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植物醫(yī)生IPO審核中止，沖刺“化妝品單品牌店第一股”遇挫

王琳

根據(jù)深交所信息，繼今年6月27日北京植物醫(yī)生化妝品股份有限公司（以下簡稱為“植物醫(yī)生”）深交所主板IPO申請獲受理之后，9月30日，因其申請文件中記錄的財務資料已過有效期，審核狀態(tài)變更為“中止”。這一狀況并非個案，企業(yè)在規(guī)定期限內(nèi)完成財務資料更新后可申請恢復審核。

信息來源：深交所

根據(jù)植物醫(yī)生披露的招股說明書（申報稿），公司擬在深交所主板上市，保薦人（主承銷商）為中信證券。本次發(fā)行股票數(shù)量不超過2666.67萬股，即占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，預計募集資金9.98億元，將用于營銷渠道及品牌建設項目、總部及研發(fā)中心建設項目、信息化系統(tǒng)升級建設項目以及生產(chǎn)基地技術(shù)改造項目。

根據(jù)招股書（申報稿）披露，按2024年度全渠道零售額計算，植物醫(yī)生排名中國單品牌化妝品店第一名。如果此次上市成功，擁有超4000家線下連鎖門店的植物醫(yī)生，將成為“化妝品單品牌店第一股”。

收入和盈利能力穩(wěn)步提升

公開資料顯示，北京植物醫(yī)生生物科技有限公司成立于1994年，在中國化妝品行業(yè)已耕耘30余載。2004年開始從事護膚品專營，時隔三年開出首家護膚品專賣店；2015年，植物醫(yī)生品牌定位“高山植物，純凈美肌”，致力于高山植物護膚產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，聚焦“植物醫(yī)生”品牌，已陸續(xù)推出多個產(chǎn)品系列。

根據(jù)植物醫(yī)生發(fā)布的招股書（申報稿），來自Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2024年植物醫(yī)生產(chǎn)品零售額在中國化妝品市場國產(chǎn)品牌中排名第8，在中國護膚品市場國產(chǎn)品牌中排名第7。

持續(xù)擴大的經(jīng)營規(guī)模也反映到公司財務數(shù)據(jù)中收入和利潤水平的逐年穩(wěn)定提升。2022-2024年，植物醫(yī)生分別實現(xiàn)營業(yè)收入21.2億元、21.5億元和 21.6億元，凈利潤 1.7億元、2.3億元和 2.4億元。

數(shù)據(jù)來源：植物醫(yī)生招股書（申報稿）

報告期內(nèi)，植物醫(yī)生的營業(yè)收入主要由主營業(yè)務（水乳膏霜、精華及精華油、面膜、彩妝和身體護理等）收入構(gòu)成，各期占比分別為99.95%、99.95%及99.97%，其他業(yè)務收入主要包括房屋租賃收入、廢品銷售收入等，金額和占比均較小。

數(shù)據(jù)來源：植物醫(yī)生招股書（申報稿）

主營業(yè)務收入的構(gòu)成也較為穩(wěn)定，其中，水乳膏霜作為最主要的產(chǎn)品類型，各期收入占比保持在55%左右，精華及精華油、面膜的收入占比分別在22%左右和17%左右，彩妝、身體護理等其他產(chǎn)品作為收入的有益補充，占比較小，保持在6%左右。

截至2025年5月31日，國民經(jīng)濟行業(yè)分類為“2682化妝品制造”的國內(nèi)A股上市公司共7家，各公司化妝品業(yè)務收入及毛利相比，植物醫(yī)生雖高于行業(yè)中位數(shù)水平，但由于敷爾佳、青島金王和芭薇股份的化妝品收入占比均不大，同行業(yè)可比上市公司為珀萊雅、貝泰妮、丸美股份和水羊股份。在這四家同業(yè)上市公司中，植物醫(yī)生2024年的收入及毛利僅高于水羊股份，不及珀萊雅、貝泰妮及丸美生物三家公司。

數(shù)據(jù)來源：植物醫(yī)生招股書（申報稿）

從整個中國化妝品競爭格局來看，2024年度，中國化妝品市場呈現(xiàn)頭部集中的特點。根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，歐萊雅集團、寶潔集團及雅詩蘭黛集團分別以14.4%、7.9%和5.1%的市場份額位居前三，展現(xiàn)出國際大型日化集團在品牌矩陣、渠道控制力與產(chǎn)品研發(fā)方面的顯著競爭優(yōu)勢。

在前十強中，中國本土企業(yè)占據(jù)3席，分別為珀萊雅、自然堂集團和百雀羚集團，三者合計市占率為6.3%，植物醫(yī)生的市占率為0.8%。

渠道模式制約盈利水平

2010年至2024年，中國化妝品市場的銷售渠道結(jié)構(gòu)發(fā)生顯著變化，根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，電商渠道的銷售占比已從2010年的3%快速提升至2024年的47%，成為當前行業(yè)增長的重要驅(qū)動力。

不過，相比其他美妝公司紛紛將銷售渠道重心從化妝品專營店、百貨商超等線下傳統(tǒng)渠道轉(zhuǎn)移至線上直播電商，植物醫(yī)生仍然在擴張線下單品牌店，截至2024年末，植物醫(yī)生線下連鎖門店共4328家（其中授權(quán)專賣店3830家、直營門店498家），門店數(shù)量遠超同行。

數(shù)據(jù)來源：植物醫(yī)生招股書（申報稿）

渠道重心差異直接體現(xiàn)在收入結(jié)構(gòu)上。2022-2024年，植物醫(yī)生的線下整體銷售收入占比在70-80%之間，線上占比在20%左右。以線下銷售為主的經(jīng)營模式，帶來了較多的門店租賃負債利息支出，這也使得植物醫(yī)生在報告期內(nèi)的財務費用率高于珀萊雅、貝泰妮和丸美生物。

更關(guān)鍵的是，在銷售模式上，植物醫(yī)生以經(jīng)銷模式為主，直營模式為輔，2022-2024年，植物醫(yī)生經(jīng)銷模式收入占比均在64%左右，直營模式收入占比均在36%左右。

直營模式下，公司直接面向終端消費者，而經(jīng)銷模式下，經(jīng)銷商向公司采購后通過授權(quán)專賣店或電商平臺再向消費者銷售，公司為其留有一定的利潤空間，因此相比于直營模式，經(jīng)銷模式下產(chǎn)品售價較低，毛利率也較低。

數(shù)據(jù)來源：植物醫(yī)生招股書（申報稿）

具體來看，植物醫(yī)生經(jīng)銷模式收入占比60%以上，但毛利率僅50%左右，直營模式收入占比不足40%，毛利率達到70%以上。反觀同行，均以直營模式為主，比如珀萊雅2024年線上直營模式收入占主營業(yè)務收入比例已超過75%，貝泰妮直營模式收入占主營業(yè)務收入比例保持在60%左右，丸美生物2023年線上銷售占比超過八成，直營占比達68.25%。

直營為主的模式支撐了更高的盈利水平，使得植物醫(yī)生整體毛利率低于同行業(yè)四家上市公司。

數(shù)據(jù)來源：植物醫(yī)生招股書（申報稿）

經(jīng)銷商管理壓力凸顯

由于較高的經(jīng)銷模式占比，經(jīng)銷商管理風險也被列為“風險因素”首位。

植物醫(yī)生在招股書申報稿中表示，2022-2024年，公司經(jīng)銷模式業(yè)務收入占主營業(yè)務收入的比重分別為64.63%、63.82%和63.37%，占比較高。公司與所有經(jīng)銷商均簽訂《經(jīng)銷合同》，授權(quán)其在合同約定的地址或電商平臺開設授權(quán)專賣店或線上店鋪，經(jīng)銷植物醫(yī)生系列產(chǎn)品。而經(jīng)銷商的人員、資金、財務、經(jīng)營和管理均獨立于公司，其經(jīng)營行為受各自經(jīng)營能力和風險偏好的影響較大，若經(jīng)銷商的經(jīng)營活動偏離公司的品牌經(jīng)營宗旨，則將對公司的品牌形象和未來發(fā)展造成不利影響。

除此之外，隨著公司業(yè)務規(guī)模的擴大，經(jīng)銷商與授權(quán)專賣店數(shù)量增加，并且廣泛分布于全國33個省級行政區(qū)以及日本、印度尼西亞市場，經(jīng)銷模式下不斷增加的進貨需求對公司的生產(chǎn)能力、庫存管控能力、快速響應能力、經(jīng)銷商管理能力都提出了更高的要求，公司實際經(jīng)營中可能出現(xiàn)存貨不足、經(jīng)銷商與授權(quán)專賣店管理不到位等情況。

據(jù)界面新聞報道，目前植物醫(yī)生的加盟門檻較低，不收加盟費，僅收取1萬元保證金，用于約束串貨和私自上線等違規(guī)行為，最低啟動成本約在20萬元起步。這種低門檻模式在快速擴張階段有助于吸納意向加盟商，但也可能放大后續(xù)管理壓力，尤其在門店密度提升、區(qū)域重疊風險加大的背景下。

除了經(jīng)銷商管理風險，植物醫(yī)生還面臨著單一品牌銷售集中的挑戰(zhàn)。

招股書（申報稿）顯示，該公司重點塑造“植物醫(yī)生”單一品牌，堅持單品牌連鎖經(jīng)營模式，該模式集中公司全部優(yōu)勢力量極大提升品牌知名度和市場美譽度的同時，也為公司在存貨管理、品牌管理等方面帶來效率的提升。然而，如果“植物醫(yī)生”品牌運營出現(xiàn)重大失誤、遭受負面輿情、市場認可度降低或消費者偏好改變等，可能導致公司產(chǎn)品銷售數(shù)量下降，進而對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

在實際經(jīng)營中，據(jù)新京報報道，2022年，植物醫(yī)生就曾因產(chǎn)品質(zhì)量問題被“點名”。據(jù)重慶市藥品監(jiān)督管理局發(fā)布的“關(guān)于7批次不符合規(guī)定化妝品的通告”，在2022年重慶市化妝品監(jiān)督抽檢工作中，共有7批次化妝品不符合規(guī)定。其中，由北京植物醫(yī)生生物科技有限公司委托植物醫(yī)生（廣東）生物科技有限公司生產(chǎn)的1批次DR PLANT紫靈芝多效駐顏潔面乳被檢出菌落總數(shù)項目不合格，規(guī)定要求為≤1000CFU/g，該批次產(chǎn)品菌落總數(shù)檢驗結(jié)果為21000CFU/g，超標21倍。

植物醫(yī)生在招股書（申報稿）中表示，在生產(chǎn)端，植物醫(yī)生采取自主生產(chǎn)、OEM（原始設備制造）和ODM（原始設計制造）相結(jié)合的生產(chǎn)模式。在研發(fā)端，為及時響應不斷變化的市場需求，公司自設立以來即高度重視產(chǎn)品研發(fā)投入，采取自主研發(fā)與合作研發(fā)并行的模式，打造了“一個中心，五大基地”的研發(fā)架構(gòu)，覆蓋原料、配方、工藝、品控等多個領(lǐng)域。

不過，2022-2024年，植物醫(yī)生的研發(fā)費用分別為7377.39萬元、7587.63萬元和6633.45萬元，占營業(yè)收入的比例分別為3.48%、3.53%和3.08%。對于2024年研發(fā)費用同比下降12.6%，植物醫(yī)生解釋稱，一方面因為公司研發(fā)人員數(shù)量有所減少，職工薪酬相應降低，另一方面公司委托外部研發(fā)機構(gòu)研發(fā)項目尚未實現(xiàn)階段性研發(fā)成果，公司委外研發(fā)費用有所下降。

數(shù)據(jù)來源：植物醫(yī)生招股書（申報稿）

從各項費用的占比情況來看，2022-2024年，植物醫(yī)生的銷售費用分別為7.03億元、7.39億元和7.43億元，占營業(yè)收入的比例均超過30%。以2024年為例，植物醫(yī)生的銷售費用約為研發(fā)費用的11倍。

植物醫(yī)生在招股書（申報稿）中表示，未來將以上市為契機加大研發(fā)投入、優(yōu)化管理平臺、完善品牌營銷。但此次IPO中止無疑為其“美妝單品牌店第一股”之路增添了變數(shù)，而渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化、經(jīng)銷商管理升級、研發(fā)能力繼續(xù)提升等深層問題的解決，更是其實現(xiàn)突破的關(guān)鍵?！?/p>