核心觀點(diǎn)：

1.安得兩全法。穩(wěn)住樓市股市是年初以來(lái)中央經(jīng)濟(jì)工作的明確要求。今年時(shí)間過(guò)半，股市已突破近年新高，但樓市依然承壓。面對(duì)相同的經(jīng)濟(jì)基本面，股市、樓市為何呈現(xiàn)如此差異？股市行情若要持續(xù)，基礎(chǔ)是什么？樓市若要穩(wěn)住，又得靠什么？

2.本輪股指中樞的系統(tǒng)性抬升源于去年9月支持資本市場(chǎng)的貨幣工具出臺(tái)，成交量更為明顯。后續(xù)雖受關(guān)稅等沖擊，股市似已“免疫”。不同過(guò)往，本輪股指與企業(yè)盈利等基本面顯著背離。海外也有支持股市舉措下的類(lèi)似場(chǎng)景，但兩者終將趨同。

3.過(guò)去三年我國(guó)曾實(shí)施多輪地產(chǎn)新政，也產(chǎn)生過(guò)脈沖式影響，但持續(xù)時(shí)長(zhǎng)有限。各國(guó)經(jīng)驗(yàn)看，總量性政策而非結(jié)構(gòu)性政策、實(shí)際利率而非名義利率的調(diào)整才是扭轉(zhuǎn)地產(chǎn)的關(guān)鍵。尤其是當(dāng)整體物價(jià)持續(xù)處于低位及負(fù)增長(zhǎng)時(shí)期，超常規(guī)政策成為必要。

4.展望未來(lái)，鑒于近期地產(chǎn)趨弱的斜率加大，后續(xù)促進(jìn)其“止跌回穩(wěn)”的結(jié)構(gòu)性政策或加碼?？偭啃缘膶?shí)際利率有望邊際回落，但短期幅度有限。股市的風(fēng)險(xiǎn)偏好短期仍受反內(nèi)卷、聯(lián)儲(chǔ)降息等預(yù)期支撐，但持續(xù)性有待企業(yè)盈利等“硬”數(shù)據(jù)的進(jìn)一步驗(yàn)證。

正文：

穩(wěn)住樓市股市是年初以來(lái)中央經(jīng)濟(jì)工作的明確要求。今年時(shí)間過(guò)半，股市已突破近年新高，但樓市依然承壓。面對(duì)相同的經(jīng)濟(jì)基本面，股市、樓市為何呈現(xiàn)如此差異？股市行情若要持續(xù)，基礎(chǔ)是什么？樓市若要穩(wěn)住，又得靠什么？

一、穩(wěn)股市，靠的是什么？

本輪股指中樞的系統(tǒng)性抬升源于去年9月支持資本市場(chǎng)的貨幣工具出臺(tái)，成交量更為明顯。后續(xù)中長(zhǎng)期資金入市的制度安排和科技浪潮等也為股指加碼。雖受關(guān)稅等沖擊，股市似已“免疫”。

圖1. 股市中樞抬升的起點(diǎn)

來(lái)源：WIND，筆者測(cè)算

注：股指為萬(wàn)得全A。

不同過(guò)往，本輪股指與企業(yè)盈利等基本面顯著背離。M1等貨幣活化指標(biāo)的抬升，以及居民存款向非銀存款的“搬家”，更多體現(xiàn)出的是資金向股市的轉(zhuǎn)移。

圖2. 股市與企業(yè)盈利的背離

來(lái)源：WIND，筆者測(cè)算

注：股指為萬(wàn)得全A，利潤(rùn)為工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速。

海外也出臺(tái)過(guò)支持資本市場(chǎng)的舉措，并取得階段性成效。但從可持續(xù)性看，最終效果仍取決于微觀企業(yè)的盈利狀況。

圖3. 股市與基本面：終將趨同

來(lái)源：WIND，筆者測(cè)算

注：股指為日經(jīng)225指數(shù)。

二、穩(wěn)樓市，又靠什么呢？

過(guò)去三年我國(guó)曾實(shí)施多輪地產(chǎn)新政，也產(chǎn)生過(guò)脈沖式影響，但持續(xù)時(shí)長(zhǎng)有限。各國(guó)經(jīng)驗(yàn)看，總量性政策而非結(jié)構(gòu)性政策、實(shí)際利率而非名義利率的調(diào)整才是扭轉(zhuǎn)地產(chǎn)的關(guān)鍵。尤其是當(dāng)整體物價(jià)持續(xù)處于低位及負(fù)增長(zhǎng)時(shí)期，超常規(guī)政策成為必要。

圖4. 穩(wěn)樓市：靠總量還是結(jié)構(gòu)政策？

來(lái)源：WIND，筆者測(cè)算

注：實(shí)際利率為DR007-GDP平減指數(shù)同比。

展望未來(lái)，鑒于近期地產(chǎn)趨弱的斜率加大，后續(xù)促進(jìn)其“止跌回穩(wěn)”的結(jié)構(gòu)性政策或加碼。總量性的實(shí)際利率有望邊際回落，但短期幅度有限。股市的風(fēng)險(xiǎn)偏好短期仍受反內(nèi)卷、聯(lián)儲(chǔ)降息等預(yù)期支撐，但持續(xù)性有待企業(yè)盈利等“硬”數(shù)據(jù)的進(jìn)一步驗(yàn)證。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 預(yù)期非線(xiàn)性變化。

【作者】

伍戈 ： 博士，長(zhǎng)江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。曾長(zhǎng)期供職央行貨幣政策部門(mén)，并在國(guó)際貨幣基金組織擔(dān)任經(jīng)濟(jì)學(xué)家。孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)獎(jiǎng)獲得者，獲浦山政策研究獎(jiǎng)、劉詩(shī)白經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)，遠(yuǎn)見(jiàn)杯經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)冠軍。

高童、俞濤 ：長(zhǎng)江證券研究員。

【近期研究】

1.，2025年8月6日

2.，2025年7月27日

3.，2025年7月16日

4.，2025年6月25日