財(cái)聯(lián)社12月23日訊（記者 吳雨其）在當(dāng)下的資本市場(chǎng)，“長(zhǎng)期主義”成了一個(gè)被頻繁提及的高頻詞。無(wú)論是基金公司還是投資者社群，只要談到投資理念，往往都會(huì)把“長(zhǎng)期”放在顯眼的位置。

真正要把這四個(gè)字落到實(shí)處，并不是一句口號(hào)那么簡(jiǎn)單，而是要在完整的牛熊轉(zhuǎn)換中，在多次大起大落和持有人情緒的拉扯中，持續(xù)作出相對(duì)一致的選擇。對(duì)于一名主動(dòng)權(quán)益基金經(jīng)理而言，連續(xù)多年管理同一只產(chǎn)品，在不同風(fēng)格輪動(dòng)、不同賽道興衰之間堅(jiān)持一套方法論，本身就是一種“時(shí)間的自我檢驗(yàn)”。

從訪談中，記者發(fā)現(xiàn)富國(guó)基金畢天宇并不喜歡講故事，他的表達(dá)更像是一位從實(shí)業(yè)一路走來(lái)的工程師，話里話外都是對(duì)生意本身的琢磨。他曾學(xué)的是汽車相關(guān)專業(yè)、做過(guò)汽配生意，也在券商做過(guò)多年行業(yè)研究，真正走到公募行業(yè)一線之后，才在幾輪牛熊轉(zhuǎn)換中慢慢把自己的投資方法沉淀下來(lái)。他給自己投資框架的總結(jié)非常樸素——淡化擇時(shí)、均衡配置、精選個(gè)股、長(zhǎng)期持有。

和那些從一開始就在金融體系內(nèi)成長(zhǎng)起來(lái)的基金經(jīng)理不同，他對(duì)“掙錢難”、“做實(shí)業(yè)難”有著切身感受，這讓他對(duì)上市公司商業(yè)模式的判斷，始終帶著一層現(xiàn)實(shí)主義的底色。也正因?yàn)槿绱�，�?dāng)市場(chǎng)情緒在樂(lè)觀與悲觀之間反復(fù)擺動(dòng)時(shí)，他更傾向于把時(shí)間拉長(zhǎng)，從行業(yè)空間、企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和公司治理出發(fā)，去尋找那些真正能夠穿越周期，而不是在短期的漲跌和風(fēng)格切換中頻繁搖擺的生意。

截至目前，畢天宇加入富國(guó)基金已有23年之久，他管理富國(guó)天博創(chuàng)新主題（轉(zhuǎn)型前為基金漢博）已有20年。根據(jù)基金三季報(bào)，富國(guó)天博自成立以來(lái)凈值增長(zhǎng)率較業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)超額274%；另一只由他管理的富國(guó)高端制造行業(yè)也已連續(xù)任職超10年，同樣自成立以來(lái)實(shí)現(xiàn)超額203%。

實(shí)業(yè)出身帶來(lái)的底色：先看生意，再看股票

在進(jìn)入金融行業(yè)之前，畢天宇做過(guò)多年實(shí)業(yè)，甚至還親自經(jīng)營(yíng)過(guò)汽配店。那段經(jīng)歷給他的印象是，想要在激烈競(jìng)爭(zhēng)中活下來(lái)，一方面要有真正過(guò)硬的產(chǎn)品和技術(shù)，另一方面還要能建立渠道、品牌和客戶關(guān)系，而這些往往都需要時(shí)間去打磨。

帶著這樣的底色進(jìn)入資本市場(chǎng)，他看上市公司，本能地會(huì)追問(wèn)：這家企業(yè)到底靠什么賺錢，賺的是誰(shuí)的錢，是不是靠產(chǎn)品和技術(shù)，還是主要依賴概念包裝和資本運(yùn)作在賺錢。

正是基于這種對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的直觀感受，他在興業(yè)證券做研究員時(shí)，把大量精力放在跑企業(yè)、看數(shù)據(jù)、拆行業(yè)趨勢(shì)上，希望先把生意邏輯吃透，再去討論估值和行情。那時(shí)他的研究覆蓋汽車、有色、機(jī)械、鋼鐵等與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系非常緊密的行業(yè)，通過(guò)扎實(shí)的數(shù)據(jù)和頻繁的一線調(diào)研，獲得了不錯(cuò)的表現(xiàn)。

加入富國(guó)基金時(shí)，正處中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速成長(zhǎng)的階段，行業(yè)景氣度的抬升為畢天宇所管理的組合貢獻(xiàn)了豐厚的回報(bào)。在那個(gè)階段，他直言，享受到了順風(fēng)順?biāo)母杏X(jué)，相關(guān)標(biāo)的接連上漲，行業(yè)風(fēng)口的紅利在凈值曲線和投資者口碑上都有直接體現(xiàn)。但真正讓他反復(fù)記住的，反而是幾次大起大落的回撤。

例如，在2007年至2008年，他管理的產(chǎn)品經(jīng)歷了封閉式轉(zhuǎn)開放，規(guī)模迅速膨脹，但隨之迎來(lái)的，是熊市；2015年，產(chǎn)品在年中迎來(lái)凈值和規(guī)模的“雙翻倍”，但隨后迎來(lái)了劇烈調(diào)整。回頭看，他坦言，每一次真正逼迫自己重構(gòu)方法論的，都不是業(yè)績(jī)最好、最風(fēng)光的年份，而恰恰是那些表現(xiàn)最差、壓力最大的時(shí)候。

也正是在這種“好壞都經(jīng)歷過(guò)”的現(xiàn)實(shí)感中，他逐漸意識(shí)到，不能只依賴行業(yè)順風(fēng)帶來(lái)的收益，更要在系統(tǒng)的框架里思考組合的構(gòu)建和風(fēng)險(xiǎn)的控制。

對(duì)他來(lái)說(shuō)，實(shí)業(yè)出身帶來(lái)的最大影響，是在面對(duì)短期漲跌時(shí)多了一層冷靜。他非常清楚，一個(gè)真正優(yōu)秀的企業(yè)，從技術(shù)研發(fā)到市場(chǎng)拓展，從產(chǎn)能爬坡到品牌建立，每一步都不會(huì)輕松，也不會(huì)線性順滑。資本市場(chǎng)的定價(jià)，往往會(huì)放大短期情緒，造成高估和低估交替出現(xiàn)。如果只盯著股價(jià)走勢(shì)，很容易被情緒裹挾；只有把視角重新拉回到行業(yè)和企業(yè)本身，才有可能在波動(dòng)之中保持自己的節(jié)奏。

十六個(gè)字的形成：從跌跌撞撞到完整框架

在多輪牛熊循環(huán)之后，畢天宇開始思考一個(gè)問(wèn)題：如果只是基于基本面好的公司和行業(yè)來(lái)建倉(cāng)，而缺乏對(duì)倉(cāng)位、風(fēng)格暴露、組合彈性等因素的系統(tǒng)考慮，那么業(yè)績(jī)的波動(dòng)就很難控制，持有人體驗(yàn)也會(huì)處于“過(guò)山車”的節(jié)奏之中。因此，他把自己這些年的得失和教訓(xùn)最終濃縮成十六個(gè)字——淡化擇時(shí)、均衡配置、精選個(gè)股、長(zhǎng)期持有。

他不諱言這個(gè)過(guò)程并不高大上，既不是一開始就設(shè)計(jì)好的宏偉藍(lán)圖，也不是某天靈光一現(xiàn)的頓悟，而是在一次次市場(chǎng)教育中碰撞出來(lái)的結(jié)果。在早年的投資實(shí)踐中，他靠著扎實(shí)的研究買到過(guò)不少好公司，組合也曾經(jīng)歷過(guò)凈值翻倍的階段，但當(dāng)時(shí)的決策更多基于單個(gè)標(biāo)的層面的判斷，而不是放在一個(gè)清晰的組合框架下進(jìn)行的整體權(quán)衡。

對(duì)于淡化擇時(shí)，畢天宇的感受尤其深刻。歷次的牛市，事后回看往往顯而易見，但在事中很難準(zhǔn)確判斷起點(diǎn)和節(jié)奏。一旦在關(guān)鍵階段踏空，哪怕只是錯(cuò)過(guò)很短的時(shí)間，后面想要追回是很難的。熊市階段不同產(chǎn)品之間的跌幅差異有限，但牛市時(shí)收益差距會(huì)迅速拉大。

對(duì)于一個(gè)長(zhǎng)期管理同一只基金的基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，如果把大量精力投入到擇時(shí)上，一旦判斷失誤，代價(jià)不僅體現(xiàn)在排名和凈值曲線，還體現(xiàn)在持有人信任的流失上。經(jīng)過(guò)幾輪牛熊之后，他越來(lái)越確信，精確判斷短期節(jié)奏并不重要，而是需要把注意力放在對(duì)行業(yè)和個(gè)股的長(zhǎng)期研究上，把擇時(shí)放在次要位置。

均衡配置則更多體現(xiàn)在組合結(jié)構(gòu)的思考上。在他看來(lái)，均衡并不是簡(jiǎn)單地把資金平均分配到不同板塊，而是要在成長(zhǎng)和防守之間、在不同風(fēng)格和行業(yè)之間建立一種有彈性的平衡。

當(dāng)某一類風(fēng)格或行業(yè)階段性漲幅過(guò)大時(shí)，需要適度收斂權(quán)重，讓組合整體的風(fēng)險(xiǎn)水平保持在可承受區(qū)間；當(dāng)市場(chǎng)情緒極度悲觀時(shí)，也不能把全部籌碼壓在單一方向上，而是要保留一些在不同宏觀環(huán)境下表現(xiàn)更穩(wěn)定的資產(chǎn)，以減緩凈值波動(dòng)。

畢天宇也清楚，自身的投資風(fēng)格更偏向成長(zhǎng)股，對(duì)傳統(tǒng)高股息板塊興趣有限，這使得他的組合天然會(huì)帶有更高的彈性，正因?yàn)槿绱�，他更需要通過(guò)行業(yè)分散和持倉(cāng)結(jié)構(gòu)來(lái)做一定平衡，讓產(chǎn)品既具備參與成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的進(jìn)攻性，又不會(huì)在逆風(fēng)時(shí)失去全部緩沖。

在精選個(gè)股和長(zhǎng)期持有層面，畢天宇也舉過(guò)不少自己曾經(jīng)重倉(cāng)的公司作為例子。從早年在汽車和機(jī)械行業(yè)里買入的龍頭，到后來(lái)與新材料、醫(yī)藥、科技有關(guān)的企業(yè)，很多最終都走出了不錯(cuò)的表現(xiàn)。

回想買入那些股票的當(dāng)下，他坦言自己并沒(méi)有站在一個(gè)預(yù)見十年的高度，而更多是基于當(dāng)時(shí)可以驗(yàn)證的行業(yè)趨勢(shì)和公司競(jìng)爭(zhēng)力做出判斷，再在持有過(guò)程中不斷修正和強(qiáng)化對(duì)企業(yè)的認(rèn)知。真正決定他能否在深度回撤中堅(jiān)持持有的，是對(duì)行業(yè)景氣度、公司產(chǎn)品力和管理層的持續(xù)跟蹤。

如果發(fā)現(xiàn)行業(yè)長(zhǎng)期空間依然存在，公司核心競(jìng)爭(zhēng)力沒(méi)有被削弱，管理層依舊有激情和行動(dòng)力，那么股價(jià)階段性的調(diào)整，在他看來(lái)更像是一種“給時(shí)間但不給情緒”的考驗(yàn)。

在這一整套十六字方法論背后，他對(duì)長(zhǎng)期主義的理解，也逐漸從簡(jiǎn)單地拿長(zhǎng)一點(diǎn)時(shí)間變成了在正確的方向上堅(jiān)持做正確的事情。行業(yè)的景氣會(huì)在高低之間切換，市場(chǎng)風(fēng)格會(huì)在價(jià)值與成長(zhǎng)之間輪轉(zhuǎn)，盈利周期也會(huì)在擴(kuò)張和收縮之間反復(fù)波動(dòng)，真正需要咬牙堅(jiān)持的，是對(duì)長(zhǎng)期空間的認(rèn)知、對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的判斷，以及對(duì)持有人負(fù)責(zé)的態(tài)度，而不是對(duì)某一種標(biāo)簽或風(fēng)格的固執(zhí)。

行業(yè)優(yōu)先與核心競(jìng)爭(zhēng)力：在肥沃的土地上選對(duì)種子

如果把選股過(guò)程拆解成幾個(gè)層次，畢天宇給出的順序是：先看行業(yè)，再看公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，再看公司治理，最后才是估值和持有方式。他經(jīng)常用“肥沃”來(lái)形容心目中的好行業(yè)，所謂肥沃，是指未來(lái)市場(chǎng)空間足夠大，成長(zhǎng)路徑相對(duì)清晰，或者在經(jīng)歷過(guò)深度出清之后，供需格局有望重新回到健康狀態(tài)。

新興行業(yè)中的人工智能，在他看來(lái)就是典型的長(zhǎng)期肥沃土壤，數(shù)字經(jīng)濟(jì)和算力基礎(chǔ)設(shè)施的擴(kuò)張，給相關(guān)公司提供了巨大的成長(zhǎng)空間；而類似機(jī)器人等領(lǐng)域，未來(lái)想象空間同樣可觀，但從當(dāng)下來(lái)看，商業(yè)模式和盈利路徑還沒(méi)有完全跑通，需要更多時(shí)間觀察。而傳統(tǒng)領(lǐng)域中的一些細(xì)分方向，在經(jīng)歷多年產(chǎn)能出清、安全環(huán)保約束強(qiáng)化之后，也可能迎來(lái)更合理的競(jìng)爭(zhēng)格局，這類行業(yè)同樣值得重新審視。

在尋找好行業(yè)的基礎(chǔ)上，畢天宇會(huì)把注意力進(jìn)一步收縮到企業(yè)層面，核心問(wèn)題只有一個(gè)：這家公司長(zhǎng)期到底靠什么賺錢。過(guò)去在汽車行業(yè)工作和研究的經(jīng)歷，讓他習(xí)慣于從產(chǎn)品性能、供應(yīng)鏈能力、品牌溢價(jià)等維度來(lái)拆解公司的競(jìng)爭(zhēng)力，但在醫(yī)藥、AI、光模塊等技術(shù)門檻更高的領(lǐng)域，靠個(gè)人經(jīng)驗(yàn)顯然不夠，這時(shí)就需要依托研究平臺(tái)和研究團(tuán)隊(duì)的力量。

對(duì)他而言，一個(gè)真正有阿爾法的投研人員，必須在行業(yè)的早期階段就能看得更遠(yuǎn)、看得更深，能在大量信息中抓住真正關(guān)鍵的變量，把對(duì)行業(yè)空間和競(jìng)爭(zhēng)格局的判斷凝練成清晰的推薦邏輯，而不是簡(jiǎn)單停留在“增速快”、“空間大”的層面。

公司治理和企業(yè)家精神，也是畢天宇非常看重但不容易量化的一環(huán)。在長(zhǎng)期跟蹤的過(guò)程中，他關(guān)注核心管理層的穩(wěn)定性、愿景與執(zhí)行力。在他看來(lái)，高管對(duì)企業(yè)未來(lái)的想象力和熱情，決定了公司能走多遠(yuǎn)；執(zhí)行層對(duì)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題的坦誠(chéng)程度，則體現(xiàn)了公司治理結(jié)構(gòu)的健康狀況。

在國(guó)企和民企的實(shí)踐中，他都見過(guò)因?yàn)楹诵娜宋镒儎?dòng)而導(dǎo)致公司發(fā)展路徑突變的案例，因此在調(diào)研時(shí)，他既聽“宏大的故事”，也聽“現(xiàn)實(shí)的難題”，通過(guò)和不同層級(jí)員工的交流，構(gòu)建出一個(gè)盡可能立體的公司畫像。

當(dāng)行業(yè)空間、公司競(jìng)爭(zhēng)力和公司治理這幾層判斷逐漸落定之后，估值才真正進(jìn)入視野。此時(shí)估值已經(jīng)不再是一個(gè)靜態(tài)的“貴”或“便宜”的問(wèn)題，而是要與前述幾項(xiàng)要素一起，被放入一個(gè)動(dòng)態(tài)的框架中思考：在怎樣的區(qū)間介入更符合企業(yè)成長(zhǎng)節(jié)奏，在怎樣的波動(dòng)幅度下仍然可以堅(jiān)持持有，在什么樣的基本面變化面前需要降低預(yù)期甚至果斷止損。長(zhǎng)期主義的實(shí)踐，最終會(huì)回到一個(gè)看似簡(jiǎn)單、卻需要持續(xù)投入的動(dòng)作上，那就是不斷校準(zhǔn)對(duì)行業(yè)和企業(yè)的認(rèn)知，讓自己的判斷盡量保持與現(xiàn)實(shí)同步。

在談及自己和年輕基金經(jīng)理的差異時(shí)，他并不回避年齡帶來(lái)的局限，承認(rèn)在新技術(shù)、新業(yè)態(tài)的接受度上，年輕人有天然優(yōu)勢(shì)，也更容易掌握新的工具。但事實(shí)上，經(jīng)歷過(guò)多輪周期的老將，在行業(yè)空間判斷、公司治理辨別、回撤風(fēng)險(xiǎn)控制等方面，可以分享的經(jīng)驗(yàn)更是多。

對(duì)畢天宇個(gè)人而言，長(zhǎng)期主義既意味著在自己擅長(zhǎng)的領(lǐng)域堅(jiān)持下去，也意味著在AI、機(jī)器人、新能源等新的方向上保持好奇，保持一線的高頻溝通，讓自己的能力圈隨著時(shí)代不斷更新。

為了讓這種長(zhǎng)期主義的思考方式呈現(xiàn)得更立體，也便于讀者直接感受其判斷尺度與權(quán)衡邏輯，部分訪談內(nèi)容在主體成文之外保留了原始問(wèn)答形式，以下以Q&A的方式呈現(xiàn)，作為對(duì)前文的延展和注腳。

問(wèn)：您一直強(qiáng)調(diào)“淡化擇時(shí)”，在具體操作中是怎么體現(xiàn)的？

畢天宇：擇時(shí)這件事，事后看起來(lái)往往很簡(jiǎn)單，真正處在當(dāng)下的時(shí)候，其實(shí)很難做。中國(guó)市場(chǎng)幾次大的行情，回頭看都很清楚，但在進(jìn)行時(shí)，哪一段是主升浪、哪一段是震蕩調(diào)整，很難完全判斷。

如果在一個(gè)牛市的關(guān)鍵階段踏空，哪怕只有一兩個(gè)月，后面要追上去就非常辛苦。熊市的時(shí)候大家都在跌，差別沒(méi)有那么大，但一旦到了快速拉升的階段，收益差距就會(huì)被放大。對(duì)于長(zhǎng)期管理同一只基金的基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，如果把精力主要花在擇時(shí)上，一次判斷失誤帶來(lái)的代價(jià)可能非常大。所以我的做法是，把主要精力放在研究行業(yè)和公司上，根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境和產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)承受能力做一定的倉(cāng)位調(diào)整，但不會(huì)圍繞短期指數(shù)漲跌頻繁操作。

問(wèn)：在您看來(lái)，長(zhǎng)期主義意味著什么？是不是簡(jiǎn)單理解為“買了就不賣”？

畢天宇：長(zhǎng)期主義絕對(duì)不能簡(jiǎn)化成“買了就一直拿著”。行業(yè)在變，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)在變，競(jìng)爭(zhēng)格局也在變，你不能因?yàn)槟硞�(gè)行業(yè)過(guò)去十年表現(xiàn)很好，就假定它未來(lái)十年也一定好。我理解的長(zhǎng)期主義，是在正確的方向上做正確的事情。先要判斷這個(gè)行業(yè)有沒(méi)有足夠的長(zhǎng)期空間，再在行業(yè)里找出真正有競(jìng)爭(zhēng)力的公司，同時(shí)看清公司治理和企業(yè)家精神，然后用足夠長(zhǎng)的時(shí)間去驗(yàn)證自己的判斷。如果方向錯(cuò)了，或者公司基本面發(fā)生了實(shí)質(zhì)性的變化，那也要敢于承認(rèn)錯(cuò)誤，而不是用“長(zhǎng)期主義”來(lái)為自己不調(diào)整、不檢討找借口。

問(wèn)：現(xiàn)在市場(chǎng)上“紅利”“高股息”等風(fēng)格很受追捧，您怎么看待這種風(fēng)格輪動(dòng)？

畢天宇：每個(gè)階段都會(huì)有表現(xiàn)不錯(cuò)的風(fēng)格，過(guò)去幾年紅利股確實(shí)表現(xiàn)很好，其背后和宏觀環(huán)境、利率水平、市場(chǎng)偏好都有關(guān)系。但如果把某一種風(fēng)格當(dāng)成一勞永逸的答案，風(fēng)險(xiǎn)也很大。市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化時(shí)，曾經(jīng)的優(yōu)勢(shì)風(fēng)格也可能會(huì)回落。長(zhǎng)期主義更重要的是在不同階段根據(jù)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)的變化來(lái)調(diào)整關(guān)注重點(diǎn)，而不是只守著一塊所謂的“安全墊”。對(duì)于組合管理來(lái)說(shuō)，我會(huì)考慮在結(jié)構(gòu)上保留一定的紅利和穩(wěn)健資產(chǎn)以平滑波動(dòng)，但不會(huì)把全部倉(cāng)位壓在某一個(gè)單一風(fēng)格上。

問(wèn)：面對(duì)AI、機(jī)器人這類新興賽道，您是怎樣布局的？

畢天宇：AI這個(gè)方向，我認(rèn)為長(zhǎng)期空間非常大，相關(guān)的算力、光模塊、數(shù)據(jù)中心等基礎(chǔ)設(shè)施，未來(lái)都有很大的發(fā)展?jié)摿�。但具體到哪一家公司能夠在十年二十年后仍然保持領(lǐng)先，這件事現(xiàn)在沒(méi)法說(shuō)得特別絕對(duì)。機(jī)器人也是類似，想象空間很大，但從當(dāng)前來(lái)看，商業(yè)化和盈利模式還需要時(shí)間驗(yàn)證。

我的做法是，盡量在行業(yè)比較早期就開始跟蹤，通過(guò)研究平臺(tái)的力量去理解技術(shù)路線和競(jìng)爭(zhēng)格局，在自己能理解、能驗(yàn)證的環(huán)節(jié)上逐步布局，而不是一開始就押注某一家公司或某一條路徑。

問(wèn)：作為一位已經(jīng)連續(xù)管理同一只產(chǎn)品超過(guò)二十年的基金經(jīng)理，您如何看待自己和年輕一代基金經(jīng)理的關(guān)系？

畢天宇：年輕基金經(jīng)理在很多方面有我不具備的優(yōu)勢(shì)，他們對(duì)新技術(shù)、新業(yè)態(tài)的接受度更高，也更擅長(zhǎng)用新的工具來(lái)做研究和交易。我能做的，一方面是把這些年在完整周期中經(jīng)歷過(guò)的東西分享出來(lái)，比如怎么判斷行業(yè)空間，怎么從治理結(jié)構(gòu)里看出企業(yè)的長(zhǎng)短板，怎么在回撤中調(diào)節(jié)倉(cāng)位和心態(tài)。

另一方面，也是提醒自己不要“老去”，在AI、機(jī)器人、新能源這些新的領(lǐng)域，要保持好奇心，保持開放的心態(tài)，多跟一線企業(yè)溝通。對(duì)我來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期主義不等于守舊，而是在自己能力圈的基礎(chǔ)上不斷升級(jí)，盡量讓自己的思考不要停留在某一個(gè)年份。