01

市場回顧

本周全球權(quán)益市場普遍反彈，TMT、先進(jìn)制造類行業(yè)表現(xiàn)都不錯，市場波動性暫時恢復(fù)平穩(wěn)。美股AI開支過度擔(dān)憂也有所緩和，外因聯(lián)儲降息預(yù)期+AI泡沫逐步計入預(yù)期；當(dāng)前權(quán)益市場回調(diào)并非源于基本面惡化，而是高估值、降息預(yù)期反復(fù)及空頭情緒共振所致。從短期節(jié)點(diǎn)上看，年底風(fēng)格混沌階段，波動控制為先，遠(yuǎn)離投機(jī)型機(jī)會。國內(nèi)債市下跌，當(dāng)前債市謹(jǐn)慎情緒未改，短期內(nèi)或難以跳出震蕩格局，需要做的可能依然是等待改變市場預(yù)期的增量信息出現(xiàn)。

（數(shù)據(jù)來源：wind，日期截至2025年11月28日，指數(shù)過往業(yè)績不預(yù)示其未來表現(xiàn)，投資需謹(jǐn)慎）

02

行業(yè)情況

本周申萬一級31個行業(yè)多數(shù)反彈，通信、電子、綜合等板塊漲幅居前，石油石化、銀行、煤炭等板塊小幅收跌。

本周市場嘗試重建科技共識，AI算力繼續(xù)反彈。其中，資金更青睞谷歌&英偉達(dá)的重疊區(qū)域。近期市場對谷歌TPU能否沖擊英偉達(dá)GPU邏輯的關(guān)注度較高，且當(dāng)前觀點(diǎn)尚不一致。在觀點(diǎn)分歧的情況下，市場盡可能靠近與谷歌&英偉達(dá)均有合作的品種，例如光模塊行業(yè)龍頭，被認(rèn)為同時擁有谷歌&英偉達(dá)兩家公司的訂單，成為領(lǐng)漲的標(biāo)的。而谷歌有別于英偉達(dá)的方向之一——OCS（光電路交換機(jī)）相關(guān)品種，則行情轉(zhuǎn)弱。

海外算力大漲時，可以將眼光放到國產(chǎn)算力。當(dāng)前光模塊大漲&半導(dǎo)體尚未明確啟動的格局，與6-7月相似。而在8月，國產(chǎn)算力迅速升級為主線之一，體現(xiàn)在半導(dǎo)體板塊大幅上漲。原因來看，當(dāng)海外算力鏈較為擁擠時，國產(chǎn)算力鏈對資金的吸引力有望提高。事實(shí)上，早盤國產(chǎn)算力一度沖高，指向部分資金已有博弈意圖。這意味著，一旦科技共識再度形成，國產(chǎn)算力或?qū)⑹且黄莸亍?/strong>

（數(shù)據(jù)來源：wind，日期截至2025年11月28日，以上不構(gòu)成個股推薦，投資需謹(jǐn)慎）

03

策略觀點(diǎn)

【申萬宏源策略】春季行情的幅度和定位

一、本周市場超跌反彈，但科技成長消化性價比問題的調(diào)整，幅度已過半、時間仍不足。調(diào)整幅度時間的歷史經(jīng)驗(yàn)：科技調(diào)整到牛熊分界線附近，就是中期底部區(qū)域，但可能出現(xiàn)“幅度到位，時間不足”。時間上，關(guān)鍵是等待產(chǎn)業(yè)催化和業(yè)績驗(yàn)證消化估值，長期性價比修復(fù)到歷史中位，可能就是上行趨勢重啟的節(jié)點(diǎn)。

本周市場超跌反彈，但仍在我們推演的“牛市兩段論”格局之內(nèi)。牛市1.0已處于高位區(qū)域，AI產(chǎn)業(yè)鏈“產(chǎn)業(yè)趨勢大波段沒結(jié)束+中小波段有波折+大波段性價比階段性不足”。這神似2014年初的創(chuàng)業(yè)板、2018年初的食品飲料、2021年初的新能源。季度級別的高位震蕩后，“懷疑牛市級別”的調(diào)整正在演繹，消化性價比問題。

參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)前科技成長調(diào)整幅度已過半，但調(diào)整時間仍不足。科技調(diào)整到牛熊分界線附近，可能就是中期底部區(qū)域，目前進(jìn)程已過半。但時間到位難度更大，關(guān)鍵是等待產(chǎn)業(yè)催化累積和業(yè)績驗(yàn)證消化估值。長期性價比修復(fù)到歷史中位，可能就是上行趨勢重啟的節(jié)點(diǎn)。這通常需要回調(diào)消化估值和業(yè)績消化估值效果疊加。所以，調(diào)整幅度到位后，可能還有一個震蕩磨底的階段。

調(diào)整和磨底后，有牛市2.0的判斷不變?！芭Ｊ袃啥握摗笔茿股牛市周期的典型特征，2013年結(jié)構(gòu)牛，2015年全面牛，2016-17年結(jié)構(gòu)牛，2020-21年全面牛，中間都有休整蓄力階段。當(dāng)前只是25年結(jié)構(gòu)牛高位區(qū)域，26年中，基本面周期性改善+科技產(chǎn)業(yè)趨勢新階段+居民資產(chǎn)配置向權(quán)益遷移+中國影響力提升共振，可能開啟全面牛。

二、春季行情的級別和定位：進(jìn)攻資產(chǎn)(科技和順周期)有效反彈容易出現(xiàn)，但向上突破邏輯難兌現(xiàn)，春季行情上限不高。春季行情在“牛市兩段論”中的定位：春季行情可能是高位震蕩行情中的一波反彈(總體市場更偏向此情形)；或者是調(diào)整幅度到位，向震蕩階段過渡的一波反彈(科技更偏向此情形)。

春季行情的級別：科技和順周期有效反彈容易出現(xiàn)，但都不易向上突破。政策底+漲價催化，可能觸發(fā)春季順周期反彈，但歲末年初，供給增速仍偏高，供需格局難持續(xù)改善。順周期帶領(lǐng)總體市場突破，可能時機(jī)未到?？萍汲砷L短期性價比已明顯改善，春季行情順周期為基礎(chǔ)，科技成長可能普遍反彈。但股價高位，科技向上突破條件更加嚴(yán)格，需要依賴于產(chǎn)業(yè)趨勢跨越式進(jìn)步。進(jìn)攻資產(chǎn)尚不足以引領(lǐng)市場突破，春季行情上限可能受限。

春季行情在“牛市兩段論”中的定位，我們認(rèn)為有兩種情形：1.春季行情可能是牛市1.0高位震蕩階段的一波反彈?？傮w市場調(diào)整壓力本就有限，總體春季行情更偏向于這種情形。2.春季行情可能是調(diào)整幅度到位后，從調(diào)整波段向底部震蕩階段過渡的第一波反彈?？萍汲砷L“懷疑牛市級別”調(diào)整幅度已過半，12月中旬前，調(diào)整幅度到位，后續(xù)科技的春季行情更偏向于這種情形。

三、短期小幅反彈，春季行情有效反彈?！罢叩住笨赡芴崆膀?yàn)證+周期漲價+ 26年中PPI同比改善預(yù)期，順周期可能是春季行情的基礎(chǔ)資產(chǎn)，看好基礎(chǔ)化工和工業(yè)技術(shù)等周期Alpha。科技總體調(diào)整幅度到位，可能出現(xiàn)普遍反彈。重點(diǎn)關(guān)注，性價比矛盾本就較小+春季有望兌現(xiàn)產(chǎn)業(yè)催化的創(chuàng)新藥和國防軍工。AI算力、存儲、儲能、機(jī)器人等也會有反彈機(jī)會。港股延續(xù)高beta特征，恒生科技調(diào)整更充分，反彈波段也會更有彈性。

（數(shù)據(jù)來源：wind，各券商研報，觀點(diǎn)僅供參考，投資需謹(jǐn)慎）

04

宏觀經(jīng)濟(jì)

中國人民銀行、科技部等部門聯(lián)合召開科技金融統(tǒng)籌推進(jìn)機(jī)制第一次會議

為深入貫徹黨的二十屆四中全會精神，加快實(shí)現(xiàn)高水平科技自立自強(qiáng)，落實(shí)《加快構(gòu)建科技金融體制有力支撐高水平科技自立自強(qiáng)的若干政策舉措》，11月27日，中國人民銀行、科技部等部門聯(lián)合召開科技金融統(tǒng)籌推進(jìn)機(jī)制第一次會議。中國人民銀行行長潘功勝、科技部部長陰和俊出席會議并講話。中國人民銀行副行長朱鶴新主持會議，科技部副部長邱勇、金融監(jiān)管總局副局長周亮、中國證監(jiān)會副主席陳華平、國務(wù)院國資委黨委委員肖宗輝出席。（財聯(lián)社）

央行召開打擊虛擬貨幣交易炒作工作協(xié)調(diào)機(jī)制會議

2025年11月28日，中國人民銀行召開打擊虛擬貨幣交易炒作工作協(xié)調(diào)機(jī)制會議。公安部、中央網(wǎng)信辦、中央金融辦、最高人民法院、最高人民檢察院、國家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部、司法部、中國人民銀行、國家市場監(jiān)管總局、國家金融監(jiān)管總局、中國證監(jiān)會、國家外匯局有關(guān)負(fù)責(zé)同志出席會議。（財聯(lián)社）

國家統(tǒng)計局：11月份制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.2%

11月份，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.2%，比上月上升0.2個百分點(diǎn)，景氣水平有所改善。11月份，非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為49.5%，比上月下降0.6個百分點(diǎn)。11月份，綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為49.7%，比上月下降0.3個百分點(diǎn)。（財聯(lián)社）

財政部：1-10月全國國有及國有控股企業(yè)營業(yè)總收入同比增長0.9%

1-10月，國有企業(yè)營業(yè)總收入683529.3億元，同比增長0.9%。1-10月，國有企業(yè)利潤總額34214.4億元，同比下降3.0%。1-10月，國有企業(yè)應(yīng)交稅費(fèi)48729.2億元，同比增長0.5%。10月末，國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率65.2%，同比上升0.4個百分點(diǎn)。（財聯(lián)社）

發(fā)改委主任鄭柵潔主持召開民營企業(yè)座談會 就“十五五”時期服務(wù)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展聽取意見建議

11月28日，國家發(fā)展改革委主任鄭柵潔再次主持召開服務(wù)業(yè)民營企業(yè)座談會，圍繞“十五五”規(guī)劃《綱要》編制，聽取關(guān)于促進(jìn)服務(wù)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見建議。會議現(xiàn)場氣氛熱烈，來自工業(yè)設(shè)計、數(shù)字文化產(chǎn)品制作、交通物流、旅行服務(wù)平臺、家政服務(wù)等領(lǐng)域的企業(yè)負(fù)責(zé)人暢所欲言，詳細(xì)介紹了企業(yè)自身及所在行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀和趨勢，并對“十五五”時期促進(jìn)服務(wù)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展提出了政策建議。鄭柵潔主任與參會企業(yè)親切交流互動，逐一回應(yīng)企業(yè)關(guān)切。（財聯(lián)社）

金融資本

證監(jiān)會劍指財務(wù)造假 發(fā)行人+中介機(jī)構(gòu)被同步追責(zé)

近日，證監(jiān)會對上市公司立方數(shù)科股份有限公司（簡稱“立方數(shù)科”）涉嫌定期報告財務(wù)數(shù)據(jù)存在虛假記載作出行政處罰及市場禁入事先告知。因立方數(shù)科連續(xù)三年虛增收入和成本，嚴(yán)重違反證券法律法規(guī)，安徽證監(jiān)局?jǐn)M對上市公司處以1000萬元罰款，對10名責(zé)任人合計罰款3000萬元。立方數(shù)科涉嫌觸及重大違法強(qiáng)制退市情形，深交所將依法啟動退市程序。（財聯(lián)社）

《證券期貨市場監(jiān)督管理措施實(shí)施辦法（征求意見稿）》公開征求意見

中國證監(jiān)會就《證券期貨市場監(jiān)督管理措施實(shí)施辦法（征求意見稿）》公開征求意見。《實(shí)施辦法》明確列出責(zé)令改正、監(jiān)管談話、出具警示函、責(zé)令定期報告等十四類比較常用的措施，并將“法律、行政法規(guī)、中國證監(jiān)會規(guī)章規(guī)定的其他監(jiān)督管理措施”作為兜底規(guī)定。（財聯(lián)社）

《中國證監(jiān)會關(guān)于推出商業(yè)不動產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)的公告（征求意見稿）》征求意見

為貫徹落實(shí)黨中央、國務(wù)院決策部署和資本市場新“國九條”要求，推動不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）市場高質(zhì)量發(fā)展，豐富資本市場投融資工具，支持構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式，持續(xù)增強(qiáng)多層次資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效，中國證監(jiān)會研究起草了《中國證監(jiān)會關(guān)于推出商業(yè)不動產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)的公告（征求意見稿）》，現(xiàn)向社會公開征求意見。（財聯(lián)社）

涉及中際旭創(chuàng)、勝宏科技等A股多條重要指數(shù)樣本股調(diào)整

滬深300、中證500、上證50等多個重要指數(shù)將調(diào)整指數(shù)樣本。今日，中證指數(shù)網(wǎng)站發(fā)布關(guān)于滬深300、中證500、中證1000、中證A500等指數(shù)定期調(diào)整結(jié)果的公告稱，日前，中證指數(shù)有限公司宣布將調(diào)整滬深300、中證500、中證1000、中證A50、中證A100、中證A500等指數(shù)樣本，此次調(diào)整為指數(shù)樣本的定期調(diào)整，將于12月12日收市后正式生效。（財聯(lián)社）

產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)

國務(wù)院安委會部署開展高層建筑重大火災(zāi)風(fēng)險隱患排查整治行動

日前，國務(wù)院安委會印發(fā)通知，部署開展高層建筑重大火災(zāi)風(fēng)險隱患排查整治行動，聚焦有人員居住和活動的高層民用建筑（包括居民住宅建筑和辦公、醫(yī)療、商業(yè)等公共建筑）開展排查整治，特別是正在進(jìn)行外墻改造施工和內(nèi)部局部裝修改造的高層民用建筑，全面加強(qiáng)高層建筑消防安全管理，切實(shí)保障人民群眾生命財產(chǎn)安全。（財聯(lián)社）

工信部：加快推出針對性政策舉措 依法依規(guī)治理動力和儲能電池產(chǎn)業(yè)非理性競爭

11月28日，工業(yè)和信息化部組織召開動力和儲能電池行業(yè)制造業(yè)企業(yè)座談會，落實(shí)黨中央、國務(wù)院決策部署，圍繞規(guī)范動力和儲能電池產(chǎn)業(yè)競爭秩序、推動產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，聽取相關(guān)企業(yè)情況介紹及意見建議。部黨組書記、部長李樂成出席會議并講話，部黨組成員、副部長辛國斌主持會議。（財聯(lián)社）

國家航天局設(shè)立商業(yè)航天司 持續(xù)推動商業(yè)航天高質(zhì)量發(fā)展

記者11月29日從國家航天局獲悉，該局已于近期設(shè)立商業(yè)航天司，相關(guān)業(yè)務(wù)正在逐步開展，標(biāo)志著我國商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)迎來專職監(jiān)管機(jī)構(gòu)，未來將持續(xù)推動我國商業(yè)航天高質(zhì)量發(fā)展，產(chǎn)業(yè)鏈有望全線受益。近年來，我國商業(yè)航天在政策牽引、技術(shù)突破與市場驅(qū)動下，以全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同創(chuàng)新，完成了歷史性的跨越。國家航天局相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，當(dāng)前我國商業(yè)航天企業(yè)數(shù)量超600家，在確保安全的前提下逐步釋放商業(yè)航天發(fā)展?jié)摿?。（財?lián)社）

直播電商監(jiān)管新規(guī)擬出臺

記者28日從市場監(jiān)管總局獲悉，市場監(jiān)管總局會同國家網(wǎng)信辦制定《直播電商監(jiān)督管理辦法》，目前已完成各項審核程序，將于近期正式出臺。市場監(jiān)管總局網(wǎng)監(jiān)司副司長吳東美介紹，這一舉措旨在適應(yīng)直播電商行業(yè)發(fā)展的新特點(diǎn)新趨勢，科學(xué)界定直播電商活動各方責(zé)任，保護(hù)消費(fèi)者和經(jīng)營者合法權(quán)益，構(gòu)建經(jīng)營主體合規(guī)、部門監(jiān)管執(zhí)法、行業(yè)協(xié)同共治的全方位制度體系，為直播電商創(chuàng)新和健康發(fā)展保駕護(hù)航。（財聯(lián)社）

藍(lán)箭航天朱雀三號暫緩首飛

《科創(chuàng)板日報》記者獲悉，北京藍(lán)箭航天“朱雀三號”首飛箭已處于最后準(zhǔn)備狀態(tài)，原定今天（11月29日）首飛，因不可抗力，發(fā)射任務(wù)臨時暫緩。（財聯(lián)社）

全球市場

美股三大指數(shù)日線五連漲 英特爾大漲10%白銀、LME期銅創(chuàng)新高

美股因感恩節(jié)假期提前3小時收盤，美股三大指數(shù)11月28日收盤全線上漲。截至收盤，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)比前一交易日上漲289.3點(diǎn)，收于47716.42點(diǎn)，漲幅為0.61%；標(biāo)準(zhǔn)普爾500種股票指數(shù)上漲36.48點(diǎn)，收于6849.09點(diǎn)，漲幅為0.54%；納斯達(dá)克綜合指數(shù)上漲151.0點(diǎn)，收于23365.69點(diǎn)，漲幅為0.65%。這是三大指數(shù)連續(xù)第五個交易日集體收漲。（東方財富網(wǎng)）

貴金屬市場再掀狂潮：現(xiàn)貨白銀史上首次突破56美元 倫銅創(chuàng)新高 黃金收復(fù)4200美元

貴金屬市場再掀狂潮，白銀期貨、現(xiàn)貨均創(chuàng)新高，截止收盤，紐約期銀漲超6%、史上首次突破57美元/盎司；白銀現(xiàn)貨漲超5%、史上首次站上56美元/盎司。白銀受到多重利好支撐，包括市場對美聯(lián)儲12月降息的預(yù)期升溫、資金流入白銀ETF，以及持續(xù)緊張的供應(yīng)狀況。受芝商所Comex期貨交易暫停數(shù)小時影響，金銀兩市周五均出現(xiàn)流動性極低與價格異動的情況。（東方財富網(wǎng)）

“無條件停火不可能” 普京宣布與烏克蘭?；饤l件！

據(jù)央視新聞報道，當(dāng)?shù)貢r間11月28日，烏克蘭總統(tǒng)澤連斯基簽署總統(tǒng)令，解除安德烈·葉爾馬克的總統(tǒng)辦公室主任職務(wù)。當(dāng)天稍早前，澤連斯基稱，葉爾馬克已經(jīng)提交了辭職聲明。烏克蘭反腐敗機(jī)構(gòu)當(dāng)天早些時候搜查了葉爾馬克的住所。葉爾馬克表示“完全配合調(diào)查”。烏克蘭國家反腐敗局與特別反腐敗檢察院聯(lián)合聲明稱，此次搜查“已獲授權(quán)”，并與一項未明確說明的調(diào)查有關(guān)。據(jù)了解，本月早些時候，這兩個反腐機(jī)構(gòu)宣布對烏克蘭國有原子能公司一起涉嫌1億美元的賄賂案展開全面調(diào)查，該案牽連多名前高級官員及澤連斯基的前商業(yè)伙伴。（東方財富網(wǎng)）

數(shù)據(jù)來源：Wind，華夏基金，各媒體、各券商研報，截至2025.11.30

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