獨立 稀缺 穿透

揚長避短、攻堅克難！

作者：張戈

編輯：陳晨

風品：李莉

來源：銠財——銠財研究院

12月9日，慧谷新材順利過會，吸引眾多輿論目光。

要知道，公司6月28日才獲受理，相隔不足半年堪稱創(chuàng)下近期過會的速度紀錄。

身處國產(chǎn)高端材料熱門賽道，各方期許不言而喻。自身實力底色如何，有哪些價值看點與隱憂，過會就穩(wěn)了么？

01

利增價跌 應收賬款冷思

LAOCAI

招股書顯示，慧谷新材是一家專注高分子材料領(lǐng)域，以自主研發(fā)為驅(qū)動的平臺型功能性涂層材料企業(yè)，主營業(yè)務為功能性樹脂和功能性涂層材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要應用于家電、包裝、新能源及電子等領(lǐng)域。

財務業(yè)績面上，公司近年穩(wěn)健增態(tài)可圈可點。2022年至2024年營收為6.64億元、7.17億元和8.17億元；扣除非經(jīng)常性損益后凈利增幅更猛，從2683.66萬元大幅提至1.42億元。綜合毛利率亦從29.56%穩(wěn)步升至40.68%。

2025年前九月，公司營收7.24億元，同比增長21.52%；扣非凈利1.58億元，增幅53.09%。

反差在于，報告期內(nèi)除了電子材料，家電材料、包裝材料、新能源材料三大主力業(yè)務平均單價均有下降跡象。

其中，家電材料單價從2022年的9.64元/KG降至2025上半年的8.50元/KG；包裝材料從23.71元/KG降至19.36元/KG；新能源材料更從24.11元/KG降至2024年的17.16元/KG，并在2025上半年進一步縮至15.40元/KG。值得關(guān)注的是，2025年7-9月，包裝與新能源產(chǎn)品單價仍延續(xù)下滑態(tài)勢。價跌利增，引發(fā)市場對業(yè)績增長質(zhì)量、可持續(xù)性的審視。

進一步分析，為響應產(chǎn)業(yè)鏈降本訴求、維護客戶關(guān)系，慧谷新材主動實施降價策略，并借助原材料價格下行、工藝改進及生產(chǎn)規(guī)模擴大，實現(xiàn)了成本的有效控制。盡管該策略帶動了銷量——家電材料銷量三年間增長37%，新能源材料更暴增246%，但招股書也坦言，若未來原材料價格回升或市場競爭加劇，產(chǎn)品價格可能繼續(xù)下滑，進而對公司盈利能力造成負面影響。

看看連增的應收賬款不算多夸言。報告期各期末，公司應收賬款賬面價值從2022年的1.84億元攀至2024年的2.89億元，占資產(chǎn)總額比從18.02%升至22.93%。

同期，應收票據(jù)及應收款項融資賬面價值合計為2.03億元、2.11億元和2.04億元，占總資產(chǎn)比為19.87%、18.47%和16.18%。慧谷新材風險提示中指出，若未能加強對應收款項的管理，或客戶信用狀況發(fā)生惡化，可能引發(fā)壞賬損失、營運資金與現(xiàn)金流緊張，從而對正常生產(chǎn)經(jīng)營及盈利水平構(gòu)成不利影響。

02

家族治理利弊

對賭、關(guān)聯(lián)交易、安全生產(chǎn)面面觀

LAOCAI

如何提升市場話語權(quán)、產(chǎn)品競爭力，考驗管理層大智慧。

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，慧谷新材呈現(xiàn)較鮮明的家族控制特征。截至招股書簽署日，公司無控股股東，實控人為唐靖，其通過直接和間接方式合計控制公司59.02%表決權(quán)，并擔任董事長兼總經(jīng)理。

在此治理架構(gòu)下，多位家族成員任職于公司關(guān)鍵崗位：唐靖妻子黃光燕作為一致行動人持股2.72%，擔任董事、副總經(jīng)理兼合成事業(yè)部總經(jīng)理；侄女婿楊海朋持股0.17%，任董秘；妻兄黃光明持股0.59%，任供應鏈總監(jiān)。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，企業(yè)發(fā)展早期，家族管理有利運營穩(wěn)定性、決策高效性。而成長到一定規(guī)模后，現(xiàn)代企業(yè)管理就是重中之重。家族企業(yè)治理透明度、決策先進性、開放性，團隊人才培養(yǎng)、提升空間等都是輿論焦點。

不算多苛求。據(jù)華夏時報，2024年慧谷新材曾以6500萬元向?qū)嵖厝颂凭复饲翱刂频膹V州恒輝材料有限公司購入不動產(chǎn)。該交易完成僅一個多月，唐靖便將廣州恒輝的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給自然人鄧仕剛。

此外，根據(jù)披露，慧谷新材曾與中證投、穗開艾科、嘉興豐全等投資方約定，若公司未能在約定時間內(nèi)完成合格上市或出現(xiàn)其他特定情形，投資方有權(quán)要求實控人唐靖或其指定方回購股份。盡管相關(guān)條款在IPO申報后已中止或終止，但招股書明確，一旦上市失敗，這些權(quán)利將自動恢復效力。

進一步觀察，協(xié)議投資方之一的中證投，系本次發(fā)行保薦機構(gòu)中信證券的子公司。雖公司解釋稱“持股比例低、不影響控制權(quán)穩(wěn)定，且條款未與市值掛鉤”，仍令輿論審視其中有無多重角色沖突、潛在利益關(guān)系的可能。

生產(chǎn)運營方面，慧谷新材曾吸收合并的全資子公司“廣州慧谷工程材料有限公司”，其法定代表人及主要負責人均為唐靖。2019年9月16日，該公司位于廣州增城區(qū)的C1倉庫發(fā)生爆燃事故，造成2名員工死亡。

根據(jù)事故調(diào)查，廣東省應急管理廳指出該公司存在多項嚴重問題：主要包括主要負責人安全責任懸空、風險管理意識淡??；法人代表和總經(jīng)理由上級公司人員兼任，每周僅到崗2至3天，安全生產(chǎn)管理“假手于人”；以配方保密為由，致使倉儲與安全人員不了解化學品特性；倉庫儲存違章突出，且應急處置不當。2019年12月，該公司被責令停止違法行為并罰款4萬元。

雖然該子公司已于2022年6月被吸收合并后注銷，可安全生產(chǎn)從無小事，尤其貴為國產(chǎn)高端材料領(lǐng)軍企業(yè)，慧谷新材更需警鐘長鳴、時時敬畏風險、扎牢風控籬笆。

03

分紅與補流 缺不缺錢？

LAOCAI

本次沖刺深交所創(chuàng)業(yè)板，慧谷新材計劃募資9億元，擬將資金主要投入四個關(guān)鍵項目：其中，清遠慧谷新材料技術(shù)有限公司年產(chǎn)13萬噸環(huán)保型涂料及樹脂擴建項目擬投入4.21億元；清遠慧谷新材料研發(fā)中心項目計劃使用2億元；生產(chǎn)線技術(shù)改造項目預計投入0.47億元；還有2.5億元擬用于補充流動資金。

考量在于，截至2024年末，慧谷新材賬面貨幣資金已達2.75億元，且財務結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)資金相對充裕的特征：如財務費用支出從2022年的315.39萬元、2023年的200.09萬元，持續(xù)降至2024年的-338.35萬元。2024年公司利息支出-10.41萬元，利息收入則達309.73萬元。在此背景下，仍擬2.5億元補流，合理性成為關(guān)注重點。

要知道，公司報告期內(nèi)連續(xù)實施現(xiàn)金分紅。近三年累計向股東分紅達4764.79萬元。一邊分紅，一邊融資補流，到底缺不缺錢、上市目的究竟是什么。

除了資金安排，招股書揭示的其他經(jīng)營風險同樣不能忽視。比如公司下游客戶集中度呈上升態(tài)勢：報告期內(nèi)，對前五名客戶的銷售額占比從2022年的43.65%攀至2024年的46.53%，對少數(shù)大客戶的依賴度有所加深。

04

核心技術(shù)+協(xié)同模式

筑起高端替代護城河

LAOCAI

當然，除了短板隱憂，能躋身熱門賽道一線陣營，快速過會，慧谷新材的核心競爭力與行業(yè)地位，仍是沖擊上市的重要基石。

作為一家專注高分子材料領(lǐng)域、自研平臺型功能性涂層材料企業(yè)，慧谷新材致力成為全球領(lǐng)先的功能性材料科技創(chuàng)新引領(lǐng)者，2024年3月母公司被工信部認定為第八批國家級制造業(yè)單項冠軍企業(yè)。尤其在換熱器節(jié)能涂層材料與金屬包裝鋁蓋涂層材料領(lǐng)域，國內(nèi)市占率分別超過60%和30%，展現(xiàn)出強勁的競爭力。

同時，慧谷新材還是國內(nèi)少數(shù)能實現(xiàn)集流體涂層材料及Mini LED用光電涂層材料國產(chǎn)化替代的重要供應商之一。2025年10月，全資子公司清遠慧谷成功入選第七批國家級專精特新“小巨人”企業(yè)，成為公司技術(shù)轉(zhuǎn)化、產(chǎn)能布局的關(guān)鍵載體。

這種“母公司引領(lǐng)技術(shù)+子公司深耕產(chǎn)能”的協(xié)同發(fā)展模式，逐步構(gòu)筑起公司獨特壁壘。據(jù)招股書披露，慧谷新材已建立起“功能性樹脂+涂層材料”雙技術(shù)平臺體系，近三年研發(fā)投入占比穩(wěn)定在7%左右。

截至2025年6月末，公司擁有65名博士（后）及碩士工程師，研發(fā)人員總數(shù)206人，占員工總數(shù)比27.28%。技術(shù)成果方面，公司已累計獲得84項授權(quán)專利，其中發(fā)明專利79項。持續(xù)突破的研發(fā)實力，為其在多個高端涂層材料領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)進口替代奠定基礎(chǔ)。

回顧公司發(fā)展歷程，稱得上一部國產(chǎn)涂層材料“破壁史”。早在2000年，慧谷新材便率先攻克換熱器節(jié)能涂層技術(shù)，成功打破日本帕卡瀨精的長期壟斷。近年來，公司進一步在金屬包裝涂層領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，逐步打破了宣偉、PPG等歐美企業(yè)的市場主導地位。

新興產(chǎn)業(yè)賽道上，國產(chǎn)替代成果同樣引人注目。如慧谷新材Mini LED光電涂層材料已成功導入京東方等知名企業(yè)的供應鏈體系，終端產(chǎn)品覆蓋海信、TCL、小米等頭部消費電子品牌。新能源領(lǐng)域，公司則通過鼎勝新材等客戶，間接向中創(chuàng)新航、億緯鋰能等動力電池企業(yè)供貨，成為國內(nèi)極少數(shù)能夠穩(wěn)定供應高端集流體涂層材料的企業(yè)之一。

值得一提的是，獲受理不久，慧谷新材便被抽中為2025年第二批首發(fā)企業(yè)現(xiàn)場檢查對象。在監(jiān)管持續(xù)趨嚴、現(xiàn)場檢查力度加大背景下，能夠過關(guān)并順利過會，本身也折射了公司的基本面功夫。

展望未來，制造業(yè)高端轉(zhuǎn)型、關(guān)鍵材料自控需求提升是大勢所向，憑借先發(fā)技術(shù)與清晰市場布局，慧谷新材有望在國產(chǎn)替代、全球涂層材料競爭中扮演更重要角色。

整體來看，舞臺越大、責任越大、挑戰(zhàn)機遇也越大。過會可喜可賀，但也只是一個開始。能否成功上市、持續(xù)拔得頭籌博出好估值，慧谷新材的揚長避短、攻堅克難仍是進行時。