編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

01

行情走勢(shì)

12月10日，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)滬銀主力合約2602再度領(lǐng)漲，截至下午收盤報(bào)漲5.44%，盤中最高沖抵14419.00元/千克，刷新歷史高點(diǎn)。

消息面上，市場(chǎng)當(dāng)前靜待周四凌晨公布的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議結(jié)果。截至12月9日，全球最大黃金ETF--SPDR Gold Trust持倉較上日減少1.14噸，當(dāng)前持倉量為1047.97噸。全球最大白銀ETF--iShares Silver Trust持倉較上日持平，當(dāng)前持倉量為15888.54噸。

02

一場(chǎng)“逼空”醞釀中

近期白銀市場(chǎng)最引人關(guān)注的是合約逼倉的可能。

逼倉分兩種：

? 逼多：空方手握大量現(xiàn)貨，迫使無法交割的多頭平倉，價(jià)格往往暴跌（甚至出現(xiàn)負(fù)油價(jià)）。

? 逼空：多方利用現(xiàn)貨短缺，迫使空方高價(jià)平倉或交割，價(jià)格通常暴漲。

白銀最近的情況，更像是一場(chǎng)“逼空”醞釀中。

為什么這么說？三個(gè)信號(hào)值得注意：

1. 價(jià)格與庫存背離

白銀今年漲幅遠(yuǎn)超黃金，但與此同時(shí)，全球主要交易所的白銀庫存卻在快速下降。COMEX、上期所、上海金交所的白銀庫存從10月開始同步減少，顯示實(shí)物正在被大量提走。

2. 現(xiàn)貨需求旺盛

工業(yè)用銀（尤其是光伏用銀）持續(xù)增長(zhǎng)，印度等市場(chǎng)也因?yàn)榻饍r(jià)太高，轉(zhuǎn)向購買“窮人黃金”——白銀。此外，大型白銀ETF也在持續(xù)增持。

3. 交割壓力積累

根據(jù)部分市場(chǎng)數(shù)據(jù)，COMEX白銀未平倉合約依然龐大，而12月底是交割月。如果空頭無法交付實(shí)物，就可能被迫高價(jià)平倉，從而進(jìn)一步推升價(jià)格。

有市場(chǎng)分析指出，11月底曾發(fā)生了一次“非公開現(xiàn)金結(jié)算”，相當(dāng)于空頭向多頭支付補(bǔ)償，以延緩交割危機(jī)。但這或許只是把問題往后推——隨著庫存持續(xù)流出，明年3月的交割壓力可能更大。

03

狂歡行情背后的風(fēng)險(xiǎn)

白銀走勢(shì)這么猛，市場(chǎng)上各種說法也越來越多。有人說是因?yàn)橛腥速I了4億盎司期貨要求交割，有人說是香港要建萬噸銀庫，還有人說中俄印在“秘密儲(chǔ)備白銀”……

這些傳聞聽著刺激，但仔細(xì)推敲，很多細(xì)節(jié)模糊，更像是行情火熱時(shí)的“故事加成”。投資不能光聽故事，尤其是現(xiàn)在白銀已大幅上漲，以下幾點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注：

1）價(jià)格已在高位，波動(dòng)可能加大

白銀今年漲了110%，短期情緒明顯過熱。任何風(fēng)吹草動(dòng)——比如美元反彈、美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)轉(zhuǎn)變、獲利盤了結(jié)——都可能引發(fā)快速回調(diào)。

2）逼倉不一定持續(xù)

如果交易所增加交割緩沖、庫存得到補(bǔ)充，或空頭組織到足夠現(xiàn)貨，逼倉邏輯就會(huì)被削弱。期貨市場(chǎng)的博弈瞬息萬變，不要盲目追高。

3）杠桿產(chǎn)品的雙刃劍

很多人通過期貨、ETF或白銀衍生品參與，這類工具自帶杠桿，漲起來爽，跌起來也快。普通投資者如果參與，務(wù)必控制倉位，避免裸空或高杠桿追多。

4）工業(yè)需求能否持續(xù)兌現(xiàn)

白銀在光伏、AI等領(lǐng)域的應(yīng)用是長(zhǎng)期故事，但短期內(nèi)技術(shù)替代、節(jié)約用量等可能性依然存在。需求增長(zhǎng)未必線性，需跟蹤行業(yè)實(shí)際進(jìn)展。

05

市場(chǎng)觀點(diǎn)

渣打銀行的最新研報(bào)提醒所有投資者：當(dāng)前市場(chǎng)正在經(jīng)歷從極度緊張向相對(duì)寬松的切換，疊加金銀比超賣、印度需求回落、倫敦庫存大幅回補(bǔ)等信號(hào)，短期內(nèi)出現(xiàn)一定幅度回調(diào)的概率極高。對(duì)于已經(jīng)重倉的投資者，建議做好倉位管理和止盈止損準(zhǔn)備，以應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的市場(chǎng)波動(dòng)；對(duì)于還在場(chǎng)外觀望的投資者，不妨耐心等待回調(diào)后再擇機(jī)上車，以把握長(zhǎng)期牛市帶來的投資機(jī)遇。白銀的超級(jí)牛市遠(yuǎn)未結(jié)束，但暴漲之后，系好安全帶、謹(jǐn)慎應(yīng)對(duì)短期顛簸，才是最明智的選擇。

Sprott Money分析師Craig Hemke認(rèn)為，白銀正在展現(xiàn)的價(jià)格形態(tài)，更類似于黃金在2023年和2024年的突破行情，而非1980年和2011年的白銀牛市。盡管未來很可能會(huì)看到進(jìn)一步的盤整和一段時(shí)間的橫盤交易，但白銀真正的突破仍在未來?，F(xiàn)在不是1980年，也不是2011年。銀價(jià)不會(huì)崩盤，也沒有剛形成雙重頂。相反，就像兩年前的黃金一樣，銀價(jià)正在其舊有歷史高位附近和上方盤整筑底，真正的突破要等到2026年初。明年的突破很可能會(huì)將白銀推至新的歷史高位，白銀類似的漲幅將使其價(jià)格在2027年中后期達(dá)到每盎司100美元。

瑞達(dá)期貨表示，12月重啟降息已成為當(dāng)前市場(chǎng)的主流預(yù)期，有望繼續(xù)提振市場(chǎng)看多情緒。然而，考慮到白銀年內(nèi)累計(jì)漲幅已超過100%，且月線RSI指標(biāo)顯示市場(chǎng)已進(jìn)入嚴(yán)重超買區(qū)間，短期內(nèi)投資者對(duì)宏觀消息的敏感度可能顯著上升。任何不及預(yù)期的宏觀數(shù)據(jù)或消息，均可能放大貴金屬市場(chǎng)的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前金銀比已回落至10月初約78的水平，雖較年初逾100的高位明顯下行，但仍高于約68的歷史均值，顯示其仍存在一定的修復(fù)空間。若本輪降息預(yù)期能夠持續(xù)兌現(xiàn)，市場(chǎng)圍繞金銀比修復(fù)的交易邏輯或?qū)⒗^續(xù)強(qiáng)化。綜合來看，在降息預(yù)期升溫、白銀庫存持續(xù)處于低位以及工業(yè)需求保持韌性的多重因素共振下，預(yù)計(jì)白銀價(jià)格將延續(xù)震蕩偏強(qiáng)走勢(shì)。

卓創(chuàng)資訊認(rèn)為，今年以來，東歐和中東地區(qū)的地緣碎片化、特朗普關(guān)稅對(duì)全球貿(mào)易格局的擾動(dòng)、主要經(jīng)濟(jì)體債務(wù)規(guī)模擴(kuò)張對(duì)信用貨幣體系的沖擊，三個(gè)宏觀因子疊加下推升了貴金屬的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。而全球央行的降息周期啟動(dòng)，尤其是美聯(lián)儲(chǔ)就業(yè)市場(chǎng)疲軟拉動(dòng)交易者對(duì)美國(guó)降息的預(yù)期，政策利率的下行使得白銀作為無息資產(chǎn)的價(jià)值得到凸顯。

此外，供需結(jié)構(gòu)性矛盾成為白銀走強(qiáng)的另一誘因。由于全球礦山資本支出的低迷，白銀已經(jīng)連續(xù)四年赤字。而今年，印度作為全球白銀最大消費(fèi)市場(chǎng)，今年其首飾和銀器需求上升，進(jìn)而大量從英國(guó)市場(chǎng)進(jìn)口白銀。而美國(guó)232調(diào)查將白銀列入關(guān)鍵礦產(chǎn)，引發(fā)交易者對(duì)白銀加征關(guān)稅的擔(dān)憂，其他主要產(chǎn)地“搶出口”現(xiàn)象使得COMEX白銀庫存年內(nèi)走高，而倫敦金庫庫存則是回落到近十年最低水平，可交貨源的流通緊俏推升白銀價(jià)格。

南華期貨表示，白銀現(xiàn)貨突破60并再創(chuàng)新高，投資者需關(guān)注昨日COMEX白銀12月合約交割通知單數(shù)量。白銀總體仍處于供給低彈性、庫存偏低且割裂、ETF需求強(qiáng)勁、以及現(xiàn)貨交割意愿強(qiáng)的易漲難跌格局中。11月27日COMEX銀2512合約的交割通知單量達(dá)到7330張（逾1000噸），而白銀ETF需求的持續(xù)大增進(jìn)一步加劇現(xiàn)貨市場(chǎng)擠兌擔(dān)憂。策略上，單邊上考慮支撐位附近分步布多；月差上，SHFE白銀期貨期限結(jié)構(gòu)接近平水，與以往CONTANGO形成反差，主要因現(xiàn)貨端偏緊問題，白銀TD遞延費(fèi)持續(xù)呈現(xiàn)空付多現(xiàn)象。若現(xiàn)貨緊張問題緩解，CONTANGO結(jié)構(gòu)有望回歸，可關(guān)注反套機(jī)會(huì)。

金瑞期貨指出，本輪白銀價(jià)格上漲的核心驅(qū)動(dòng)力已從單純的宏觀降息預(yù)期切換為現(xiàn)貨市場(chǎng)供應(yīng)吃緊。隨著美聯(lián)儲(chǔ)12月降息概率持續(xù)上漲，美元指數(shù)階段性走弱，金融屬性為銀價(jià)提供了基礎(chǔ)支撐。更重要的是，全球顯性庫存持續(xù)去化引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)白銀實(shí)物交割能力的擔(dān)憂，導(dǎo)致期貨市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的空頭回補(bǔ)行情。