11月24日，科望醫(yī)藥第三次向港交所遞交主板上市申請(qǐng)，由中信證券擔(dān)任獨(dú)家保薦人。這家成立于2017年的臨床階段生物醫(yī)藥公司，正站在生死攸關(guān)的十字路口——手握全球前沿的免疫治療技術(shù)，卻背負(fù)三年超17億元的累計(jì)虧損；賬上僅剩1.19億元現(xiàn)金，按當(dāng)前燒錢(qián)速度，撐不過(guò)一年。

對(duì)科望而言，這次IPO已不是簡(jiǎn)單的融資行為，而是一場(chǎng)關(guān)乎存亡的“續(xù)命”之戰(zhàn)。

押注冷門(mén)賽道，技術(shù)獲國(guó)際巨頭重金押注

在當(dāng)下熱門(mén)的免疫療法領(lǐng)域，大多數(shù)公司聚焦T細(xì)胞銜接器（TCE），主攻血液腫瘤。但TCE在實(shí)體瘤中效果有限，且常引發(fā)嚴(yán)重的“細(xì)胞因子風(fēng)暴”等副作用，限制了其廣泛應(yīng)用。

科望醫(yī)藥另辟蹊徑，選擇了更小眾但潛力巨大的髓系細(xì)胞銜接器（MCE）路線。這一方向在全球范圍內(nèi)布局者寥寥，卻可能打開(kāi)實(shí)體瘤和自身免疫疾病治療的新窗口。

公司自主研發(fā)的BiME平臺(tái)是其核心技術(shù)。它通過(guò)激活人體內(nèi)的巨噬細(xì)胞——一種天然的“清道夫”免疫細(xì)胞——實(shí)現(xiàn)雙重作用：一是直接吞噬腫瘤細(xì)胞，二是將腫瘤信息傳遞給其他免疫細(xì)胞，激發(fā)更強(qiáng)、更持久的抗腫瘤反應(yīng)。臨床前數(shù)據(jù)顯示，基于該平臺(tái)開(kāi)發(fā)的雙特異性抗體不僅抗腫瘤活性優(yōu)于部分TCE產(chǎn)品，而且未觀察到明顯的細(xì)胞因子風(fēng)暴，安全性更具優(yōu)勢(shì)。

這一差異化路徑迅速獲得產(chǎn)業(yè)界認(rèn)可。2023年12月，日本制藥巨頭安斯泰來(lái)與科望達(dá)成一項(xiàng)總金額超17億美元的合作協(xié)議，圍繞BiME平臺(tái)共同開(kāi)發(fā)新藥。這筆交易為科望帶來(lái)了2024年首筆1.07億元收入，也成為其歷史上第一筆大額商業(yè)化收入。

目前，科望擁有六項(xiàng)核心研發(fā)資產(chǎn)，其中四款已進(jìn)入臨床階段。主打產(chǎn)品ES102是全球僅有的兩款進(jìn)入二期及以上臨床的六價(jià)OX40激動(dòng)劑之一，專門(mén)針對(duì)那些對(duì)現(xiàn)有免疫檢查點(diǎn)抑制劑（如PD-1/PD-L1藥物）無(wú)效的患者——這是一個(gè)巨大且長(zhǎng)期被忽視的群體。

另一款產(chǎn)品ES014則是全球首個(gè)進(jìn)入臨床的CD39/TGF-β雙特異性抗體，已在非小細(xì)胞肺癌、硬纖維瘤等適應(yīng)癥中完成患者入組。初步數(shù)據(jù)顯示，該藥安全性可控，并展現(xiàn)出一定的療效信號(hào)。

據(jù)行業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)灼識(shí)咨詢預(yù)測(cè)，到2035年，這些靶點(diǎn)對(duì)應(yīng)的治療市場(chǎng)有望達(dá)到數(shù)百億元規(guī)模?？仆褐械摹袄溟T(mén)”，或許正是未來(lái)十年的“黃金賽道”。

三年虧掉17億，現(xiàn)金只夠撐一年

然而，再先進(jìn)的技術(shù)也難掩現(xiàn)實(shí)的財(cái)務(wù)困境。作為一家尚未有產(chǎn)品上市的臨床階段公司，科望至今沒(méi)有藥品銷(xiāo)售收入。招股書(shū)顯示，2022年至2024年，公司凈虧損分別為7.71億元、8.53億元和0.88億元，三年合計(jì)虧損超過(guò)17億元。

2024年虧損大幅收窄，主要得益于安斯泰來(lái)合作帶來(lái)的1.07億元收入。但公司在招股書(shū)中明確表示，這類(lèi)合作收入不具備持續(xù)性。隨著多個(gè)臨床試驗(yàn)全面鋪開(kāi)，2025年研發(fā)投入將進(jìn)一步增加，預(yù)計(jì)全年凈虧損將重新擴(kuò)大。

更令人擔(dān)憂的是現(xiàn)金流狀況。截至2024年底，公司賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅剩0.33億元。雖然后續(xù)通過(guò)調(diào)整部分定期存款，到2025年3月底現(xiàn)金儲(chǔ)備回升至1.19億元，但按當(dāng)前每月數(shù)千萬(wàn)的運(yùn)營(yíng)支出計(jì)算，這筆錢(qián)最多只能支撐約12個(gè)月。

而公司首款產(chǎn)品最早也要到2028年才能實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。這意味著，在未來(lái)三年里，科望必須依靠外部輸血才能活下去。若IPO失敗，又無(wú)其他融資渠道，公司將面臨嚴(yán)峻的生存危機(jī)。

在巨額虧損背景下，兩位創(chuàng)始人紀(jì)曉輝與盧宏韜的薪酬引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。2023年和2024年，兩人分別領(lǐng)取2275.9萬(wàn)元和1999.3萬(wàn)元，兩年合計(jì)超過(guò)4200萬(wàn)元。盡管生物科技公司高管薪酬普遍較高，但在公司尚未盈利、現(xiàn)金流吃緊的情況下，這一數(shù)字仍顯得格外扎眼。

更大的風(fēng)險(xiǎn)隱藏在資產(chǎn)負(fù)債表中：公司賬上掛著32.41億元的可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股。這些股份大多附帶對(duì)賭條款——如果公司未能如期上市或發(fā)生重大違約，需按原始發(fā)行價(jià)加8%年化利息進(jìn)行贖回。

一旦觸發(fā)贖回義務(wù)，科望將面臨數(shù)十億元的現(xiàn)金流出壓力，遠(yuǎn)超其當(dāng)前資產(chǎn)規(guī)模。這使得IPO不僅是融資手段，更是一次“排雷”行動(dòng)——唯有成功上市，才能避免債務(wù)危機(jī)爆發(fā)。

頂級(jí)資本押注多年，IPO成唯一退出通道

科望背后站著一眾重量級(jí)投資方。禮來(lái)亞洲基金通過(guò)LAV USD集團(tuán)持股22.93%，為最大單一股東；高瓴投資持股9.51%，騰訊持股4.09%；兩位創(chuàng)始人分別持股10.18%和8.96%。

從2018年A輪融資估值僅2480萬(wàn)美元，到2021年C輪估值飆升至5.99億美元（約合6億美元），四年間增長(zhǎng)近23倍，足見(jiàn)資本市場(chǎng)對(duì)其技術(shù)前景的高度認(rèn)可。累計(jì)融資約2.52億美元（約合18億元人民幣），為公司早期研發(fā)提供了關(guān)鍵支持。

但截至2025年3月底，這筆資金已有77%用于研發(fā)和日常運(yùn)營(yíng)，剩余可用資金不足4.5億元。對(duì)于一家每年燒掉數(shù)億元、尚無(wú)收入來(lái)源的公司來(lái)說(shuō)，這點(diǎn)余糧遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

更重要的是，這些頂級(jí)機(jī)構(gòu)已等待多年，迫切需要通過(guò)IPO實(shí)現(xiàn)退出。若此次上市再度失敗，不僅投資者將面臨巨額賬面損失，公司也可能被迫出售核心資產(chǎn)、大幅裁員，甚至尋求被并購(gòu)，多年積累的研發(fā)成果或?qū)⒐μ澮缓垺?/p>

這已是科望醫(yī)藥第三次沖擊資本市場(chǎng)。2021年曾嘗試赴美上市，后主動(dòng)撤回；2024年6月首次遞表港交所，但因六個(gè)月內(nèi)未能通過(guò)聆訊而失效。如今卷土重來(lái)，時(shí)間窗口更為緊迫。

港交所自2018年設(shè)立18A章節(jié)以來(lái)，為未盈利生物科技公司開(kāi)辟了綠色通道。但近年來(lái)審核趨嚴(yán)，尤其關(guān)注企業(yè)的技術(shù)壁壘、臨床進(jìn)展、商業(yè)化路徑及資金可持續(xù)性。科望此次更新招股書(shū)，詳細(xì)披露了臨床數(shù)據(jù)、國(guó)際合作成果及資金使用計(jì)劃，顯然是為了增強(qiáng)監(jiān)管與投資者信心。

對(duì)市場(chǎng)而言，科望代表了一類(lèi)典型中國(guó)創(chuàng)新藥企的縮影：擁有全球領(lǐng)先的技術(shù)平臺(tái)，卻深陷“死亡之谷”——從實(shí)驗(yàn)室到市場(chǎng)的漫長(zhǎng)轉(zhuǎn)化期中，資金消耗巨大，風(fēng)險(xiǎn)極高。

眼下，1.19億元的現(xiàn)金余額如同倒計(jì)時(shí)的沙漏。對(duì)于科望而言，港交所的大門(mén)，或許就是通往生門(mén)的最后一道閘口。若能成功上市，公司將獲得喘息之機(jī)，有望走到2028年產(chǎn)品上市的黎明；若再次折戟，則多年努力或?qū)⒏吨T東流。