本文來源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：郝文然

來源|時(shí)代商業(yè)研究院

作者|郝文然

編輯|韓迅

當(dāng)國際金價(jià)在2025年一路高歌猛進(jìn)之際，市場(chǎng)普遍認(rèn)為黃金產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)將迎來豐收季。然而，作為國內(nèi)珠寶零售與文旅商業(yè)復(fù)合體的豫園股份（600655.SH）卻交出了一份大大低于預(yù)期的第三季度成績單。

財(cái)報(bào)顯示，該公司2025年前三季度錄得歸母凈利潤-4.88億元，同比由盈轉(zhuǎn)虧，其中第三季度單季虧損高達(dá)5.51億元。其核心的珠寶時(shí)尚業(yè)務(wù)收入下滑超三成，與行業(yè)的高景氣度出現(xiàn)顯著背離。

與此同時(shí)，豫園股份的內(nèi)部治理問題也逐漸暴露。近年來“一手融資、一手大額分紅”的矛盾行為，以及核心高管團(tuán)隊(duì)的頻繁更迭，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其財(cái)務(wù)審慎性、戰(zhàn)略連貫性以及治理穩(wěn)定性的質(zhì)疑。

豫園股份究竟是在進(jìn)行一場(chǎng)必要的“刮骨療毒”，還是陷入了更為深刻的經(jīng)營困境？其未來又將走向何方？

高金價(jià)抑制消費(fèi)端，“瘦身健體”出清資產(chǎn)拖累當(dāng)期利潤

豫園股份此次業(yè)績虧損，是珠寶零售主業(yè)收縮和資產(chǎn)處置損失共同影響的結(jié)果。

首先，對(duì)于三季報(bào)大額虧損的原因，豫園股份在三季報(bào)中稱主要系“公司處置非核心資產(chǎn)項(xiàng)目產(chǎn)生的投資收益同比減少及物業(yè)開發(fā)與銷售業(yè)務(wù)利潤同比下降綜合所致”。

為回籠資金、聚焦以大消費(fèi)為核心的主業(yè)，豫園股份持續(xù)推進(jìn)“瘦身健體”戰(zhàn)略，加速了非核心資產(chǎn)和低效固定資產(chǎn)的處置。自2023年至今，該公司已經(jīng)陸續(xù)出售了金徽酒、上海星光耀廣場(chǎng)、IGI集團(tuán)、日本北海道星野度假村的部分或全部股權(quán)。這些相關(guān)處置損失直接計(jì)入了當(dāng)期損益，成為導(dǎo)致凈利潤虧損的非經(jīng)營性因素。

在珠寶零售主業(yè)方面，今年的高金價(jià)加劇了消費(fèi)者的“恐高”心理，對(duì)終端消費(fèi)產(chǎn)生了抑制作。根據(jù)中國黃金協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2025年第三季度，全國黃金消費(fèi)與投資需求總量為152噸，同比下降7%。

與此同時(shí)，豫園股份對(duì)線下渠道網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行了大刀闊斧的調(diào)整。截至2025年9月末，其旗下的“老廟”和“亞一”兩大品牌終端網(wǎng)點(diǎn)總數(shù)較2024年年末凈減少了500家，總數(shù)降至4115家。關(guān)閉盈利能力不佳的門店，是提升整體渠道健康度和運(yùn)營效率的必要之舉，但在短期內(nèi)不可避免地對(duì)營收規(guī)模產(chǎn)生直接拖累。

在外部行業(yè)周期性壓力與內(nèi)部主動(dòng)戰(zhàn)略調(diào)整的雙重影響下，豫園股份2025年前三季度公司珠寶時(shí)尚業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收184.47億元，同比下降31.9%。

在行業(yè)壓力和主動(dòng)收縮的陣痛之中，豫園股份也在嘗試商業(yè)模式的轉(zhuǎn)型。為降低對(duì)黃金原材料價(jià)格波動(dòng)的依賴，豫園股份正致力于推動(dòng)產(chǎn)品從傳統(tǒng)的“按克計(jì)價(jià)”銷售模式，向設(shè)計(jì)附加值更高的“按件計(jì)價(jià)”模式轉(zhuǎn)型。

這一戰(zhàn)略調(diào)整已初見成效，2025年前三季度，珠寶時(shí)尚板塊的毛利率同比提升了0.66個(gè)百分點(diǎn)?！肮彭嵔稹毕盗性诮衲甑诙径蠕N售額超過23億元，以及與熱門國創(chuàng)IP《天官賜?！返嚷?lián)名產(chǎn)品在年輕消費(fèi)者中引發(fā)的熱度，都顯示出該公司正在嘗試跳出同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，試圖通過文化賦能和設(shè)計(jì)創(chuàng)新來提升品牌溢價(jià)。

左手舉債，右手分紅：道德風(fēng)險(xiǎn)下的資本迷局

如果說經(jīng)營轉(zhuǎn)型與行業(yè)周期帶來的業(yè)績下滑可以被理解，那么豫園股份“左手融資、右手大額分紅”的矛盾之舉，則徹底動(dòng)搖了市場(chǎng)的信任。

早在2023年，豫園股份就計(jì)劃過一輪定向增發(fā)再融資，初期計(jì)劃為向特定對(duì)象發(fā)行A股股票，募集資金總額不超過80億元，目的為滿足文化商業(yè)零售擴(kuò)建等資金需求；后經(jīng)兩次調(diào)整，最終方案募資金額定為不超過42.5億元。

然而，在監(jiān)管對(duì)資金用途、財(cái)務(wù)獨(dú)立性的嚴(yán)格問詢下，這項(xiàng)計(jì)劃最終未能落地。2024年5月，豫園股份宣布終止本次定增事項(xiàng)并撤回申請(qǐng)文件。對(duì)于終止原因，該公司的解釋是“綜合考慮了當(dāng)前資本市場(chǎng)環(huán)境、公司發(fā)展規(guī)劃、維護(hù)現(xiàn)有股東利益等因素”。

顯得頗為矛盾的是，就在計(jì)劃大舉融資的同一時(shí)期，豫園股份卻在大手筆分紅。

在2024年度利潤分配方案中，管理層決定派發(fā)現(xiàn)金紅利超過7.38億元。而該公司2024年歸母凈利潤僅為1.25億元，同比大幅下滑93.81%。分紅金額占當(dāng)期凈利潤的比例高達(dá)驚人的590.4%。

一邊伸手向市場(chǎng)要錢，一邊不惜透支公司也要“大方”發(fā)錢，這種矛盾操作引發(fā)了投資者對(duì)大股東道德風(fēng)險(xiǎn)的廣泛質(zhì)疑。

股權(quán)穿透后顯示，豫園股份的控股股東為上海復(fù)星高科技（集團(tuán)）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“復(fù)星高科”），持股比例超60%，而復(fù)星高科實(shí)控人為郭廣昌，其間接持有豫園股份約38%的股份。

如此高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，讓復(fù)星高科和郭廣昌能夠從分紅中獲取大量現(xiàn)金；然而這抽干了豫園股份本就不寬裕的流動(dòng)性，在下滑九成的業(yè)績的映照下更顯得格外刺眼。

豫園股份的融資計(jì)劃還有“續(xù)集”。2025年6月，該公司董事會(huì)審議通過了擬發(fā)行不超過40億元公司債券的預(yù)案，募集資金用途明確為償還到期債務(wù)及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

這表明，在股權(quán)融資渠道遇阻后，該公司又轉(zhuǎn)向了債務(wù)融資。

然而，豫園股份的債務(wù)狀況早已不容樂觀。財(cái)報(bào)顯示，自2023年至今，該公司資產(chǎn)負(fù)債率都維持在接近70%的水平，明顯高于一般零售行業(yè)的中值（51%）。2025年三季報(bào)顯示，該公司流動(dòng)比率、速動(dòng)比率分別為1.18、0.57，均逼近警戒線。再舉債40億元，將會(huì)讓該公司本就脆弱的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)雪上加霜。

更值得關(guān)注的是，豫園股份核心管理層近兩年更迭十分頻繁，離職的核心高管超過十位。

2024年，董事會(huì)秘書蔣偉、董事龔平、輪值總裁倪強(qiáng)、副總裁張弛、執(zhí)行總裁唐冀寧、總裁胡庭洲、執(zhí)行總裁冉飛先后離職。2025年1月，首席財(cái)務(wù)官（CFO）兼董事會(huì)秘書鄒超離職；2月，副總裁左墨之離職；6月，錢順江和張劍因工作調(diào)整辭任輪值總裁。

如此密集的高層人事變動(dòng)發(fā)生在業(yè)績劇烈波動(dòng)的關(guān)鍵階段，讓外界普遍猜測(cè)該公司管理層內(nèi)部存在重大分歧。這給轉(zhuǎn)型進(jìn)入深水區(qū)的該公司前景蒙上了一層迷霧。

12月2日，時(shí)代商業(yè)研究院就業(yè)績虧損原因、融資等相關(guān)問題發(fā)郵件并致電豫園股份進(jìn)行詢問。截至發(fā)稿，該公司尚未答復(fù)。

文化出海與超級(jí)商圈的新探索

現(xiàn)階段業(yè)績承壓，豫園股份將未來的增長故事寄托于“文化出?！焙汀按笤@”生態(tài)構(gòu)建這兩大戰(zhàn)略敘事上。

“文化出?！睉?zhàn)略正以“輕資產(chǎn)”的品牌輸出模式快速推進(jìn)。2025年，源自豫園的傳統(tǒng)文化IP“豫園燈會(huì)”在泰國曼谷成功復(fù)刻舉辦，吸引了超過400萬人次參觀。同時(shí)，餐飲老字號(hào)“松鶴樓”的倫敦首店、珠寶品牌“老廟”在馬來西亞及中國澳門的門店相繼開業(yè)。

這些舉措的核心邏輯是以文化體驗(yàn)為先鋒，建立品牌認(rèn)知和情感連接，繼而帶動(dòng)商品與服務(wù)的海外落地。

更具想象空間的是“大豫園”的超級(jí)文化商業(yè)綜合體藍(lán)圖?，F(xiàn)有的豫園商圈一期年客流量為4500萬人次，商業(yè)價(jià)值已被驗(yàn)證。目前，占地面積數(shù)倍于一期的二、三期擴(kuò)容項(xiàng)目已獲準(zhǔn)動(dòng)工，成為豫園股份中長期價(jià)值的重要看點(diǎn)。

這兩大方向雖具前瞻性，但距離成為驅(qū)動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L的堅(jiān)實(shí)雙引擎，仍需跨越從品牌聲量到財(cái)務(wù)貢獻(xiàn)的鴻溝。2025年上半年，豫園股份海外營收為5.23億元，占比僅2.73%，仍處于探索階段。

核心觀點(diǎn)：金價(jià)高漲反致主業(yè)收縮，治理矛盾凸顯轉(zhuǎn)型陣痛，出路系于戰(zhàn)略定力

豫園股份三季報(bào)虧損背后，是行業(yè)周期與主動(dòng)戰(zhàn)略調(diào)整的雙重陣痛。高金價(jià)抑制了珠寶終端消費(fèi)，“瘦身健體”處置非核心資產(chǎn)疊加關(guān)閉門店拖累了短期業(yè)績。

然而該公司的“病灶”可能不在表而在里。無論是大額分紅與急切融資形成的反差感，還是高管頻繁流動(dòng)帶來的不確定性，都已經(jīng)深深削弱了投資者對(duì)該公司的信任。

時(shí)代商業(yè)研究院認(rèn)為，豫園股份更深層的挑戰(zhàn)在于如何完善公司治理。該公司亟須明確戰(zhàn)略方向：一方面重建透明的治理體系和穩(wěn)定的管理層，以贏回市場(chǎng)信任；另一方面促進(jìn)珠寶主業(yè)盈利回升，加速新業(yè)務(wù)的價(jià)值轉(zhuǎn)化。建立穩(wěn)健、踏實(shí)的新面貌，給資本市場(chǎng)以穩(wěn)定預(yù)期，或許才是解開當(dāng)前困局的關(guān)鍵之匙。

（全文2900字）

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