白銀狂飆，三位數(shù)價格并非遙不可及，但其“低風(fēng)險高回報”的時代或已終結(jié)。

12月28日，知名宏觀策略師、投資通訊《Lyn Alden投資戰(zhàn)略》創(chuàng)始人Lyn Alden近期在VRIC Media的專訪中，為投資者揭示了這一貴金屬可能在2026年沖高至100美元的關(guān)鍵驅(qū)動力，但她也冷靜警示，鑒于白銀已從低位大幅上漲，“它不再像白銀20美元/盎司甚至更低時那樣具有非對稱性”，其“低風(fēng)險高回報”的時代或已終結(jié)。

Lyn Alden坦言，在過去一段時間里，黃金表現(xiàn)強勁，而白銀和鉑金則“遲遲未動”，但現(xiàn)在“終于開始爆發(fā)”。她表示，“目前正享受白銀上漲的樂趣”，但也透露了她作為“逆向投資者”的謹(jǐn)慎：“當(dāng)我在推特上看到人們說‘白銀60美元’，‘白銀61美元’，‘白銀62美元’時，我的逆向思維就會感到緊張……我不會對白銀的回調(diào)感到驚訝?！?strong>盡管如此，她依然認(rèn)為“黃金和白銀在最近的熱情中并未被高估”，它們的上漲更多是“彌補了之前被低估的價值”。

對于白銀能否觸及三位數(shù)的問題，Lyn Alden給出了肯定答復(fù)：“我認(rèn)為可以?！彼J(rèn)為，近期白銀的上漲是“估值回歸與超調(diào)的結(jié)合”。歷史經(jīng)驗表明，“均值回歸往往會過沖”，無論是向上還是向下。她指出，白銀目前的“合理價格水平”，但“這并不意味著它不會超調(diào)”。然而，她也提醒投資者，白銀目前的交易“不再像白銀20美元/盎司甚至更低時那樣具有非對稱性”。換言之，其“低風(fēng)險高回報”的機會屬性已經(jīng)減弱。“現(xiàn)在我認(rèn)為這是一個更對稱的交易，如果它明年漲到100美元，或者明年跌到40美元，我都不會感到震驚?！?/strong>她強調(diào)，她仍然“持有白銀多頭頭寸”，但正在“降低其未來的預(yù)期”，因為它“已經(jīng)兌現(xiàn)了她之前的大部分理論”。

Lyn Alden深入分析了支撐硬資產(chǎn)走強的宏觀背景。她指出，美聯(lián)儲在2020年末宣布結(jié)束量化緊縮，并表示將把到期的抵押貸款支持證券收益再投資于短期國庫券，同時向回購市場注入資金。她直言：“這在功能上與量化寬松非常相似……我認(rèn)為這是印鈔，它與量化寬松非常相似?！?/strong>她解釋說，這更多是“語義上的區(qū)別”，本質(zhì)上仍是“結(jié)構(gòu)性逐步印鈔”，以確保“財政部市場流動性和功能正?！币约啊昂诵幕刭徥袌龊退秀y行間借貸的正常運行”，即便通貨膨脹“高于目標(biāo)”。這意味著，美聯(lián)儲正在進(jìn)入一個“財政主導(dǎo)”的階段。

在談及美元及實際資產(chǎn)的未來時，Lyn Alden引用Ray Dalio的觀點，指出當(dāng)央行優(yōu)先支持政府赤字而非控制通脹時，往往會加速貨幣貶值。她認(rèn)為，面臨高額債務(wù)的主權(quán)經(jīng)濟(jì)體“很少通過名義上的違約或削減開支來解決問題，它們通常通過購買力損失來違約”。因此，她預(yù)計“通脹將繼續(xù)保持粘性”，美元購買力將持續(xù)下降。在這種“財政主導(dǎo)”的背景下，她對大多數(shù)大宗商品持“相當(dāng)看好”的態(tài)度，并強調(diào)，投資者應(yīng)該“以購買力而不是僅僅是名義回報來思考”。她用新興市場的例子來類比，預(yù)示著，在當(dāng)前環(huán)境下，即使美國股市名義上再創(chuàng)新高，其真實購買力也可能相對于黃金和白銀等硬資產(chǎn)持續(xù)減弱。

總而言之，Lyn Alden的分析為我們勾勒出了一幅在財政主導(dǎo)下，硬資產(chǎn)持續(xù)走強的宏觀圖景。白銀作為這一趨勢中的重要角色，其估值回歸和未來的潛在沖高值得期待，但投資者也需警惕其短期波動性和非對稱性風(fēng)險的下降。

今日，現(xiàn)貨白銀沖上83美元歷史新高后回落，目前跌超2%，但價格仍處于歷史高位區(qū)間。

要點提煉：

• 白銀估值回歸與超調(diào)： 白銀作為工業(yè)和貴金屬的混合體，長期被低估，近期上漲是其估值回歸的表現(xiàn)，但短期可能超調(diào)，需警惕回調(diào)風(fēng)險。Lyn Alden預(yù)測，白銀在2026年有望沖擊100美元，但強調(diào)其目前已非“低風(fēng)險高回報”的非對稱交易。
• 美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向： 美聯(lián)儲“悄然”結(jié)束量化緊縮，轉(zhuǎn)向“結(jié)構(gòu)性逐步印鈔”，標(biāo)志著財政主導(dǎo)的新階段，即便通脹超預(yù)期也將確保債券市場流動性。
• 美元購買力下降： 財政主導(dǎo)下，政府債務(wù)將通過購買力損失而非名義違約來化解，美元長期面臨走弱壓力，利好硬資產(chǎn)和新興市場商品需求。
• 硬資產(chǎn)跑贏風(fēng)險資產(chǎn)： 在財政主導(dǎo)和貨幣貶值背景下，股票等名義資產(chǎn)雖可能上漲，但相對黃金、白銀等硬資產(chǎn)的真實購買力將持續(xù)下降。

Lyn Alden專訪全文翻譯如下（稍有刪減）：

主持人 Darrell Thomas 00:00
大家好，歡迎來到VRIC Media，您在金屬和礦業(yè)投資領(lǐng)域最值得信賴的聲音。我是主持人Darrell Thomas。今天，我們很高興采訪到Lyn Alden Investment Strategy的Lyn Alden。你今天怎么樣，Lyn？
Lyn Alden 00:12
我很好，你呢？
Darrell Thomas 00:13
我很好。你是我最喜歡的宏觀分析師之一，你是最偉大的分析師之一（GOAT）。我認(rèn)為你是最偉大的分析師之一，史上最偉大之一。這對這個領(lǐng)域的一些人來說可能有些冒犯，但至少，至少你是我們這一代人中最偉大的之一，假設(shè)你和我一樣是千禧一代的話。
Lyn Alden 00:32
我是千禧一代。是的，但關(guān)于“史上最偉大”我不敢當(dāng)，但我盡力做到最好。所以謝謝你的夸獎。
Darrell Thomas 00:36
是的，是的。我從大約2020年就開始訂閱你的服務(wù)和新聞通訊。所以我一直在關(guān)注你發(fā)布的最新文章和訪談。最近你發(fā)布了一篇關(guān)于貨幣貶值交易的公開新聞通訊。所以我想從美聯(lián)儲開始，并將其與貶值交易聯(lián)系起來。那么，在10月下旬，美聯(lián)儲宣布將于12月1日結(jié)束量化緊縮，他們已經(jīng)這么做了。美聯(lián)儲還表示，將利用到期抵押貸款支持證券的收益，再投資約150億美元于國庫券。自那以后，我們還看到美聯(lián)儲向回購市場注入了約400億美元。所以他們在購買這些短期國債，但他們小心翼翼地不稱之為量化寬松，而是將其標(biāo)記為準(zhǔn)備金管理購買。那么，從你的角度來看，這在功能上是量化寬松嗎？這是否意味著貨幣政策的重大轉(zhuǎn)變？
Lyn Alden 01:41
嗯，好問題。我想說它在功能上非常接近量化寬松。你知道，我的立場是，這就是印鈔。它非常類似于量化寬松。而且我之前甚至就說過，當(dāng)他們開始擴張資產(chǎn)負(fù)債表時，他們不會稱之為量化寬松，因為他們不專注于購買長期債券，也不是為了經(jīng)濟(jì)刺激的目的。但這很大程度上是語義問題，不全是，但很大程度上是語義。所以我認(rèn)為它非常接近于量化寬松。而且，這在很大程度上是提前預(yù)示過的。你知道，紐約聯(lián)儲甚至在他們關(guān)于資產(chǎn)負(fù)債表狀況和預(yù)期的年度報告中提到過。他們認(rèn)為到大約25年、26年，資產(chǎn)負(fù)債表最終會觸底，然后開始大致與正常GDP增長同步上升。他們甚至還預(yù)測，到那時他們會繼續(xù)積累國債，但會繼續(xù)讓抵押貸款支持證券從資產(chǎn)負(fù)債表上自然到期，試圖以此實現(xiàn)正?；@樣他們就不會像全球金融危機后和新冠疫情期間那樣真正影響房地產(chǎn)市場。
所以，我認(rèn)為這是一個相當(dāng)重大的轉(zhuǎn)變。這并不是每周都有太大影響的事情，但當(dāng)你從結(jié)構(gòu)性基礎(chǔ)流動性減少和量化緊縮的環(huán)境，轉(zhuǎn)向平穩(wěn)，然后轉(zhuǎn)向資產(chǎn)負(fù)債表逐步擴張時，這在幾個月的時間里確實很重要。在全球金融危機之前，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表確實是隨著時間的推移逐漸擴張的。那并不是真正的量化寬松，只是一種基礎(chǔ)層面的漸進(jìn)式印鈔。現(xiàn)在，未來情況也類似，關(guān)鍵區(qū)別在于，由于所有這些后全球金融危機時代的監(jiān)管規(guī)定，銀行的流動性和資本要求都更高了。因此，資產(chǎn)負(fù)債表相對于經(jīng)濟(jì)規(guī)模的占比更高了，而且現(xiàn)在它在結(jié)構(gòu)上大致與經(jīng)濟(jì)同步增長。我的意思是，這是法幣體系與黃金或比特幣等事物的關(guān)鍵區(qū)別。也就是說，如果硬貨幣的IOU（欠條）太多，這些IOU必須崩潰回實際的基礎(chǔ)層。而在法幣體系中，如果IOU相對于基礎(chǔ)層太多，他們可以直接上下調(diào)節(jié)基礎(chǔ)層。這就是正在發(fā)生的事情。

Darrell Thomas 03:58
我很好奇，所以在你最近的文章中，你提到你認(rèn)為這是漸進(jìn)式印鈔。我知道有些人認(rèn)為印鈔規(guī)模會比這大得多，就像美聯(lián)儲要打開閘門，幾乎類似于新冠疫情期間那樣。你知道，這也是我喜歡讀你作品的原因之一，因為你確實采取了一種更平衡的方法，嘗試權(quán)衡所有不同的可能結(jié)果。顯然，如果發(fā)生某種危機或黑天鵝事件之類，我相信美聯(lián)儲會打開閘門。但在未來幾年，你如何看待這種漸進(jìn)式印鈔與市場的相互作用？
Lyn Alden 04:45
說得對。所以我同意你的觀點，美聯(lián)儲幾乎會做任何他們需要做的事情。我認(rèn)為在大多數(shù)情況下，大多數(shù)情景并不指向大規(guī)模印鈔。當(dāng)然，存在戰(zhàn)爭的可能性，或者其他可能引發(fā)更大規(guī)模印鈔的危機。但是，你知道，我高概率的基本情況是更漸進(jìn)式的印鈔。我認(rèn)為他們基本上會采取所需的最低限度，或者略高于最低限度的措施，以保持：第一，國債市場的流動性和功能；第二，核心回購市場，所有銀行間借貸等，這些真正的核心市場。因為如果股市下跌20%，美聯(lián)儲并不太在意。他們真的不太在意。你知道，如果黃金上漲20%或更多，許多投資者可能認(rèn)為他們很在意，他們確實關(guān)注這些。但他們真正不能讓其長時間癱瘓的，是政府債券市場以及使用這些國債作為流動性抵押品的相鄰市場，比如回購市場。
因此，我確實認(rèn)為我們正在轉(zhuǎn)向一個更漸進(jìn)的環(huán)境，我認(rèn)為這是財政主導(dǎo)的特征。基本上，美聯(lián)儲將支持債券市場。他們不會這么說，但這就是他們正在做的事情，即使在我們通脹高于目標(biāo)時，他們也在賣出抵押貸款支持證券并購買國債。甚至當(dāng)美聯(lián)儲做出資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)測時，他們并沒有真正談?wù)撨^去幾年的通脹。我一直說的是，大約在這個時候，我們會看到資產(chǎn)負(fù)債表擴張。我說過，無論標(biāo)題CPI是多少，他們都將恢復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表擴張，因為他們要保持債券市場的流動性，保持回購市場的功能，無論CPI數(shù)據(jù)是多少。他們可以采取其他措施，在他們能力范圍內(nèi)試圖抑制通脹。但我認(rèn)為，基本上，他們現(xiàn)在處于需要對這些核心市場做出反應(yīng)的位置。
明年，當(dāng)我們可能有不同的美聯(lián)儲主席，以及略有不同的理事會成員時，我們可能會看到美聯(lián)儲表現(xiàn)得稍微更鴿派一些，央行與政府之間的聯(lián)系稍微更緊密一些，而通常這應(yīng)該是一種保持距離的關(guān)系。但我仍然認(rèn)為政策不會發(fā)生巨大轉(zhuǎn)變。我認(rèn)為我們將看到更漸進(jìn)的變化，他們可以拉動許多不同的杠桿，而且他們已經(jīng)開始拉動其中一些。例如，他們調(diào)整了補充杠桿率規(guī)定，這聽起來像是一堆術(shù)語，但基本上是對銀行的一種非常輕微的放松監(jiān)管，實際上讓它們在給定的流動性和資本要求水平內(nèi)，可以持有更多一點國債。美聯(lián)儲內(nèi)部和其他地方還有一些提議，要進(jìn)一步放寬這些規(guī)定，基本上就是讓大銀行等能夠持有更多國債，而且他們已經(jīng)有降低國債風(fēng)險的規(guī)定。所以，基本上，他們要么用自己的資產(chǎn)負(fù)債表提供流動性（就像他們創(chuàng)造基礎(chǔ)儲備金來購買國債那樣），要么可以讓私營銀行在其資產(chǎn)負(fù)債表上承擔(dān)這些。所以，幾個不同的杠桿一起作用，可以使他們處于相當(dāng)寬松的立場，而不會顯得過于鴿派。
Darrell Thomas 08:07
是的，那么。美聯(lián)儲需要多鴿派才能……首先，我們還有重建制造業(yè)以及恢復(fù)礦產(chǎn)開采等不同事項的議程，這些需要花費數(shù)十億，甚至數(shù)千億、數(shù)萬億美元才能重新啟動。所以我有點想知道，好吧，我們從哪里弄到這些錢呢？顯然，關(guān)稅收入目前正受到最高法院的審查。特朗普總統(tǒng)說我們帶來了數(shù)萬億美元收入，我的意思是，我不知道他是隨口一說，還是真的相信，或者怎樣。只是好奇你的看法。
Lyn Alden 08:55
是的，所以我的意思是，在關(guān)稅之前，我們的結(jié)構(gòu)性赤字大約在2萬億美元左右。粗略計算一下，我們支出7萬億美元，收入5萬億美元，我們有大約2萬億美元的缺口。關(guān)稅帶來了大約4000億美元的年化收入。你知道，這個數(shù)字可能會隨時間變化。
所以，我們看到的是一種形式上相當(dāng)于增稅的赤字減少，幅度大約20%。正如你指出的，這目前正受到最高法院的關(guān)注。有針對該政策的訴訟，不是質(zhì)疑關(guān)稅非法，而是質(zhì)疑總統(tǒng)是否可以僅僅使用緊急權(quán)力繞過國會，無限期地對任何國家進(jìn)行任何規(guī)模、任何期限的增稅。這正在受到挑戰(zhàn)。這可能不會讓關(guān)稅完全消失，但如果最高法院做出特定方向的裁決，可能會實質(zhì)性減少那4000億美元的年化數(shù)字，這是一個可觀的數(shù)字，4000億美元是很有意義的。
但再說一次，我們談?wù)摰氖?萬億美元的赤字。這只是眾多變量中的一個，而且它可能會拖慢經(jīng)濟(jì)增長。所以有時候你可以通過稅收增加收入，但這可能會拖累部分經(jīng)濟(jì)。隨后，由于滯后效應(yīng)，你可能會看到經(jīng)濟(jì)活動減少和其他地方稅收收入下降。所以甚至不清楚這是否是直接注入聯(lián)邦國庫的4000億美元。
但不管怎樣，我認(rèn)為錢將從哪里來，部分地……我傾向于認(rèn)為這種情況不會大規(guī)模發(fā)生，至少在戰(zhàn)略意義上不會。有些部分可以發(fā)生，例如稀土。那實際上不是一個很大的數(shù)字，而重建工業(yè)基礎(chǔ)的重要部分，那是一個萬億美元級別的問題。如果你看看今年到目前為止的數(shù)據(jù)，我的意思是，工業(yè)產(chǎn)出大致持平，制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)大致持平，今年制造業(yè)就業(yè)持平甚至略有下降。我認(rèn)為這，我的意思是，這是幾十年來積累的問題，與諸如特里芬難題和我們作為儲備貨幣的結(jié)構(gòu)性因素有關(guān)。這些問題很難解決，除非做出某些權(quán)衡，否則無法解決，而迄今為止沒有任何一屆政府愿意做出這些權(quán)衡。甚至沒有人承認(rèn)這些問題的存在。所以我認(rèn)為這將是一個非常緩慢的過程?，F(xiàn)在，大部分財政赤字更多地流向保險和國防領(lǐng)域。它們流向社會保障、醫(yī)療保險、軍費開支、退伍軍人福利和債務(wù)利息。目前絕大部分的赤字支出都流向了這些領(lǐng)域。這確實有助于某些領(lǐng)域，并且從名義上讓經(jīng)濟(jì)在整體上運行得偏熱，即使這擠壓了經(jīng)濟(jì)的其他部分。
所以平均而言，我們處于這種K型復(fù)蘇或雙速經(jīng)濟(jì)中：一般來說，如果你年齡較大或較富裕，你現(xiàn)在過得還不錯——并非每個人都如此，但從統(tǒng)計上看是這樣。而如果你較年輕或較貧窮，如果你是一個試圖買房的年輕家庭，并且你沒有站在財政支出受益的一邊，而是處于更高利率和更高抵押貸款利率的錯誤一邊——部分原因正是財政支出推高了這些利率——那么總的來說，你現(xiàn)在過得并不好。所以我認(rèn)為，錢將來自美聯(lián)儲在必要時對債券市場提供的支持。除此之外，我們可能處于這個更溫和的環(huán)境中，短期內(nèi)可能不會看到這些巨額萬億美元的計劃。但整體經(jīng)濟(jì)仍然運行在基線之上?，F(xiàn)在還有時間，但在現(xiàn)在和中期選舉之間，他們可能會嘗試通過一些比較大的法案，比如五千億美元之類的數(shù)字。你知道，由于所有數(shù)字都膨脹了，這些甚至不再算是巨大的數(shù)字了。但中期選舉后，我們可能會看到類似的情況，具體取決于選舉結(jié)果?？赡軙霈F(xiàn)更兩極分化的政治局面。所以我認(rèn)為，從財政角度看，這是有挑戰(zhàn)性的。我認(rèn)為我們將繼續(xù)偏熱運行。但我的基本情況不是超級過熱，除非我開始看到具體的立法獲得巨大的勢頭。
說話人 3 13:27
（廣告內(nèi)容，與訪談主體無關(guān)，略去）
Darrell Thomas 14:06
好的，關(guān)于這一點有幾點。首先，我們所有這些大型人工智能科技公司都承諾投入數(shù)百億美元建設(shè)數(shù)據(jù)中心等等。所以我很好奇，這會如何影響我們電網(wǎng)升級之類的事情？另外，也有討論說由于數(shù)據(jù)中心，美國某些地區(qū)的人用電成本可能會增加。
另外，我很好奇你對“第四轉(zhuǎn)折”的看法。我不久前采訪了Neil Howe，他提到自然資源將是走出第四轉(zhuǎn)折時最大的投資領(lǐng)域之一。我的想法是，好吧，我們會有一次大的危機，然后我們可能不得不大幅削減開支。我是說，這可能是唯一……我試圖想象一種情況，使得像社會保障、醫(yī)療保險、養(yǎng)老金以及政府無法負(fù)擔(dān)的這些承諾能夠被削減。我在想，也許危機發(fā)生時才有可能？只是好奇你對此有何看法。
Lyn Alden 15:25
是的，我想這些問題，其中一些問題本身就夠做一整期播客了。
當(dāng)然。我想，關(guān)于數(shù)據(jù)中心的事情，是的，目前顯然有很大的資本支出，結(jié)合我剛才提到的財政赤字。人工智能資本支出是經(jīng)濟(jì)的另一個主要支柱。所以，如果說有什么不同的話，那實際上是財政赤字受益的一側(cè)，或者說人工智能資本支出側(cè)，目前表現(xiàn)相當(dāng)不錯。而其他大多數(shù)行業(yè)則處于中等至疲弱的那一側(cè)。
但我確實認(rèn)為這是一個持續(xù)存在的問題。如何為它們供電？我認(rèn)為天然氣和核能是長期的主要方式。所以這是一個快速發(fā)展的領(lǐng)域。我也認(rèn)為，我們最終會看到資本支出的下降，因為雖然我認(rèn)為人工智能當(dāng)然是真實的業(yè)務(wù)，人們今天就在使用，而且我認(rèn)為未來會更多使用，但可能會出現(xiàn)局部泡沫，即支出被提前，人們預(yù)期其利潤比實際更高，然后不得不經(jīng)歷一輪洗牌，之后再進(jìn)行下一輪上升。所以，我認(rèn)為這不會是一條直線。
至于第四轉(zhuǎn)折。是的，我認(rèn)為我們正處于第四轉(zhuǎn)折期。這通常與主權(quán)債務(wù)泡沫、債務(wù)和貨幣的重大輪動、國家法律和規(guī)范的潛在洗牌，以及社會契約的重塑（有時更好，有時更糟）相關(guān)聯(lián)。所以我確實認(rèn)為我們正在經(jīng)歷這個時期。
在此期間或之后，我非常看好大多數(shù)大宗商品。特別是，考慮到我們剛才提到的美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向持續(xù)的資產(chǎn)負(fù)債表擴張，雖然這不像電燈開關(guān)那樣在一周內(nèi)就有影響，但我確實認(rèn)為這為美元可能溫和走弱奠定了基礎(chǔ)——美元指數(shù)可能不一定，因為其很大一部分是歐元，而我對歐元并不十分看好。但如果我們看美元相對于一些信譽較好的新興市場貨幣，我認(rèn)為它們可能在這里得到喘息之機，因為總的來說，我們將為美元流動性提供便利。一般來說，當(dāng)美元走弱時，對新興市場相當(dāng)有利。
而新興市場是能源和許多其他大宗商品邊際需求的主要來源。那些能源和大宗商品需求已基本得到滿足的地方，其大宗商品消費的變化速度相當(dāng)緩慢。而發(fā)展中國家，人們的需求遠(yuǎn)未得到滿足，當(dāng)情況稍有改善時，他們會從較低的基礎(chǔ)水平上，更實質(zhì)性地增加能源和大宗商品消費，而且人口眾多。所以我總體上認(rèn)為，一旦我們度過目前的困難階段，我會在個案基礎(chǔ)上非常看好能源和大宗商品生產(chǎn)商。
Darrell Thomas 21:00
明白了。那么，考慮到這種財政主導(dǎo)和貨幣風(fēng)險，Ray Dalio 發(fā)表了一篇關(guān)于美聯(lián)儲刺激催生泡沫的文章。從歷史上看，當(dāng)中央銀行優(yōu)先支持政府赤字而不是管理通脹時，往往會加速貨幣貶值。
我在想美聯(lián)儲的財政主導(dǎo)。顯然，政府是財政側(cè)，美聯(lián)儲是貨幣側(cè)?，F(xiàn)在，財政側(cè)在政策等方面占據(jù)主導(dǎo)。所以我很好奇，這對美元和實物資產(chǎn)在中長期內(nèi)意味著什么？
Lyn Alden 21:50
是的，每當(dāng)主權(quán)經(jīng)濟(jì)體陷入這種高債務(wù)境地，特別是如果債務(wù)以本國貨幣計價，它們很少會在名義上違約或削減支出。它們通常通過購買力損失來違約。所以基本上，政府有幾個選擇，他們可以嘗試削減社會保障、國防、醫(yī)療保險，但這些非常受歡迎。所以公眾或國會并沒有這樣的授權(quán)。他們甚至可能需要進(jìn)行更結(jié)構(gòu)性的改革。比如，要修復(fù)醫(yī)療保健，你必須修復(fù)食品等問題，而人們并不希望這樣。所以這是一系列需要解決的復(fù)雜問題，也許在某個時候我們會對這些項目進(jìn)行實質(zhì)性削減，但我認(rèn)為在可預(yù)見的未來不會。
另一個違約的杠桿，就是通過現(xiàn)有債務(wù)的購買力損失來違約，或者通過購買力損失來削減一些持續(xù)性支出。所以我確實認(rèn)為他們會繼續(xù)偏熱運行。我認(rèn)為，美聯(lián)儲永遠(yuǎn)不會允許債券市場失去流動性或違約。他們會做他們必須做的事情來提供支持，不管通脹情況如何。他們會試圖轉(zhuǎn)移責(zé)任。當(dāng)通脹發(fā)生時，他們會說是什么導(dǎo)致了通脹，就像新冠疫情期間他們說的那樣：哦，這不是印鈔造成的，是供應(yīng)鏈問題或是別的什么。然后，即使所有這些都解決了，除了石油等特定瓶頸外，總體價格水平大多會持續(xù)處于更高位。
因為實際上就是印鈔導(dǎo)致的。我認(rèn)為我們未來會看到類似的環(huán)境。所以我認(rèn)為這會導(dǎo)致不滿情緒的增長，政治兩極分化的加劇，無論在美國還是歐洲大部分地區(qū)都是如此，因為他們也處于類似的動態(tài)中，盡管有些方面不同。我認(rèn)為這種情況會持續(xù)下去，直到出現(xiàn)更決定性的變化，這可能要到2030年代。很難預(yù)測政治事件的具體順序，因為有些事情可能突然出現(xiàn)，也可能慢慢破裂，然后瞬間崩潰，引發(fā)巨大轉(zhuǎn)變。所以我不會試圖預(yù)測具體事件，但從機制和數(shù)量上看，這種情況可以持續(xù)到2030年代，不是沒有后果，但不會完全崩潰。
這意味著通脹會持續(xù)偏向上行。經(jīng)濟(jì)將處于雙速狀態(tài)，有些人認(rèn)為經(jīng)濟(jì)沒問題，名義數(shù)字看起來不錯。而另一些人則感覺糟糕。就像現(xiàn)在，消費者信心接近歷史低點，即使股市接近歷史高點。我們40年來沒有見過如此程度的分化。這在很大程度上是因為從某種意義上說，雙方都是對的。如果你處于不利的那一側(cè)，感覺會很糟糕。這在一定程度上助長了公眾、政客和文化的兩極分化。
Darrell Thomas 24:57
是的，確實。在你寫的關(guān)于貶值交易的通訊中，你提到貶值交易已經(jīng)持續(xù)了大約五十年，你剛才也提到了名義新高和一些資產(chǎn)等等。那么，我好奇投資者應(yīng)該如何考慮他們的資產(chǎn)？因為在這種環(huán)境下，資產(chǎn)以美元計價似乎表現(xiàn)良好，但用黃金等實物資產(chǎn)衡量時，它們卻在悄悄地失去購買力。我們從標(biāo)普500指數(shù)與黃金的比率也能看出這一點。所以，我好奇你對投資者應(yīng)該如何考慮他們的資產(chǎn)有何看法？當(dāng)資產(chǎn)名義上在增長，但就購買力而言，根本沒有增長多少。
Lyn Alden 25:48
對。我認(rèn)為，這是一個可以用極端情況來推斷一般規(guī)律的案例。也就是說，如果你觀察資產(chǎn)在經(jīng)歷貨幣危機的新興市場中的表現(xiàn)，它可以給你一個可能發(fā)生情況的方向性判斷。你會看到某個新興市場，貨幣供應(yīng)量增長非?？?。它們處于經(jīng)濟(jì)疲弱期，由于印鈔量很大，這對它們來說更像是滯脹。你會看到這樣一種環(huán)境：以本地貨幣計價的股票表現(xiàn)很好，即使這些公司在很多情況下經(jīng)營困難。然而，當(dāng)你以美元或黃金來衡量它們時，它們的表現(xiàn)卻相當(dāng)糟糕。
所以，當(dāng)一個發(fā)達(dá)市場經(jīng)歷類似情況時——財政主導(dǎo)類似于新興市場經(jīng)歷的情況，只是不那么極端——它們開始表現(xiàn)出一些類似新興市場的特征。因此，你可能會遇到這樣的情況：以本地貨幣計價，股票看起來還不錯。但當(dāng)你用黃金這種硬通貨的頂級標(biāo)準(zhǔn)來衡量時，它們的表現(xiàn)并不好。我的意思是，即使回溯幾十年，與2000年的泡沫峰值相比，以黃金計價的股票在某些指標(biāo)上是下跌的。那大致是美國的巔峰時期。那時我們有最高的勞動參與率，那是我們的人口結(jié)構(gòu)巔峰。
那是政治極化真正開始擴大之前，是在這些“永久戰(zhàn)爭”升級之前，是在歐洲暫時崛起和中國開始大規(guī)模與美國競爭之前。所以股市再也沒有回到以黃金計價的那些高點。25年后的今天，也許有一天會，但目前還沒有。而且在過去幾年里，以黃金或白銀計價，股市又開始下跌了。這正是你在新興市場預(yù)期會看到的情況：以美元計價的股市表現(xiàn)尚可，但以黃金或白銀計價則相當(dāng)疲弱。考慮到股市和消費者信心之間的脫節(jié)，當(dāng)我們看這張圖表時，這正是你在消費者信心疲弱時預(yù)期會看到的情況：股票相對于硬通貨下跌。我認(rèn)為這實際上相當(dāng)準(zhǔn)確地反映了正在發(fā)生的事情。
Darrell Thomas 28:37
實際上，我很高興你提到這點，因為我想拿出這張圖表。我們看到在互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期，購買一股標(biāo)普500指數(shù)大約需要5盎司黃金。然后，在黃金牛市期間，它下降到大約需要四分之三盎司黃金購買一股標(biāo)普500指數(shù)，然后達(dá)到一個更低的（相對黃金的）高點。所以只是好奇，你覺得我們有可能回到這個（需要更少黃金購買標(biāo)普500的）水平嗎？或者你認(rèn)為這（股票相對黃金下跌）基本上是板上釘釘，會繼續(xù)下跌？
Lyn Alden
所以我的預(yù)期是，在未來多年直到2030年代，這個比率將持平或下跌。我認(rèn)為我們最終會達(dá)到另一個局部低點，然后可能從那里開始再次攀升。我的意思是，我預(yù)計在任何可投資的時間范圍內(nèi)都不會回到那些高點。
不過，公平地說，那張圖表沒有包括股息。在那張超長期圖表中，如果你持有股票，在非常長的時期內(nèi)（不是從互聯(lián)網(wǎng)泡沫峰值開始，但從圖表上其他許多點開始），如果回溯30、40、50、60、70、80年，足夠長的時間，加上股息再投資的股票是可以跑贏黃金的。
現(xiàn)在的問題是，股票估值太高，股息收益率又非常低。所以即使加上股息，股票相對于黃金仍在下跌。當(dāng)你不再擁有美國在20世紀(jì)下半葉那種核心增長時，這通常是預(yù)期之中的。當(dāng)然，許多其他股市的表現(xiàn)不如美國市場，所以它們總體上跑輸黃金更多。
所以，雖然我對黃金和白銀目前暫時超買的狀態(tài)有所猶豫——它正變得越來越受歡迎，所以我作為逆向投資者總是有點警惕——但我確實認(rèn)為其背后的結(jié)構(gòu)性故事依然存在。當(dāng)你比較美國股市和黃金（以及白銀）的風(fēng)險時，兩者都有風(fēng)險，它們都有風(fēng)險。但我仍然認(rèn)為，從現(xiàn)在起五年后，我們很可能看到股票相對于貴金屬創(chuàng)下另一個低點，這是我的猜測。

Darrell Thomas
我持有的黃金和白銀比比特幣多得多，我對這兩種資產(chǎn)更有信心。
但是，我想轉(zhuǎn)向白銀。如果我沒記錯的話，幾年前你做過一次采訪，被問到一個假設(shè)性問題。如果我沒記錯，問題是：如果你要昏迷幾年，然后醒來，你希望在此期間擁有哪種資產(chǎn)？我相信你當(dāng)時說的是白銀。這個記憶最近才浮現(xiàn)，我想在那個采訪中是說白銀，我甚至不記得是哪個采訪了，是幾年前的事。你做過很多采訪。
但快進(jìn)到今天，白銀價格在每盎司65到66美元左右徘徊，你現(xiàn)在如何看待白銀？我估計你做那個采訪的時候大概是四年前。白銀自那以后顯然表現(xiàn)不錯。所以只是好奇你現(xiàn)在的看法，你認(rèn)為白銀的未來是什么？
Lyn Alden 42:48
是的，好問題。我，我，我相信我記得那次采訪，我想當(dāng)時的原因是，雖然我的策略有一定的多元化，不是全押，但我在某些領(lǐng)域有信念，然后我在一定程度上將這種信念分散配置。所以，我傾向于多元化。
但問題是，如果我只能選擇一種資產(chǎn)，并且很多年不能動它，比如因為昏迷或被困在島上什么的。我會選什么？當(dāng)時的思考過程是：好吧，可能在那個時間框架內(nèi)，比特幣表現(xiàn)會更好，但它也存在非零的可能性，即它會以某種方式受到嚴(yán)重?fù)p害，因為它仍處于技術(shù)啟動階段。所以我并不一定想把所有雞蛋都放在那個籃子里。而貴金屬，就像，好吧，你可能不會打出一個全壘打，但也不會歸零。而且與股票相比，你可以在一定程度上自我托管它們。
在兩者之間，我當(dāng)時認(rèn)為白銀被低估得更多，而且在科技行業(yè)也有許多應(yīng)用。所以它算是一種混合了工業(yè)和貨幣屬性的金屬。有趣的是，我的投資組合中有黃金、白銀和鉑金的配置，黃金在一段時間內(nèi)表現(xiàn)相當(dāng)好，但我看著白銀和鉑金那部分，心想你們倆能不能做點什么。終于，它們幾乎同時開始爆發(fā)了。
是的，所以我現(xiàn)在終于享受到白銀上漲的樂趣了。就像我之前說的，作為逆向投資者，當(dāng)我在推特上看到人們說，好吧，60美元白銀，61美元白銀，62美元時，我會感到緊張。當(dāng)我們在社交媒體上看到人們開始細(xì)數(shù)這些新的更高價格水平時，這表明了市場的敏感度。所以如果出現(xiàn)回調(diào)，我不會感到驚訝。白銀，我不知道，它是一種波動性非常大的金屬。我不太嘗試交易它。我只是嘗試在極端時反向操作。
所以我個人現(xiàn)在不會買入更多。在投資組合意義上，我不會賣出我持有的實物白銀，我會在我認(rèn)為合理的時候進(jìn)行再平衡。所以，當(dāng)目前的動量趨勢被打破時，我對白銀近期持謹(jǐn)慎態(tài)度。我從不阻擋動量行情。但如果你開始看到它見頂，我會緊張一段時間。但我并不認(rèn)為黃金或白銀在當(dāng)前的熱潮中被高估了，我認(rèn)為它們之前都被低估了。從某種意義上說，它們已經(jīng)回升到更合理的估值水平。所以我認(rèn)為大部分漲幅可能已經(jīng)完成。但就像我之前說的，我認(rèn)為，如果你從現(xiàn)在回頭看五年，美國股市指數(shù)是否跑贏了黃金和白銀？我的猜測是可能不會。所以我仍然認(rèn)為它們是投資組合的有力競爭者，尤其是因為它們還具有可以自我托管的額外好處。所以我嘗試在極端時增持或減持，但我仍然喜歡這些金屬。
Darrell Thomas 45:58
是的，我可能被貼上“白銀多頭狂熱者”之類的標(biāo)簽，因為我覺得三位數(shù)價格是可能實現(xiàn)的，尤其是考慮到過去四五年累積的巨額赤字預(yù)期。另外，它作為其他金屬開采的副產(chǎn)品，加上太陽能和許多其他技術(shù)需求的增加等等。所以我一直在想，白銀可能……我以前覺得說三位數(shù)白銀的人瘋了，你知道，會覺得你是在做夢。
Lyn Alden 46:36
翻倍就能到那里了。
Darrell Thomas 46:38
是的，當(dāng)然。實際上，我記得不久前我和Rick Rule做過一期節(jié)目，我當(dāng)時跟他說，老兄，我要退出白銀了。我不玩了。這東西太不穩(wěn)定，什么都不做。我要直接去買黃金。然后隨著時間的推移，在我情緒化的發(fā)泄之后，我最終重新調(diào)整了倉位。但是，我可以想象三位數(shù)的白銀。所以，你知道，我在想現(xiàn)在發(fā)生的這波上漲，顯然有動能支撐。但我在想，好吧，這是一次“重新定價”嗎？因為這種金屬長期以來一直是最被低估的商品之一。我們看金銀比，我想現(xiàn)在大概在60多。它曾低至30左右。所以，我對此有點好奇，或者你怎么看？你認(rèn)為白銀未來可能達(dá)到三位數(shù)嗎？
Lyn Alden 47:32
是的，我認(rèn)為有可能。我認(rèn)為這是一次重新定價，但重新定價往往會漲過頭。每當(dāng)這種均值回歸發(fā)生時，你很少剛好回到均值。你通常會漲過頭或跌過頭。所以，你知道，我認(rèn)為現(xiàn)在它大致處于一個合理的價格水平，但這并不意味著它不會漲過頭。即使在金銀比方面，我認(rèn)為當(dāng)前的比例也有道理。我不太指望金銀比能回到非常低的水平。我的意思是，一切皆有可能，尤其是暫時性的，但我不會押注于此。
另一個具有挑戰(zhàn)性的事情是，你知道，對于像翻倍這樣的事情，它甚至不再那么令人印象深刻了。所以有人擁有60美元的白銀，期望它漲到120美元。那只是一倍，還不錯。但也有可能它在某個時候被砍到40美元。所以，與白銀20美元甚至更低時相比，它的不對稱性降低了。所以，我并不太喜歡……我現(xiàn)在將其視為一個更對稱的交易，也就是說，如果它明年漲到100美元，或者明年跌到40美元，我都不會感到震驚。兩者都不會讓我震驚。所以我個人在相應(yīng)地評估風(fēng)險，我仍然持有白銀，但我正在降低對它的未來預(yù)期。并不是說我看空，而是說，好吧，我之前的大部分論點終于，我是說，終于實現(xiàn)了，雖然花了一段時間。所以這并不意味著它不會漲過頭，但它已經(jīng)基本符合我的論點了。因為我預(yù)期財政主導(dǎo)將持續(xù)5年、10年以上。我認(rèn)為尤其是名義上，許多資產(chǎn)可以繼續(xù)走高，但不是直線上升。所以，白銀只是我增持的其中一個領(lǐng)域?，F(xiàn)在它表現(xiàn)真的很好，我可能正在小幅減持，但仍然持有，因為我不想阻擋貴金屬牛市。
Darrell Thomas 49:35
我很好奇你對此的看法。顯然，我們有高盛、摩根大通等大銀行。摩根士丹利的首席投資官出來說，將投資組合的60%配置股票、40%債券改為60%股票、20%債券、20%黃金。然后，現(xiàn)在這些機構(gòu)投資者看到白銀和黃金的表現(xiàn)超過了標(biāo)普500、英偉達(dá)和谷歌等一些其他知名優(yōu)質(zhì)股票。所以，我在想，有一些數(shù)據(jù)表明，嗯，我們還沒有真正看到太多零售資金或更大規(guī)模的資金涌入這些市場。所以我在想，好吧，我不知道我們是否已經(jīng)到了“euphoria”（狂熱）階段，你知道，就還有多少投資者仍然投資于標(biāo)普500等而言。標(biāo)普500與黃金的比率仍在下跌等等。所以好奇你對此有何看法？
Lyn Alden 50:41
所以我認(rèn)為我們不像2011年那樣狂熱。我唯一一次賣出實物貴金屬就是在2011年。我當(dāng)時非常擔(dān)心市場情緒，我并不知道那大致就是頂部。我只是覺得那種環(huán)境很狂熱。而這次牛市則更為安靜。我認(rèn)為部分原因在于，2011年時，那是在全球金融危機之后，還有最初的幾輪量化寬松。股市仍遠(yuǎn)低于其高點。那時它也脫離了低點，但也遠(yuǎn)低于高點。所以貴金屬是當(dāng)時最強勁的牛市。所以黃金白銀是當(dāng)時的明星。
而現(xiàn)在，雖然貴金屬表現(xiàn)非常好，但股市在過去幾年也表現(xiàn)不錯。顯然，近期有些波動，但整體是一個強勁的股市環(huán)境。所以黃金和白銀并不是城里唯一的選擇。許多零售投資者會說，哇，我持有芯片股，我在人工智能領(lǐng)域，我在所有這些其他領(lǐng)域。所以，這種熱情被分散了，我認(rèn)為這阻止了它達(dá)到2011年那種程度?，F(xiàn)在，如果股市轉(zhuǎn)向而貴金屬繼續(xù)上漲，也許那時你才會看到真正的狂熱。那將是我比現(xiàn)在更加警惕的時候，而現(xiàn)在我更多的是……持對稱看法，我認(rèn)為這種情況的不對稱性不如幾年前那樣吸引我，因為我看得到上行和下行風(fēng)險。但我還沒有達(dá)到像2011年那樣超級擔(dān)憂的階段，因為它只是眾多強勁市場中的一個。所以，是的，我同意你的看法，至少在貴金屬領(lǐng)域，目前還沒有極端的狂熱，這是我的觀點。
Darrell Thomas 52:29
是的，是的，當(dāng)然。感謝你的見解。
那么順著“不受歡迎的資產(chǎn)”、“被憎惡的資產(chǎn)”這條線說下去，我們看到其中一些被憎惡的資產(chǎn)出現(xiàn)了轉(zhuǎn)機，比如鋰。我是說，鉑金價格比幾年前翻了一倍。白銀顯然也是。但投資者目前還沒有真正進(jìn)行倉位調(diào)整的一個資產(chǎn)是石油。它已經(jīng)失寵相當(dāng)長一段時間了。衰退擔(dān)憂像烏云一樣籠罩著這個行業(yè)。關(guān)于石油過剩的討論反復(fù)出現(xiàn)。我們最近看到信號，如一盎司白銀可以購買超過一桶石油。所以，多年來你一直在配置石油公司，包括中游公司等。像Rick Rule、Bill Bonner等在這個特定資源領(lǐng)域備受尊敬的聲音也一直在積極配置這個行業(yè)。那么，考慮到市場情緒、估值和宏觀背景，你現(xiàn)在如何看待石油？
Lyn Alden 53:45
是的，好問題。我想，我一直持有很多資產(chǎn)。黃金和白銀的上漲超出了我的預(yù)期，是個驚喜。石油則比我預(yù)期的要弱一些，算是個小失望。我通常的做法是，我避開石油期貨。我一直對石油期貨不太看好，所以我避開了。但我一直對規(guī)模更大、更安全的生產(chǎn)商，以及你提到的中游公司，持積極看法。總的來說，它們比石油價格本身或與小盤股相比，表現(xiàn)得更好。
展望未來，這里有幾種動態(tài)。一是，是的，全球經(jīng)濟(jì)有些疲軟。所以這抑制了許多大宗商品的需求。存在人口結(jié)構(gòu)問題。
美國目前沒有繁榮，歐洲也沒有繁榮。其他經(jīng)濟(jì)體，比如印度，只能產(chǎn)生有限的影響。所以需求側(cè)有些疲軟。而在供應(yīng)側(cè)，我不認(rèn)為存在非常大的過剩，但……不是短缺，就這么說吧。海上發(fā)現(xiàn)和一些增長。頁巖油增長不多，但也沒有快速下降。所以沒有尖銳的問題。我認(rèn)為未來的問題是，美國頁巖油，大致上說，正在見頂?；旧?，鉆井效率下降。未來，消耗率很可能更快。當(dāng)前的價格水平并不真正鼓勵快速進(jìn)行新的投資擴張和鉆井。
所以我看好的情況是，持有那些擁有更長壽命資產(chǎn)的公司。比如海上油田、油砂等這類壽命更長的資產(chǎn)，讓美國頁巖油逐漸，不是崩潰，而是逐漸減少，從而在需求出現(xiàn)火花時在一定程度上收緊市場。我認(rèn)為這樣你就處于有利位置。我的意思是，許多這些大型石油公司和管道公司資產(chǎn)負(fù)債表狀況良好。它們可以等待市場走平。它們可以減少投資，勒緊褲腰帶度過難關(guān)。
我認(rèn)為催化劑之一，就像我們之前談到的資產(chǎn)負(fù)債表，我認(rèn)為隨著我們從資產(chǎn)負(fù)債表緊縮轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性的資產(chǎn)負(fù)債表寬松，這可以隨著時間的推移緩解美元的緊張狀況，使新興市場受益，然后在數(shù)月、數(shù)季度和數(shù)年內(nèi)，需求可能會回升。到那時，你不再有美國頁巖油的抵消作用了。所以我認(rèn)為你應(yīng)該投資于那些擁有良好長期油氣資產(chǎn)的公司。
Darrell Thomas 56:45
嗯。對加拿大石油行業(yè)有什么看法嗎？
Lyn Alden 56:51
我的意思是，在整個新冠熊市期間，我對加拿大的油砂公司變得相當(dāng)看好。那個論點已經(jīng)基本實現(xiàn)了。我是說，它們表現(xiàn)相當(dāng)不錯，而且一直在支付股息。
所以我仍然長期看好。對我來說，現(xiàn)在是估值和時機問題。不像我在2020年或2021年時那樣爆發(fā)性地看多。但長期來看，那是潛在的長期來源之一。我認(rèn)為目前對我來說，海上油田可能是市場上最有趣的領(lǐng)域。但你知道，有很多領(lǐng)域，你必須給它們適當(dāng)估值。你必須考慮到所有這些不同地區(qū)的政治風(fēng)險，包括加拿大。
Darrell Thomas 57:37
是的，當(dāng)然。我有很多朋友。他們非?？春肨ransocean（一家海上鉆井公司），它波動性非常大。所以我一直傾向于選擇像Noble Energy、Valaris等公司。但感謝你分享這些。
今天的討論有很多有價值的內(nèi)容。感謝你的時間，Lyn。人們可以在哪里了解你的工作？顯然你在X上，你正在快速發(fā)展。
Lyn Alden 58:04
是的，人們可以查看lynalden.com了解我的研究?？梢栽赬上通過@LynAldenContact找到我?？梢栽趤嗰R遜或其他地方查看我的書《Broken Money》。謝謝你的采訪，我很喜歡這次討論。
Darrell Thomas 58:16
是的，確實。請大家務(wù)必點擊訂閱按鈕，如果你還沒訂閱的話。點擊評論中置頂?shù)逆溄樱鞘顷P(guān)于溫哥華資源投資大會的鏈接。下個月我將親自在溫哥華現(xiàn)場參會，希望能在那里見到大家。Lyn，感謝你來到節(jié)目。