回歸投資常識(shí)長(zhǎng)假版8：不同風(fēng)格對(duì)應(yīng)不同的估值方法

各位書(shū)友大家好，歡迎繼續(xù)做客老齊的讀書(shū)圈，今天我們繼續(xù)來(lái)講這本書(shū)?；貧w投資常識(shí)。今天我們繼續(xù)來(lái)講行業(yè)的投資邏輯，昨天說(shuō)完了金融三傻里的銀行和保險(xiǎn)，今天來(lái)看看券商，這是一個(gè)非常難又非常簡(jiǎn)單的行業(yè)，之所以難，是因?yàn)橥|(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)很?chē)?yán)重，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)正在遭受巨大的挑戰(zhàn)。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金率持續(xù)下降，投行業(yè)務(wù)也是競(jìng)爭(zhēng)激烈，費(fèi)用率越來(lái)越低。資管和自營(yíng)業(yè)務(wù)，也是虧多賺少。所以這個(gè)行業(yè)，看起來(lái)很風(fēng)光，但其實(shí)已經(jīng)越來(lái)越難受，找不到業(yè)績(jī)持續(xù)改善的空間了。眾所周知，老齊是做私募基金的，平常跟頭部券商，三中一華，也就是中信，中金，中信建投，還有華泰接觸比較多，現(xiàn)在所有的業(yè)務(wù)，大券商都會(huì)來(lái)主動(dòng)上門(mén)搶?zhuān)鴵屔獾氖侄尉褪墙蒂M(fèi)率，甚至倒貼費(fèi)率。啥意思，比如我們要投一個(gè)紅利指數(shù)，如果要去買(mǎi)公募基金，他得收我千分之5-百分之一的管理費(fèi)，但是我跟券商做同樣的指數(shù)，他非但不收我錢(qián)，還要再貼給我2-3%的增強(qiáng)收益。當(dāng)然這個(gè)收益肯定是算在基金凈值里，由基金投資者獲得。那么這2-3%的增強(qiáng)收益哪來(lái)的，就是券商從他的券池收益中貼出來(lái)的，A券商敢給2-3%，B券商沒(méi)準(zhǔn)就加價(jià)到3-4%，C也許能給4.5%，大家相互競(jìng)價(jià)，誰(shuí)給的高，我們就跟誰(shuí)來(lái)做這個(gè)紅利指數(shù)的投資。那有人說(shuō)，有什么風(fēng)險(xiǎn)么？沒(méi)啥風(fēng)險(xiǎn)，都是一樣的東西。就是券商信用背書(shū)。這些都是國(guó)有大券商，幾乎沒(méi)有倒閉的概率。而那些小券商，自己券池不足，自然那也干不了這個(gè)活。所以券商的利潤(rùn)，都是這么拼光了。

之所以說(shuō)他又很簡(jiǎn)單，主要是指他跟牛市的相關(guān)性極高，只要有大牛市，券商一定有反應(yīng)。所以如果你覺(jué)得后面行情很好，那么買(mǎi)券商絕對(duì)錯(cuò)不了。但問(wèn)題是，如果行情很好，買(mǎi)什么也錯(cuò)不了。所以在老齊的投資中，券商很少作為一個(gè)超配的方向去考慮，這不是一個(gè)很有前途的行業(yè)了。未來(lái)的并購(gòu)重組，可能還有一定的脈沖式的機(jī)會(huì)，但永遠(yuǎn)記住，一個(gè)深度價(jià)格戰(zhàn)行業(yè)。而且還誰(shuí)都干不死誰(shuí)，無(wú)法形成壟斷，那么就不太具備長(zhǎng)期配置價(jià)值。券商的漲幅是隨機(jī)的。只有特大牛市預(yù)期的時(shí)候才會(huì)漲，甚至牛市如果不太強(qiáng)烈，他都很有可能不漲，比如2019年這一波牛市，券商都反應(yīng)不大。后面從2021年開(kāi)始，跌了3年，924之后，半個(gè)月就全給收復(fù)回來(lái)了，然后又跌去了20%。所以這東西，基本上就是神經(jīng)病邏輯，純靠炒作和想象。

接下來(lái)我們看消費(fèi)板塊，過(guò)去幾十年，無(wú)論是中美股市，消費(fèi)板塊都是出牛股最多的地方。無(wú)論是巴菲特還是彼得林奇，都是以買(mǎi)消費(fèi)著稱(chēng)。國(guó)內(nèi)的但斌，林園，張坤，劉彥春，也都是買(mǎi)消費(fèi)出的名。消費(fèi)主要兩大塊，1是可選消費(fèi)，2是必選消費(fèi)，可選消費(fèi)就是家電，汽車(chē)啥的，而必選消費(fèi)就是日常生活中，離不開(kāi)的那些消費(fèi)，他的劃分就是需求是否剛性，可買(mǎi)可不買(mǎi)的就是可選消費(fèi)。一般可選消費(fèi)的彈性比較大，經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候，這些可選消費(fèi)量就會(huì)大增，經(jīng)濟(jì)蕭條的時(shí)候，可選消費(fèi)非常艱難，彼得林奇買(mǎi)的汽車(chē)就是典型的押中了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期，可選消費(fèi)彈性非常大。那么問(wèn)大家一個(gè)問(wèn)題，白酒到底是可選消費(fèi)還是必選消費(fèi)。這也是投資圈爭(zhēng)論比較多的話題，老齊傾向于，白酒已經(jīng)從必選消費(fèi)過(guò)渡到了可選消費(fèi)?；蛘哒f(shuō)低端白酒是必選消費(fèi)，需求剛性，高端白酒，主要用于商務(wù)宴請(qǐng)的那部分，就是可選消費(fèi)，經(jīng)濟(jì)不好，對(duì)高端的沖擊影響很大。所以這就是為啥，2021年之后，白酒一直下跌的原因。他的需求降得太厲害了?？此茦I(yè)績(jī)很好，但實(shí)際上消費(fèi)量卻在下降，壓力都給到了經(jīng)銷(xiāo)商，那么經(jīng)銷(xiāo)商遲早也是要扛不住的。所以消費(fèi)升級(jí)的時(shí)候，白酒代表的可選消費(fèi)表現(xiàn)很好，消費(fèi)降級(jí)了，就該輪到拼多多了。

其實(shí)消費(fèi)行業(yè)的投資邏輯，之前我們給大家已經(jīng)講過(guò)了，主要是得有這么幾個(gè)因素，政策上消費(fèi)升級(jí)，或者刺激內(nèi)需潛力，經(jīng)濟(jì)上得有CPI和PPI見(jiàn)底回升，社會(huì)零售數(shù)據(jù)往上走，說(shuō)明需求釋放。資金上，得有主要的驅(qū)動(dòng)力量出現(xiàn)，比如公募基金和外資開(kāi)始流入市場(chǎng)的時(shí)候。消費(fèi)板塊，由于業(yè)績(jī)穩(wěn)定，ROE較高，往往會(huì)受到這些資金的青睞。所以總結(jié)一下，消費(fèi)的行情，他得出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候，經(jīng)濟(jì)如果不好，老百姓手里沒(méi)錢(qián)，他很難走出消費(fèi)的行情?；蛘哒f(shuō)通脹了才能買(mǎi)消費(fèi)，通縮表現(xiàn)最差的可能就是消費(fèi)，尤其是可選消費(fèi)。

再有一個(gè)特點(diǎn)，中國(guó)的消費(fèi)板塊當(dāng)中，白酒的占比都比較重，主要是頭部幾家企業(yè)，業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)，且擴(kuò)產(chǎn)能力突出，ROE也很高，所以無(wú)論是國(guó)內(nèi)還是國(guó)外的基金經(jīng)理，都喜歡白酒。咱就舉一個(gè)例子，庫(kù)存還能漲價(jià)的，恐怕也只有白酒了。其他任何一個(gè)行業(yè)恐怕都做不到。所以這就給大家形成一種錯(cuò)覺(jué)，只要白酒持續(xù)提價(jià)，白酒業(yè)績(jī)就會(huì)持續(xù)向好，那些庫(kù)存賣(mài)不掉也無(wú)所謂，過(guò)幾年反而變成年份酒了，更值錢(qián)了。至于什么年輕人都不喝白酒了，2013年的時(shí)候，出現(xiàn)過(guò)一次狼來(lái)了，但后來(lái)很快被證偽了，到了2019年，發(fā)現(xiàn)甭管年輕人喝不喝，白酒依舊有巨大的銷(xiāo)量基礎(chǔ)。甚至有人說(shuō)，白酒堪比中國(guó)的可口可樂(lè)。他的商業(yè)模式和護(hù)城河保護(hù)，在中國(guó)僅次于香煙。但香煙你是買(mǎi)不到的，所以白酒就成了你能買(mǎi)到的最好的生意。但老齊覺(jué)得，這里面忽略了一個(gè)因素，那就是經(jīng)銷(xiāo)商，白酒是現(xiàn)在為數(shù)不多，還保留著經(jīng)銷(xiāo)商的行業(yè)之一。經(jīng)銷(xiāo)商的價(jià)格比電商的價(jià)格也更加便宜的奇葩。經(jīng)銷(xiāo)商是一把雙刃劍，在白酒好的時(shí)候，經(jīng)銷(xiāo)商會(huì)囤積居奇，幫助廠商穩(wěn)定銷(xiāo)量和業(yè)績(jī)，一起炒高價(jià)格，而一旦年景不好了，那么他可能就要助跌了。經(jīng)銷(xiāo)商反向出貨，有可能反而會(huì)壓制白酒的價(jià)格。反而拉長(zhǎng)去庫(kù)存的周期。至于說(shuō)年份酒，會(huì)不會(huì)一定越陳越值錢(qián)，這個(gè)恐怕也會(huì)存在爭(zhēng)議。而且白酒還跟房地產(chǎn)基建息息相關(guān)，從一個(gè)大拆大建的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，變成一個(gè)以?xún)?nèi)需為主的C端經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式，對(duì)于白酒行業(yè)也是一個(gè)全新的挑戰(zhàn)。所以我們總結(jié)，綜合來(lái)看，投白酒，主要還是看老百姓對(duì)于未來(lái)收入的預(yù)期，生意好做了，商務(wù)宴請(qǐng)多了，白酒也就會(huì)表現(xiàn)得好一些。反過(guò)來(lái)說(shuō)，大家體感都很糟糕，連出去聚會(huì)的欲望都沒(méi)有 ，那白酒表現(xiàn)就不可能好。

白酒的估值方法，就是PEG的邏輯，這個(gè)我們之前也講過(guò)，20倍市盈率，對(duì)應(yīng)20%的年化增長(zhǎng)率，老齊還是建議大家，20倍市盈率以下買(mǎi)白酒，別給太高的估值。2021年，很多研究報(bào)告都給出，白酒龍頭要以50%-60%的速度增長(zhǎng)，這就有點(diǎn)純扯淡了。事后證明，增速很快就掉到20%以?xún)?nèi)了，所以股價(jià)也跌去了一半還多。貴州茅臺(tái)從接近2400，跌到1200多，五糧液更是從321跌到了104，這就是戴維斯雙殺的威力。但你返回頭去看，他們的業(yè)績(jī)比2021年還是增長(zhǎng)的，而且還增了不少，主要掉的不是業(yè)績(jī)的絕對(duì)值，而是增速。跌的也不是利潤(rùn)，而是估值。也就是說(shuō)，公司越來(lái)越賺錢(qián)，但股價(jià)卻在狂跌不止。

接下來(lái)我們看看家電，這是消費(fèi)版塊里的第二大部分，主要也就那么幾家老牌公司，格力，美的，海爾，海信，老板電器，還有一些后起之秀，科沃斯，石頭等等，現(xiàn)在主要的投資方向，都是白電和廚電，以及清潔電器，像黑電，比如電視機(jī)啥的，基本上買(mǎi)的很少。因?yàn)樘毁嶅X(qián)了。

家電板塊的邏輯，一般比較清晰，就是走強(qiáng)者恒強(qiáng)，一個(gè)行業(yè)里面，數(shù)一數(shù)二的公司，可以坐享壟斷利潤(rùn)。集中度越高越好。比如空調(diào)，格力和美的幾乎瓜分市場(chǎng)，他就比電視機(jī)要好很多。電視機(jī)牌子太多了，所以就一定是激烈的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，最后大家都沒(méi)啥利潤(rùn)。更可氣的事，互聯(lián)網(wǎng)模式的引入，賠錢(qián)賣(mài)電視，最后靠收開(kāi)機(jī)廣告賺錢(qián)。那你想想這個(gè)行業(yè)還能好的了才怪。不過(guò)家電行業(yè)， 是純純的現(xiàn)金流行業(yè)，比如用自由現(xiàn)金流篩選公司，得分最高的就是美的，也就是說(shuō)他是非常能給股東賺錢(qián)的行業(yè)，所以只要是你別買(mǎi)的估值太高，他每年穩(wěn)定的分紅就有3-4%甚至更多，而且還能逐年增長(zhǎng)。如果你買(mǎi)這些家電10年，弄不好現(xiàn)在成本都是負(fù)數(shù)，也就是說(shuō)，靠著分紅已經(jīng)收回了投資成本。

但如今家電的邏輯也在發(fā)生變化， 原來(lái)他的增長(zhǎng)靠的是地產(chǎn)周期，蓋房子之后需要大規(guī)模裝修，裝修就得換家電，所以都賣(mài)的不錯(cuò)。但現(xiàn)在房地產(chǎn)周期到頭了，家電也得想想其他的賺錢(qián)路徑，比如出海，也就是說(shuō)中國(guó)的消費(fèi)需求差不多到頭了，接下來(lái)就要去海外看看了。還有很多的不發(fā)達(dá)地區(qū)，都需要我們的家電。類(lèi)似的邏輯，就跟當(dāng)年日本一樣，日本失去的30年當(dāng)中，索尼，夏普，松下這些家電企業(yè)也都活的很不錯(cuò)，主要還是因?yàn)橛兄袊?guó)這個(gè)廣大的市場(chǎng)，給他貢獻(xiàn)著購(gòu)買(mǎi)力?，F(xiàn)在有些企業(yè)已經(jīng)在海外的利潤(rùn)率，比國(guó)內(nèi)還要高了。這就算是出海成功的先兆。由于海外市場(chǎng)十分廣闊，所以未來(lái)中國(guó)家電出海跑馬圈地，這個(gè)邏輯還是非常清晰的。我們現(xiàn)在的電視，空調(diào)，冰箱，洗衣機(jī)，掃地機(jī)器人，以及燃?xì)庠疃加芯薮蟮漠a(chǎn)能和性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)。日本和德國(guó)產(chǎn)品，其實(shí)已經(jīng)都拼不過(guò)我們了。

我們總結(jié)一下，家電受到幾方面影響， 一方面是國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)需求，這個(gè)得看社零數(shù)據(jù)和物價(jià)數(shù)據(jù)，邏輯類(lèi)似于白酒，另一方面邏輯是出海，這個(gè)會(huì)跟著出口數(shù)據(jù)走。特別是對(duì)非美國(guó)家的出口數(shù)據(jù)。目前來(lái)看前景還是比較廣闊的。但老齊也提醒一下大家，這個(gè)行業(yè)，千萬(wàn)別買(mǎi)貴了。10來(lái)倍市盈率，閉眼入。幾乎沒(méi)啥風(fēng)險(xiǎn)，但最多最多20倍估值頂天了。而且必須買(mǎi)龍頭。如果這個(gè)細(xì)分市場(chǎng)里，你不知道誰(shuí)是龍頭，那就壓根不要買(mǎi)。再有一個(gè)就是小心價(jià)格戰(zhàn)，深陷價(jià)格戰(zhàn)的行業(yè)，千萬(wàn)別碰。家電的利潤(rùn)率現(xiàn)在普遍都不高，只要一打價(jià)格戰(zhàn)，馬上就業(yè)績(jī)大幅下降。如果你想用基金布局家電，可以考慮國(guó)泰中證全指家電ETF(159996)。他的規(guī)模適中，家電配比也比較科學(xué)。

接下來(lái)我們看看周期行業(yè)，啥叫周期行業(yè)，其實(shí)準(zhǔn)確地說(shuō)是順周期，也就是跟著經(jīng)濟(jì)起伏的那些行業(yè)和板塊，他們受到經(jīng)濟(jì)總量的影響非常的大。經(jīng)濟(jì)繁榮的時(shí)候，業(yè)績(jī)能一飛沖天，經(jīng)濟(jì)差的時(shí)候，甚至淪為虧損王。

周期行業(yè)往往都集中在上游，也就是鋼鐵，有色，煤炭，石油，化工和采掘，然后還有一些中游制造，比如機(jī)械設(shè)備，建筑材料和裝飾等等，這也很好理解，經(jīng)濟(jì)他是一層一層傳導(dǎo)的，舉個(gè)例子，今年冬天特別冷，大家都去買(mǎi)電熱毯，于是電熱毯就脫銷(xiāo)了，廠商一看東西賣(mài)沒(méi)了，他就得加班生產(chǎn)，于是就添設(shè)備，加機(jī)器。這就增加了中游的采購(gòu)，然后中游廠商一看，我這些機(jī)器設(shè)備也不是一天兩天就能造出來(lái)的，于是他就打出富余，更多地備貨，向他的上游采購(gòu)能源，鋼鐵，銅和鋁等等。上游要想擴(kuò)產(chǎn)，就更麻煩了，得現(xiàn)去開(kāi)礦，所以產(chǎn)能就這么一層一層傳導(dǎo)下去，下游需要100，中游就得備貨120，上游得準(zhǔn)備140，所以經(jīng)濟(jì)就繁榮了。比如當(dāng)年電動(dòng)車(chē)火爆的時(shí)候，價(jià)格漲的最多的就是碳酸鋰的價(jià)格。但事后來(lái)看，等下游需求下降了，產(chǎn)能過(guò)剩最多的也是上游的碳酸鋰，后來(lái)價(jià)格暴跌了80-85%。贛鋒鋰業(yè)也從150的股價(jià)，跌到25，這就是周期變動(dòng)的邏輯。

所以我們?cè)趺促I(mǎi)周期？說(shuō)白了就是要買(mǎi)在他價(jià)格上漲，供不應(yīng)求的階段，躲開(kāi)他產(chǎn)能過(guò)剩，供大于求，價(jià)格暴跌的階段。那么怎么分辨這兩段呢，其實(shí)并不復(fù)雜，需求變化的快，工業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張和收縮的慢，所以我們要預(yù)判他的工業(yè)產(chǎn)能情況，然后盯著需求的變動(dòng)。注意我的用詞啊，工業(yè)產(chǎn)能情況，是可以預(yù)測(cè)的，而需求是不可以預(yù)測(cè)的，你只能盯著。一旦發(fā)現(xiàn)需求漲不動(dòng)了， 就馬上要躲開(kāi)周期行業(yè)的上游。所以現(xiàn)在你們知道，為啥在新能源上虧慘了吧？那些當(dāng)年買(mǎi)鋰礦和鈷礦這些小金屬的，怎么上去的就怎么下來(lái)。

周期板塊最大的特征就是，利潤(rùn)不穩(wěn)定，甚至不可預(yù)測(cè)，比如當(dāng)時(shí)不可一世的房地產(chǎn)，某龍頭企業(yè)的總裁忽悠股民，說(shuō)我們是價(jià)值股，4倍市盈率，結(jié)果你要聽(tīng)了他的鬼話，剛好就買(mǎi)在了一個(gè)最高點(diǎn)，后面公司很快就暴雷了，從28，跌到不到2毛錢(qián)。這就不是能不能解套的問(wèn)題了，而是可能血本無(wú)歸了。

所以你看，4倍市盈率，極低估值，反而成了股價(jià)的天花板。為啥？說(shuō)白了就是業(yè)績(jī)的變動(dòng)，遠(yuǎn)比股價(jià)的變動(dòng)大的多的多，業(yè)績(jī)經(jīng)常能增100%以上，而股價(jià)反應(yīng)不過(guò)來(lái)。所以周期板塊會(huì)出現(xiàn)一個(gè)特有的特征，就是越漲估值反而越低，越跌估值越高。舉個(gè)例子，10塊錢(qián)的股價(jià)，1塊錢(qián)的利潤(rùn)，市盈率10倍，第二年股價(jià)漲到15了，利潤(rùn)變成2塊了，估值反而變成了7.5倍。第三年股價(jià)漲到了30，但利潤(rùn)漲到了6塊，估值進(jìn)一步降到了5倍。有人不信，利潤(rùn)能漲這么多？這其實(shí)都保守了，你看看贛鋒鋰業(yè)的業(yè)績(jī)，20年增長(zhǎng)186%，21年增長(zhǎng)410%，22年增長(zhǎng)292%。到了23年就垮了，同比下降75%。這就是周期行業(yè)。所以當(dāng)他瘋狂增長(zhǎng)的時(shí)候，所有估值都是徒勞的。市盈率反而變成了反向指標(biāo)。甚至當(dāng)市盈率最低的時(shí)候，反而是股價(jià)的最高點(diǎn)。

那么我們?cè)趺慈ニ阒芷谛袠I(yè)的估值呢？看市凈率，也就是PB，因?yàn)橛儎?dòng)實(shí)在太大，而凈資產(chǎn)的變動(dòng)就沒(méi)那么大了，所以市凈率還是能夠反映比股價(jià)變動(dòng)的。但市凈率估值，其實(shí)并不是重點(diǎn)，重點(diǎn)就是上面說(shuō)的，你得盯著他的供需變化，當(dāng)產(chǎn)能出清到很低的情況，然后需求開(kāi)始明顯增加的時(shí)候，就是投周期行業(yè)比較好的時(shí)間點(diǎn)。那么出清到很低，這個(gè)怎么衡量？就是得有企業(yè)死掉，龍頭甚至都開(kāi)始賠錢(qián)。那你想想，原來(lái)很多的供給方，現(xiàn)在都不存在了，供給也就自然出清的差不多了。再有就是看原材料的價(jià)格，已經(jīng)跌不動(dòng)了，在一個(gè)低位上運(yùn)轉(zhuǎn)了很長(zhǎng)一段時(shí)間。至于需求能不能擴(kuò)張，這個(gè)就得看，一些新的因素。比如以舊換新的政策，比如出口量大增，或者因?yàn)槭裁串a(chǎn)業(yè)政策，導(dǎo)致大家開(kāi)始出來(lái)擴(kuò)產(chǎn)能。所以需求是不太確定的，很有可能會(huì)因?yàn)橐恍┮馔獾囊蛩囟l(fā)生變化，但產(chǎn)能是相對(duì)滯后的。以至于很多廠商，都跟不上需求的變化。

我們國(guó)家最強(qiáng)大的一次周期行情出現(xiàn)在2005-2007年，當(dāng)時(shí)煤炭，汽車(chē)，電力，銀行和鋼鐵，被稱(chēng)之為五朵金花，都走出了爆發(fā)式的行情。2-3年甚至暴漲了20-30倍。而當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)增速GDP是14%，CPI和PPI也都在持續(xù)走高，最后央行不得不出來(lái)持續(xù)加息，提高準(zhǔn)備金率，抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，但這些逆周期調(diào)節(jié)，對(duì)股市的作用都不大。每次股市都是低開(kāi)高走，不管不顧。直到次貸危機(jī)這個(gè)黑天鵝爆發(fā)，經(jīng)濟(jì)才開(kāi)始往下掉，這一下股市就崩潰了。那些周期股也都發(fā)生了暴跌。但后來(lái)，國(guó)家為了托住經(jīng)濟(jì)，又出臺(tái)了4萬(wàn)億，強(qiáng)行給經(jīng)濟(jì)周期續(xù)命，導(dǎo)致煤飛色舞行情的第二波，但至此也耗干了周期最后的能量，隨后10年都是產(chǎn)能過(guò)剩。然后宏觀上開(kāi)始了供給側(cè)整頓，煤炭，鋼鐵限產(chǎn)，周期行業(yè)也隨之跌到了谷底。直到2016年，才開(kāi)始重新開(kāi)始表現(xiàn)，但是強(qiáng)度跟之前已經(jīng)不能同日而語(yǔ)，最近的一次就是2020年5月之后，也是周期啟動(dòng)，帶動(dòng)了整個(gè)股市進(jìn)入二級(jí)火箭的牛市行情。

通過(guò)復(fù)盤(pán)，我們能總結(jié)出以下規(guī)律，1有需求才有周期行情，而需求爆發(fā)，往往很難提前預(yù)判。供給側(cè)也能引發(fā)周期，但普遍力度比較弱。持續(xù)時(shí)間比較短。2周期爆發(fā)的典型標(biāo)志，就是PPI向上，PPI不啟動(dòng)，周期就沒(méi)戲。所以這事不用搶跑，大行情不會(huì)一兩天就結(jié)束，小行情你去搶也沒(méi)意義。3周期行業(yè)別戀戰(zhàn)，吃魚(yú)吃中段就行，一旦PPI掉頭了，或者央行開(kāi)始緊縮了，趕緊跑。否則就很容易被深套。4，周期變動(dòng)的要點(diǎn)就是均值回歸，產(chǎn)能低的時(shí)候，就容易走周期上升，產(chǎn)能過(guò)剩的時(shí)候，往往比較危險(xiǎn)。因?yàn)樾枨笳f(shuō)不定啥時(shí)候就掉下來(lái)了。

下面我們把周期行業(yè)給大家簡(jiǎn)單的拆分一下，比如鋼鐵，這個(gè)需求是跟著國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)和基建的周期走，固定資產(chǎn)投資猛增，鋼鐵銷(xiāo)量才會(huì)上升。這塊其實(shí)不太建議投資，因?yàn)楫a(chǎn)能太容易擴(kuò)張了。全球60%的鋼鐵產(chǎn)能都在咱們這，而且這還是一直按著的結(jié)果，如果敞開(kāi)干，恐怕一個(gè)唐山的鋼鐵產(chǎn)能，就能干翻歐美日韓。

高科技行業(yè)的投資邏輯

那么有色金屬呢，這個(gè)一半需求在國(guó)內(nèi)，一半需求在歐美，銅鋁鋅錫的定價(jià)權(quán)并不在我們手里，所以我們看到，美國(guó)經(jīng)濟(jì)很好的時(shí)候，有色表現(xiàn)也還是挺好。特別是新能源這幾年擴(kuò)張，大量增加了銅的需求。人型機(jī)器人可能也會(huì)增加未來(lái)鋁的需求。銅鋁往往是經(jīng)濟(jì)周期最敏感的金屬，也就是經(jīng)濟(jì)往上走的時(shí)候，銅和鋁一定會(huì)有表現(xiàn)，此外有色里還包括了一些小金屬，這些都是做電池的東西，以及軍工，芯片重要的原材料。最后就是黃金和白銀這樣的貴金屬。貴金屬表現(xiàn)就跟經(jīng)濟(jì)完全無(wú)關(guān)了。所以我們投有色的時(shí)候，不能光看中國(guó)，還得看美國(guó)。最好是中美周期都往上走，往往會(huì)有比較大的行情表現(xiàn)。如果中美周期不一致，那么對(duì)有色金屬來(lái)說(shuō)，可能會(huì)相互抵消，最重要的分析變量，反而成了貴金屬。也就是說(shuō)你得去分析黃金了。

而黃金的分析，主要看有沒(méi)有避險(xiǎn)情緒。比如戰(zhàn)亂，債務(wù)危機(jī)等等。最近幾年黃金的大漲，就是因?yàn)槎頌鯌?zhàn)爭(zhēng)開(kāi)打，再加上中國(guó)央行不買(mǎi)美債改買(mǎi)黃金所推動(dòng)的。但這些東西，在2025年，還能不能持續(xù)，我們并不知道，所以黃金的投資，在2025年非常不確定。黃金漲到高位之后，就未必再是避險(xiǎn)資產(chǎn)，也可能會(huì)成為風(fēng)險(xiǎn)本身。另外，黃金跟科技創(chuàng)新完全負(fù)相關(guān)，黃金兩次大跌一半，一次是1996年-2001年，互聯(lián)網(wǎng)浪潮之前，另一次是2013年-2015年，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮之前。所以如果后面人工智能真的出現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)革命的機(jī)會(huì)，對(duì)黃金的影響也不小。

接下來(lái)我們看看煤炭，之前煤炭算是周期行業(yè)，但現(xiàn)在他的周期屬性其實(shí)大幅減弱，因?yàn)樗墓┙o完全被限制住了，也就是說(shuō)每年生產(chǎn)多少都是有指標(biāo)的。企業(yè)想擴(kuò)產(chǎn)都擴(kuò)不了。所以他是現(xiàn)在全國(guó)為數(shù)不多的沒(méi)有產(chǎn)能過(guò)剩的行業(yè)。那么煤炭?jī)r(jià)格變動(dòng)，就全看需求了。或者說(shuō)煤炭現(xiàn)在是最能反映內(nèi)需的行業(yè)。那么對(duì)于煤炭來(lái)說(shuō)，主要需求是什么呢？就是發(fā)電量，動(dòng)力煤的需求就是火電行業(yè)，所以用電量跟GDP息息相關(guān)。從當(dāng)下來(lái)看，發(fā)電量還是可以的。2024年全社會(huì)發(fā)電量增長(zhǎng)6.8%，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)需求也在緩慢的恢復(fù)當(dāng)中。這對(duì)于煤炭?jī)r(jià)格，以及煤炭企業(yè)的利潤(rùn)，會(huì)構(gòu)成一定的支撐。未來(lái)總體來(lái)看，煤炭的利潤(rùn)總體穩(wěn)定，中長(zhǎng)期不會(huì)有大起大落了，所以更像是一個(gè)價(jià)值型行業(yè)，但短期可能會(huì)受到油價(jià)影響，而油價(jià)主要跟著國(guó)際價(jià)格走。這個(gè)得看供需變化，比如中東會(huì)不會(huì)減產(chǎn)，美國(guó)會(huì)不會(huì)增產(chǎn)。只能說(shuō)，從美國(guó)和特朗普的主觀意愿來(lái)說(shuō)，他們并不希望油價(jià)太高。

接下來(lái)我們看看科技板塊的投資邏輯。這個(gè)我們其實(shí)之前講過(guò)，主要涉及通信，傳媒，計(jì)算機(jī)，軟件，芯片半導(dǎo)體，還有些電子元器件啥的。成長(zhǎng)行業(yè)的投資是最難的，以至于連巴菲特都不干，因?yàn)樗悴怀鑫磥?lái)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。全靠預(yù)期撐著，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，預(yù)期越來(lái)越高，股價(jià)就會(huì)大漲，而且漲的基本都是估值，也不會(huì)有多少業(yè)績(jī)兌現(xiàn)。

所以科技投資的最大的問(wèn)題在于，不確定性很大，而且容易出現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)贏家通吃的局面，也就是說(shuō)你沒(méi)有押對(duì)那個(gè)贏的企業(yè)，就一定會(huì)輸。再有一個(gè)問(wèn)題，即便是贏的企業(yè)，也是花無(wú)百日紅，或者叫做江山代有才人出，你用技術(shù)打敗了別人，那么過(guò)幾年，很可能別人也會(huì)用技術(shù)打敗你?？傊?，科技成長(zhǎng)，與價(jià)值投資是格格不入的，未來(lái)的自由現(xiàn)金流折現(xiàn)，這個(gè)邏輯在科技成長(zhǎng)上，根本行不通。工商銀行，未來(lái)20-30年都問(wèn)題不大，但是科技公司，能存活20-30年都是個(gè)奇跡。咱們往前說(shuō)20年，當(dāng)時(shí)最強(qiáng)大的科技公司應(yīng)該是搜狐，新浪，網(wǎng)易，所謂的三大門(mén)戶(hù)。而現(xiàn)在早已物是人非，所以這種行業(yè)你只能亂槍打鳥(niǎo)，可能還稍微好一點(diǎn)。就拿三大門(mén)戶(hù)來(lái)說(shuō)，當(dāng)年最牛的搜狐，他現(xiàn)在的股價(jià)，還不如2003年的四分之一。而新浪已經(jīng)退市了，反倒是三大門(mén)戶(hù)里，當(dāng)年最差的網(wǎng)易，后來(lái)憑借游戲業(yè)務(wù)漲了30-40倍。也就是說(shuō)，你把當(dāng)年的三大門(mén)戶(hù)都買(mǎi)了，而且各買(mǎi)3分之一，現(xiàn)在至少賺了10倍以上，但這些錢(qián)都是網(wǎng)易一家公司賺的，其他兩家都是負(fù)貢獻(xiàn)。

科技行業(yè)里，主要就這么幾個(gè)行業(yè)，比如TMT，也就是，傳媒通信計(jì)算機(jī)和電子的綜合體，投資圈有一句口訣，只要有牛市，TMT就不會(huì)輸，那意思就是說(shuō)，股市只要向上漲，無(wú)論是大牛市還是小牛市，TMT就表現(xiàn)不差，至少不比大盤(pán)差。但這句話其實(shí)也并不準(zhǔn)確，至少2016年開(kāi)始，到2021年這波牛市，TMT并沒(méi)有跑贏中證全指。主要是因?yàn)檫@波行情，過(guò)于集中在白酒和新能源這兩個(gè)行業(yè)上了，TMT也缺少一些產(chǎn)業(yè)周期的支持，最重要的一點(diǎn)，就是2015年之前漲的太多了。他是那一輪牛市最火的行業(yè)，那么在下一輪牛市，就大概率不是主角。

所以我們總結(jié)，TMT行業(yè)的投資方法和邏輯。1別看估值，估值沒(méi)用。2亂槍打鳥(niǎo)，得有一定的覆蓋率，3在產(chǎn)業(yè)周期比較明確，有新技術(shù)即將問(wèn)世，即將走進(jìn)生活的時(shí)候。4政策寬松，但宏觀周期不能太強(qiáng)。5游資是市場(chǎng)主要驅(qū)動(dòng)力量。

接下來(lái)我們看看半導(dǎo)體行業(yè)的投資邏輯，如果說(shuō)TMT是偏通信和軟件，那么半導(dǎo)體就是純純的硬件邏輯，他有自己的周期體系，原來(lái)驅(qū)動(dòng)他的邏輯就是摩爾定律，18個(gè)月要么算力提升一倍，要么價(jià)格便宜一半。原來(lái)還有一個(gè)經(jīng)典的wintel模式，也就是英特爾把算力提高之后，Windows就把軟件做的更好，然后吃掉你的算力，逼著英特爾繼續(xù)升級(jí)。這就導(dǎo)致用戶(hù)，每3年就要更新一次電腦，后來(lái)這種模式用到了手機(jī)上，2013年之后，我們幾乎每年都得換手機(jī)，不換就會(huì)卡，有的游戲就玩不了了。但這種情況再2018年之后得以緩解。摩爾定律接近極限。然后半導(dǎo)體周期就遭遇調(diào)整，不過(guò)好在新能源車(chē)，大大增加了芯片需求。于是又強(qiáng)行續(xù)命了幾年，到2021年之后，芯片周期再度回落。后來(lái)的事大家都知道，2023年人工智能大模型的訓(xùn)練橫空出世，再度讓半導(dǎo)體周期起飛，但這次略有不同，整個(gè)芯片行業(yè)分成了先進(jìn)制程和成熟制程兩大部分，先進(jìn)制程先起飛了，成熟制程，直到2024年才開(kāi)始啟動(dòng)。現(xiàn)在分裂成了兩個(gè)不同的行業(yè)。所以大家記住，只要科技進(jìn)步，半導(dǎo)體必漲。但他是一個(gè)典型的周期行業(yè)，而且走的是自己的周期。所以遵循盛極而衰的規(guī)則。當(dāng)需求停滯，供給不斷擴(kuò)產(chǎn)能的時(shí)候，就要特別小心。預(yù)期被炒的太高。往往比較容易崩潰。有一個(gè)技巧就是，多關(guān)注那些電子零配件的價(jià)格，比如內(nèi)存，硬盤(pán)，芯片，屏幕，這些東西開(kāi)始降價(jià)，就是周期見(jiàn)頂回落的先兆，反之漲價(jià)就是周期啟動(dòng)的標(biāo)志。芯片半導(dǎo)體也不用看估值，沒(méi)啥太大的意義。一旦周期啟動(dòng)，就會(huì)走強(qiáng)者恒強(qiáng)，估值最高的往往漲的最快。

最后我們說(shuō)下新能源的邏輯，他之前算科技，但以后可能會(huì)算到周期或者制造業(yè)里面，他已經(jīng)過(guò)了產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)期，進(jìn)入了成熟期，新能源車(chē)滲透率已經(jīng)超過(guò)了40%，所以很難再有快速增長(zhǎng)了。從2022年開(kāi)始，新能源正走入第二個(gè)階段，叫做產(chǎn)能出清。到2025年初，仍然沒(méi)有結(jié)束。也就是說(shuō)，之前大家看到這行業(yè)很賺錢(qián)，沖進(jìn)來(lái)太多的阿貓阿狗了，這就導(dǎo)致了供給過(guò)剩，價(jià)格戰(zhàn)嚴(yán)重，你得等那些阿貓阿狗死的差不多了，行業(yè)才能走下一波產(chǎn)業(yè)浪潮，叫做強(qiáng)者恒強(qiáng)，他的邏輯跟空調(diào)類(lèi)似。未來(lái)市場(chǎng)上可能也就5個(gè)牌子。不會(huì)再有那么多的廠商了。

所以還得再等等，等到啥時(shí)候，等到碳酸鋰價(jià)格觸底回升才行。要知道這玩意2021年可是超過(guò)了56萬(wàn)一噸，現(xiàn)在才7-8萬(wàn)一噸。所以差太多了。說(shuō)明還在供給過(guò)剩當(dāng)中。那么需求不會(huì)有大的變化，就只能等供給端降下來(lái)才行。所以總結(jié)，未來(lái)新能源的投資邏輯，1是新的需求出現(xiàn)，2是供給基本出清，3是經(jīng)濟(jì)整體往上走。新能源未來(lái)會(huì)脫離科技成長(zhǎng)，逐漸走向大盤(pán)成長(zhǎng)的邏輯。

這就是本書(shū)的全部?jī)?nèi)容，我們把策略思維給大家詳細(xì)的講了一遍，也分析了市場(chǎng)上主要行業(yè)的驅(qū)動(dòng)邏輯，金融，周期，消費(fèi)，科技完全都是不一樣的驅(qū)動(dòng)方式，主要關(guān)注的指標(biāo)也都各有不同，還有一些什么軍工，旅游，醫(yī)藥這些行業(yè)，就更特別了。比如軍工要想漲，得靠打仗，醫(yī)藥想漲得靠疫情，這些就比較復(fù)雜且沒(méi)有規(guī)律了。我們還是希望，能把投資當(dāng)中，一些常識(shí)性的規(guī)律，講給大家聽(tīng)。我們先不說(shuō)提高收益，起碼能幫大家少踩一些坑。把風(fēng)險(xiǎn)控制住了之后，收益慢慢的也就出來(lái)了。