靠一根軟管年入2.7億元。

作者｜劉俊群

編輯｜劉欽文

當電影《深海浩劫》中鉆井平臺在驚濤駭浪中掙扎時，連接平臺與海底的那根“生命臍帶”——柔性輸油軟管，正承受著超越想象的考驗。

12月11日，專門生產(chǎn)特種橡膠軟管的山東悅龍橡塑科技股份有限公司（下稱“悅龍科技”）將迎來北交所上市審議。與普通水管不同，悅龍科技的產(chǎn)品需要承受千米深海的1400倍大氣壓、強腐蝕環(huán)境和25年不間斷工作的極限挑戰(zhàn)。

也正是這根看似普通的橡膠軟管，撐起了悅龍科技的財務數(shù)據(jù)。2024年公司營收2.67億元，凈利潤8360萬元，主營業(yè)務毛利率高達60.2%。

然而技術(shù)突破的光環(huán)下，暗流正在涌動。公司近半收入依賴五大客戶，應收賬款兩年半翻倍。更值得玩味的是關聯(lián)交易，以及公司在IPO前夕突擊收購另一家關聯(lián)方公司的操作，這些都為這場資本闖關增添了變數(shù)。

從深海到資本市場，悅龍科技需要接受的考驗才剛剛開始。

01

年入2.7億

毛利率高達60%

一根能夠承受深海高壓、耐受極端溫差、在強腐蝕環(huán)境中持續(xù)工作25年的橡膠軟管，聽起來像是來自未來的科技產(chǎn)品，然而這卻是悅龍科技生產(chǎn)線上的日常。

根據(jù)《招股書》可知，這家公司所專注的，遠非我們?nèi)粘Ｋ姷乃?、氣管。它將目光投向了那些極限工作場景，專業(yè)生產(chǎn)用于海洋工程、石油開采等領域的高性能軟管。公司目前已經(jīng)構(gòu)建起一個覆蓋海洋、陸地和工業(yè)三大領域的業(yè)務版圖。

圖源：罐頭圖庫

工業(yè)專用軟管是公司的第一大業(yè)務，也是當前的收入主力。這類產(chǎn)品如同工業(yè)體系的“血管”，廣泛應用于工程機械、軌道交通、食品化工等十多個領域，產(chǎn)品包括盾構(gòu)機泥漿軟管、風電冷卻管、食品級輸送管等。

2022年至2024年，該業(yè)務收入從1.01億元微增至1.06億元，年均復合增長率約2.1%，收入占比從53.57%降至39.45%。公司解釋稱，這并非市場需求萎縮，而是主動調(diào)整戰(zhàn)略，將更多資源投向利潤更高的油氣領域的結(jié)果。

2025年上半年，該業(yè)務收入6147.46萬元，占比回升至40.12%，展現(xiàn)出其作為“現(xiàn)金牛”業(yè)務的穩(wěn)定性。

圖源：罐頭圖庫

此外，公司的產(chǎn)品還應用于另外兩個場景中——深海和油田。

公司第二大業(yè)務是海洋工程柔性管道系列產(chǎn)品，應用于我國首座超深水鉆井平臺“海洋石油981”以及“藍鯨”系列鉆井平臺等國家重大裝備。

這一技術(shù)突破也帶來了顯著的回報。2022年至2024年，該業(yè)務收入從5888.3萬元躍升至9464.65萬元，占主營業(yè)務收入的比例從31.16%提升至35.38%。

然而，深海業(yè)務有其“先天不足”。海洋油氣項目投資巨大，訂單并不穩(wěn)定。

這種情況在2025年上半年逐漸顯露出來。該業(yè)務收入回落至4020萬元，占比降至26.23%。其中，最高標準的API17K管道收入更是驟降至僅228萬元。公司坦言，其并未與中海油等主要客戶簽訂長期供貨協(xié)議，業(yè)績高度依賴單個重大項目的周期。

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除此之外，公司的另一項業(yè)務則是陸地油氣柔性管道。

2022年至2024年，公司陸地油氣業(yè)務收入從1738萬元增長至5614萬元，三年增幅超過223%，占主營業(yè)務收入比例從9.2%躍升至20.99%；2025年上半年，該業(yè)務收入達4632萬元，占比進一步提升至30.23%，首次超過海洋工程業(yè)務，成為公司第二大收入來源。

伴隨著業(yè)務結(jié)構(gòu)向高端油氣領域聚焦，悅龍科技整體盈利能力顯著增強，營收與凈利潤逐年增長。2022-2024年，公司營收從1.89億元增長至2.67億元；凈利潤從0.48億元提升至0.84億元。

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2025年前三季度，公司延續(xù)穩(wěn)健增長態(tài)勢，實現(xiàn)營業(yè)收入2.26億元，較上年同期增長16.08%；同期凈利潤0.77億元，同比增長17.47%。尤為亮眼的是，公司主營業(yè)務毛利率從2022年的52.13%一路攀升至2024年的60.2%。

然而，亮眼的毛利率和增長曲線背后，公司的轉(zhuǎn)型也伴隨著新的挑戰(zhàn)。油氣行業(yè)具有明顯的周期性特征，其投資規(guī)模與油價走勢高度相關。當油價處于高位時，油氣公司擴大資本開支，相關設備需求旺盛；當油價回落時，投資收縮，訂單隨之減少。

悅龍科技在《招股書》中明確提示了這一風險：“公司橡膠軟管的下游行業(yè)需求受宏觀經(jīng)濟周期的影響，存在一定的周期性?！?025年上半年海洋工程業(yè)務的收入下滑，正是這一周期性的體現(xiàn)。

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客戶涵蓋中海油、中石油

70歲實控人攜女婿沖刺IPO

然而，亮眼的業(yè)績背后，公司客戶高度集中。翻開悅龍科技的客戶名單，從中海油、中石油到斯倫貝謝、埃克森美孚，皆為行業(yè)巨頭。

從《招股書》可知，公司銷售以直銷模式為主，直接服務于中海油、中石油等國內(nèi)大型央企客戶。同時，公司也有非直銷模式，通過授權(quán)經(jīng)銷商和貿(mào)易商網(wǎng)絡拓展市場覆蓋面。

這種“抱緊大腿”的模式帶來了穩(wěn)定的訂單，卻也埋下了隱患。2022年至2024年，公司前五大客戶收入占比分別為49.84%、50.36%和47.71%，近半數(shù)營收依賴于少數(shù)核心客戶。

IPG中國首席經(jīng)濟學家柏文喜指出，大客戶占比過高，一方面說明該公司的產(chǎn)品與技術(shù)獲得了客戶的較高的認可度與接受度，但是同時也表明公司存在市場集中度過高的風險，對于公司平穩(wěn)發(fā)展而言屬于不利因素。

但與巨頭做生意的代價也是高昂的，部分這些客戶的付款周期長達6-12個月，導致悅龍科技的應收賬款逐年增長。2022-2025年上半年，公司應收賬款余額從5779萬元暴漲至1.19億元，兩年半時間實現(xiàn)翻倍增長，應收賬款占營收的比例更是從30.59%飆升至77.77%。

更關鍵的是應收賬款周轉(zhuǎn)率，這個衡量回款效率的指標從2022年的4.3次暴跌至2025年上半年的1.45次。這意味著公司的錢被客戶占用得越來越多，回款越來越慢。

圖源：罐頭圖庫

在悅龍科技的客戶版圖中，英國泰悅（TechfluidU.K.Ltd.）的角色最為特殊。這家公司不僅是悅龍科技在歐洲的核心經(jīng)銷商，更是實控人徐錦誠控制（持股51%）的關聯(lián)方。

2022年至2024年，英國泰悅始終為公司前三大客戶之一，分別貢獻收入2970.25萬元、4292.04萬元及2250.44萬元。其中，2023年其營收貢獻最高，占比接近20%。同時，它作為關聯(lián)方，承擔了公司超過八成的境外經(jīng)銷收入。

然而，雙方交易的公允性卻屢遭質(zhì)疑。以核心產(chǎn)品API17K海上跨接軟管為例，2022年對英國泰悅的銷售單價為1.42萬元/米，而對非關聯(lián)客戶（如中海油）的單價為1.67萬元/米，價差達15%；2023年API7K高壓泥漿管對英國泰悅的銷售單價1.18萬元/米，較第三方客戶低13.2%。

更蹊蹺的是，到了2024年，價差關系發(fā)生逆轉(zhuǎn)，API17K產(chǎn)品對英國泰悅單價升至1.73萬元/米，而對北美第三方客戶Premium Hoses LLC的單價為1.59萬元/米，反超8.7%。

這也引發(fā)了監(jiān)管對于是否存在利益輸送或業(yè)績調(diào)節(jié)的問詢。對此，公司稱僅僅是“產(chǎn)品工況差異”。

為了在IPO前“清理”這一關聯(lián)交易障礙，悅龍科技在2025年4月遞交《招股書》前夕，啟動了對英國泰悅的收購。公司通過子公司香港泰悅僅以1英鎊現(xiàn)金（約合人民幣9.2元），收購英國泰悅85%的股權(quán)和100%的表決權(quán)。公司稱此舉是為“盡快解決關聯(lián)交易及潛在同業(yè)競爭問題”。

圖源：罐頭圖庫

此外，公司的家族色彩同樣濃厚。實控人徐錦誠出生于1955年，今年已70歲，通過直接和間接方式控制著公司73.79%的股份，同時身兼董事長和總經(jīng)理。

徐錦誠的女婿郭旭也在公司任職，根據(jù)《招股書》可知，郭旭1989年出生，曾是前電力系統(tǒng)員工，在2024年3月空降至公司，直接出任副總經(jīng)理兼董事會秘書，沒有任何橡膠軟管行業(yè)背景。

如今，這位70歲的老將，帶著悅龍科技即將駛?cè)胭Y本市場的深水區(qū)。上市敲鐘不是靠岸停泊，而是開啟了一段更復雜的航程。

你看好悅龍科技上會嗎？評論區(qū)聊聊吧。