每經(jīng)記者：岳楚鵬 每經(jīng)編輯：高涵

一場(chǎng)圍繞AI（人工智能）基礎(chǔ)設(shè)施的萬億級(jí)投資競(jìng)賽正在全球上演。

但背后兩大“硬約束”日益凸顯：一是電力供應(yīng)緊張，二是投資泡沫爭(zhēng)議。

當(dāng)美國(guó)亞馬遜、谷歌、微軟和Meta四大科技巨頭采購全球約90%的清潔能源用于數(shù)據(jù)中心時(shí)，一個(gè)核心疑問浮出水面：這究竟是引領(lǐng)新一輪生產(chǎn)力革命的必要投入，還是由“害怕錯(cuò)過”（FOMO）情緒驅(qū)動(dòng)、可能隨時(shí)破裂的高風(fēng)險(xiǎn)泡沫？

融資杠桿“大挪移”：私募信貸成新“金主”

AI算力需求的爆發(fā)式增長(zhǎng)，推動(dòng)數(shù)據(jù)中心建設(shè)進(jìn)入“燒錢”模式。

標(biāo)普全球預(yù)測(cè)，到2029年，全球數(shù)據(jù)中心投資需求將超9000億美元。摩根大通的估算更驚人，整個(gè)AI基建領(lǐng)域或需5萬億美元投資，其中存在1.4萬億美元資金缺口，亟需私募信貸或政府資金填補(bǔ)。

傳統(tǒng)融資模式已難以承載如此龐大的資本需求。為了在不加重自身負(fù)債的前提下加速擴(kuò)張，科技巨頭紛紛探索新融資路徑，私募信貸市場(chǎng)順勢(shì)成為核心“金主”。

典型案例是Meta與私募巨頭Blue Owl成立270億美元合資企業(yè)，用于路易斯安那州數(shù)據(jù)中心建設(shè)。該交易的關(guān)鍵設(shè)計(jì)，是合資企業(yè)通過向PIMCO等債券投資者發(fā)債籌資，成功將巨額建設(shè)債務(wù)移出Meta資產(chǎn)負(fù)債表。

這種融資結(jié)構(gòu)，本質(zhì)上是將AI基建投資風(fēng)險(xiǎn)從科技巨頭資產(chǎn)負(fù)債表，悄然轉(zhuǎn)移至私募信貸市場(chǎng)，最終傳導(dǎo)至養(yǎng)老金、共同基金等普通投資者手中。

Leon Capital Group創(chuàng)始人Fernando de Leon直言擔(dān)憂：“全球最大的公司都不愿自己持有這些資產(chǎn)，我不得不問為什么？”在他看來，科技巨頭正將建設(shè)與融資風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給他人。

新交易結(jié)構(gòu)下，數(shù)據(jù)中心運(yùn)營(yíng)商也開始承擔(dān)更多建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。標(biāo)普全球報(bào)告指出，部分運(yùn)營(yíng)商為鎖定大規(guī)模AI項(xiàng)目，主動(dòng)提供完工擔(dān)保；而租戶（多由財(cái)力雄厚的科技巨頭支持）則可能擁有因建設(shè)延遲終止合同的權(quán)利，這給運(yùn)營(yíng)商帶來顯著信用風(fēng)險(xiǎn)。

電網(wǎng)不堪重負(fù)：“表后發(fā)電”成破局新選擇

若說資金問題尚有騰挪空間，電力短缺則是更棘手的物理瓶頸。全球資管巨頭博楓指出，數(shù)據(jù)中心建設(shè)是電力需求增長(zhǎng)最快的來源，將重塑全球電力需求格局。

“AI的快速增長(zhǎng)正給數(shù)據(jù)中心供應(yīng)鏈多個(gè)環(huán)節(jié)帶來壓力，若增長(zhǎng)達(dá)預(yù)期水平，芯片制造、建筑勞動(dòng)力及電力生產(chǎn)傳輸都將捉襟見肘�！必惗鞴久乐薰檬聵I(yè)與可再生能源業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人亞倫·丹曼（Aaron Denman）在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡(jiǎn)稱每經(jīng)記者）采訪時(shí)表示，電力供應(yīng)的核心挑戰(zhàn)在于新發(fā)電資產(chǎn)建設(shè)周期過長(zhǎng)——一座新發(fā)電廠可能需要5年甚至更久，遠(yuǎn)超科技公司數(shù)據(jù)中心的典型建設(shè)周期。

電力難題不僅限于發(fā)電，輸電環(huán)節(jié)同樣脆弱。美國(guó)超70%的輸電線路已使用25年以上，電網(wǎng)升級(jí)滯后，新可再生能源項(xiàng)目并網(wǎng)排隊(duì)時(shí)間可能長(zhǎng)達(dá)10年。微軟等企業(yè)已出現(xiàn)因電力容量不足，導(dǎo)致昂貴GPU（圖形處理器）芯片閑置倉庫的情況。

為應(yīng)對(duì)危機(jī)，能源解決方案“總動(dòng)員”已上演。亞倫·丹曼向每經(jīng)記者證實(shí)，美國(guó)公用事業(yè)公司正采取多管齊下的策略：推遲發(fā)電廠退役計(jì)劃、重啟已關(guān)閉核電站、推廣創(chuàng)新的“表后發(fā)電”解決方案，以及新增需求響應(yīng)計(jì)劃提供虛擬新增供應(yīng)。

其中，“表后發(fā)電”（Behindthe-Meter，BTM）正從備用方案升級(jí)為首選。該模式允許數(shù)據(jù)中心脫離電網(wǎng)，通過獨(dú)立天然氣發(fā)電等方式獲取電力，繞過漫長(zhǎng)的并網(wǎng)審批瓶頸。但標(biāo)普全球分析師警示，部分BTM方案缺乏支撐高密度AI負(fù)載的性能記錄，若策略不及預(yù)期，科技巨頭可能背負(fù)巨額租賃義務(wù)，卻無法獲得穩(wěn)定運(yùn)行的數(shù)據(jù)中心。

AI投資追問：是新機(jī)遇還是泡沫？

盡管約束重重，AI驅(qū)動(dòng)的數(shù)據(jù)中心需求依舊強(qiáng)勁。貝恩公司預(yù)測(cè)，到2030年，全球IT（信息技術(shù)）電力容量將以每年13%~20%的速度激增。高盛研究也預(yù)計(jì)，數(shù)據(jù)中心入住率將在2026年達(dá)到93%的峰值，市場(chǎng)在中期內(nèi)將持續(xù)收緊。

與此同時(shí)，“泡沫論”的聲音持續(xù)高漲，能源供應(yīng)層面的需求不確定性加劇了這種擔(dān)憂。

亞倫·丹曼向每經(jīng)記者坦言，公用事業(yè)公司對(duì)“過度建設(shè)”心存顧慮——在許多發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)歷近十年用電負(fù)荷平穩(wěn)增長(zhǎng)后，企業(yè)需為2030年及以后的需求投資，而一座發(fā)電資產(chǎn)的運(yùn)行周期長(zhǎng)達(dá)30~50年。“若嚴(yán)重高估電量需求，公用事業(yè)公司將留下生產(chǎn)無用電力的資產(chǎn)”，這可能導(dǎo)致獨(dú)立發(fā)電商電價(jià)跌至無利可圖，或讓剩余用戶為多余電力買單。正因如此，新的費(fèi)率設(shè)計(jì)和替代性金融結(jié)構(gòu)應(yīng)運(yùn)而生，旨在“盡量減少過度建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)”，避免將影響轉(zhuǎn)嫁給居民用戶。

泡沫風(fēng)險(xiǎn)已引發(fā)社會(huì)廣泛關(guān)注。長(zhǎng)江商學(xué)院副院長(zhǎng)滕斌圣近日指出，當(dāng)前AI熱潮具備歷史性泡沫的所有特征：技術(shù)商業(yè)模式模糊、純粹投資標(biāo)的盛行、大量新手投資者涌入以及宏大的“AGI（通用人工智能）”敘事。

電網(wǎng)的物理限制會(huì)成為戳破AI泡沫的“那根針”嗎？

亞倫·丹曼認(rèn)為，電網(wǎng)約束更像是一個(gè)“調(diào)節(jié)器”而非“斷路器”。他向每經(jīng)記者解釋：“電網(wǎng)需維持供需平衡，運(yùn)營(yíng)商絕不會(huì)讓系統(tǒng)陷入系統(tǒng)性危機(jī)。因此，增長(zhǎng)會(huì)放緩以保障系統(tǒng)穩(wěn)定，但同時(shí)也會(huì)探索所有創(chuàng)造性解決方案，在平衡客戶可負(fù)擔(dān)性的前提下實(shí)現(xiàn)最大程度增長(zhǎng)�！�

這場(chǎng)關(guān)于AI的豪賭，其影響已遠(yuǎn)超科技行業(yè)本身。滕斌圣指出，維持AI產(chǎn)業(yè)的高速增長(zhǎng)，在某種程度上已成為維持美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的任務(wù)。AI相關(guān)投資在2025年上半年貢獻(xiàn)了近一半的美國(guó)GDP增長(zhǎng)。一旦泡沫破裂，可能導(dǎo)致美國(guó)家庭凈資產(chǎn)縮水8%，并引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退。正因如此，盡管泡沫爭(zhēng)議不斷，但幾乎沒有人愿意停止投資。