《金證研》南方資本中心 長庚/作者 書眠/風(fēng)控

2025年11月23日，擬申報(bào)港股上市的京東工業(yè)股份有限公司（以下簡稱“京東工業(yè)”）披露聆訊后的招股書。而回溯其上市歷程，京東工業(yè)此前已三次向港交所遞表，均因無進(jìn)展而失效。京東工業(yè)作為京東集團(tuán)內(nèi)的一個(gè)業(yè)務(wù)單位成立以來，一直使用“京東工業(yè)”商標(biāo)，且自2017年7月起獨(dú)立運(yùn)營。

業(yè)務(wù)方面，京東工業(yè)的營收超九成來自商品銷售收入，其余為服務(wù)收入，服務(wù)收入包括提供交易平臺、廣告服務(wù)及其他服務(wù)產(chǎn)生的收入。報(bào)告期內(nèi)，京東工業(yè)商品銷售的毛利率遠(yuǎn)低于服務(wù)收入。2022年，京東工業(yè)曾發(fā)生逾十億元虧損，2023年雖扭虧為盈，但其表示，截至2025年6月末錄得累計(jì)虧損13億元，且其優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)對經(jīng)營業(yè)績的影響，預(yù)計(jì)將持續(xù)至截至2025年12月31日。

值得一提的是，報(bào)告期內(nèi)，京東工業(yè)超五成商品收入來自重點(diǎn)企業(yè)客戶。且總的來看，2022-2024年，京東工業(yè)重點(diǎn)企業(yè)客戶交易額存留率呈下滑趨勢。不僅如此，近三年一期，京東工業(yè)來自關(guān)聯(lián)方的收入超18億元，同期向關(guān)聯(lián)方采購的金額累計(jì)超40億元。

一、第四次向港交所遞表，截至2025年6月末錄得累計(jì)虧損13億元

作為工業(yè)供應(yīng)鏈技術(shù)與服務(wù)提供商，京東工業(yè)于2017年開始布局專注于MRO采購服務(wù)的供應(yīng)鏈技術(shù)與服務(wù)業(yè)務(wù)。

需先說明的是，MRO，指的是維護(hù)、維修及運(yùn)行，即支持生產(chǎn)或業(yè)務(wù)運(yùn)營但不會(huì)成為最終產(chǎn)品一部分的商品，用于通用用途或特定工業(yè)場景下的專業(yè)用途，涵蓋廣泛的消耗品和設(shè)備類別。

值得一提的是，京東工業(yè)作為京東集團(tuán)內(nèi)的一個(gè)業(yè)務(wù)單位成立以來，一直使用“京東工業(yè)”商標(biāo)，且自2017年7月起獨(dú)立運(yùn)營。

據(jù)港交所公開信息，截至查詢?nèi)?025年12月2日，京東工業(yè)3次向港交所遞交招股書沒有進(jìn)展。此次申報(bào)港交所，系京東工業(yè)第四次向港交所遞表。

回溯京東工業(yè)近年的業(yè)績，京東工業(yè)曾在2022年出現(xiàn)巨額虧損。

據(jù)最后實(shí)際可行日期為2025年9月20日的招股書（以下簡稱“2025年9月20日招股書”），2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)的營業(yè)收入分別為141.35億元、173.36億元、203.98億元、102.5億元，同期凈利潤分別為-12.69億元、0.05億元、7.62億元、4.51億元。

對此，京東工業(yè)表示，于2022年錄得凈虧損，主要?dú)w因于京東工業(yè)優(yōu)先股的公允價(jià)值因股權(quán)價(jià)值增加而持續(xù)增加。此外，截至2022-2024年及2025年1-6月各期末，京東工業(yè)分別錄得累計(jì)虧損24億元、25億元、18億元、13億元。

截至2022-2024年及2025年1-6月各期末，京東工業(yè)可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的賬面價(jià)值為56.22億元、75.04億元、76.64億元、76.37億元。且京東工業(yè)表示，其優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)對京東工業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響，預(yù)計(jì)將持續(xù)至截至2025年12月31日止年度。

也就是說，京東工業(yè)2023年雖扭虧為盈，但截至2025年6月末錄得累計(jì)虧損13億元，且其優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)對經(jīng)營業(yè)績的影響，預(yù)計(jì)將持續(xù)至截至2025年12月31日。

二、銷售工業(yè)品貢獻(xiàn)超九成收入，毛利率遠(yuǎn)低于服務(wù)收入

關(guān)注京東工業(yè)的收入結(jié)構(gòu)，其商品銷售是其營業(yè)收入的主要來源。

據(jù)2025年9月20日招股書，2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)商品收入分別為129.35億元、161.2億元、191.7億元、95.82億元，占同期營業(yè)收入的比重分別為91.5%、93%、94%、93.5%。

除商品收入外，京東工業(yè)的營業(yè)收入還包含了服務(wù)收入，服務(wù)收入包括交易平臺、廣告及其他服務(wù)。

具體來看，2022-2024年及2025年1-6月，交易平臺的收入分別為6.44億元、5.57億元、4.1億元、2.08億元，同期廣告及其他服務(wù)的收入分別為5.55億元、6.59億元、8.18億元、4.6億元。

經(jīng)測算，2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)的服務(wù)收入合計(jì)分別為11.99億元、12.16億元、12.28億元、6.68億元，占同期營業(yè)收入的比重分別為8.48%、7.01%、6.02%、6.52%。

對此，京東工業(yè)表示，商品收入源于銷售工業(yè)品產(chǎn)生的收入，其銷售的工業(yè)品主要包括MRO產(chǎn)品及BOM產(chǎn)品。

可見，報(bào)告期內(nèi)，京東工業(yè)的服務(wù)收入占比呈下降趨勢，同期銷售工業(yè)品產(chǎn)生的收入貢獻(xiàn)超九成收入。

另外，從毛利率的角度上看，商品銷售和服務(wù)的毛利率與收入或“倒掛”。

2025年9月20日招股書顯示，2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)商品銷售毛利率分別為11%、10%、11.3%、13.3%，服務(wù)收入的毛利率分別為92.9%、97%、94.1%、93.5%。

且2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)的毛利率分別為18%、16.1%、16.2%、18.6%。

對此，京東工業(yè)表示，報(bào)告期內(nèi)毛利率略有下降主要系由于京東工業(yè)的商品收入貢獻(xiàn)不斷增長帶來的收入結(jié)構(gòu)變動(dòng)，相較服務(wù)收入，商品收入的毛利率較低等。

可見，京東工業(yè)超九成收入來自商品收入，為京東工業(yè)的主要收入來源，其服務(wù)收入占比不足10%，同期商品收入的毛利率遠(yuǎn)不及服務(wù)收入。

三、重點(diǎn)企業(yè)客戶存留率呈下滑趨勢，超五成商品收入“來自”重點(diǎn)企業(yè)客戶

關(guān)于京東工業(yè)的客戶情況，其客戶主要為包括供應(yīng)鏈上的各類參與者，主要來自制造、能源、交通和其他綜合行業(yè)。

對于商品銷售，京東工業(yè)的客戶主要由重點(diǎn)企業(yè)客戶、中小企業(yè)客戶、其他客戶組成；對于提供的服務(wù)，其客戶包括交易平臺上銷售商品的第三方商家、使用京東工業(yè)數(shù)智化營銷服務(wù)的廣告主、使用京東工業(yè)技術(shù)及其他服務(wù)的以重點(diǎn)企業(yè)為主的客戶。

具體來看，2025年9月20日招股書顯示，2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)歸屬于重點(diǎn)企業(yè)客戶的商品收入分別為67億元、90億元、114億元、59億元；歸屬于中小企業(yè)的商品收入分別為45億元、52億元、57億元、30億元；歸屬于其他客戶的商品收入分別為17億元、19億元、20億元、7億元。

經(jīng)測算，歸屬于重點(diǎn)企業(yè)可客戶的商品收入分別占京東工業(yè)商品收入總額的51.8%、55.83%、59.47%、61.57%，該比例呈上漲趨勢且超50%以上。

上述情形意味著，報(bào)告期內(nèi)，京東工業(yè)過半商品收入來自重點(diǎn)企業(yè)客戶。

而總的來看，2022-2024年，京東工業(yè)重點(diǎn)企業(yè)客戶交易額存留率呈下滑趨勢。

據(jù)2025年9月20日招股書，2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)歸屬于重點(diǎn)企業(yè)客戶的交易額分別為95億元、116億元、131億元、68億元。

同期，京東工業(yè)單個(gè)重點(diǎn)企業(yè)客戶的平均交易額為140萬元、120萬元、120萬元、130萬元。2021-2023年，京東工業(yè)的重點(diǎn)企業(yè)客戶存留率分別為139.3%、114.9%、105.7%。

不難看出，報(bào)告期內(nèi)，京東工業(yè)重點(diǎn)客戶存留率雖超100%，但呈現(xiàn)下滑趨勢。

四、近三年一期關(guān)聯(lián)收入合計(jì)超18億元，同期關(guān)聯(lián)方累計(jì)撐起逾40億元采購額

此番上市，京東工業(yè)表示，其在一定程度上依賴京東集團(tuán)及其聯(lián)系人（即JD.com、其子公司及關(guān)聯(lián)并表實(shí)體）。

回溯歷史，自2017年7月起，京東工業(yè)的工業(yè)供應(yīng)鏈技術(shù)與服務(wù)作為京東集團(tuán)獨(dú)立的業(yè)務(wù)單位進(jìn)行運(yùn)營。

于2019年，京東工業(yè)在開曼群島注冊成立為獲豁免有限公司。在進(jìn)行一系列內(nèi)部重組后，京東工業(yè)的業(yè)務(wù)從京東集團(tuán)的業(yè)務(wù)中分離。

據(jù)2025年9月20日招股書，截至最后實(shí)際可行日期2025年9月20日，JD.com通過其全資子公司JD Industrial Technology Limited、JDIndustrial Technology LLC、Magical Brush Limited，間接持有京東工業(yè)78.84%的股權(quán)，系京東工業(yè)的控股股東之一。

在此背景下，京東工業(yè)的關(guān)聯(lián)交易金額或值得關(guān)注。

據(jù)2025年9月20日招股書，京東科技控股股份有限公司（以下簡稱“京東科技”）系JD.com的關(guān)聯(lián)人，也是京東工業(yè)的關(guān)聯(lián)方。

2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)向京東集團(tuán)提供的營銷服務(wù)產(chǎn)生的收入分別為35,065.9萬元、47,221.8萬元、58,595.6萬元、33,546萬元，向京東科技提供的服務(wù)產(chǎn)生的收入分別為484.2萬元、753萬元、256.4萬元、36.9萬元，向京東集團(tuán)提供的技術(shù)服務(wù)產(chǎn)生的收入分別為1,300.3萬元、670.5萬元、626.3萬元、166.3萬元，向京東集團(tuán)提供的產(chǎn)品產(chǎn)生的收入分別為0元、154.4萬元、3,070.6萬元、4,151.9萬元。

經(jīng)測算，2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)向上述關(guān)聯(lián)方提供的服務(wù)與產(chǎn)品產(chǎn)生的收入合計(jì)分別為3.69億元、4.88億元、6.25億元、3.79億元，累計(jì)18.61億元。

不僅存在關(guān)聯(lián)收入，報(bào)告期內(nèi)京東工業(yè)也存在大額的關(guān)聯(lián)采購。

據(jù)2025年9月20日招股書，京東集團(tuán)向京東工業(yè)提供的產(chǎn)品和服務(wù)分別有物流于倉儲服務(wù)、技術(shù)和流量支持服務(wù)、營銷服務(wù)、支付服務(wù)、其他服務(wù)及股份支付等。

經(jīng)測算，2022-2024年及2025年1-6月，關(guān)聯(lián)方向京東工業(yè)提供服務(wù)與產(chǎn)品的金額合計(jì)分別為14.75億元、7.74億元、14.44億元、8.35億元，即合計(jì)45.28億元。

值得一提的是，報(bào)告期內(nèi)，京東工業(yè)從京東集團(tuán)平臺所得的收入占其收入超三成。

據(jù)2025年9月20日招股書，2022-2024年及2025年1-6月，京東工業(yè)自京東集團(tuán)平臺所得收入（包括服務(wù)收入及來自京東五金城所得收入）分別為67億元、75億元、81億元及37億元，占京東工業(yè)同期收入的47.1%、43.4%、39.7%及36.1%。

也就是說，近三年一期，京東工業(yè)來自關(guān)聯(lián)方的收入超18億元，同時(shí)，其向關(guān)聯(lián)方采購的金額累計(jì)超40億元。

五、總結(jié)

四次沖擊港交所背后，由于其優(yōu)先股的公允價(jià)值因股權(quán)價(jià)值增加而持續(xù)增加，京東工業(yè)于2022年發(fā)生虧損，2023年扭虧為盈。但京東工業(yè)表示，其截至2025年6月末錄得累計(jì)虧損13億元，且其優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)對經(jīng)營業(yè)績的影響，預(yù)計(jì)將持續(xù)至2025年末。

另一方面，報(bào)告期內(nèi)，商品銷售是京東工業(yè)營業(yè)收入的主要來源，創(chuàng)收超九成，而該業(yè)務(wù)的毛利率遠(yuǎn)低于收入占比不足10%的服務(wù)收入。報(bào)告期內(nèi)，京東工業(yè)過半商品收入來自重點(diǎn)企業(yè)客戶。而總的來看，2022-2024年，京東工業(yè)重點(diǎn)企業(yè)客戶交易額存留率呈下滑趨勢。另外，關(guān)于京東工業(yè)與控股股東及其關(guān)聯(lián)方的關(guān)聯(lián)交易，同樣值得關(guān)注。