近期，長(zhǎng)城基金基金經(jīng)理梁福睿在長(zhǎng)城基金年度策略會(huì)上分享了對(duì)2026年醫(yī)藥尤其是創(chuàng)業(yè)藥投資的看法。

投資作業(yè)本課代表整理了要點(diǎn)如下：

1、現(xiàn)在醫(yī)藥行業(yè)其實(shí)正在經(jīng)歷一個(gè)轉(zhuǎn)變——從過去國內(nèi)較為偏向模式創(chuàng)新的方向，逐漸轉(zhuǎn)向以技術(shù)創(chuàng)新突破為主的方向。

2、站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我依然特別看好2026年全年創(chuàng)新藥的行情。2026年整個(gè)創(chuàng)新藥板塊可能會(huì)實(shí)現(xiàn)貝塔與阿爾法的雙重共振。

3、我個(gè)人判斷2026年資本市場(chǎng)不會(huì)對(duì)BD出海完全“脫敏”。

2026年應(yīng)對(duì)出海BD邏輯分兩條路徑來看：一條是已實(shí)現(xiàn)出海BD的公司，另一條是尚未實(shí)現(xiàn)出海BD的公司。

對(duì)于已出海BD的產(chǎn)品，后續(xù)應(yīng)遵循深度全球化的產(chǎn)業(yè)邏輯。

而對(duì)于尚未出海BD的產(chǎn)品，則可回歸2025年的分析框架——若未出海，就不應(yīng)提前給予海外預(yù)期，僅按國內(nèi)預(yù)期估值；若未來實(shí)現(xiàn)出海，且合作方真正將其視為重點(diǎn)資產(chǎn)，那么我們便可對(duì)這類中國創(chuàng)新藥給予一定的海外市場(chǎng)預(yù)期空間。

4、全球醫(yī)藥行業(yè)都呈現(xiàn)出一定的“通縮”狀態(tài)。這幾年醫(yī)藥行業(yè)——無論是創(chuàng)新藥還是創(chuàng)新器械——真正具備全球化能力、能夠?qū)ΜF(xiàn)有治療方法產(chǎn)生迭代影響的產(chǎn)品和技術(shù)，才是關(guān)鍵。

5、A股和港股的醫(yī)藥板塊已經(jīng)熊了很多年，估值在啟動(dòng)之前已被壓縮到相對(duì)較低的位置。所以，這一輪行情的起點(diǎn)其實(shí)是比較低的。

進(jìn)入2026年，中國仍會(huì)有不少已實(shí)現(xiàn)BD（業(yè)務(wù)發(fā)展）的產(chǎn)品在海外開展大規(guī)模全球三期臨床，也會(huì)有一些此前受市場(chǎng)質(zhì)疑或關(guān)注的重磅臨床數(shù)據(jù)陸續(xù)讀出，這些都有可能打破資本市場(chǎng)的原有質(zhì)疑。

梁福睿，長(zhǎng)城基金權(quán)益投資部基金經(jīng)理，曾擔(dān)任廣州證券醫(yī)藥行業(yè)研究員，2019年3月加入長(zhǎng)城基金管理有限公司，歷任行業(yè)研究員、權(quán)益基金經(jīng)理助理。現(xiàn)任“長(zhǎng)城醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)精選混合型發(fā)起式證券投資基金”（自2024年10月起）及“長(zhǎng)城港股醫(yī)療保健精選混合型發(fā)起式證券投資基金（QDII）”（自2025年8月起）基金經(jīng)理。

梁福睿，管理基金規(guī)模不大，合計(jì)不足20億元。他擁有7年證券從業(yè)經(jīng)歷，雖然基金管理經(jīng)驗(yàn)雖不足2年，但在任期內(nèi)展現(xiàn)出良好的投資判斷能力。

由其管理的長(zhǎng)城醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)精選混合型發(fā)起式基金較好地把握了今年創(chuàng)新藥板塊的市場(chǎng)行情，取得了較為突出的階段性收益表現(xiàn)：截止12月17日，長(zhǎng)城醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)精選混合發(fā)起A近一年收益率達(dá)71.83%，今年以來累計(jì)上漲79.62%。需注意的是，該基金近半年以來出現(xiàn)一定回調(diào)，近三個(gè)月收益率為14.76%。

梁福睿在三季報(bào)中闡述了他的投資思路，他指出，未來在持倉個(gè)股的選擇上，將在原有框架基礎(chǔ)上，進(jìn)一步提升對(duì)核心管線全球競(jìng)爭(zhēng)力和稀缺性的考量權(quán)重。同時(shí)，他將在個(gè)股的遠(yuǎn)期市場(chǎng)空間、成藥確定性以及出海可行性之間尋求更優(yōu)平衡，旨在構(gòu)建邏輯清晰、可驗(yàn)證兌現(xiàn)且市場(chǎng)預(yù)期相對(duì)明確的投資組合。

以下是投資作業(yè)本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的梁福睿在策略會(huì)上的精華內(nèi)容，分享給大家：

醫(yī)藥行業(yè)巨變：國內(nèi)偏模式創(chuàng)新轉(zhuǎn)化為技術(shù)創(chuàng)新為主

問：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，醫(yī)藥板塊的投資邏輯是否已經(jīng)重塑？跟之前相比有哪些重要變化？

梁福睿：我自己覺得，現(xiàn)在醫(yī)藥行業(yè)其實(shí)正在經(jīng)歷一個(gè)轉(zhuǎn)變——從過去國內(nèi)較為偏向模式創(chuàng)新的方向，逐漸轉(zhuǎn)向以技術(shù)創(chuàng)新突破為主的方向。

因?yàn)檫@兩年的創(chuàng)新藥，包括AI醫(yī)療等領(lǐng)域，其實(shí)和整個(gè)大科技的發(fā)展趨勢(shì)是比較類似的。

具體回到醫(yī)藥行業(yè)來看，最近幾年不管是國內(nèi)的集采，還是海外（比如美國）也在醞釀降低藥價(jià)，其實(shí)都對(duì)藥企收入多多少少帶來影響。

整體看，全球醫(yī)藥行業(yè)都呈現(xiàn)出一定的“通縮”狀態(tài)。

那么，如何通過醫(yī)藥行業(yè)自身的發(fā)展來突破當(dāng)前的行業(yè)瓶頸？

我認(rèn)為，這幾年醫(yī)藥行業(yè)——無論是創(chuàng)新藥還是創(chuàng)新器械——真正具備全球化能力、能夠?qū)ΜF(xiàn)有治療方法產(chǎn)生迭代影響的產(chǎn)品和技術(shù)，才是關(guān)鍵。

這些藥品或設(shè)備、器械，會(huì)通過自身能力的發(fā)展和創(chuàng)新的突破，進(jìn)而打破企業(yè)自身發(fā)展的“負(fù)螺旋”，這是短期的情況。

中長(zhǎng)期來看，可能還是要回到產(chǎn)業(yè)邏輯和產(chǎn)業(yè)模式上來。

以創(chuàng)新藥為例，短期大家可能更關(guān)注技術(shù)平臺(tái)的變化，以及能否通過BD（業(yè)務(wù)發(fā)展）出海、打開海外市場(chǎng)空間。但這更多是兩三年的維度。

如果看到5到10年的維度，一家創(chuàng)新藥公司能否在國內(nèi)實(shí)現(xiàn)較好的商業(yè)化突破，能否在不同的或相關(guān)聯(lián)的適應(yīng)癥上形成自己的產(chǎn)品矩陣，能否建立起有合力的商業(yè)化團(tuán)隊(duì)，在國內(nèi)基本盤相對(duì)穩(wěn)定之后，是否能在海外也逐步具備臨床推進(jìn)能力和商業(yè)化銷售能力。

從而，企業(yè)可以從“立足國內(nèi)、海外全靠BD”的模式，通過5到10年的發(fā)展，逐漸提升到全球競(jìng)爭(zhēng)的維度上來。

我認(rèn)為，這樣行業(yè)和公司才能在中長(zhǎng)期維度上真正做大做強(qiáng)。這是我自己的一些粗淺看法。

2026年BD出海兩條路徑

問：中國創(chuàng)新藥的出海是今年市場(chǎng)的一個(gè)較大熱點(diǎn)，長(zhǎng)城基金的醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)也精準(zhǔn)把握了這波行情。展望2026年，行業(yè)會(huì)不會(huì)對(duì)出海的這個(gè)邏輯“脫敏”呢？有哪些變化或者不變的地方呢？

梁福睿：這個(gè)問題問得很好。因?yàn)樵诮衲?、3月份的時(shí)候，整個(gè)創(chuàng)新藥板塊曾有一波比較大的貝塔式行情。這除了國內(nèi)政策端的一些變化之外，也是因?yàn)樾袠I(yè)端BD（業(yè)務(wù)發(fā)展）出海這個(gè)大的、具有普遍性、能夠形成資本市場(chǎng)共識(shí)的產(chǎn)業(yè)邏輯所帶動(dòng)的。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我個(gè)人判斷2026年資本市場(chǎng)不會(huì)對(duì)BD出海完全“脫敏”。

其底層邏輯在于：2025年市場(chǎng)沿著出海邏輯，已經(jīng)對(duì)很多上市公司做了市值預(yù)期的提升。

那么提升預(yù)期的原因是什么？因?yàn)橹袊@些上市公司，絕大部分根本沒有能力靠自身重金投入，在美國或歐洲等全球市場(chǎng)獨(dú)立開展大規(guī)模臨床并完成商業(yè)化。

這樣的資金投入與商業(yè)化團(tuán)隊(duì)建設(shè)，周期過長(zhǎng)，成功率也相對(duì)較低。

當(dāng)前沒有公司敢于在此下重注。即便敢于投入，過程中也可能需要持續(xù)融資，且一旦研發(fā)失敗，風(fēng)險(xiǎn)極高。

因此，中國創(chuàng)新藥若想分享全球市場(chǎng)，在現(xiàn)階段必然需要通過出海BD或平臺(tái)式合作，與海外跨國藥企（MNC）形成互利共贏。

因?yàn)橹挥羞@些海外大型MNC才具備資金實(shí)力和商業(yè)化能力，將我們的創(chuàng)新藥推進(jìn)臨床乃至最終在海外上市，真正把研發(fā)成果轉(zhuǎn)化為商業(yè)收入。所以，出海這條邏輯不會(huì)完全失效。

不過行情發(fā)展至今，我認(rèn)為2026年應(yīng)對(duì)出海BD邏輯分兩條路徑來看：一條是已實(shí)現(xiàn)出海BD的公司，另一條是尚未實(shí)現(xiàn)出海BD的公司。

對(duì)于已實(shí)現(xiàn)BD的公司，后續(xù)思路應(yīng)更聚焦于：既然已授權(quán)給MNC，那么MNC在2026年將如何推進(jìn)該產(chǎn)品的海外臨床？該產(chǎn)品在MNC整體管線圖譜中處于什么定位？

此外，這類產(chǎn)品大概率已在國內(nèi)開展過一些臨床，2026年可能讀出哪些適應(yīng)癥數(shù)據(jù)？這些數(shù)據(jù)能否對(duì)海外MNC后續(xù)適應(yīng)癥拓展提供借鑒？也包括中國黃種人臨床數(shù)據(jù)與海外白種人之間是否存在種族差異或一致性問題。

我認(rèn)為，對(duì)于已出海BD的產(chǎn)品，后續(xù)應(yīng)遵循深度全球化的產(chǎn)業(yè)邏輯。

而對(duì)于尚未出海BD的產(chǎn)品，則可回歸2025年的分析框架——若未出海，就不應(yīng)提前給予海外預(yù)期，僅按國內(nèi)預(yù)期估值；若未來實(shí)現(xiàn)出海，且合作方真正將其視為重點(diǎn)資產(chǎn)，那么我們便可對(duì)這類中國創(chuàng)新藥給予一定的海外市場(chǎng)預(yù)期空間。

總體而言，2026年可按這兩條思路區(qū)別對(duì)待。

看好2026全年創(chuàng)新藥行情

問：對(duì)于明年創(chuàng)新醫(yī)藥板塊的行情，您進(jìn)行投資研判的主要依據(jù)是什么？

梁福睿：站在當(dāng)前這個(gè)時(shí)點(diǎn)，我依然特別看好2026年全年創(chuàng)新藥的行情。

有些人可能認(rèn)為2026年創(chuàng)新藥會(huì)更偏向個(gè)股的阿爾法機(jī)會(huì)，但我現(xiàn)在不完全這么看。我認(rèn)為2026年整個(gè)創(chuàng)新藥板塊可能會(huì)實(shí)現(xiàn)貝塔與阿爾法的雙重共振。

主要的底層邏輯可以這樣理解：

中國的創(chuàng)新藥發(fā)展到當(dāng)前階段，從實(shí)體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展傳導(dǎo)至二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的表現(xiàn)，其實(shí)周期并不算很長(zhǎng)。

大約從今年上半年開始，我們能看到一個(gè)比較明顯的從產(chǎn)業(yè)到二級(jí)市場(chǎng)的共振發(fā)展。

一般來說，如果產(chǎn)業(yè)層面有一個(gè)三年左右的大周期，即使在二級(jí)市場(chǎng)提前有所演繹，我覺得兩年的周期是可以期待的。

這不光是創(chuàng)新藥，醫(yī)藥其他板塊甚至全市場(chǎng)其他科技類板塊，也普遍有這樣的特征——如此大的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，在股價(jià)上的體現(xiàn)往往不可能僅用半年時(shí)間就完全結(jié)束。

當(dāng)然，今年從年初到七、八月份，創(chuàng)新藥行情確實(shí)比較波瀾壯闊，不少公司股價(jià)翻了一兩倍不止。

但大家也可以回想一下，A股和港股的醫(yī)藥板塊已經(jīng)熊了很多年，估值在啟動(dòng)之前已被壓縮到相對(duì)較低的位置。所以，這一輪行情的起點(diǎn)其實(shí)是比較低的。

進(jìn)入2026年，中國仍會(huì)有不少已實(shí)現(xiàn)BD（業(yè)務(wù)發(fā)展）的產(chǎn)品在海外開展大規(guī)模全球三期臨床，也會(huì)有一些此前受市場(chǎng)質(zhì)疑或關(guān)注的重磅臨床數(shù)據(jù)陸續(xù)讀出，這些都有可能打破資本市場(chǎng)的原有質(zhì)疑。

隨著海外臨床持續(xù)推進(jìn)、國內(nèi)外臨床數(shù)據(jù)不斷披露，創(chuàng)新藥的全球價(jià)值依然具備上升空間。

最后一點(diǎn)，今年全球尤其是美國正處于降息周期，明年在美聯(lián)儲(chǔ)可能換人的背景下，預(yù)計(jì)全球流動(dòng)性仍會(huì)維持在相對(duì)寬裕的環(huán)境。

因此，綜合產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)加持、個(gè)股阿爾法變化以及全球流動(dòng)性的支持，我對(duì)明年全年創(chuàng)新藥板塊的股價(jià)趨勢(shì)仍然相當(dāng)樂觀。

創(chuàng)新藥投資，關(guān)注哪些指標(biāo)

問：那我們接下來再聊聊投資的方法論。請(qǐng)教梁總，您之前在采訪中曾提到要理解“認(rèn)知差”和“預(yù)期差”，遠(yuǎn)期的認(rèn)知要高于市場(chǎng)，才可能是比較好的投資標(biāo)的。

創(chuàng)新藥畢竟是比較專業(yè)的領(lǐng)域，在做判斷、了解其管線成藥概率時(shí)，您通常會(huì)關(guān)注哪些指標(biāo)？

梁福睿：我一般會(huì)這樣思考，要相對(duì)清晰地勾勒出一個(gè)創(chuàng)新藥未來的發(fā)展路徑。

首先，對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)投資者來說，最先需要確立信心的是其作用機(jī)制——即這款藥最初研發(fā)時(shí)的思路是否合理，機(jī)制是否相對(duì)可靠。這是第一步。

因?yàn)槲覀冊(cè)谕顿Y或研究一家創(chuàng)新藥企或一款產(chǎn)品時(shí)，可能需要回到原點(diǎn)：

這家企業(yè)的創(chuàng)始人或核心研發(fā)人員當(dāng)初研發(fā)這款藥品時(shí)的底層設(shè)想究竟是什么？不能只是偶然做出某個(gè)結(jié)果，那樣是不可靠的。

我們必須對(duì)其底層機(jī)制有相對(duì)合理的解釋，這是最基礎(chǔ)的一點(diǎn)。

第二，任何設(shè)想尤其是藥品，都需要數(shù)據(jù)來論證。

無論是在臨床前階段的小鼠、大鼠乃至猴子的實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)，還是進(jìn)入臨床后在健康人及患者群體（尤其是二期、三期）中的數(shù)據(jù)。

在海外，一些慢性病藥物甚至需要數(shù)千至上萬人的大型隊(duì)列研究，才能證明其在有效性與安全性上具備商業(yè)化可行性。

本質(zhì)上，我們需要追蹤底層機(jī)制，并持續(xù)關(guān)注數(shù)據(jù)的驗(yàn)證過程，從而在不同節(jié)點(diǎn)上稍領(lǐng)先于市場(chǎng)做出前瞻判斷。

此外還有一點(diǎn)：無論我們研究得多深多細(xì)，二級(jí)市場(chǎng)投資者始終是局外人。最底層的數(shù)據(jù)、最清晰的認(rèn)知永遠(yuǎn)在藥企自己手中。

但我們可以從臨床推進(jìn)的角度側(cè)面觀察，如果某款藥在某個(gè)機(jī)制或適應(yīng)癥上具有顯著優(yōu)勢(shì)，無論是臨床優(yōu)勢(shì)還是數(shù)據(jù)上的碾壓性優(yōu)勢(shì)，我們可以看這家上市公司是否敢于投入大量資源推進(jìn)臨床，或是否積極開拓他人未曾涉足的適應(yīng)癥。

這從側(cè)面反映了公司對(duì)該藥物的自信程度。我們可以從正面和側(cè)面多個(gè)角度反復(fù)驗(yàn)證，整體上提升對(duì)藥品成藥概率的判斷能力。

免責(zé)聲明:本文內(nèi)容與數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，使用前請(qǐng)核實(shí)。據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。