近期，國際黃金和銅價接連創(chuàng)下歷史新高，也點燃了整個有色金屬板塊的熱情。A股市場中，不但是金、銅，從鋁到鋰到稀土，各類有色股快速翻倍，有色ETF也成為當下資金涌入最多的方向。

金銅固然已經(jīng)到了歷史高位附近，但更多的有色金屬還在周期底部，降息即將到來，且全球局勢動蕩，資源的戰(zhàn)略重要性越發(fā)凸顯。這時，更多有色股加入金銅牛市，緊隨其后，似乎也成了一個預期中的命題。

一、看需求更看供給

大家都是有色金屬，但有色金屬這個大家庭，還是有不同的賽道。從歷史上看，有色金屬的周期不具有一致性，共振性。大致上，子類別之內(nèi)會有共振性。

本輪股價上漲，是全部都在漲，然而驅動邏輯卻各不相同?！耙黄鹁皻狻笔潜硐螅瑒偤眠@個月開始一起漲罷了。

金和鋰，是最為明顯的對比。金不是消耗品，而是收藏品，工業(yè)上，沒有穩(wěn)定的需求，其功能是充當貨幣，只有在漲的時候，大家才會想起來黃金保值。但如果金價不漲很長一段時間，保值性也開始逐漸會被遺忘。

而鋰，是近年來需求最好的工業(yè)金屬，正在進入銅鋁鐵的基本金屬之列，成為人類社會運行必不可少的基本元素。

然而黃金業(yè)利潤新高了，而鋰行業(yè)利潤新低，虧損累累，這是2024年的真實寫照。而當下，紫金礦業(yè)還是贛鋒鋰業(yè)，都是暴漲走勢，但是看到它們的標的物：黃金和鋰，一個天天新高，另一個卻是在最低位反復震蕩。一個景氣頂峰，一個底部，能一樣嗎？

周期背后，需求催化早已不是最重要的因素，供給約束才是第一要素。如果全球金礦股動不動就能搬出30%的新增產(chǎn)能，也不至于把金價推到這個地步。黃金及比特幣，行情相似，其本質都是越挖越少，最后都是交易存量。

而且有意思的是，兩者不具備產(chǎn)業(yè)價格敏感性，沒有什么工業(yè)需求，進而漲價也不會損害某個產(chǎn)業(yè)的成本，然后下游需求負反饋，讓需求量下降，所以價格上漲幅度可以如此大。

需求預期一直不佳的煤炭石油，能在這輪大周期行情中鶴立雞群，也是因為其供給約束力。

目前看到，不同的有色金屬處于不同的階段。邏輯不盡相同。

黃金和比特幣一樣，在美元的信任危機下，因為其貨幣屬性，越漲，大家越形成保值共識，進一步演變?yōu)樵鲋倒沧R，所以越漲越想買入持有，推高價格。其上漲始于2024年7月，景氣已經(jīng)確認很長的時間。

從絕對漲幅來看，黃金2000到4000，是一倍，幅度可能不算很高，但關鍵的是當前價格相比上輪周期頂部的價格漲幅，是突破了高點的一倍，這決定了行業(yè)的利潤暴增，由此看，黃金是當前的最強有色金屬。而白銀跟黃金大致保持一定的價格比關系，也跟隨黃金同漲，只是從規(guī)?？矗y小于金，因此在股票上沒有什么大容量的選擇。

銅在2021年放水周期后，一直維持高位，作為傳統(tǒng)的金屬之一，銅既有貴金屬屬性，又是工業(yè)金屬，使用范圍較廣，當前的Ai和新能源發(fā)展需要大量銅，而供給端增幅不大。目前，全球主要銅礦品位下降、新增項目投入不足。上半年全球銅產(chǎn)量僅增加2%。

從價格上看，銅價相比21年漲幅不算大，甚至比煤炭石油都遜色，于是大部分的銅股業(yè)績還不算特別好。只是銅業(yè)股大部分有煉金副業(yè)，蹭到了部分黃金景氣，導致大部分銅股也算強勢。

但從走勢可以觀察到，銅價處于歷史高位附近，其形態(tài)跟金的幾年盤整走勢類似，所以被寄予厚望，有機會突破新高，但目前的問題仍然是，短期漲幅不夠，還是沒能一下子突破新高。

鋁跟銅一樣都是工業(yè)大量使用的有色金屬，相比銅，缺乏AI和新能源這些新興產(chǎn)業(yè)敘事，倒是房地產(chǎn)行業(yè)關系密切，這也壓制需求。

但跟煤炭石油類似，中國持續(xù)限制這些高能耗行業(yè)供給。21年以來行業(yè)的利潤情況就一直不錯，因此，就算價格漲得不多，鋁業(yè)公司仍然處于比較好的利潤水平，跟銅類似。且鋁的每年新增產(chǎn)能資本開支占現(xiàn)有產(chǎn)能比要優(yōu)于銅，供給端更好。

所以銅跟鋁的狀態(tài)有相似性，價格如果突破，業(yè)績彈性可觀，且現(xiàn)在就有較強的穩(wěn)定價格業(yè)績打底，一個需求強，一個供給強。

再看到鋰鈷鎳等能源金屬。

能源金屬今年都貢獻了不少牛股。但實際上，鋰鈷鎳都沒反轉，鈷靠剛果的意外漲了一點，但距離高位還很遠，鋰則是只有高位的10%，甚至連行業(yè)盈虧線都沒修復。

華友鈷業(yè)看似是鈷驅動業(yè)績，但實際上業(yè)績增長是靠鎳，并且是鎳的產(chǎn)能投產(chǎn)來實現(xiàn)業(yè)績成長。

能源金屬的好處是長期需求增長確定，而需求增長就會大大提升未來有可能存在的供需錯位現(xiàn)象的發(fā)生。

但事實也已經(jīng)說明，需求成長確定，那大家都不會保守，都不愿意主動控制產(chǎn)能，反而偷偷埋伏，期待逆周期擴張。目前看來，全球鋰的產(chǎn)能擴張，未來還有20%的持續(xù)兩年增速預期，而目前需求增速也是20%左右。因此，今年的鋰仍然供過于求，庫存高壓。

新能源車的全球化、儲能大發(fā)展、固態(tài)電池等等，似乎會讓鋰的需求會在未來某個節(jié)點超過20%的年化預測，比如回到30%，這是最可能導致供需失衡的地方。

但行業(yè)的產(chǎn)能建設周期很快，且產(chǎn)能沒有硬約束。20%的供給增加背后，有可能是新建了50%，卻只啟用了里面的20%，好處是，明年的供給擴張，不需要太大的開支投入，但不好的是，行業(yè)的供給彈性很高。

大家都能看到固態(tài)、儲能、海外新能源的發(fā)展，鋰礦企業(yè)也會，今年的牛市，甚至還會加強它們信心。

至于鈷和鎳，其需求沒有鋰確定，因為其綁定的是三元鋰路線，今年來三元鋰增長停滯，所以需求不確定，但好處是，因此，產(chǎn)能擴張動力不足，反倒比鋰供需改善更快。

最后是稀土，稀土分類很多，用量不大，對很多行業(yè)是必不可少的，且冶煉基本在中國，產(chǎn)能控制得很好。最近，由于中美摩擦，稀土成為了重要的棋子，禁止出口，將對海外的眾多工業(yè)產(chǎn)生深重影響。

對此，管制讓稀土的價格不再是供求決定，而是要看國際形勢，甚至形成內(nèi)外盤雙軌價格。這種情況也可以視為供應鏈干擾供需，跟疫情間的海運類似。

全球的總供求是穩(wěn)定的，但出口限制，必定短期讓國內(nèi)稀土供過于求，而海外供不應求。因此，海內(nèi)外的稀土資源股票都會因此重定價，哪怕業(yè)績下滑也會提估值。而壁壘如果在一定時間后消失，內(nèi)外盤差瞬間填平，國內(nèi)稀土也能在那個時間窗口一下賺回失去的暴利。所以稀土的行情比較撲朔迷離。

總體而言，目前這一個月以來的有色牛市，只有貴金屬在漲，其余金屬波動不大，更像是牛市蔓延導致的估值提升，有些看起來需求很強，蓄勢待發(fā)，但這個蓄勢待發(fā)的故事，其實放到什么時候都成立，需求早已不是商品價格波動的首要動力，是供給約束。

所以這一段時間以來，唯一能理解估值變化的只有稀土，因為出口限制，其供需邏輯一下子發(fā)生了異變。

二、 階段行情

盡管，當前不少有色金屬股上漲難以理解，但從股價博弈的角度看，也是有規(guī)律的。

一般來說，資源周期股，會有三段升勢。

第一段是在商品價格上漲前的股價預判式上漲，這一階段的特點是股價領先期貨價。但有時也會預判失敗，比如房地產(chǎn)，永遠預判，永遠不對。

第二段是商品價格和股價一同上漲，其買入的邏輯都是基于漲價后驅動業(yè)績增加。是典型的計算機行情，也往往發(fā)生在周期最景氣的時期。

第三段是商品價格止?jié)q或者調(diào)整，股價繼續(xù)上漲，其邏輯是此前賺到的周期利潤形成高分紅墊推高股價，這需要，商品價格較難跌回原點，或者高位盤整，產(chǎn)生弱周期化，利潤穩(wěn)定假象，隨后推高估值。

順序是一二三，但未必每個周期都有一二三，比如有些周期根本沒反轉，卻提前預判漲了，那自然只有一，如果有些周期股利潤釋放了，派息一毛不拔，那也不要指望有三。

目前看來，貴金屬在第二階段，其價格新高，公司利潤新高，特征就是期貨漲勢不斷，股價就不會差。有觀點認為黃金股目前都很貴了，是泡沫，但距離黃金股的牛市終結，還有一定時間，二階段沒走完，那就說明第三階段還沒開啟。

不確定的是，黃金既然邏輯和比特幣類似，波動性也可以類似，如果黃金不能高位停留太久，或者后續(xù)回撤的幅度大的話，那么就很難有第三階段。但同樣地，高波動性，4000繼續(xù)往上也是沒有天花板的，所以黃金股的邏輯更多在于第二階段的新高度。

所以這類情形，需要放大beta，賭高度，比如小倉位賭高成本的小金礦盈虧轉換高爆發(fā)機會，但也要做好高回報高風險的準備。

能源金屬則大多處于第一階段，即上漲預判，比如鋰礦股，按照目前的股價漲幅，鋰價漲一倍回到15萬才能解釋得通估值，但如果鋰價真大漲，第二階段預期成型，真正的大漲還在后頭，能源金屬吸引的地方在于，其后續(xù)空間可能是最大的。

只是現(xiàn)在股價暴動，鋰價沒有什么波動，第二階段仍未成立，高位介入，那就是第一階段漲完才來接盤。

所以能源金屬只能等商品價格異動跳漲再加入。

其他的金屬，處于一個模糊的階段，包括銅鋁，一部分觀點認為是從21年以來，業(yè)績漲一輪了，是高位盤整的第三階段。又有人認為，看它們的走勢，有機會跟隨黃金，突破橫盤，現(xiàn)在也只是是第二階段。

這個誰也說不清，但可以確定的是，銅股或者鋁股，普遍PE適中，股息率不高不低，市值再往上，業(yè)績也不夠看。風險不大，收益也不大，類似于此前在金價2000徘徊的黃金股。排除有色的buff，它們還是得跟煤炭石油比股息，繼續(xù)漲，邏輯不強。

唯一支撐上漲的，就只能是商品價格的突破了，銅突破新高，鋁回到新高附近，當前的業(yè)績繼續(xù)質變，從而像紫金礦業(yè)一樣大象起舞。

而稀土最近很火熱，管制沒取消，國內(nèi)稀土價格甚至可能是跌的，商品價格一直跌，這種周期怎么投？短期內(nèi)的估值提升很快就會崩，但如果稀土管制在短期結束，上面說的瞬時暴利出現(xiàn)，并且也會驅動稀土囤積行為，這個時候，當下的暴漲提升就解釋通了。

所以，無論是哪種情況，稀土股的上漲，其催化劑必然是是管制消失。

結語

對于有色股來說，本質還是周期股，周期股并不友好，分析供求準確預測價格，是大部分投資者永遠做不到的，如果以需求為買入邏輯，那么周期股也不會套人那么多了。大家都看好的需求，礦業(yè)擴產(chǎn)部門不也能看到嗎？

當下能賺多少，價格多少，是投資者唯一可以計算的，其布局的時點永遠是股價沒反應現(xiàn)實，而不是股價過度反應現(xiàn)實。

過去幾年是周期牛市，走出來的所有10倍以上的周期股，無一沒有堅實的利潤做后盾。當前的有色股行情，也不能脫離定律。

有色股的共振，當前應該是有市場資金蔓延行為，好比拉升科創(chuàng)板指數(shù)，不小心把很多沒邏輯的科技股拉了起來。但商品價格不止，有色股的牛市也沒開始，或者說，一部分有色股真正的牛市還在后頭。現(xiàn)在要做的，就是理解對不同有色的判斷方法，并耐心等待機會。