文|海山

來源|博望財(cái)經(jīng)

硅基智能向“港股數(shù)字人第一股”發(fā)起沖擊。

近期，南京硅基智能科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“硅基智能”）正式向港交所遞交招股書。招銀國(guó)際、星展銀行為聯(lián)席保薦人。

招股書顯示，2024年硅基智能在國(guó)內(nèi)數(shù)字人智能體提供商中排名第一、占32.2%份額，但其商業(yè)化也面臨著盈利不足、大客戶依賴、直銷模式依賴及如何在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中保持領(lǐng)先等挑戰(zhàn)。

硅基智能是一家怎樣的公司？此次赴港IPO能如愿上市嗎？

01

盈利能力有待提升

硅基智能成立于2017年，專注于數(shù)字人智能體以及擬人多模態(tài)智能交互技術(shù)之研發(fā)與商業(yè)化應(yīng)用。公司依托硅基DUIX平臺(tái)、炎帝大模型等核心技術(shù)底座，構(gòu)建了涵蓋智能語(yǔ)音、數(shù)字人視頻、數(shù)字人直播、智能交互的全場(chǎng)景服務(wù)體系。

來源：招股書

招股書顯示，硅基智能已向電信、金融、醫(yī)療、教育及公共服務(wù)等多個(gè)行業(yè)的客戶提供超過80000個(gè)硅基勞動(dòng)力。

灼識(shí)咨詢報(bào)告指出，2024年硅基智能在國(guó)內(nèi)數(shù)字人智能體提供商中排名第一，占據(jù)32.2%的市場(chǎng)份額。并且，在全球數(shù)字人智能體提供商中，就2024年提供數(shù)字人智能體解決方案產(chǎn)生收入而言硅基智能位列第二。

近年來，硅基智能營(yíng)收實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。招股書顯示，2022年-2024年，公司的營(yíng)收分別為2.23億元、5.31億元、6.55億元。但2025年增長(zhǎng)勢(shì)頭出現(xiàn)放緩，上半年收入3.26億元，同比增速為11.15%。

然而，盡管商業(yè)化成功，硅基智能卻未能立刻盈利。2022年至2025年上半年，公司分別虧損了1.1億元、1.0億元、1.1億元、829.0萬(wàn)元，累計(jì)虧損超3億元。不過，2025年上半年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為528.9萬(wàn)元，扭虧為盈。

來源：招股書

毛利率方面，硅基智能成持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。招股書顯示，公司毛利率2023年增長(zhǎng)至45.8%，2024年下降至34.3%，2025年上半年該數(shù)據(jù)進(jìn)一步滑落至31.6%。

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硅基智能的應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)急劇惡化，公司的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)由2022年的0.57億元飆升至2024年的2.33億元，回款周期也從70天拉長(zhǎng)至124天。其在在招股書中表示，貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)余額可能相應(yīng)進(jìn)一步增加，這可能加大我們無(wú)法收回應(yīng)收款項(xiàng)的風(fēng)險(xiǎn)。

來源：招股書

同時(shí)，硅基智能2024年的貿(mào)易應(yīng)付賬款高達(dá)1.16億元，同比增長(zhǎng)20.83%；其他應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)計(jì)費(fèi)用為2352.7萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)51.13%。2025年上半年，這兩部分費(fèi)用高達(dá)8711.1萬(wàn)元和3361.7萬(wàn)元。

來源：招股書

現(xiàn)金流方面，截至2024年末，硅基智能的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈額同比擴(kuò)大61.82%，年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物1.82億元。好在2025年公司完成了D輪融資，6月末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增至3.04億元，現(xiàn)金流壓力得到了緩解。

來源：招股書

此外，2022年至2025年上半年，硅基智能的流動(dòng)負(fù)債分別為9.29億元、10.77億元、1.9億元和1.44億元。原因是在公司2024年解決贖回負(fù)債后，該數(shù)據(jù)出現(xiàn)了較大的下滑。

02

大客戶依賴程度高

招股書顯示，硅基智能收入主要來自硅基智能語(yǔ)音、數(shù)字人視頻、直播及智能交互，客戶以大客戶為主。2025年上半年，公司經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)528.9萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。公司表示盈利得益于“戰(zhàn)略聚焦大客戶，減少對(duì)資金流不穩(wěn)客戶的投入”。

硅基智能對(duì)大客戶依賴程度不斷加深。招股書顯示，2022年至2025年上半年，公司五大客戶收入占比分別為56.4%、57.7%、78.9%、87.5%。其中，公司最大最大客戶（一家領(lǐng)先電信運(yùn)營(yíng)商）貢獻(xiàn)的收入占比從2022年的16.6%飆升至2023年的64.4%，2025年上半年仍維持這一比例。

盡管最大客戶貢獻(xiàn)超半收入，硅基智能在招股書中稱“公司概無(wú)對(duì)任何單一客戶的實(shí)質(zhì)性依賴”，其還表示隨著解決方案多元化與客戶群擴(kuò)展，預(yù)期其他客戶收入貢獻(xiàn)將持續(xù)提升，2025年該最大客戶收入占比預(yù)計(jì)逐步下降。

然而，依賴大客戶并未使硅基智能運(yùn)營(yíng)成本下滑。招股書顯示，2022年到2025年上半年，公司銷售成本分別為1.37億元、2.87億元、4.30億元和2.23億元，呈逐年增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

并且，這種依賴模式能否支撐硅基智能長(zhǎng)期增長(zhǎng)存在不確定性，公司開拓新客戶陷入困境，獲客難度增加、成本居高不下。

招股書顯示，2024年起，公司新客戶數(shù)量出現(xiàn)失速情況。當(dāng)年新客戶數(shù)量由上年同期的890名降至461名，2025年上半年進(jìn)一步降至145名；同期，獲客成本持續(xù)攀升，2024年升至18.4萬(wàn)元，2025年上半年雖小幅降至15.8萬(wàn)元，但仍處于高位。

來源：招股書

為維系大客戶合作、拓展低線市場(chǎng)，硅基智能下調(diào)售價(jià)，導(dǎo)致毛利率持續(xù)承壓，從2023年的45.8%降至2025年上半年的31.6%。

硅基智能在招股書中表示，過往，公司的業(yè)務(wù)主要專注于向大型客戶（例如商業(yè)銀行及電信運(yùn)營(yíng)商）提供硅基智能語(yǔ)音，公司于該方面采用具競(jìng)爭(zhēng)力的定價(jià)模式，毛利率較低，以確保與該等大型客戶建立合作伙伴關(guān)系。

來源：招股書

聚焦頭部客戶使硅基智能的銷售結(jié)構(gòu)偏向直銷模式，分銷渠道占比不斷萎縮。招股書顯示，2022年到2024年，直銷分別占比98.3%、96.1%、97.7%，2025年上半年為98.3%；而分銷渠道占比長(zhǎng)期低于4%。

來源：招股書

盡管分銷商影響收縮，但硅基智能仍在招股書中提醒分銷商風(fēng)險(xiǎn)，“我們要求分銷商遵守分銷協(xié)議的規(guī)定，但未必能保證彼等嚴(yán)格遵守。若未履行合同義務(wù)或違反監(jiān)管要求，可能對(duì)我們的業(yè)務(wù)造成負(fù)面影響?！?/p>

03

數(shù)字人賽道競(jìng)爭(zhēng)激烈

隨著數(shù)字人影響力的持續(xù)增長(zhǎng)，硅基智能受到資本市場(chǎng)青睞。從2017年成立以來，公司已完成8輪融資，融資總額超過10億元，包括騰訊、紅杉智盛、招銀基金、國(guó)新基金、澎湃資本、和君資本、深圳共贏等眾多資本紛紛入局。

2025年5月，公司獲嘉興高新2億元D輪融資，投后估值達(dá)到了31.5億元。時(shí)隔近5年再度獲大額融資，意味著資本對(duì)其上市前景較為看好。

來源：招股書

硅基智能在研發(fā)投入上維持著較大力度。招股書顯示，2022 - 2024年，公司研發(fā)開支從7543萬(wàn)元增至1.5億元，但2025年上半年研發(fā)投入6653.9萬(wàn)元，同比下滑18.95%。公司宣稱有自研大模型，但招股書未充分披露核心算法專利細(xì)節(jié)。

來源：招股書

從行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r來看，數(shù)字人處于成長(zhǎng)階段，距市場(chǎng)成熟尚有一定距離。數(shù)據(jù)顯示，2024年中國(guó)數(shù)字人智能體市場(chǎng)規(guī)模僅20億元，全球41億元，預(yù)計(jì)2030年中國(guó)市場(chǎng)達(dá)155億元，短期內(nèi)需求未達(dá)“百億級(jí)”。且不同行業(yè)的需求差異顯著，金融、電商落地快，醫(yī)療、教育推廣難度較大。

數(shù)字人賽道競(jìng)爭(zhēng)激烈，百度、騰訊、華為等互聯(lián)網(wǎng)巨頭憑借AI大模型和生態(tài)優(yōu)勢(shì)切入，垂直領(lǐng)域玩家也在細(xì)分市場(chǎng)構(gòu)筑壁壘。硅基智能面臨“前有巨頭、后有追兵”的競(jìng)爭(zhēng)格局，且行業(yè)整體市場(chǎng)規(guī)模尚未支撐爆發(fā)性增長(zhǎng)。

面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)，招股書揭示了硅基智能商業(yè)模式背后潛藏的多重風(fēng)險(xiǎn)。為與商業(yè)銀行、電信運(yùn)營(yíng)商等大型客戶建立合作，公司采用“具競(jìng)爭(zhēng)力的定價(jià)模式”，導(dǎo)致毛利率較低，陷入“以價(jià)換量”困境，盈利成為難題。

硅基智能在招股書中還多次提到了整個(gè)行業(yè)層面的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。如“無(wú)論我們或其他第三方實(shí)際或被視為、有意或無(wú)意的行為導(dǎo)致人工智能技術(shù)的缺陷或?yàn)E用”。再比如，“對(duì)數(shù)字人智能體行業(yè)的解決方案質(zhì)量或道德問題產(chǎn)生懷疑的事件，已經(jīng)并可能繼續(xù)受到媒體的廣泛關(guān)注?！?/p>

來源：招股書

招股書顯示，硅基智能IPO募集所得資金凈額將主要用于持續(xù)加強(qiáng)研發(fā)能力；營(yíng)銷和推廣；全球范圍內(nèi)的收購(gòu)與生態(tài)系統(tǒng)的合作；以及營(yíng)運(yùn)資金及其他一般企業(yè)用途。

硅基智能IPO最終能否闖關(guān)成功？以及未來能否將技術(shù)優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為持續(xù)盈利能力？我們將持續(xù)關(guān)注。