投資講究“順水行舟”，說白了就是看懂市場，和市場站在一起，更容易賺到超額收益。

那當下的市場風向如何呢？

今年市場風向明顯變了，過去三年，屬于深度價值投資，銀行等老登股靠低估值、格局穩(wěn)定、分紅多跑贏了市場。但今年成長風格成為主流，業(yè)績增長潛力大的板塊開始被市場重點關(guān)注。

比如游戲，多個游戲公司業(yè)績出現(xiàn)明顯反轉(zhuǎn)，帶動整個板塊年內(nèi)上漲60%，遠超大盤（20%）。尤其是世紀華通、巨人更是靠著爆款產(chǎn)品發(fā)布，年內(nèi)漲了兩倍。

除了正處于爆款周期的巨人，世紀華通，完美也值得關(guān)注。

對完美來說，今年并非是傳統(tǒng)意義上的產(chǎn)品大年，甚至三季度還缺少重點新品上市。但饒是如此，完美仍然實現(xiàn)了業(yè)績的連續(xù)增長，其資本市場漲幅也領(lǐng)先整體的游戲板塊。

完美漲幅高于行業(yè)的邏輯也并不復(fù)雜，A股既看基本面，也看預(yù)期。在業(yè)績穩(wěn)健的基礎(chǔ)上，后勁充足正是市場看好完美的原因。下面，我就從業(yè)績的高預(yù)期、業(yè)務(wù)的高確定性以及估值的安全性等角度，來和大家探討完美的未來潛力。

01《異環(huán)》蓄勢待發(fā)，業(yè)績預(yù)期拉滿

三季度財報落地。整體看，雖然完美三季度缺少重磅新游，但業(yè)績?nèi)匀粚崿F(xiàn)了穩(wěn)健增長。三季度，完美營收實現(xiàn)17.3億，同比增長31.45%。凈利潤實現(xiàn)1.62億，連續(xù)三個季度盈利。

按公司財報的說法，其業(yè)績增長的原因在于三點：《誅仙世界》去年年底上線，《女神異聞錄：夜幕魅影》在海外獲得收入增長，以及《誅仙2》8月公測帶來了新流水。

值得一提的是，《誅仙世界》和《女神異聞錄：夜幕魅影》在缺少重點新品的淡季仍然撐起了完美的增長，也一定程度上證明了《誅仙世界》是一款長線運營的產(chǎn)品，女神也多少驗證了完美具備在海外市場做出成績的能力。

雖然三季度業(yè)績令人滿意，但相比過多注意公司的過往成績，更重要的是關(guān)注公司未來的業(yè)績走勢，畢竟預(yù)期代表著公司未來，更能決定公司未來的價值。

那完美后續(xù)的業(yè)績走勢如何呢？春江水暖鴨先知，機構(gòu)掌握著更多信息，對業(yè)績預(yù)判做的更精準。在浙商證券等多家券商的中性假設(shè)下，《異環(huán)》首年流水達70億元，利潤貢獻達14億元。按這個預(yù)測，《異環(huán)》上線后將給完美帶來翻倍利潤。

《異環(huán)》的高預(yù)期也有很強的邏輯支撐，可以從用戶規(guī)模，變現(xiàn)潛力來說。

先說用戶規(guī)模，目前《異環(huán)》在TapTap 平臺上預(yù)約人數(shù)超過249萬，B站預(yù)約人數(shù)達136萬。預(yù)約人數(shù)規(guī)模已經(jīng)滿足了爆款要求。

在我看來，《異環(huán)》上線后的用戶規(guī)模更值得期待。大家都知道IP能拉高游戲的用戶規(guī)模，而《異環(huán)》則像是眾多IP的集合體，它在游戲中融入了《天氣之子》，《言葉之庭》，《你的名字》，《秒速五厘米》，《水上電車》等眾多出圈的，大家耳熟能詳?shù)谋顒勇鼍霸O(shè)計。

與經(jīng)典動漫融合，讓《異環(huán)》上線后很容易出圈，雖然觀影人數(shù)不會全部轉(zhuǎn)化為游戲玩家，但眾多爆款動漫構(gòu)成的龐大用戶基數(shù)，也讓《異環(huán)》有極具想象力的潛在用戶池。

用戶規(guī)模有保證，《異環(huán)》也很很強的變現(xiàn)潛力把用戶規(guī)模做成商業(yè)化成績。

原因在于，《異環(huán)》的游戲受眾以年輕人居多，而年輕人擁有更好的互聯(lián)網(wǎng)付費習慣，有數(shù)據(jù)顯示，近六成年輕用戶在游戲內(nèi)付費，付費比例遠高于其它人群。用戶的強付費習慣為《異環(huán)》變現(xiàn)打下了一個好基礎(chǔ)。

當然用戶付費習慣好，也要產(chǎn)品設(shè)計的好。目前看，雖然《異環(huán)》還沒有上線，但從目前已有信息看，《異環(huán)》的付費場景與劇情結(jié)合度較好，更容易激發(fā)用戶消費欲望。舉個例子，在游戲中，用戶可以和和朋友開車逛街，逛4S店買車等等，而和朋友通過載具（比如車）逛城市很容易激起攀比性，讓用戶非常想買昂貴的載具皮膚。

《異環(huán)》等潛在爆款游戲帶來業(yè)績高預(yù)期外，完美最大的確定性來自差異化的研發(fā)壁壘。

02研發(fā)構(gòu)筑差異化壁壘，業(yè)務(wù)確定性極高

如果跟蹤這兩年的游戲公司，會發(fā)現(xiàn)大部分公司的業(yè)績就像做了過山車，波動性比以往更大了。

這是因為，市場變卷后，很多質(zhì)量水準一般的游戲只能更依賴宣發(fā)費用的維持，其流水的持續(xù)依賴宣發(fā)費的持續(xù)投入，但這類游戲毛利低，且生命周期短，流水短暫爆發(fā)后很容易衰退。

相比之下，重研發(fā)，依靠游戲質(zhì)量取勝的公司走出了行業(yè)“重宣發(fā)買量”的泥潭。比如，今年A股漲幅靠前的巨人，旗下《超自然行動》與《第五人格》，利潤增長來自玩家基數(shù)增長，隨著游戲版本更迭會出現(xiàn)流水爬坡，流水最終高低取決于版本和公司的研發(fā)投入，游戲壽命更長。

雖然正處在游戲周期的巨人給投資者留下了研發(fā)驅(qū)動的印象。但實際上，在A股提起研發(fā)著稱，研發(fā)能力強的游戲公司，完美是繞不開的一個。

雖然完美現(xiàn)階段沒有重點新品上市，但拉長周期看，完美近幾年接連做出了《幻塔》、《誅仙世界》還有尚未上線的《異環(huán)》等行業(yè)公認的高水準游戲，已上線的高水準游戲也為完美帶來了豐厚的業(yè)績回報，就拿《誅仙世界》來說，上線后第一個季度，就讓完美營收同比大增52%。

著眼未來，差異化的研發(fā)壁壘，正是完美最大的確定性。

這要從游戲行業(yè)的發(fā)展趨勢說起，在玩家對游戲品質(zhì)要求越來越高的情況下，優(yōu)質(zhì)游戲的虹吸效應(yīng)越來越強，高水準的爆款游戲往往能吸走大量流水。流水向精品游戲集中的趨勢正利好完美這種走研發(fā)型、精品化的公司。

具體來說，強研發(fā)讓完美游戲有了高于行業(yè)平均水平的品質(zhì)，從而更容易去承接市場的結(jié)構(gòu)性機會。就拿《異環(huán)》來說，《異環(huán)》二測已升級成UE5.5（虛幻引擎5.5），是已上線開放世界同品類中引擎水平最高，引擎版本越高，代表游戲品質(zhì)下限越高，高品質(zhì)又能帶來高流水。更重要的是，完美已經(jīng)通過多個爆款產(chǎn)品，證明了其具備持續(xù)輸出爆品的能力，這也最大程度的保證了公司發(fā)展的長期確定性。

《異環(huán)》帶來了高業(yè)績預(yù)期，研發(fā)帶來了長期確定性，那應(yīng)該如何看待完美的價值呢？

03高安全邊際，資本市場潛力充足

決定公司資本市場價值的主要取決于兩點，宏觀環(huán)境以及完美自身的表現(xiàn)。

宏觀環(huán)境又可分為政策影響、技術(shù)發(fā)展、資本市場情緒等等。目前來看，各種宏觀條件都利好完美乃至整個游戲行業(yè)的價值。

先說政策，監(jiān)管已經(jīng)將游戲產(chǎn)業(yè)納入《提振消費專項行動方案》支持范圍；多地出臺專項政策，為游戲公司提供資金獎勵、簡化審批、支持出海等幫助。監(jiān)管的持續(xù)性政策支持，也為行業(yè)提供了長期向好的發(fā)展環(huán)境。

錦上添花的是，AI等技術(shù)發(fā)展也提振了行業(yè)想象力。目前，AI在游戲美術(shù)資源生成（2D/3D建模、貼圖）、代碼輔助編寫、劇情動態(tài)生成、NPC智能行為塑造等方面已進入規(guī)?；瘧?yīng)用階段，降本增效之余，也為更龐大、更細膩的虛擬世界構(gòu)建提供可能，有可能極大提升用戶粘性和付費意愿。

外部條件向好為完美和游戲行業(yè)的價值增長提供了助力，那應(yīng)該關(guān)注哪些游戲公司呢？要從當下的資本市場環(huán)境說起：A股慢牛行情已來到分化階段，個股上漲邏輯將從流動性驅(qū)動來到基本面驅(qū)動。換句話說，靠講故事已經(jīng)不能享受牛市紅利了，只有真正出業(yè)績的公司才值得長期關(guān)注。

沿著這個邏輯，完美正是后續(xù)可以靠業(yè)績支撐的資產(chǎn)。這從機構(gòu)觀點中也可以洞察到。包括華創(chuàng)證券在內(nèi)的多家券商，給了完美增持/買入評級。按照券商觀點，其看好的核心邏輯是，“完美當前估值水平尚未充分反映業(yè)績修復(fù)動能及長期成長潛力，存在估值重估空間?！?/p>

而A股游戲股的特點又是，業(yè)績增長往往能撬動更陡峭的資本市場上揚曲線。如果《異環(huán)》上線后如機構(gòu)預(yù)期給完美帶來翻倍的利潤增長，那完美的價值增長空間可想而知。

除了業(yè)績預(yù)期帶來的價值增長，完美現(xiàn)階段本身也有很高的安全邊際。邏輯是，雖然完美已經(jīng)有過一輪上漲，但與今年A股漲幅較高的游戲公司相比，完美仍有一定估值性價比優(yōu)勢，如完美當期動態(tài)PE就低于巨人等高漲幅公司。

這也意味著，隨著后續(xù)重磅產(chǎn)品的落地，完美很有機會實現(xiàn)業(yè)績、估值增長的戴維斯雙擊。