出品｜達摩財經

原本預期將于下周在港交所掛牌上市百利天恒突然宣布延遲上市。

11月12日，百利天恒（688506.SH）發(fā)布公告稱，鑒于現行市況，經征詢整體協(xié)調人后，公司已決定全球發(fā)售將會延遲，且將不會根據招股章程進行。

百利天恒同時表示，所有公開發(fā)售的申請款項將悉數退還，退款安排預計于11月17日完成，公司與包銷商相關的協(xié)議也不會生效。

縱觀港股創(chuàng)新藥今年的走勢，隨著上半年創(chuàng)新藥出海火熱，各路資金密集進行搶籌，港股創(chuàng)新藥指數從年初至9月份一路上漲。不過在9月份的海外安全限制中國醫(yī)藥出口相關傳聞影響下，創(chuàng)新藥迎來集體回調，兩個月的時間，港股創(chuàng)新藥ETF回落超10%。

百利天恒的A股股價亦受到影響，今年9月，百利天恒創(chuàng)出414.02元/股的歷史新高。截至11月12日，百利天恒股價為360.85元/股，跌幅近13%。

今年以來，已有16家A股公司成功在港股二次上市，從已經在H股實現二次上市的公司來看，大部分公司在H股都采取了一定的折價，而且基石投資者占比至少在23%以上，以保證H股上市后能夠得到一定的流通空間。

百利天恒此前披露公告顯示，本次H股上市，百利天恒計劃全球發(fā)售863.43萬股H股，占發(fā)行完成后總股份的2.05%，其中90%為國際發(fā)售、10%為公開發(fā)售，無超額配股權。

本次百利天恒H股每股發(fā)行價定在347.50港元-389.00港元，最多募資約33.59億港元，本次IPO招股引入5名基石投資者，合共認購3200萬美元的發(fā)售股份。

而百利天恒本次H股上市，無論從哪個方面來看，都像是為了上市而上市，與之前的H股上市公司對比，都顯得缺少點誠意。

今年

H股二次上市情況

先來看本次H股的發(fā)行定價，對照目前360.85元/股的A股價格，H股的發(fā)行價并沒有太多的折價，如果按照最高價發(fā)行，甚至比A股價格還要溢價7.8%。

而且，百利天恒本次H股的發(fā)行數量有點過于“迷你”了，2.05%的發(fā)行比例，不僅創(chuàng)出了今年H股二次上市公司的新低，在港股歷史上也不多見。

通常情況下，發(fā)行比例過低的都是小公司為了完成與投資人對賭協(xié)議，減少發(fā)行數量以求穩(wěn)上市；亦或者是寧德時代、恒瑞醫(yī)藥之類的大藍籌股，為了避免對市場造成沖擊刻意減少規(guī)模，而百利天恒目前市值不到1500億元，均不屬于上述情況。

值得一提的是，百利天恒本次H股的基石投資者只有5家，大部分都是“老熟人”。其中，BMS是百利天恒ADC藥物合作的公司，德福資本、奧博資本、富國基金是公司現有股東或緊密聯系人。5家基石總認購金額僅約2.49億港元，占全球發(fā)售股份的比例僅為7.8%。

這也意味著，百利天恒H股如順利上市，超過90%的流通盤將由各路投資者買單。在如此小的溢價空間內，誰又能站出來為百利天恒接盤呢？

況且，百利天恒本次發(fā)行是沒有綠鞋（超額配售）的，綠鞋是港股IPO中常用的一種穩(wěn)定股價的機制，綠鞋的缺失更讓百利天恒H股的股價增添了一定的不穩(wěn)定因素。

百利天恒核心價值

百利天恒的歷史可以追溯至1996年成立的百利藥業(yè)，是一家從仿制藥和中成藥起步的企業(yè)。2010年前后，公司開始嘗試布局生物藥領域，啟動“以仿養(yǎng)創(chuàng)”的轉型戰(zhàn)略，目前百利天恒在腫瘤大分子治療領域(ADC/GNC/ARC)具備全球領先的創(chuàng)新研發(fā)能力。

事實上，百利天恒近幾年的傳統(tǒng)藥品銷售一直表現不佳，2022年、2023年和2024年度，公司對經銷商的銷售額分別約為人民幣6.9億元、5.5億元、4.8億元。

但在創(chuàng)新藥業(yè)務板塊方面，才是百利天恒最值得關注的價值所在。2024年，公司業(yè)績突然實現爆發(fā)式增長，營業(yè)收入達58.23億元，同比增長936.31%；凈利潤37.08億元，從連續(xù)三年的虧損陰影中走出。

百利天恒突然的業(yè)績暴增，皆源自于與全球知名藥企百時美施貴寶（BMS）達成的重磅合作。2023年末，雙方合作共同開發(fā)核心產品BL-B01D1，合作總金額最高可達84億美元，成為當時全球ADC領域單個資產總交易額最大的合作，也刷新了中國創(chuàng)新藥單品出海授權的新紀錄。

2024年3月，BMS向百利天恒支付8億美元首付款，這8億美元的首付款也被計入了當年收入，才使百利天恒有了近10倍的營收增長。

10月12日，百利天恒公告稱，與BMS合作的全球 II/III 期關鍵注冊臨床試驗 IZABRIGHT-Breast01，已達成里程碑事件，正式觸發(fā)合作協(xié)議項下第一筆 2.5 億美元的近期或有付款條件，公司將于近期收到款項。

同時，2026年末前，該合作的第二筆2.5億美元里程碑付款也有望觸發(fā)，條件是許可產品在美國首次啟動作為一線治療的III期試驗。

與BMS的這筆合作使百利天恒的股價呈現“火箭式”飛升，自2024年至今，百利天恒的股價漲幅近160%，市值增長近千億。

百利天恒創(chuàng)始人朱義的身價也隨著股價水漲船高，在10月28日最新發(fā)布的《2025胡潤百富榜》中，朱義成功問鼎四川首富之位。截至今年三季度末，朱義個人持有百利天恒的股份為2.98億股，占總股本的72.22%，按最新股價計算，其持倉市值已達到1076億元。

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