昨天優(yōu)必選發(fā)布公告，要收購(gòu)鋒龍股份，又一個(gè)上維新材的手法，這一下子點(diǎn)燃市場(chǎng)情緒。

本來(lái)這一段時(shí)間，人形機(jī)器人板塊有些低迷，因?yàn)橛顦?shù)科技上市遇到了一些問(wèn)題，綠通被藍(lán)箭航天擠了下去。

大的催化遲遲沒(méi)出現(xiàn)，結(jié)果優(yōu)必選出手了，整個(gè)人形機(jī)器人板塊大漲。

人形機(jī)器人確定性最強(qiáng)的公司，三花智控也大漲5.5%。

前幾天，三花智控公布業(yè)績(jī)預(yù)告，2025年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，但是主要是家電和汽車(chē)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，沒(méi)有人形機(jī)器人的消息，因此三花智控第二天還下跌了。

問(wèn)題是，三花智控，這家公司到底好不好？

目前，三花智控主營(yíng)業(yè)務(wù)有三塊，一個(gè)是家電制冷業(yè)務(wù)，一塊是汽車(chē)熱管理，一個(gè)是即將爆發(fā)的人形機(jī)器人業(yè)務(wù)。

公司原來(lái)是做農(nóng)機(jī)配件的，后來(lái)聚焦空調(diào)制冷配件，后面拓展至整個(gè)家電制冷。

格力、美的、海爾、三星、松下、三菱、大金等等，基本上主流家電品牌都是三花的客戶。

所以，大家看到的冰箱、空調(diào)等等，外殼下面，那些管子、閥門(mén)等等，都是三花智控提供的。

在商品緊缺時(shí)代，以及房地產(chǎn)大浪潮時(shí)代， 三花的這些產(chǎn)品， 業(yè)務(wù)拓展很快，并且還開(kāi)拓了國(guó)際市場(chǎng)。

三花智控也從鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，一躍成為國(guó)內(nèi)外制冷閥件重要玩家。

2024 年，按收入計(jì)，公司在 電子膨脹閥、四通換向閥、電磁閥、截止閥、微通道換熱器、 Omega泵、球閥 等產(chǎn)品上的全球市占率分別為 51.4%、55.4%、47.7%、39.1%、43.4%、53.6%、32.8% ，均排名第一。

現(xiàn)在，家電制冷業(yè)務(wù)仍然是公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，營(yíng)收占比接近一半，只不過(guò)增速陡轉(zhuǎn)直下。

這一塊業(yè)務(wù)，基本上都是在存量廝殺，大家產(chǎn)品差異并不那么多，所以拼的是成本控制，拼的是客戶開(kāi)拓能力。

而且，隨著房地產(chǎn)大浪潮的撤退，三花的家電制冷這塊業(yè)務(wù)也會(huì)陷入停滯。

在家電制冷業(yè)務(wù)停滯的時(shí)候，公司的另一塊主營(yíng)業(yè)務(wù)又起來(lái)了，那就是汽車(chē)熱管理。

汽車(chē)業(yè)務(wù)的主要產(chǎn)品包括車(chē)用電子膨脹閥、熱力膨脹閥、電子水泵、電池冷卻器和熱管理集成組件等。

大家在汽車(chē)用的空調(diào)制冷，空調(diào)暖風(fēng)，座椅加熱和通風(fēng)啊等等，都是三花智控能做的。

從產(chǎn)品上看，汽車(chē)制冷跟家電制冷其實(shí)都是同宗同源，其實(shí) 三花早在2004年就開(kāi)始布局了，但是業(yè)務(wù)拓展一直不溫不火。

直到2018年中國(guó)新能源汽車(chē)爆發(fā)后，三花智控的汽車(chē)熱管理業(yè)務(wù)才迅速崛起，并且增長(zhǎng)非?？?。

2017–2021年期間，三花智控的汽零收入CAGR達(dá)41%，毛利率維持在約35%左右，顯著高于公司家電冷配水平。

為什么三花智控增長(zhǎng)又快，毛利率又提升呢？因?yàn)樾履茉雌?chē)熱管理的價(jià)值量顯著提升了。

之前公司做家電制冷的時(shí)候，就賣(mài)一些管件、閥門(mén)這些小零件，但是新能源汽車(chē)?yán)锩?，用的東西就多了，電池冷卻板、熱泵、電子水泵等等。

根據(jù)測(cè)算 ， 新能源車(chē)熱管理系統(tǒng)單車(chē)價(jià)值量約6410元，是傳統(tǒng)燃油車(chē)的約3倍。

但是，最近這一塊業(yè)務(wù)遇到了麻煩，新能源汽車(chē)銷(xiāo)量陡轉(zhuǎn)直下，增速由前些年的30%+回落至20%以下，再往后也會(huì)重回5%-10%的行業(yè)空間。

也就是說(shuō)，三花智控的汽車(chē)配件業(yè)務(wù)，雖然未來(lái)也會(huì)增長(zhǎng)，但是增速也見(jiàn)頂回落了。

未來(lái)，三花智控業(yè)務(wù)的想象空間有哪些？有兩塊：一塊是，儲(chǔ)能熱管理，另一塊就是人形機(jī)器人。

第一個(gè)，儲(chǔ)能熱管理。

最近儲(chǔ)能概念很火，就是因?yàn)樽罱麬I基建投資很火，歐洲和美國(guó)那邊雖然不缺GPU，但是他們?nèi)彪姟?/p>

很多算力基建建好后，GPU都在閑置，因?yàn)闅W洲和美國(guó)的電力基建都老了，新的基建開(kāi)展太慢，而數(shù)據(jù)機(jī)房需要穩(wěn)定的電源，所以儲(chǔ)能就成了最優(yōu)的解決方案。

國(guó)內(nèi)的儲(chǔ)能也是熱點(diǎn)，未來(lái)空間也很大，尤其是隨著光伏行業(yè)見(jiàn)底回升，以及電力并網(wǎng)，儲(chǔ)能逐漸開(kāi)始從政策驅(qū)動(dòng)，轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)驅(qū)動(dòng)。

儲(chǔ)能就需要熱管理，天氣冷的時(shí)候需要加熱，天氣熱的時(shí)候需要降溫，熱管理剛好就是三花智控過(guò)去一直做的事情。

為了搶占這塊市場(chǎng)，三花智控在2022年專門(mén)成立了子公司，“ 三花新能源熱管理科技（杭州）有限公司 ” ，系統(tǒng)性拓展電化學(xué)儲(chǔ)能熱管理業(yè)務(wù)。

因?yàn)橹坝谐恋?，跟相關(guān)客戶在其他業(yè)務(wù)上合作過(guò)，所以公司開(kāi)拓客戶也很快，客戶有寧德時(shí)代、比亞迪等巨頭。

現(xiàn)在，三花智控這一塊業(yè)務(wù)增長(zhǎng)很快，都是翻倍增長(zhǎng)。

2025年前三季度，三花儲(chǔ)能熱管理相關(guān)的 營(yíng)收達(dá)到了21.7億元 ，同比增長(zhǎng)高達(dá) 93% 。

所以，未來(lái)幾年，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)也是高增長(zhǎng)，這一塊額外業(yè)務(wù)可以幫助支撐三花的業(yè)績(jī)。

大家現(xiàn)在最看好的就是，三花智控的人形機(jī)器人業(yè)務(wù)，是特斯拉關(guān)節(jié)總成的tier 1， 目前聚焦于直線和旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器。

人形機(jī)器人，未來(lái)星辰大海，市場(chǎng)空間要超過(guò)新能源汽車(chē)，且價(jià)值量翻番。

家電制冷業(yè)務(wù)，三花智控產(chǎn)品的價(jià)值量，2000左右；新能源汽車(chē)熱管理業(yè)務(wù)，價(jià)值量6000多；人形機(jī)器人旋轉(zhuǎn)+線性執(zhí)行器業(yè)務(wù)，早期價(jià)值量10萬(wàn)-20萬(wàn)，規(guī)?；院髢r(jià)值量也會(huì)達(dá)到5萬(wàn)。

這些都是純?cè)隽?，而且價(jià)值量直接飆升8倍，所以三花智控又一次站上了風(fēng)口。

1、現(xiàn)在人形機(jī)器人的格局是什么樣子呢？

現(xiàn)在的人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)，還處于手搓階段，產(chǎn)品尚未定型，更沒(méi)有量產(chǎn)，都是老師傅一個(gè)一個(gè)零件組裝。

特斯拉是當(dāng)前人形機(jī)器人整機(jī)推進(jìn)最快、商業(yè)化路徑最清晰的廠商之一。

Optimus已從2021年概念、2022年原型到2023-2024年Gen1、Gen2加速迭代，預(yù)計(jì)2026年一季度Gen3定型，2026年8月份開(kāi)始量產(chǎn)，2026年年底Gen4版本推出。

特斯拉Optimus Gen4才是大規(guī)模量產(chǎn)的產(chǎn)品，預(yù)計(jì)到2030年或2031年，人形機(jī)器人年產(chǎn)量將達(dá)到100萬(wàn)臺(tái)。

國(guó)內(nèi)的人形機(jī)器人玩家，有宇樹(shù)、智元、優(yōu)必選等純粹玩家，也有小鵬、小米等這些汽車(chē)廠商外延拓展的。

2、三花智控在人形機(jī)器人領(lǐng)域，扮演什么角色嗎？

他主要是綁定特斯拉Optimus，為什么它能夠綁定特斯拉呢？

人形機(jī)器人，是全新的東西，之前從未有人做過(guò)類似的產(chǎn)品，所以技術(shù)什么的都是新的。

對(duì)于特斯拉來(lái)說(shuō)，需要的是解決問(wèn)題。三花之前的業(yè)務(wù)中，涉及一些泵、電機(jī)等等技術(shù)，這些也跟人形機(jī)器人的旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器或線性執(zhí)行器有關(guān)。

旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器主要用在大臂、腿和腰上，讓機(jī)器人左右或上下扭動(dòng)。線性執(zhí)行器呢，就相當(dāng)于人的肌肉，主要就是控制機(jī)器人手臂上下，大腿前后擺動(dòng)的。

更關(guān)鍵的是，三花一直都是特斯拉的熱管理供應(yīng)商，大家彼此了解和信任。

所以，當(dāng)年特斯拉想做人形機(jī)器人這個(gè)想法時(shí)，就拉來(lái)三花智控一起研發(fā)，就是解決機(jī)器人關(guān)節(jié)。

注意，三花智控不是簡(jiǎn)單的供應(yīng)商，而是深度參與特斯拉人形機(jī)器人開(kāi)發(fā)，屬于關(guān)節(jié)總成的tier 1之一。另一家是，拓普集團(tuán)。

因此，關(guān)節(jié)總成，用什么技術(shù)方案、用什么產(chǎn)品，用哪家供應(yīng)商等等，都是特斯拉和三花、拓普敲定的。

看出來(lái)問(wèn)題沒(méi)？

特斯拉人形機(jī)器人，現(xiàn)在采取的技術(shù)方案，比如諧波減速器啊、RV減速器啊、滾珠絲杠啊等等，很熱門(mén)。

但是，一旦他們改變技術(shù)路徑，那么專門(mén)做這些產(chǎn)品的tier 2供應(yīng)商，可能就被踢出產(chǎn)業(yè)鏈了，特斯拉人形機(jī)器人的增長(zhǎng)，就跟你沒(méi)關(guān)系了。

但是無(wú)論特斯拉人形機(jī)器人怎么改技術(shù)路線，三花和拓普不會(huì)被剔除出去，因?yàn)榫褪撬麄円黄鸶牡募夹g(shù)方案。

特斯拉對(duì)三花和拓普的要求就是，咱們定了方案后，你們給我量產(chǎn)出來(lái)就行了。特斯拉不會(huì)繞過(guò)他們兩個(gè)，直接做關(guān)節(jié)總成，這樣做的產(chǎn)業(yè)鏈條太長(zhǎng)，不利于品控和效率。

所以說(shuō)，只要特斯拉機(jī)器人能放量，那么三花和拓普直接受益的確定性就最高，其他企業(yè)都存在不確定性。

3、人形機(jī)器人，還需要解決哪些問(wèn)題呢？

現(xiàn)在機(jī)器人小腦或運(yùn)動(dòng)控制，各本體廠商解決了一些，可以翻跟斗、跳舞、跑步等等，基本湊合能用了。

但是還有幾個(gè)努力方向，進(jìn)步空間也很大，比如配件的精度、磨損、散熱、續(xù)航等等。

硬件上最大的難點(diǎn)是，靈巧手。

特斯拉人形機(jī)器人 Optimus Geni3就是因?yàn)殪`巧手方案沒(méi)達(dá)到預(yù)期，整個(gè)定型時(shí)間都往后推遲了。

靈巧手這塊，三花沒(méi)做，拓普在積極的對(duì)接。

現(xiàn)階段，最大的問(wèn)題是，機(jī)器人大腦。

現(xiàn)在想讓人形機(jī)器人看懂真實(shí)的世界，并且做出相應(yīng)的反應(yīng)，還比較難。

但是，誰(shuí)的大模型先進(jìn)，誰(shuí)積累的數(shù)據(jù)多，誰(shuí)模擬的場(chǎng)景多，哪家企業(yè)就會(huì)有優(yōu)勢(shì)。

目前，最有優(yōu)勢(shì)的還是特斯拉，華為、小鵬、小米、比亞迪這些玩家。

根據(jù)三花智控的歷史，我們得出幾條結(jié)論呢？

1、三花確實(shí)在踏踏實(shí)實(shí)做業(yè)務(wù)，做事情的，雖然業(yè)績(jī)有波動(dòng)，市場(chǎng)有波動(dòng)，但是都是經(jīng)濟(jì)行為，因此公司具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。

2、三花在大的產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)方面，基本上不會(huì)缺席，都能把握好。

從農(nóng)機(jī)配件，到家電制冷，到新能源車(chē)熱管理，再到目前的人形機(jī)器人，都是在產(chǎn)業(yè)爆發(fā)前期，比較早的切入。

3、三花不習(xí)慣面對(duì)C端消費(fèi)者，它更喜歡向B端客戶賣(mài)鏟子，讓其他企業(yè)去淘金。

因此，在面對(duì)大的時(shí)代浪潮時(shí)，三花能夠吃到產(chǎn)業(yè)的貝塔紅利，但是想要獲得超額的阿爾法也比較難。

4、現(xiàn)在特斯拉人形機(jī)器人處于早期階段，只有三花和拓普卡位比較好，其他都一樣。

現(xiàn)階段，在T鏈， 三花和拓普都沒(méi)太大區(qū)別，三花可能稍微占一些優(yōu)勢(shì)。但是，拓普也有其他的優(yōu)勢(shì)，想象空間更大一些。

最后，如何看三花智控的市場(chǎng)表現(xiàn)呢？

三花智控，趕上家電制冷大浪潮時(shí)候，股價(jià)翻了不止10倍；趕上新能源大浪潮時(shí)候，股價(jià)翻了5倍。上市以來(lái)，三花股價(jià)飆升近百倍。

股價(jià)上漲背后，是業(yè)績(jī)的飆升。上市以來(lái)，三花營(yíng)收從1億飆升至280億，凈利潤(rùn)從1600萬(wàn)飆升至31億，無(wú)論營(yíng)收和凈利潤(rùn)都是百倍的增長(zhǎng)。

未來(lái)三花智控，怎么表現(xiàn)呢？

先看業(yè)績(jī)，未來(lái)兩三年，三花智控的家電制冷、新能源車(chē)熱管理等等業(yè)務(wù)，基本上還保持穩(wěn)定，甚至還有一定的壓力。

營(yíng)收的增速差不多15%左右，凈利潤(rùn)的增速要高于營(yíng)收，差不多18%左右，根據(jù)訂單交付和波動(dòng)，上下一兩個(gè)點(diǎn)的波動(dòng)。

最具想象空間的就是，人形機(jī)器人業(yè)務(wù)。

而且，人形機(jī)器人業(yè)務(wù)放量，是確定性的時(shí)間，不確定性的是，放量的時(shí)間和節(jié)奏。

如果放量節(jié)奏后移，或者前期放量放緩，那么三花業(yè)績(jī)大概率會(huì)承壓。

對(duì)于資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)偏好的是，前面業(yè)績(jī)不怎么放量，但是業(yè)績(jī)釋放的時(shí)候要加速釋放，兩三年內(nèi)集中釋放。

這種業(yè)績(jī)噴發(fā)模式，會(huì)極大的刺激市場(chǎng)的想象，從而給出更高的估值。

再看市場(chǎng)和估值。

三花智控這兩年凈利潤(rùn)，差不多也就40億左右。傳統(tǒng)制造業(yè)一般按15-20倍PE估值，對(duì)應(yīng)的合理市值是800億左右。

現(xiàn)在三花智控的總市值差不多1900億，也就是說(shuō)，差不多計(jì)入了1100億左右的人形機(jī)器人估值。

人形機(jī)器人未來(lái)會(huì)爆發(fā)，而且三花智控是核心受益者之一，因此現(xiàn)在計(jì)入的這些估值，未來(lái)會(huì)被業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)而消化掉。

長(zhǎng)期來(lái)看，三花智控沒(méi)太大問(wèn)題，無(wú)論是業(yè)績(jī)還是市場(chǎng)表現(xiàn)。

但是對(duì)于投資，時(shí)點(diǎn)和價(jià)格也很重要。

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