當前母嬰行業(yè)深陷出生率下滑、電商分流等困境，不少企業(yè)試圖以供應鏈整合破局，愛嬰室收購紙尿褲供應商湖北永怡的動作卻暴露出行業(yè)轉(zhuǎn)型痛點，比如標的虧損、無核心產(chǎn)能、關聯(lián)交易等，也讓供應鏈整合究竟是解藥還是風險成為母嬰行業(yè)亟待解答的命題。

行業(yè)困境下的轉(zhuǎn)型迷思，供應鏈整合是解藥還是麻醉劑？

當前母嬰行業(yè)正深陷多重發(fā)展困境，市場需求端與渠道端的雙重壓力持續(xù)擠壓企業(yè)生存空間，從需求來看出生率的持續(xù)下滑直接導致行業(yè)整體需求增長放緩、市場規(guī)模擴張受限，企業(yè)面臨“增量難尋”的困境；從渠道來看電商平臺的快速發(fā)展不斷分流線下客源，傳統(tǒng)母嬰門店的流量優(yōu)勢逐漸喪失，經(jīng)營壓力進一步加劇。在此背景下愛嬰室選擇將供應鏈垂直整合作為破局方向，計劃通過收購上游供應商優(yōu)化供應鏈體系以降低中間成本、提升市場競爭力。

愛嬰室此次收購的標的為湖北永怡，該公司是其自有品牌“多優(yōu)”紙尿褲的供應商，從表面看收購似乎能為供應鏈整合提供助力，但此次愛嬰室收購的標的公司狀況并不理想，湖北永怡2024年凈虧損102.7萬元，2025年上半年虧損擴大至356萬元，經(jīng)營風險較高且缺乏核心產(chǎn)能，這樣標的質(zhì)量讓市場對此次收購的實際效果抱有懷疑態(tài)度，原本期望通過收購實現(xiàn)供應鏈優(yōu)化的目標可能因標的公司的問題而難以達成，甚至可能給愛嬰室?guī)眍~外的經(jīng)營負擔。

更值得關注的是此次收購存在特殊的關聯(lián)交易背景，愛嬰室是從實控人手中收購的湖北永怡股權，這一交易屬性使得收購動機變得模糊難以清晰界定其戰(zhàn)略意圖,資本市場關注的是交易背后隱藏的風險，比如持續(xù)虧損的標的資產(chǎn)、緊張的自身現(xiàn)金流、重要的股東減持以及可能存在的關聯(lián)交易利益輸送嫌疑，這些動作都指向了對股東利益可能受損的擔憂。

事實上在行業(yè)困境中選擇向上游延伸、推進供應鏈整合并非愛嬰室個例，此前名創(chuàng)優(yōu)品與屈臣氏均有過類似嘗試，其中名創(chuàng)優(yōu)品通過供應鏈整合實現(xiàn)了規(guī)模化采購，有效降低了產(chǎn)品成本，但過度依賴供應商的模式也導致產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重陷入創(chuàng)新不足的困境，屈臣氏也曾試圖通過供應鏈整合提升效率，但受限于線下渠道受電商沖擊后的轉(zhuǎn)型緩慢未能充分發(fā)揮整合優(yōu)勢。

可見供應鏈整合并非擺脫行業(yè)困境的“萬能解藥”，若缺乏合適的標的公司、清晰的戰(zhàn)略及配套的能力支撐反而可能會加重企業(yè)負擔。

關聯(lián)交易透明度拷問，估值邏輯與治理風險

據(jù)公開信息披露，湖北永怡整體評估值約為6536.85萬元，但這一估值卻缺乏行業(yè)常用的PE估值基礎支撐。此次收購標的虧損且采用資產(chǎn)法估值，偏離行業(yè)慣例且需以企業(yè)盈利水平為參照，而湖北永怡此前的連續(xù)虧損狀態(tài)，使得該估值的計算依據(jù)難以被市場認可，關聯(lián)交易的透明度也因此受到質(zhì)疑。

盡管愛嬰室在收購出資上略作調(diào)整，實際出資1900萬元低于湖北永怡30%股權對應的評估價1961萬元，但截至2025年3月湖北永怡流動比率僅為0.7，遠低于行業(yè)常規(guī)安全線，短期償債能力存疑。在標的財務狀況不佳且估值邏輯模糊的情況下，小幅調(diào)低出資額難以從根本上扭轉(zhuǎn)市場對交易合理性的擔憂。

交易審議流程的特殊性與實控人的直接收益也放大了利益輸送的爭議，根據(jù)愛嬰室相關規(guī)定收購金額未達3000萬元無需提交股東大會審議，此次1900萬元的收購恰好未觸及該門檻，直接規(guī)避了股東大會的監(jiān)督環(huán)節(jié)。與此同時愛嬰室實控人施瓊持有湖北永怡30%股權通過此次收購直接套現(xiàn)1900萬元，流程上的“合規(guī)性”與實控人的直接獲利疊加讓市場難以排除交易中存在利益輸送的可能性。

在零售及母嬰行業(yè)的并購案例中，企業(yè)通常以凈利潤、用戶量、核心產(chǎn)能等指標作為估值基準，若以凈利潤為基準湖北永怡的連續(xù)虧損無法支撐6536.85萬元的整體估值，若參考用戶量或核心產(chǎn)能該公司也無突出優(yōu)勢可匹配這一估值水平。

供應鏈協(xié)同真實性，技術、產(chǎn)能與成本控制虛實

愛嬰室收購湖北永怡時宣稱可“降低采購成本、減少關聯(lián)交易風險”等，但湖北永怡“無工廠、無專利、無品牌”的現(xiàn)狀讓這一目標的可行性備受質(zhì)疑,工廠是產(chǎn)能落地的基礎，專利是技術競爭力的核心，品牌則關聯(lián)市場溢價能力，三者的缺失意味著湖北永怡既無法自主生產(chǎn)紙尿褲，也無獨特技術支撐產(chǎn)品差異化，更難以通過品牌效應優(yōu)化成本。

據(jù)了解2022-2024年，愛嬰室與湖北永怡的關聯(lián)交易金額從4620萬元降至3789萬元，且呈現(xiàn)逐年下降趨勢，也就是說雙方過往合作規(guī)模并未持續(xù)擴大，然而2025年收購后愛嬰室卻預計雙方關聯(lián)交易金額近8000萬元，較2024年近乎翻倍,過往交易規(guī)模收縮與目前高額預期的矛盾真讓人難以理解供應鏈協(xié)同能力如何在短期內(nèi)實現(xiàn)質(zhì)的提升。

要判斷宣稱是否成立還需結合行業(yè)紙尿褲代工的真實成本結構分析，在紙尿褲代工行業(yè)，原材料主要包括無紡布、絨毛漿、高分子吸水樹脂、彈性材料等，在整體成本中占比較高，此外還包括制造加工成本、包裝成本、質(zhì)量控制和檢測成本、研發(fā)與模具攤銷以及管理、財務與物流分攤等，這些受工廠規(guī)模與產(chǎn)能利用率影響較大。而湖北永怡無自有工廠需委托第三方代工，這意味著其無法通過自主生產(chǎn)壓縮加工成本，反而可能因中間環(huán)節(jié)增加額外費用，與宣稱目標存在矛盾。

從技術層面看湖北永怡無專利的現(xiàn)狀也難以支撐成本優(yōu)化，行業(yè)內(nèi)具備專利技術的紙尿褲企業(yè)可通過改良材料配方、優(yōu)化生產(chǎn)工藝等方式降低單位成本，比如使用更輕薄的吸收芯體減少原材料消耗，或通過自動化生產(chǎn)線提高生產(chǎn)效率，而湖北永怡缺乏此類技術儲備，既無法在原材料使用上實現(xiàn)成本節(jié)約也難以通過工藝升級降低加工成本。

戰(zhàn)略資源分散化，自有品牌全鏈條的邊界與風險

據(jù)了解愛嬰室的自有品牌覆蓋了紙尿褲、玩具、營養(yǎng)品等多個品類，旗下自有品牌包括合蘭仕、寶貝易餐、多優(yōu)等，其中多優(yōu)品牌主要包括紙尿褲、紙品等，合蘭仕則專注于保健食品等營養(yǎng)品類，此外愛嬰室還通過收購日本皇室玩具toyroyal品牌在中國大陸的獨家代理權，拓展了高端玩具市場。

愛嬰室2024年財報顯示，其自有品牌銷售額同比增長僅為8%，低于行業(yè)頭部25%-30%的水平，其自有品牌全鏈條布局尚未形成明顯的增長驅(qū)動力。

同時愛嬰室經(jīng)營現(xiàn)金流呈現(xiàn)連續(xù)下滑趨勢，數(shù)據(jù)顯示2023年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為3.98億元同比下滑7.2%，2024年為3.33億元同比下滑16.3%，2025年上半年為1.46億元同比下滑8.4%。經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)下滑代表公司核心業(yè)務的盈利性與資金回籠能力在減弱。在自有品牌需持續(xù)投入資源以提升競爭力的階段現(xiàn)金流承壓會直接限制研發(fā)、營銷等環(huán)節(jié)的投入，進一步制約自有品牌全鏈條的發(fā)展。

除自有品牌外，愛嬰室還在同步推進門店擴張與IP業(yè)務投入，2025年計劃投入的投資現(xiàn)金流達5.87億元，同時布局“高達基地”等IP業(yè)務。門店擴張需承擔選址、裝修、人力等成本，IP業(yè)務則需投入資金用于IP授權、內(nèi)容開發(fā)與市場推廣，兩項業(yè)務均屬于資金密集型投入，在經(jīng)營現(xiàn)金流本就承壓的情況下多業(yè)務并行投入會進一步分散公司有限的戰(zhàn)略資源，削弱對自有品牌全鏈條的支撐力度。

品牌內(nèi)耗與市場競爭，多品牌協(xié)同還是自相殘殺？

愛嬰室收購湖北永怡后品牌布局面臨內(nèi)部競爭的潛在風險，其自有品牌“多優(yōu)”與湖北永怡旗下品牌“Anlaber”均定位中端紙尿褲市場，目標客群高度重合。同一企業(yè)旗下若存在定位相似的品牌，且共享銷售渠道就比較容易出現(xiàn)產(chǎn)品同質(zhì)化、客群分流的情況，原本用于開拓外部市場的資源可能因內(nèi)部品牌爭奪客戶而消耗。

愛嬰室的線下門店與線上商城是“多優(yōu)”紙尿褲的核心銷售渠道，而收購后如果“Anlaber”也依托這一成熟渠道進行推廣，當兩個中端紙尿褲品牌同時出現(xiàn)在同一貨架或頁面時，消費者難以通過定位差異做出選擇，企業(yè)若未制定清晰的功能細分、場景差異化等產(chǎn)品區(qū)隔策略可能導致內(nèi)部品牌陷入價格比拼，反而壓縮整體利潤空間。

而且外部市場競爭壓力日趨激烈，幫寶適、花王等外資品牌憑借長期積累的品牌聲譽、研發(fā)實力和供應鏈優(yōu)勢，在高端市場占據(jù)一定份額，babycare等國產(chǎn)新勢力以高顏值設計、產(chǎn)品創(chuàng)新和精準營銷為特色，通過線上渠道快速崛起，近年來加速渠道下沉，覆蓋更多三四線城市及鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場，也就是說愛嬰室在此時面臨內(nèi)部品牌待整合、外部強敵環(huán)伺的局面，市場競爭壓力持續(xù)升級。

當前紙尿褲中端市場在材質(zhì)、功能上差異度較低，多數(shù)品牌依賴價格優(yōu)惠吸引消費者，導致行業(yè)整體利潤率下滑，愛嬰室若無法為“多優(yōu)”與“Anlaber”找到差異化競爭點，無論是技術升級、功能創(chuàng)新還是場景化設計，僅靠品牌疊加難以改變同質(zhì)化現(xiàn)狀反而可能因內(nèi)部競爭被迫加入價格戰(zhàn)，進一步加劇盈利壓力。

多品牌成功的關鍵在于定位區(qū)隔與資源協(xié)同，而非簡單的品牌數(shù)量疊加，部分母嬰企業(yè)會通過高端品牌樹形象、中端品牌保銷量、低端品牌擴市場的策略實現(xiàn)各品牌互補，或針對不同細分需求打造差異化產(chǎn)品。愛嬰室若想避免“自相殘殺”需盡快明確兩個中端品牌的功能差異與運營側重，將內(nèi)部競爭轉(zhuǎn)化為對不同細分客群的覆蓋，同時集中資源應對外部品牌沖擊才有可能突破同質(zhì)化價格戰(zhàn)困局，實現(xiàn)多品牌協(xié)同發(fā)展。

歷史并購復盤，玩具與MCN布局的成效警示

愛嬰室在跨品類并購領域早有嘗試，2020年5月29日以5500萬元收購玩具代理公司上海稚宜樂，同年6月18日又以2000萬元入股母嬰賽道MCN機構蛙酷文化。從當時布局來看收購稚宜樂是為借助其日本皇室玩具獨家代理權與46城渠道資源，拓展兒童玩具品類并強化0-3歲玩具滲透率，入股蛙酷文化則瞄準其抖音頭部母嬰MCN資質(zhì)與200余位萌娃達人資源，意圖補強線上營銷與自有品牌推廣能力。

但從后續(xù)成效來看這兩項并購的整合效果未達預期，愛嬰室兒童玩具收入占比仍長期處于低位，2019年該占比為4.19%約1.03億元，2024玩具及出行類產(chǎn)品的營收占比為1.98%約0.7億元，公司始終未披露玩具業(yè)務細分業(yè)績。而MCN業(yè)務方面蛙酷文化的達人資源也未轉(zhuǎn)化為自有品牌的曝光增量與銷售增長，兩項并購拓展邊界的意圖未能有效落地。

此前收購稚宜樂雖有玩具代理優(yōu)勢，但愛嬰室缺乏玩具品類運營經(jīng)驗無法快速盤活渠道資源，此次收購的湖北永怡也與愛嬰室供應鏈垂直整合需求的匹配度較低，且參考過往整合能力，湖北永怡的資源能否轉(zhuǎn)化為供應鏈補強實效還存在不確定性。

自有品牌盈利悖論，規(guī)模不經(jīng)濟與毛利率困局

在母嬰零售領域，自有品牌本應是推動企業(yè)盈利提升的重要力量之一，但愛嬰室的自有品牌業(yè)務處于增長態(tài)勢，公司整體盈利表現(xiàn)卻反向下滑，據(jù)2024年財報顯示該公司整體毛利率為26.9%，到2025年上半年已降至22.8%。

從行業(yè)調(diào)研結果來看自有品牌要實現(xiàn)對企業(yè)盈利的正向貢獻，并非僅靠業(yè)務增長而是需要達到特定的業(yè)務規(guī)模閾值，自有品牌在企業(yè)整體業(yè)務中占比越高，就越有可能通過規(guī)模效應攤薄采購成本。自有品牌起量之后就有和供應商議價的底氣，能夠以更低的單位成本獲取原材料或成品，進而為毛利率提升提供空間，而愛嬰室當前的自有品牌業(yè)務規(guī)模顯然尚未觸及這一盈利閾值。

這也可能會讓愛嬰室在自有品牌運營中陷入規(guī)模不經(jīng)濟的困境，比如在采購端，由于自有品牌規(guī)模有限企業(yè)無法形成批量采購優(yōu)勢，單位采購成本始終居高不下，而且母嬰零售企業(yè)本應具備的渠道價值未能有效轉(zhuǎn)化為自有品牌的溢價能力，既沒有通過差異化產(chǎn)品設計提升消費者的支付意愿，也未能依托線下門店體驗或線上流量優(yōu)勢建立品牌附加值，導致自有品牌只能局限于中低端價格帶競爭。

在母嬰渠道中自有品牌的盈利邏輯高度依賴規(guī)模、成本、溢價的正向循環(huán)，只有先通過有效手段擴大銷量規(guī)模才能降低采購成本，再依托成本優(yōu)勢或品牌差異化實現(xiàn)渠道溢價，形成盈利閉環(huán)。

行業(yè)思考：母嬰行業(yè)處境艱難，愛嬰室試圖通過收購上游供應商來尋求突破，然而所選標的卻存在諸多問題且交易本身備受爭議，此外愛嬰室自身也面臨現(xiàn)金流緊張、自有品牌薄弱、整合能力不足的困境，母嬰行業(yè)若想借助供應鏈整合擺脫困境并非隨意收購上游企業(yè)即可，需要選擇合適的標的、制定清晰的戰(zhàn)略并具備足夠的能力，否則極易陷入“踩坑”的窘境。