原創(chuàng) | 涌流商業(yè) 作者 | 李偉

9月2日，食品巨頭卡夫亨氏宣布，將拆分為兩家上市公司，一家專注于北美食品雜貨業(yè)務(wù)，一家專注于全球的醬料調(diào)味品業(yè)務(wù)。

拆分目的是讓公司在多年銷售低迷后重拾增長，這一過程預(yù)計(jì)需要3億美元成本費(fèi)用。

消息公布后，沃倫·巴菲特對媒體表達(dá)了不認(rèn)可態(tài)度。伯克希爾·哈撒韋是卡夫亨氏的最大股東，持股27.5%。此次拆分決定由董事會做出，巴菲特作為股東因無法投票感到不滿。

5月，伯克希爾·哈撒韋的兩名代表從卡夫亨氏董事會辭職，之后拆分計(jì)劃出爐。

另外，由于投資者擔(dān)心拆分未能解決品牌老化、債務(wù)高企等核心問題，當(dāng)日股價(jià)下跌6.97%。

10年前，由伯克希爾·哈撒韋和3G資本合作操盤，撮合組建了這家全球第五大食品公司。但合并以來，盡管管理層不斷嘗試改變，例如剝離某些業(yè)務(wù)、減少債務(wù)，股價(jià)還是下跌了約2/3。

如今，擁有3.6萬名員工的公司再次一分為二。

巴菲特表示：“合并當(dāng)然不是一個(gè)絕妙的主意，但我認(rèn)為拆分也無法解決問題?！薄八粫?chuàng)造價(jià)值，而且涉及大量費(fèi)用，你知道的，它對番茄醬的味道沒有任何作用?！?/p>

伯克希爾·哈撒韋和3G資本在2013年以280億美元的價(jià)格將亨氏私有化，兩年后以630億美元收購了卡夫。如今，卡夫亨氏的市值僅為308億美元。

2019年時(shí)，巴菲特就曾表達(dá)后悔，“我在購買卡夫時(shí)犯了一個(gè)錯(cuò)誤，支付太多了?！碑?dāng)時(shí)股價(jià)跌至合并時(shí)價(jià)格的一半。

2025年8月初，伯克希爾·哈撒韋對其持有的卡夫亨氏股份進(jìn)行了37.6億美元的減記。截至2023年底，3G資本已出售了全部持股，也不在董事會中有席位。

現(xiàn)在，巴菲特的觀點(diǎn)是，拆分計(jì)劃成本高昂且具有破壞性，股東應(yīng)該獲得投票權(quán)；他們在最近幾天告訴了卡夫亨氏的代表，伯克希爾·哈撒韋不贊成。

另一邊，9月2日晚間，卡夫亨氏CEO Carlos Abrams-Rivera、首席財(cái)務(wù)官Andre Maciel、董事會執(zhí)行主席Miguel Patricio對話分析師，公布拆分策略與未來規(guī)劃。

Miguel Patricio隔空回應(yīng)質(zhì)疑聲音，“我認(rèn)為對市場和內(nèi)部員工來說，這場拆分并非是好公司與壞公司之間的區(qū)別，而是關(guān)乎兩家擁有優(yōu)秀品牌和巨大潛力的公司，專注力會對我們大有裨益?！?/p>

“如今，我們運(yùn)營著56個(gè)不同的產(chǎn)品類別，在做決策時(shí)，我們必須明確優(yōu)先事項(xiàng)。通過將公司一分為二，我們將能夠關(guān)注到投資組合中未得到重視的部分?！盡iguel Patricio曾經(jīng)擔(dān)任公司CEO，來自3G資本相關(guān)的啤酒公司。

分分合合

過去數(shù)十年，卡夫不斷合并與拆分，這不是巴菲特第一次對交易表示不滿。 2010 年，卡夫以約 190 億美元的價(jià)格收購英國糖果公司吉百利，并把冷凍披薩業(yè)務(wù)出售給雀巢。

當(dāng)時(shí)，巴菲特?fù)碛锌ǚ驌碛?.4%股份，他稱這兩筆交易“愚蠢”。

2012年，在激進(jìn)投資者壓力下，卡夫一分為二，一部分是全球休閑食品業(yè)務(wù)，包括奧利奧、吉百利等，也就是如今的億滋國際；一部分是北美食品雜貨業(yè)務(wù)，規(guī)模較小，包括奶酪、通心粉、咖啡、堅(jiān)果等，保留了卡夫的名字。

2013年，3G資本與巴菲特聯(lián)手，收購并私有化了亨氏。2015年，他們撮合組建了如今的卡夫亨氏，在全球擁有4.6萬名員工。

當(dāng)時(shí)，卡夫亨氏合計(jì)收入規(guī)模達(dá)到280億美元，擁有8個(gè)10億美元級別品牌、5個(gè)5-10億美元級別品牌，包括同名的亨氏和卡夫，以及Oscar Mayer、Ore-Ida、Philadelphia。

合并初期，卡夫亨氏每年削減近20億美元的成本，使公司利潤率領(lǐng)先于同行。但產(chǎn)品及創(chuàng)新上來看，公司近年來一直比較掙扎，因?yàn)橐恍┖诵漠a(chǎn)品（如通心粉、奶酪、蛋黃醬）需求減弱，公司努力調(diào)整產(chǎn)品組合，以更符合消費(fèi)者不斷變化的口味偏好、健康需求。

低迷狀態(tài)下，公司依靠價(jià)格上漲來抵消銷量下降，維持銷售額基本持平。

到2018年，卡夫亨氏的年收入為260億美元，比合并前的2014年低了約10%。公司在疫情中的年份取得過不錯(cuò)的增長，但沒能解決根本問題。2024年，公司收入為258.46億美元，有機(jī)增長率為-2.1%。

7月，卡夫亨氏剛剛公布了第二季度虧損，主要受93億美元非現(xiàn)金減值的影響，這主要是股價(jià)和市值持續(xù)下跌造成的。公司還進(jìn)一步下調(diào)了全年指引。股價(jià)在過去一年下跌了超過20%，同期標(biāo)普500指數(shù)上漲了14%。

巴菲特說：“十年前，我們說偉大的事情會發(fā)生，因?yàn)槟惆褍烧叻旁谝黄?。誠實(shí)地說，所發(fā)生的事情并不令人印象深刻?！?/p>

拆分要點(diǎn)

拆分后，一家公司將專注全球市場的醬汁、涂抹醬和調(diào)味料業(yè)務(wù)，另一家將在北美銷售食品雜貨。前者規(guī)模較大，正尋找CEO；規(guī)模較小的北美食品雜貨業(yè)務(wù)將由現(xiàn)任CEO掌舵。

公司預(yù)計(jì)拆分將在2026年下半年完成。

公司一Global Taste Elevation Co.味覺提升和耐儲存食品，2024年凈銷售額約為154億美元，調(diào)整后息稅折舊攤銷前利潤Adjusted EBITDA約為40億美元。管理層認(rèn)為，這些業(yè)務(wù)線本質(zhì)上是高增長、高利潤的。

標(biāo)志性品牌包括3個(gè)價(jià)值數(shù)十億美元的品牌——亨氏Heinz、Philadelphia和卡夫芝士通心粉Kraft Mac&Cheese。2024年凈銷售額中約20%來自新興市場。過去五年，最大的品牌亨氏Heinz有機(jī)銷售額年增長率約為7%。

公司二North American Grocery Co.規(guī)?；谋泵朗称樊a(chǎn)品組合，2024年凈銷售額約為104億美元，調(diào)整后息稅折舊攤銷前利潤Adjusted EBITDA約為23億美元。公司擁有3個(gè)價(jià)值數(shù)十億美元的品牌，約75%的銷售額來自各自品類中排名前兩位的品牌，但品類利潤率參差不齊。

這將是一家主要在北美運(yùn)營的公司，為90%以上的美國家庭服務(wù)。

拆分的設(shè)想之一，是預(yù)計(jì)兩家公司將擁有充足的可支配現(xiàn)金流，用于投資有機(jī)增長、回饋股東、以及考慮戰(zhàn)略性交易。這意味著有可能出售。

2日晚間，高管與分析師交流，討論的主要問題如下：

• 未來增長預(yù)期：

執(zhí)行副總裁兼CFO Andre Maciel：現(xiàn)在談?wù)撁考夜镜脑鲩L預(yù)期為時(shí)過早。歷史數(shù)據(jù)顯示，公司所涉足的品類增長率通常在2%左右，其中，Global Taste Elevation Co.品類的增長率略高，在50-100個(gè)基點(diǎn)之間；其他品類增長率略低一些。

• 拆分耗時(shí)耗力，為什么一定要做？

CEO Carlos Abrams-Rivera：作為一家公司，我們的戰(zhàn)略取得了長足進(jìn)步，但業(yè)務(wù)復(fù)雜性影響了充分發(fā)揮品牌和運(yùn)營優(yōu)勢的能力。我們堅(jiān)信，兩家公司更加清晰的戰(zhàn)略運(yùn)營重點(diǎn)，將能夠推動(dòng)更強(qiáng)勁的業(yè)績，并長期保持。這對卡夫亨氏、對股東來說都是正確的選擇，也是重塑公司未來的絕佳機(jī)會。

• 3億美元負(fù)協(xié)同效應(yīng)（費(fèi)用成本）的構(gòu)成要素：

執(zhí)行副總裁兼CFO Andre Maciel：3億美元大約占銷售成本的1/3。其中，大部分是物流成本，因?yàn)閮杉夜局g的制造業(yè)務(wù)重疊非常小。所以，1/3是銷售成本，1/3是IT成本，1/3是其他銷售行政和管理費(fèi)用（其中約一半是銷售和市場營銷費(fèi)用）。

• CEO為什么選擇在規(guī)模較小北美食品雜貨業(yè)務(wù)留任？

CEO Carlos Abrams-Rivera：提醒大家，我將繼續(xù)擔(dān)任卡夫亨氏首席執(zhí)行官，直到2026年下半年末完成流程。我個(gè)人是在Oscar Mayer公司開始職業(yè)生涯的。我可以繼續(xù)幫助它們走向未來、發(fā)揮潛力，繼續(xù)進(jìn)行戰(zhàn)略投資。

• 公司認(rèn)為合并后的10年里規(guī)模過大、過于復(fù)雜，所以要拆分。如何判定的？

CEO Carlos Abrams-Rivera：規(guī)模確實(shí)很重要。我們有意確保在所競爭地域和市場中保持規(guī)模，這是第一點(diǎn)。第二點(diǎn)，單靠規(guī)模是不夠的，我們需要深思熟慮，并有意識地為規(guī)模設(shè)定目標(biāo)。今天拆分，讓我們有機(jī)會專注于真正思考規(guī)模。我們創(chuàng)建一家75%專注于醬料和涂抹醬公司，在未來保持專注度，在市場上保持至關(guān)重要的競爭規(guī)模。

• 醬料調(diào)味品業(yè)務(wù)銷售在消費(fèi)趨勢變化中會下降嗎？

CEO Carlos Abrams-Rivera：過去五年，這些類別的業(yè)務(wù)一直在全球范圍內(nèi)增長。自2019年以來，實(shí)際增長率約為5%；而在美國，自2010年以來增長率約為3%。

過去12個(gè)月里，美國市場面臨挑戰(zhàn)，消費(fèi)者信心處于歷史低位，導(dǎo)致消費(fèi)支出下降……隨著創(chuàng)建新公司Global Taste Elevation Co.，公司將更加專注于進(jìn)一步投資，不僅在市場營銷方面，還在持續(xù)推動(dòng)未來增長所需的能力方面。

過去10年里，公司這一領(lǐng)域的消費(fèi)量有8年是增長的。唯一的例外是疫情過后的那一年，當(dāng)時(shí)所有業(yè)務(wù)都出現(xiàn)了下滑。去年我們看到了消費(fèi)環(huán)境的影響，除此之外，這項(xiàng)業(yè)務(wù)一直非常有韌性，保持著穩(wěn)定的增長水平。

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