作者/星空下的番茄

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的蛋黃酥

#社交賽道 的角逐一直激烈。近日，憑借“靈魂社交”在Z世代中走紅的平臺(tái)#Soul，在時(shí)隔32個(gè)月后，再次踏上了港股IPO征程。

與過(guò)往不同，Soul此次將故事的核心從“社交元宇宙”悄然換成了“AI+沉浸式社交”。最新數(shù)據(jù)顯示，其平臺(tái)近八成用戶為Z世代，日均使用時(shí)長(zhǎng)超50分鐘，展現(xiàn)出強(qiáng)大的用戶粘性。

從“元宇宙”到“AI”，Soul不斷更換資本市場(chǎng)“新衣”。這只專注“情緒價(jià)值”的“靈魂”，此次能敲開(kāi)港交所的大門嗎？

一、扭虧為盈，“情緒經(jīng)濟(jì)”藍(lán)海市場(chǎng)

Soul成立于2015年，是目前中國(guó)領(lǐng)先的#AI+沉浸式社交平臺(tái)，致力于與用戶共同打造一個(gè)社交游樂(lè)場(chǎng)。Soul作為一個(gè)AI驅(qū)動(dòng)，基于興趣的溫暖的情緒綠洲，用戶在Soul上可以獲得情感滿足，亦擁有屬于自己的社交貨幣和社交資產(chǎn)。

Soul的商業(yè)模型核心在于“情緒價(jià)值服務(wù)”。從《招股說(shuō)明書》來(lái)看，該部分貢獻(xiàn)了超過(guò)90%的收入。用戶通過(guò)購(gòu)買Soul幣（用于購(gòu)買虛擬禮物或Avatar形象）或訂閱“超級(jí)星人”會(huì)員（月費(fèi)30元）來(lái)獲取情感滿足。

這種模式呈現(xiàn)出“低付費(fèi)率、高ARPPU（每名付費(fèi)用戶月均收入）”的特征。雖然付費(fèi)率僅為6.5%，但ARPPU從2020年的43.5元增長(zhǎng)至2025年的104.4元，六年增幅約140%，反映出核心用戶強(qiáng)烈的付費(fèi)意愿和平臺(tái)情緒價(jià)值服務(wù)的高溢價(jià)能力。

成就表現(xiàn) 摘自《招股說(shuō)明書》

2022年至2024年，Soul的營(yíng)收從16.67億元增長(zhǎng)至22.11億元，2025年前8個(gè)月?tīng)I(yíng)收達(dá)16.83億元，同比增長(zhǎng)17.8%。更值得關(guān)注的是其盈利能力的根本性改善，2023年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)首次轉(zhuǎn)正，達(dá)到3.61億元，2024年維持在3.37億元，2025年前8個(gè)月已達(dá)2.86億元，同比增長(zhǎng)73%。

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)情況 摘自《招股說(shuō)明書》

這一轉(zhuǎn)變?cè)从赟oul對(duì)成本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，尤其是銷售及營(yíng)銷開(kāi)支占總收入的比例從2020年的124.8%大幅回落至2025年前8個(gè)月的38.3%，同時(shí)保持了高達(dá)80%以上的毛利率。

與此同時(shí)，AI技術(shù)的深度整合進(jìn)一步強(qiáng)化了這一商業(yè)模式。Soul自研的Soul X大模型于2023年底上線，通過(guò)精準(zhǔn)匹配和AI輔助對(duì)話顯著提升了用戶體驗(yàn)和互動(dòng)質(zhì)量。2024年，其推薦特權(quán)及AI相關(guān)收入從3.35億元增加至4.02億元，AI已成為提升用戶參與度和付費(fèi)轉(zhuǎn)化的重要推動(dòng)力。

不僅如此，Soul在技術(shù)研發(fā)上持續(xù)投入，技術(shù)和開(kāi)發(fā)開(kāi)支從2020年的1.87億元增至2024年的5.46億元，技術(shù)及開(kāi)發(fā)人員占雇員總?cè)藬?shù)的比例也從2022年底的20.7%提升至44%，體現(xiàn)了其對(duì)AI驅(qū)動(dòng)的深度投入。

情緒經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的潛力為Soul提供了廣闊的增長(zhǎng)空間。根據(jù)弗若斯特沙利文的報(bào)告，2024年中國(guó)AI+沉浸式情緒經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)規(guī)模為71億元，預(yù)計(jì)到2030年將增長(zhǎng)至900億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)52.8%。

市場(chǎng)規(guī)模情況 摘自《招股說(shuō)明書》

《2025年輕人情緒消費(fèi)趨勢(shì)報(bào)告》顯示，六成年輕人愿意為自己的情緒消費(fèi)，他們?cè)敢鉃閯x那的心動(dòng)、突然的共鳴或者有參與感的體驗(yàn)花錢，這為Soul未來(lái)的增長(zhǎng)提供了堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)基礎(chǔ)。

二、Z世代存剛性需求，全球化擴(kuò)張含潛在空間

Soul的成功建立在精準(zhǔn)捕捉Z世代情感需求的基礎(chǔ)上。截至2025年8月31日，平臺(tái)累計(jì)擁有約3.9億名注冊(cè)用戶，日均活躍用戶1100萬(wàn)，其中78.7%為Z世代用戶。這些用戶表現(xiàn)出極高的黏性，日均使用時(shí)長(zhǎng)超50分鐘，月均三個(gè)月留存率高達(dá)80%，人均每日發(fā)出點(diǎn)對(duì)點(diǎn)私信約75條。

Z世代用戶占比情況 摘自《招股說(shuō)明書》

Z世代群體對(duì)情感陪伴有剛性需求，在現(xiàn)代社會(huì)的快速變遷中，年輕人面臨著前所未有的孤獨(dú)感和情感缺失，他們渴望在虛擬空間中找到認(rèn)同和連接。Soul為年輕人提供了一個(gè)無(wú)需現(xiàn)實(shí)身份壓力、可以自由表達(dá)和獲得情感慰藉的“情緒綠洲”，這正是其高粘性用戶生態(tài)的根基。

面對(duì)國(guó)內(nèi)社交市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)紅海，Soul將目光投向了海外市場(chǎng)，尋求全球化擴(kuò)張的潛在空間?！墩泄烧f(shuō)明書》中明確表示，此次IPO募集資金將用于在全球范圍內(nèi)拓展平臺(tái)，以接觸更廣泛的用戶群體。

這一戰(zhàn)略基于Soul已經(jīng)進(jìn)行的探索，早在2021年左右，公司就已開(kāi)始將產(chǎn)品滲透至北美、日本和東南亞市場(chǎng)。全球化擴(kuò)張的潛力建立在一個(gè)普世需求上，無(wú)論文化背景如何，人類對(duì)情感連接的需求是共通的。特別是對(duì)于海外僑民和跨文化群體，他們往往面臨更強(qiáng)的孤獨(dú)感和身份認(rèn)同挑戰(zhàn)，更需要Soul這類能夠跨越物理界限的社交平臺(tái)。

然而，Soul的全球化之路也面臨諸多挑戰(zhàn)。如何將在中國(guó)市場(chǎng)驗(yàn)證成功的社交模式適配到不同文化環(huán)境，是需要解決的難題。

《招股說(shuō)明書》提到，海外拓展將包括探索海外用戶增長(zhǎng)途徑、建立海外運(yùn)營(yíng)及營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)、構(gòu)建海外變現(xiàn)架構(gòu)等具體措施。與此同時(shí)，Soul還需應(yīng)對(duì)AI情感陪伴本身存在的局限性。專家指出，當(dāng)前AI情感陪伴產(chǎn)品雖能一定程度上緩解孤獨(dú)感，但缺乏真實(shí)的互動(dòng)感，難以完全替代真實(shí)的人際交往。

此外，數(shù)據(jù)隱私和合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)也是全球化進(jìn)程中必須跨越的門檻，特別是在歐美等對(duì)數(shù)據(jù)保護(hù)要求嚴(yán)格的地區(qū)。

三、金融負(fù)債高企，存在合規(guī)與倫理風(fēng)險(xiǎn)

在Soul目前的經(jīng)營(yíng)中，存在著兩個(gè)不可忽視的深層次結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)。一方面是隨著平臺(tái)擴(kuò)張而日益嚴(yán)峻的合規(guī)與倫理風(fēng)險(xiǎn)；另一方面則是高額的金融負(fù)債，這兩大因素共同構(gòu)成了懸于其上市征途之上的“達(dá)摩克利斯之劍”。

《招股說(shuō)明書》中坦誠(chéng)披露了其面臨的內(nèi)容安全、數(shù)據(jù)合規(guī)與未成年人保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)。歷史上，平臺(tái)曾因存在違規(guī)內(nèi)容而遭遇下架整頓。更為棘手的是，其高度匿名的機(jī)制曾被不法分子利用，淪為“殺豬盤”等情感詐騙的溫床。

此外，隨著AI生成內(nèi)容比重的提升，新的倫理挑戰(zhàn)隨之浮現(xiàn)，例如AI伴侶的交互邊界、用戶隱私保護(hù)以及可能存在的低俗內(nèi)容風(fēng)險(xiǎn)，這些都使平臺(tái)面臨持續(xù)且不斷演進(jìn)的監(jiān)管壓力。

在財(cái)務(wù)層面，一份高達(dá)124億元的“可贖回股份及贖回義務(wù)的金融負(fù)債”如同一個(gè)巨大的財(cái)務(wù)黑洞，持續(xù)吞噬著Soul的賬面利潤(rùn)。這類負(fù)債本質(zhì)上是附帶了贖回條款的融資工具，與“對(duì)賭協(xié)議”類似。

金融負(fù)債情況 摘自《招股說(shuō)明書》

若公司未能在約定時(shí)間內(nèi)成功上市，則需連本帶利向投資者返還資金。其賬面價(jià)值的變動(dòng)被計(jì)入當(dāng)期損益，而Soul當(dāng)前的總資產(chǎn)才21.36億元。這種財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)凸顯了Soul對(duì)上市融資的迫切需求，但也令資本市場(chǎng)對(duì)其財(cái)務(wù)健康度和盈利質(zhì)量的“含金量”產(chǎn)生質(zhì)疑。巨大的流動(dòng)性壓力與上市進(jìn)程緊密捆綁，使得此次IPO沖刺帶有了背水一戰(zhàn)的意味。

對(duì)于Soul而言，成功登陸港交所或許能暫時(shí)緩解迫在眉睫的金融負(fù)債壓力，但平臺(tái)上懸著的合規(guī)與倫理之劍卻不會(huì)因此消失。資本市場(chǎng)在審視其用戶數(shù)據(jù)和營(yíng)收增長(zhǎng)的同時(shí)，必將更苛刻地評(píng)估其能否構(gòu)建一個(gè)能夠兼顧用戶體驗(yàn)、商業(yè)回報(bào)與社會(huì)責(zé)任的長(zhǎng)效治理機(jī)制。這道綜合考題的答案，將直接決定Soul能否真正贏得資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期信任。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒(méi)有買賣就沒(méi)有傷害。