來源 | 興業(yè)期貨

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

近期鎳價(jià)破位下跌引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注，本輪下跌的核心驅(qū)動(dòng)是什么？下方空間還有多少？

我們認(rèn)為，臨近年底，今年礦端收緊預(yù)期基本落空，同時(shí)市場(chǎng)對(duì)需求的預(yù)期較為悲觀，基本面過剩矛盾是鎳價(jià)下破震蕩區(qū)間的核心原因。

展望后市，雖有資源端政策擾動(dòng)，但鎳仍處于供應(yīng)放量的景氣下行周期，明年原生鎳供需平衡或有改善，但下游高鎳固態(tài)電池產(chǎn)量釋放時(shí)點(diǎn)未至，傳統(tǒng)需求增長(zhǎng)難以兼顧消化精煉鎳供應(yīng)以及存量高庫存，預(yù)計(jì)2026年鎳價(jià)中樞有望下移至10-11萬元附近。

策略上宜持空頭思路，盤面短期快速下跌后賣出虛值看漲期權(quán)相對(duì)穩(wěn)健，單邊空頭策略仍具備機(jī)會(huì)。

01

行情回顧：鎳價(jià)破位下跌

11月以來，鎳價(jià)一路走低，滬鎳接連跌破12萬、11.8萬元的前期支撐位，并在11月18日繼續(xù)跌破11.5萬元，刷新4月貿(mào)易沖突以來的低點(diǎn)，也創(chuàng)下近三年來的最低價(jià)格。

鎳價(jià)打破震蕩區(qū)間下跌的原因是什么？鎳的新一輪下跌行情開啟了嗎？

鎳價(jià)破位下行

來源：wind，興業(yè)期貨投資咨詢部

02

破位下跌核心驅(qū)動(dòng)一：供需矛盾持續(xù)激化

鎳產(chǎn)業(yè)鏈各條線均面臨過剩問題，導(dǎo)致過剩鎳元素持續(xù)流向附加值最高的精煉鎳環(huán)節(jié)?！版囪F-不銹鋼”傳統(tǒng)條線，鎳鐵高成本產(chǎn)能仍在出清過程中，需求表現(xiàn)平淡，在11月初青山集團(tuán)放開限價(jià)后，不銹鋼價(jià)格接連走弱，加劇供需疲軟擔(dān)憂，也是本輪鎳價(jià)破位下跌的導(dǎo)火索之一。在新能源汽車產(chǎn)銷旺盛的影響下，三季度硫酸鎳表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，但三元電池裝車量占比仍維持在20%以下，裝車結(jié)構(gòu)嚴(yán)重制約了“硫酸鎳-新能源”部分的需求增量。

304不銹鋼價(jià)格（元/噸）

來源：SMM，鋼聯(lián)，興業(yè)期貨投資咨詢部

三元裝車量情況

來源：中國(guó)汽車動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟，興業(yè)期貨投資咨詢部

24年以來，精煉鎳處于顯著放量階段，以中國(guó)電積鎳為首的新增產(chǎn)能持續(xù)投產(chǎn)，近兩年中國(guó)精煉鎳產(chǎn)量維持33%左右的高增速，而下游電鍍合金需求體量有限，難以消化精煉鎳供應(yīng)增量。

中國(guó)精煉鎳產(chǎn)量（噸）

來源：鋼聯(lián)，興業(yè)期貨投資咨詢部

當(dāng)前，海內(nèi)外庫存精煉鎳均累積至顯著高位，已接近2020年新能源需求尚未放量階段的水平。

海內(nèi)外精煉鎳庫存大幅堆積

來源：Wind，興業(yè)期貨投資咨詢部

03

破位下跌驅(qū)動(dòng)二：年內(nèi)礦端收緊預(yù)期落空

雖然鎳基本面的弱勢(shì)格局明確，但2025年的大部分時(shí)間鎳價(jià)都處于區(qū)間震蕩行情中，并在印尼RKAB政策擾動(dòng)、PNBP稅費(fèi)調(diào)整、以及菲律賓擬禁止鎳礦出口等礦端因素影響下出現(xiàn)階段性沖高回落。

11月以來印尼政策擾動(dòng)依舊頻繁，包括暫停中間品新增項(xiàng)目的審批、下調(diào)26年鎳產(chǎn)量目標(biāo)等，鎳礦價(jià)格也維持堅(jiān)挺，為什么近期鎳價(jià)一改之前走勢(shì)破位下探？

我們認(rèn)為，臨近年底，對(duì)于今年礦端收緊的預(yù)期基本落空，同時(shí)需求方面的主要增量——高鎳固態(tài)電池放量時(shí)點(diǎn)或在2027年及以后，基本面壓力與悲觀預(yù)期帶動(dòng)鎳價(jià)突破震蕩區(qū)間再度走弱。

印尼政策擾動(dòng)

來源：SMM，上海金屬網(wǎng)，鋼聯(lián)，興業(yè)期貨投資咨詢部

年初對(duì)資源端供應(yīng)擾動(dòng)的擔(dān)憂實(shí)際上并沒有落地，今年鎳礦供應(yīng)依舊寬松。一方面，RKAB審批量雖未有定數(shù)，但預(yù)計(jì)至少在2.985億濕噸以上，高于去年的2.7189億濕噸。另一方面，印尼今年顯著增加了對(duì)菲律賓鎳礦的進(jìn)口，補(bǔ)足國(guó)內(nèi)供需缺口，2025年截至10月印尼進(jìn)口菲礦同比增長(zhǎng)36.4%，增加359萬噸。

從印尼鎳冶煉端生產(chǎn)情況可以看到，今年1-10月印尼鎳生鐵、高冰鎳、MHP產(chǎn)量同比增長(zhǎng)15%，基本延續(xù)24年的增速，今年礦端并未對(duì)鎳元素的繼續(xù)放量形成阻礙。

菲律賓到印尼鎳礦月度發(fā)運(yùn)量（濕噸）

來源：SMM，興業(yè)期貨投資咨詢部

印尼鎳生鐵、高冰鎳、MHP產(chǎn)量合計(jì)（萬鎳噸）

來源：SMM，興業(yè)期貨投資咨詢部

04

鎳價(jià)下方空間有多大？

我們認(rèn)為2026年鎳價(jià)運(yùn)行區(qū)間大概率下行至10-11萬元附近，極端情況下或下探9-10萬元的邊際成本，具體分析見專題【興期投研·熱點(diǎn)專題】成本系列之二：整體重心仍將下移，對(duì)應(yīng)鎳價(jià)強(qiáng)支撐區(qū)間為9-10萬。

鎳供需均衡價(jià)格分析（2024年）

來源：各公司公告，興業(yè)期貨投資咨詢部

展望后市，印尼、菲律賓等資源國(guó)顯著削減鎳礦產(chǎn)量的政策推行難度大，鎳資源端出現(xiàn)大幅收緊的概率相對(duì)較低。中性條件下，鎳下游需求增長(zhǎng)仍難以兼顧消化原生鎳供應(yīng)以及存量高庫存，鎳顯著去庫的節(jié)點(diǎn)尚未到來，價(jià)格依舊承壓。

全球原生鎳供需平衡表

來源：SMM，興業(yè)期貨投資咨詢部

05

總結(jié)

綜上所述，雖有資源端政策擾動(dòng)，但鎳仍處于供應(yīng)放量的景氣下行周期，明年原生鎳供需平衡或有改善，但下游高鎳固態(tài)電池產(chǎn)量釋放時(shí)點(diǎn)未至，傳統(tǒng)需求增長(zhǎng)難以兼顧消化精煉鎳供應(yīng)以及存量高庫存，預(yù)計(jì)2026年鎳價(jià)中樞有望下移至10-11萬元附近。

策略上宜持空頭思路，盤面短期快速下跌后賣出虛值看漲期權(quán)相對(duì)穩(wěn)健，單邊空頭策略仍具備機(jī)會(huì)。