都說今年錢難賺，但奇怪的是，出去玩的人反而更多了。

截至11月26日的數(shù)據(jù)顯示，今年10月份，廈門空港、海南機場、白云機場、上海機場、深圳機場這五大上市機場，共吞吐了3015.67萬人次游客，比去年同期增長了6.8%。

在這五大機場中，有個“異類”格外引人注目海南機場。

它的客流規(guī)模還不到行業(yè)老大上海機場的五分之一，但今年前三季度的毛利率卻高達(dá)34.16%，比上海機場足足高出7.53個百分點。可你要說它很賺錢吧，它的凈利率只有可憐的2.97%，是五大機場中唯一一個凈利率沒上兩位數(shù)的。

這種“又高又低、又強又弱”的分裂感，到底從何而來？

重組后遺癥，刮骨療毒的代價。

要理解海南機場今天的“分裂”，必須回到它的前世今生。

2021年，中國商業(yè)史上規(guī)模最大的一次破產(chǎn)重整案，海航集團破產(chǎn)重整落下帷幕。由于嚴(yán)重資不抵債，海航集團對旗下321家企業(yè)申請破產(chǎn)重整，涉及債務(wù)規(guī)模約1.1萬億元，債權(quán)人多達(dá)43萬家。

經(jīng)過一系列復(fù)雜操作，海航集團被拆分。其中，航空業(yè)務(wù)由遼寧方大接手，商業(yè)零售業(yè)務(wù)歸了供銷總社，而機場業(yè)務(wù)，則由海南國資控股的海南機場集團整合，形成了今天的海南機場。

重組之后，海南機場只專心干一件事：去地產(chǎn)化。

在重組之前，這家公司名叫“海航基礎(chǔ)”，它的第一收入來源不是機場，而是地產(chǎn)開發(fā)。2020年，地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入高達(dá)39.63億元，占總營收的62.8%。

到2025年上半年，情況已徹底逆轉(zhuǎn)：地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入占比被壓縮到23.4%，而機場業(yè)務(wù)收入占比則提升至42.3%，成為名副其實的主業(yè)。

如今，海南機場的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)已進入最后出清階段。今年三季度，公司新增房地產(chǎn)儲備、新開工項目均為零，主要任務(wù)就是賣庫存。當(dāng)期簽約銷售面積和金額分別增長91.36%和116.27%，看似漂亮的數(shù)據(jù)背后，卻藏著無奈。

這種“刮骨療毒”式的出清，帶來兩個直接后果。為了快速去庫存，海南機場在賣房時基本不考慮盈利，導(dǎo)致地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率越來越低；其次，砍掉曾經(jīng)的第一大業(yè)務(wù)，相當(dāng)于在收入端“自斷一臂”。

更棘手的是，地產(chǎn)業(yè)務(wù)可以砍掉，但配套的債務(wù)卻無法一次性去除。2020年至2025年前三季度，海南機場累計支付了59.34億元的利息費用。

雖然2021年重整后債務(wù)結(jié)構(gòu)已優(yōu)化，但隨著地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入持續(xù)減少，這些利息支出對業(yè)績的侵蝕效應(yīng)就愈發(fā)明顯。今年前三季度，海南機場的凈利潤只有0.97億元，還不到利息支出的三分之一。

這就是海南機場“分裂”的根源：業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期收入減少+持續(xù)的利息支出，即便毛利率再高，最后也剩不下什么利潤了。

免稅生意，隱藏的利潤引擎。

那么，海南機場的出路在哪里？財報中其實已透露答案。

根據(jù)2024年財報，海南機場的免稅與商業(yè)業(yè)務(wù)收入2.26億元，規(guī)模不大，但毛利率高達(dá)85.17%。

這個數(shù)字是什么概念？

我們對比一下專業(yè)做免稅的企業(yè)，2024年，中國中免毛利率32.03%，王府井40.16%，珠免集團30.77%。海南機場一個“副業(yè)做免稅的”，毛利率竟然比這些專業(yè)戶高出一倍還多！

秘密在于，海南機場做免稅的核心模式不是自己運營，而是收租。

截至2025年上半年，海南機場參與的五家海南離島免稅店中，它為三家提供場地租賃服務(wù)：三亞鳳凰機場免稅店、中免海口日月廣場免稅店、?？厝蚓罚ê？冢┟舛惓?。

免稅店的租金通常采用“基礎(chǔ)租金+銷售額提成”的模式。這意味著，海南機場的收入會隨著免稅店銷售額水漲船高。

除此之外，海南機場還通過參股方式投資了?？诿捞m機場免稅店和三亞鳳凰機場免稅店，作為股東享受利潤分紅。

這兩種模式有個共同特點：投入小、回報高、穩(wěn)定性強。一旦布局完成，就相當(dāng)于修建了一條源源不斷的現(xiàn)金流管道。

封關(guān)倒計時，歷史性機遇就在眼前。

海南機場的免稅業(yè)務(wù)要想真正爆發(fā)，取決于兩個關(guān)鍵因素：消費人群和商品供給。而即將到來的全島封關(guān)，正好為這兩點提供了完美解決方案。

2025年12月18日海南自貿(mào)港將進行全島封關(guān)運作。這不是簡單的物理隔離，而是一場商業(yè)生態(tài)的徹底重塑。

封關(guān)后，海南的免稅商品范圍將大幅擴大，新增寵物用品、微型無人機、小型家電、可攜帶樂器等2323個零關(guān)稅商品稅目。根據(jù)《海南自貿(mào)港全球化吸引力白皮書》，這一數(shù)字遠(yuǎn)超香港、新加坡，覆蓋全部商品總稅目的74%。

商品種類的極大豐富，將直接激活海南機場提供租賃服務(wù)的免稅店收入，進而推高海南機場的租金分成。

在消費人群方面，政策更加友好。

首次允許購買離境機票、船票的旅客享受免稅政策，且計入10萬元年度額度、不限次數(shù)。這類原本可能“過境而不留”的旅客，現(xiàn)在有充分理由在海南停留購物。這將形成良性循環(huán)。更多人購物刺激更多航班需求，提升機場流量；更大的客流量又進一步促進免稅銷售，增加租金收入。

面對這一歷史性機遇，海南機場負(fù)責(zé)人表現(xiàn)出堅定信心：“我們已做好充分準(zhǔn)備迎接封關(guān)運作。通過多年的資產(chǎn)重整和業(yè)務(wù)優(yōu)化，公司輕裝上陣，將充分利用自貿(mào)港政策紅利，打造‘機場+免稅’雙輪驅(qū)動的新增長模式?！?/strong>

言西認(rèn)為海南機場正處在“黎明前的黑暗”。它的問題很清晰：歷史包袱重，轉(zhuǎn)型陣痛劇烈。但它的優(yōu)勢同樣明顯，坐擁海南自貿(mào)港核心資源，卡位免稅黃金賽道。

當(dāng)前的低凈利率，是主動“刮骨療毒”的必然結(jié)果。就像一個人決心減肥，在掉脂肪的同時難免會流失一些肌肉。關(guān)鍵要看方向?qū)Σ粚ΓＤ蠙C場選擇的方向，無疑是正確的。

2026年將是海南機場的決勝之年。如果封關(guān)后的政策紅利能順利轉(zhuǎn)化為實實在在的消費流量，海南機場很可能實現(xiàn)從“資產(chǎn)消耗型”向“價值創(chuàng)造型”的華麗轉(zhuǎn)身。

當(dāng)然，風(fēng)險也存在。封關(guān)后的具體執(zhí)行效果、消費者的實際反應(yīng)、競爭對手的策略，都還是未知數(shù)。但無論如何，海南機場的這盤棋下得足夠大，也足夠有想象力。

從巨債纏身的海航基礎(chǔ)，到輕裝上陣的海南機場；從依賴地產(chǎn)的開發(fā)平臺，到“機場+免稅”的復(fù)合型企業(yè)，這家公司的蛻變之路堪稱中國企業(yè)重組的經(jīng)典案例。

它的財報“分裂癥”，恰恰反映了轉(zhuǎn)型的深刻與決絕，高毛利證明新模式潛力巨大，低凈利揭示轉(zhuǎn)型代價沉重。

公司不一定會餓死，但很有可能被撐死。海南機場選擇了最艱難但最有前景的道路。隨著封關(guān)倒計時指針的轉(zhuǎn)動，這場豪賭的結(jié)果，很快就要揭曉了。

注：（聲明：文章內(nèi)容和數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。）

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