的創(chuàng)業(yè)公司來(lái)說(shuō)，因技術(shù)研發(fā)導(dǎo)致的短期財(cái)務(wù)虧損，無(wú)法避免。

但要知道，即便是亞馬遜、英偉達(dá)，在上市初期也曾因“高壓強(qiáng)”的研發(fā)支出，長(zhǎng)期虧損。現(xiàn)如今，他們已經(jīng)是全球科技巨頭，市值數(shù)萬(wàn)億美元。

風(fēng)物長(zhǎng)宜放眼量，我們應(yīng)該以長(zhǎng)期思維，看待中國(guó)通用GPU公司的發(fā)展。

若是投資者，更應(yīng)耐心，要以時(shí)間的復(fù)利來(lái)?yè)Q取確定性的回報(bào)。天數(shù)智芯，已經(jīng)形成了“研發(fā)領(lǐng)先+軟硬件一體化+商業(yè)閉環(huán)”的正循環(huán)，未來(lái)將是國(guó)產(chǎn)通用GPU的重要一極，或?qū)⑴艹龀~Alpha。

說(shuō)明：數(shù)據(jù)源于公開(kāi)披露，不構(gòu)成任何投資建議，市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。