業(yè)績波動劇烈，高度依賴景氣度下行的商用車市場；IPO前一系列重大資產(chǎn)重組，特別是對一家新設“殼公司”的高溢價收購，及報告期內(nèi)頻發(fā)的內(nèi)控違規(guī)事件和多次行政處罰，依舊困擾著瑞立科密。

文 |嘯 天

9月30日，頭頂“主動安全系統(tǒng)龍頭”光環(huán)的廣州瑞立科密汽車電子股份有限公司（下稱“瑞立科密”）在深交所掛牌上市。上市首日股價一度大漲88.74%，最高觸及79.8元/股。

然而，資本市場的熱情并未持續(xù)。在隨后的7個交易日里，瑞立科密股價連續(xù)下跌，最低探至52.3元/股，跌幅超過34%。三方平臺數(shù)據(jù)顯示，近20日內(nèi)入場的投資者平均持倉成本約為58.29元/股，已普遍處于虧損狀態(tài)。

市場的“變臉”并非空穴來風。盡管瑞立科密成功登陸資本市場，但其招股書及過往公告中，暴露出的經(jīng)營業(yè)績波動劇烈，高度依賴景氣度下行的商用車市場；IPO前夕的一系列重大資產(chǎn)重組，特別是對一家新設“殼公司”的高溢價收購，及報告期內(nèi)頻發(fā)的內(nèi)控不規(guī)范事件和多次行政處罰問題，依舊困擾著瑞立科密。

業(yè)績“過山車”與單一的業(yè)務支柱

瑞立科密主要為機動車提供主動安全系統(tǒng)及相關(guān)核心部件，其主打產(chǎn)品覆蓋了從制動防抱死系統(tǒng)（ABS）到電子穩(wěn)定控制系統(tǒng)（ESC）等多個領(lǐng)域。

不過，這家公司的經(jīng)營業(yè)績，在過去幾年經(jīng)歷了時快時慢、劇烈的起伏。2022年，公司營收和歸母凈利潤雙雙下滑，其中歸母凈利潤同比大降50.91%。盡管在2023年實現(xiàn)了大幅反彈，但2024年，其營收和凈利潤增速又明顯放緩了。

“過山車”式的業(yè)績表現(xiàn)，源于其對下游商用車市場的過度依賴。

瑞立科密的主動安全系統(tǒng)產(chǎn)品主要應用于商用車市場，乘用車市場占比較低。2022年，受多種因素影響，國內(nèi)商用車市場需求大幅下降，直接導致瑞立科密當年核心產(chǎn)品氣壓電控制動系統(tǒng)的收入同比銳減30.76%，成為拖累公司整體業(yè)績的主要原因。

盡管公司將業(yè)績下滑歸因于市場大環(huán)境，但同期多家可比上市公司的凈利潤均實現(xiàn)了增長，瑞立科密的解釋并不充分。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的單一化，進一步放大了市場依賴的風險。報告期內(nèi)，氣壓電控制動系統(tǒng)這一單品類收入，占公司主營業(yè)務收入的比重維持在45%以上。同時，公司在蓬勃發(fā)展的新能源商用車領(lǐng)域的布局卻滯后了。2024年上半年，其產(chǎn)品應用在新能源汽車的收入占比僅為有14.32%。

在傳統(tǒng)燃油商用車市場面臨萎縮、新能源商用車滲透率快速提升的行業(yè)背景下，瑞立科密的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)顯得有些“跟不上時代”，其未來的增長空間因此受到限制。

更令人不解的是公司的產(chǎn)能擴張計劃。此次IPO，瑞立科密計劃將募集資金中的8.81億元投入“大灣區(qū)汽車智能電控系統(tǒng)研發(fā)智造總部項目”，以擴大其主動安全系統(tǒng)產(chǎn)品的產(chǎn)能。然而，數(shù)據(jù)顯示，其核心產(chǎn)品氣壓電控制動系統(tǒng)在2024年的產(chǎn)能利用率僅為75.12%，尚有四分之一的產(chǎn)能處于閑置狀態(tài)。

在現(xiàn)有產(chǎn)能尚未飽和、下游市場需求疲軟的背景下，為何要投入巨資進行大規(guī)模擴產(chǎn)？這一募投項目的合理性，也遭到了市場拷問。

5億“殼公司”與關(guān)聯(lián)交易爭議

瑞立科密在IPO前夕進行的一系列復雜的內(nèi)部資產(chǎn)重組，引發(fā)了市場對其內(nèi)部治理和交易公允性的質(zhì)疑。

爭議始于2021年。當年6月，瑞立科密與中信證券簽署上市輔導協(xié)議，正式啟動IPO進程。在此前后，公司密集地從其控股股東瑞立集團及其子公司手中，收購了四家關(guān)聯(lián)公司，總對價近10億元。公司聲稱，此舉是為了“解決同業(yè)競爭、降低關(guān)聯(lián)交易”。但交易細節(jié)，卻指向了另一種可能。

其中，最受爭議的是對溫州汽科的收購。這家公司成立于2020年9月，由瑞立科密的控股股東瑞立集團新設。其資產(chǎn)、業(yè)務和人員，均是從瑞立集團旗下另一家子公司瑞立零部件剝離而來，本質(zhì)上是一個為了承接特定業(yè)務而設立的“殼公司”，沒有任何獨立經(jīng)營歷史。

就是這樣一家成立僅9個月的公司，在2021年被瑞立科密以高達5.28億元的價格收購。而其在成立時承接相關(guān)資產(chǎn)的賬面凈資產(chǎn)僅為2.09億元，收購溢價率高達153%。

高溢價收購的標的，其后續(xù)表現(xiàn)卻令人大跌眼鏡。2023年，溫州汽科上半年尚有1.76億元營收，但全年營收僅有1.70億元，下半年幾乎沒有任何收入。2024年，該公司更是直接錄得凈虧損超過200萬元。

值得注意的是，早在2023年5月，溫州汽科的資產(chǎn)和業(yè)務就已被并入瑞立科密的另一家子公司，自身淪為無實際經(jīng)營的空殼。一個被高價收購、承諾帶來“業(yè)務協(xié)同價值”的資產(chǎn)，在短時間內(nèi)便失去經(jīng)營實體，這使得當初收購的商業(yè)合理性備受質(zhì)疑。

類似的疑點也出現(xiàn)在對揚州勝賽思的收購中。這家公司在2021年被瑞立科密以3.61億元收購，但其凈利潤卻從2021年的4086萬元逐年下滑至2023年的1279萬元。

這一系列“左手倒右手”的操作，很難不讓外界聯(lián)想到利益輸送。通過將集團內(nèi)部的資產(chǎn)，特別是新設立的、缺乏業(yè)績支撐的“殼公司”，以遠高于其凈資產(chǎn)的價格注入擬上市主體，控股股東瑞立集團不僅獲得了大量現(xiàn)金和股權(quán)對價，也使得瑞立科密的資產(chǎn)規(guī)模和營收在上市前得到迅速“美化”。

即便在“解決關(guān)聯(lián)交易”重組后，瑞立科密與控股股東之間的交易往來依然密切。2022年和2023年，瑞立集團及其下屬企業(yè)仍然是瑞立科密的前三大客戶之一，2022年的關(guān)聯(lián)銷售額占主營業(yè)務收入的比例仍高達20.63%。同時，報告期內(nèi)瑞立科密對瑞立集團及其下屬公司存在巨額應收賬款，形成了事實上的資金占用。這些事實，都使得其資產(chǎn)重組的真實目的顯得撲朔迷離。

內(nèi)控拉警報，違規(guī)處罰頻發(fā)

除了復雜的關(guān)聯(lián)交易，瑞立科密在內(nèi)部控制方面的多處瑕疵，也為其上市之路蒙上陰影。報告期內(nèi)，公司及其子公司因環(huán)保、消防、職業(yè)病防治等問題，累計受到三次行政處罰，暴露了其在日常運營管理上的漏洞。

2021年5月，子公司揚州勝賽思因環(huán)保設施未經(jīng)驗收、廢氣未按規(guī)定收集處理，被揚州市生態(tài)環(huán)境局罰款26萬元。2022年3月，瑞立科密母公司因未如實告知勞動者職業(yè)病危害、安排未經(jīng)體檢的員工從事有害作業(yè)，被廣州市黃埔區(qū)衛(wèi)生健康局警告并罰款5萬元。2023年6月，子公司廣州瑞粵因消防設施不達標，被廣州市黃埔區(qū)消防救援大隊罰款3.25萬元。

這些處罰雖然金額不大，但涉及生產(chǎn)經(jīng)營的多個核心環(huán)節(jié)，反映出公司在合規(guī)管理上的不足。

更嚴重的是財務內(nèi)控方面的不規(guī)范。招股書承認，公司在報告期內(nèi)存在“銀行借款轉(zhuǎn)貸”和“無真實交易背景的票據(jù)背書”等行為。

“轉(zhuǎn)貸”是企業(yè)以支付貨款等名義從銀行獲取貸款后，將資金轉(zhuǎn)給其他公司使用。2022年，瑞立科密子公司揚州勝賽思就曾通過虛構(gòu)采購合同的方式，套取銀行貸款900萬元，并將資金轉(zhuǎn)給關(guān)聯(lián)方寧波瑞立?！盁o真實交易背景的票據(jù)背書”則是利用票據(jù)在關(guān)聯(lián)公司之間進行資金拆借。僅2021年，瑞立科密旗下子公司就通過控股股東瑞立集團的關(guān)聯(lián)方，進行了數(shù)千萬元的此類票據(jù)操作。

這些行為均違反了相關(guān)的金融法規(guī)，雖然公司在招股書中表示相關(guān)行為已整改且未受到行政處罰，但這些事件的存在，本身就構(gòu)成了對其內(nèi)部控制有效性的嚴重挑戰(zhàn)。對于一家即將登陸資本市場的公眾公司而言，一個穩(wěn)健、合規(guī)的內(nèi)部控制體系是獲取投資者信任的基礎(chǔ)。瑞立科密在這一基礎(chǔ)問題上暴露出的諸多瑕疵，無疑會成為其未來發(fā)展中一個持續(xù)的隱患。

業(yè)績劇烈波動、對單一市場的過度依賴、充滿爭議的資產(chǎn)重組和關(guān)聯(lián)交易，以及頻發(fā)的內(nèi)控風險，每一個問題都可能在未來成為引爆公司風險的導火索。資本市場用腳投票，上市后股價的連續(xù)下跌，或許正是投資者對這些潛在風險的直接回應。