12月9日，廣州慧谷新材料科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“慧谷新材”）創(chuàng)業(yè)板IPO申請(qǐng)將上會(huì)，公司計(jì)劃公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)1577.91萬(wàn)股，募集資金9億元，用于清遠(yuǎn)慧谷新材料技術(shù)有限公司年產(chǎn)13萬(wàn)噸環(huán)保型涂料及樹(shù)脂擴(kuò)建項(xiàng)目、清遠(yuǎn)慧谷新材料研發(fā)中心項(xiàng)目、慧谷新材生產(chǎn)線技術(shù)改造項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

在主要產(chǎn)品單價(jià)持續(xù)走低的背景下，慧谷新材卻實(shí)現(xiàn)了毛利率與盈利規(guī)模的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，這一“價(jià)跌利增”的反差現(xiàn)象引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定性的高度關(guān)注。數(shù)據(jù)顯示，2022年至2025年上半年，公司家電、包裝、新能源三大板塊產(chǎn)品均價(jià)逐年下降，其中新能源材料單價(jià)降幅尤為顯著；同期公司綜合毛利率自29.56%提升至45.16%，扣非凈利潤(rùn)亦大幅增長(zhǎng)。盡管監(jiān)管與市場(chǎng)擔(dān)憂其業(yè)績(jī)存在下滑風(fēng)險(xiǎn)，公司基于訂單狀況、客戶計(jì)劃及新市場(chǎng)拓展，預(yù)計(jì)2025年全年業(yè)績(jī)?nèi)詫⒈３州^快增長(zhǎng)，并通過(guò)規(guī)模效應(yīng)與成本優(yōu)化試圖延續(xù)當(dāng)前增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

曾多次淪為被執(zhí)行人的慧谷新材，其子公司廣州慧谷工程材料有限公司于2019年9月發(fā)生倉(cāng)庫(kù)爆燃事故，造成2人死亡。調(diào)查顯示事故因有機(jī)過(guò)氧化物儲(chǔ)存不當(dāng)、應(yīng)急處置錯(cuò)誤引發(fā)，同時(shí)暴露出企業(yè)主要負(fù)責(zé)人責(zé)任懸空、風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱、員工不知?；诽匦缘葒?yán)重管理問(wèn)題。事后，該公司于2022年6月悄然注銷(xiāo)。

在慧谷新材的治理結(jié)構(gòu)中，實(shí)際控制人唐某通過(guò)直接與間接方式合計(jì)控制公司59.02%表決權(quán)，其妻子等多位親屬在公司擔(dān)任關(guān)鍵職務(wù)或持有股份，引發(fā)對(duì)公司治理獨(dú)立性及內(nèi)控有效性的關(guān)注。與此同時(shí)，公司與外部投資方簽訂了以上市為目標(biāo)的特殊權(quán)利條款協(xié)議，若未能在約定期限內(nèi)成功上市，投資方有權(quán)要求實(shí)控人回購(gòu)股份。值得注意的是，投資方之一中證投系本次發(fā)行保薦機(jī)構(gòu)中信證券的子公司，此種關(guān)聯(lián)關(guān)系使保薦機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性與潛在利益平衡受到市場(chǎng)審視。

主要產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)走低，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定性引市場(chǎng)關(guān)注

在功能性樹(shù)脂與涂層材料領(lǐng)域深耕的慧谷新材，正面臨一個(gè)引人注目的現(xiàn)象：其主要產(chǎn)品的銷(xiāo)售價(jià)格近年來(lái)持續(xù)走低，但公司的毛利率與盈利規(guī)模卻呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭。這一看似矛盾的局面，引發(fā)了外界對(duì)其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定性的高度關(guān)注。

從數(shù)據(jù)上看，2022年至2024年，慧谷新材的營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，綜合毛利率從2022年的29.56%大幅提升至2025年上半年的45.16%，扣非歸母凈利潤(rùn)更是從2683.66萬(wàn)元躍升至2025年上半年的1.07億元，增長(zhǎng)迅猛。

然而，自2022年至2025年上半年，慧谷新材的家電材料、包裝材料、新能源材料三大主力業(yè)務(wù)板塊的產(chǎn)品平均單價(jià)均呈現(xiàn)明顯的下降趨勢(shì)。家電材料單價(jià)從2022年的9.64元/KG下降至2025年上半年的8.50元/KG；包裝材料單價(jià)從2022年的23.71元/KG下降至2025年上半年的19.36元/KG；新能源材料單價(jià)從2022年的24.11元/KG降至2024年的17.16元/KG，2025年上半年更是低至15.40元/KG，降幅顯著。2025年7-9月，包裝、新能源產(chǎn)品單價(jià)進(jìn)一步下滑。這種“價(jià)跌利增”的顯著反差，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可持續(xù)性及是否存在大幅下滑風(fēng)險(xiǎn)的深切關(guān)注。

圖片來(lái)源：慧谷新材招股書(shū)

面對(duì)監(jiān)管對(duì)于“公司毛利率及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是否存在大幅下滑風(fēng)險(xiǎn)”的質(zhì)疑，慧谷新材對(duì)2025年全年業(yè)績(jī)給出了積極預(yù)期，預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)15.07%至22.41%，綜合毛利率進(jìn)一步提升，扣非歸母凈利潤(rùn)增幅有望達(dá)到33.37%至47.48%。這一預(yù)測(cè)是基于公司當(dāng)前訂單執(zhí)行情況、客戶采購(gòu)計(jì)劃及市場(chǎng)拓展進(jìn)展所作出的判斷。公司在新能源與電子領(lǐng)域已成功導(dǎo)入多家主流客戶，并在海外市場(chǎng)取得突破；傳統(tǒng)家電與包裝業(yè)務(wù)則通過(guò)新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)與新客戶導(dǎo)入保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。此外，隨著募投項(xiàng)目投產(chǎn)與自動(dòng)化水平提升，規(guī)模效應(yīng)及生產(chǎn)效率有望進(jìn)一步釋放，持續(xù)強(qiáng)化成本優(yōu)勢(shì)。

曾多次淪為被執(zhí)行人，子公司燃爆致2死后悄然注銷(xiāo)

2019年9月16日，廣州慧谷工程材料有限公司（系慧谷新材子公司）位于廣州市增城區(qū)中新鎮(zhèn)的倉(cāng)庫(kù)發(fā)生爆燃事故，造成2人死亡。經(jīng)初步調(diào)查，事故直接原因是倉(cāng)庫(kù)內(nèi)儲(chǔ)存的有機(jī)過(guò)氧化物引發(fā)劑因冰箱故障導(dǎo)致溫度升高，引發(fā)劑受熱分解并泄漏，員工在應(yīng)急處置中使用棉紗吸附擦拭，操作不當(dāng)引發(fā)閃爆及火災(zāi)。

調(diào)查同時(shí)指出，廣州慧谷工程材料有限公司在安全生產(chǎn)管理方面存在嚴(yán)重問(wèn)題。企業(yè)主要負(fù)責(zé)人責(zé)任懸空——法定代表人及總經(jīng)理均常駐上級(jí)公司，每周僅到訪兩到三天，未能切實(shí)履行安全管理職責(zé)。同時(shí)，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)薄弱，以“配方保密”為由，連倉(cāng)庫(kù)管理員及安全管理人員都不清楚所存化學(xué)品的具體成分與危險(xiǎn)特性，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)辨識(shí)與管控措施嚴(yán)重缺失。在儲(chǔ)存環(huán)節(jié)，企業(yè)違規(guī)將大量引發(fā)劑直接堆放于普通倉(cāng)庫(kù)環(huán)境，未全面落實(shí)低溫儲(chǔ)存要求。此外，應(yīng)急處置措施也存在嚴(yán)重失誤，未能按照規(guī)范處理泄漏物料，最終釀成悲劇。

圖片來(lái)源：廣東省應(yīng)急管理廳官網(wǎng)

值得注意的是，據(jù)天眼查顯示，廣州慧谷工程材料有限公司已于2022年6月9日被注銷(xiāo)。

此外，天眼查顯示，慧谷新材（曾用名：廣州慧谷化學(xué)有限公司）2010年至2012年間多次被列為被執(zhí)行人，被執(zhí)行總金額為1.84萬(wàn)元。

圖片來(lái)源：天眼查

實(shí)控人多名親屬任職，對(duì)賭協(xié)議綁定保薦“關(guān)聯(lián)方”

在慧谷新材的股權(quán)架構(gòu)與公司治理中，實(shí)際控制人唐某通過(guò)直接與間接方式合計(jì)控制公司59.02%的表決權(quán)，構(gòu)成了穩(wěn)固的控制地位。值得注意的是，其多位親屬也在公司中擔(dān)任關(guān)鍵職務(wù)或持有股份：妻子黃某燕擔(dān)任董事及高級(jí)管理人員，并通過(guò)持股平臺(tái)間接持股；董事會(huì)秘書(shū)楊某朋的岳父與唐某系兄弟關(guān)系，楊某朋持有公司0.17%的股份；此外，黃某燕的兄弟黃某明任職供應(yīng)鏈總監(jiān)并持有股份。這種親屬網(wǎng)絡(luò)任職的情況，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)公司治理獨(dú)立性及內(nèi)控有效性的關(guān)注。

與這種家族化治理結(jié)構(gòu)并行的，是一份與外部投資方簽署的、以上市為關(guān)鍵目標(biāo)的特殊權(quán)利條款協(xié)議。根據(jù)披露，慧谷新材曾與包括中證投、穗開(kāi)艾科、嘉興豐全在內(nèi)的投資方約定了一系列條款，其中核心在于“回購(gòu)權(quán)”。該條款規(guī)定，若公司未能在約定時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)合格上市或其他特定情形出現(xiàn)，投資方有權(quán)要求實(shí)控人唐某或其指定方回購(gòu)股份。盡管這些條款在提交IPO申請(qǐng)后已進(jìn)入“中止”或“終止”狀態(tài)，但招股書(shū)明確，一旦上市失敗，權(quán)利將自動(dòng)恢復(fù)效力。這實(shí)質(zhì)上構(gòu)建了一條清晰的對(duì)賭路徑，將公司發(fā)展的關(guān)鍵壓力集中于“成功上市”這一目標(biāo)之上，并將回購(gòu)責(zé)任主要落實(shí)于實(shí)控人個(gè)人。

值得玩味的是，簽署此類(lèi)協(xié)議的投資方之一中證投，系此次發(fā)行保薦機(jī)構(gòu)中信證券股份有限公司的子公司。這種保薦機(jī)構(gòu)關(guān)聯(lián)方同時(shí)作為對(duì)賭協(xié)議當(dāng)事人的情況，使得角色略顯多重，盡管公司強(qiáng)調(diào)投資方合計(jì)持股比例較低，不會(huì)影響控制權(quán)穩(wěn)定，且條款未與市值直接掛鉤，但仍不免令市場(chǎng)審視其中的潛在利益關(guān)系與風(fēng)險(xiǎn)平衡。

記者：賀小蕊

財(cái)經(jīng)研究員：韓靜