從“超配”到“中性”！摩根大通劍指B站游戲失速、網(wǎng)易新游“紅�！蓖粐灰祝�

來源：金融界

摩根大通周一將中國數(shù)字娛樂龍頭嗶哩嗶哩和網(wǎng)易的評級從"超配"下調(diào)至"中性"，引發(fā)中概股市場震動。此次評級調(diào)整直指兩大核心問題：B站游戲業(yè)務(wù)增長乏力與網(wǎng)易盈利空間收窄，折射出游戲產(chǎn)業(yè)在存量競爭時代的深層挑戰(zhàn)。

針對B站的降級決定，摩根大通分析師稱，其自研策略游戲《三謀》下半年將面臨高基數(shù)壓力。該行預(yù)測B站全年營收增速將從上半年超20%驟降至下半年5%，其中移動游戲收入同比增幅將從Q2的35%滑落至Q4的2%。即使目前維持對B站廣告業(yè)務(wù)"優(yōu)于行業(yè)"的判斷，但其游戲板塊的疲軟仍使整體估值承壓，摩根大通將B站目標(biāo)價設(shè)定為24美元，較當(dāng)前股價僅有2.7%上行空間。

而網(wǎng)易遭遇的評級調(diào)整則是聚焦于其盈利前景。摩根大通稱，其旗艦游戲《逆水寒》手游進入運營中后期，疊加《永劫無間》手游等新品推廣費用攀升，預(yù)計2025年Q3-Q4銷售費用率將突破25%，較去年同期提升3個百分點。更為嚴(yán)峻的是，摩根大通認(rèn)為網(wǎng)易2026年重磅新游《遺跡：灰燼重生》面臨開放世界游戲的"紅海競爭"，營收的不確定性將顯著增加，因此給予網(wǎng)易140美元目標(biāo)價，對應(yīng)當(dāng)前價格僅有3.3%潛在漲幅。

Sensor Tower數(shù)據(jù)顯示，2025年Q2中國手游市場收入同比將較2023年同期18.7%的增速大幅放緩。頭部廠商的競爭加劇導(dǎo)致其游戲買量成本飆升。巨量引擎數(shù)據(jù)顯示游戲行業(yè)單用戶獲取成本（CPA）已突破120元，較兩年前增長近60%。而在此背景下，摩根大通預(yù)計，B站Q2游戲收入占比將從其巔峰期的40%降至23%，而網(wǎng)易游戲及相關(guān)增值服務(wù)毛利率將連續(xù)三個季度低于60%，創(chuàng)2018年以來新低。

在摩根大通發(fā)布評級報告后，B站股價當(dāng)日下挫6.8%，網(wǎng)易下跌4.2%，拖累中概互聯(lián)網(wǎng)ETF（KWEB）當(dāng)日重挫3.1%。

值得關(guān)注的是，此次調(diào)整并非孤立事件。上周，高盛剛剛將騰訊游戲業(yè)務(wù)評級從"買入"下調(diào)至"持有"；同時花旗也警告稱，米哈游《星穹鐵道》可能會分流頭部產(chǎn)品的用戶時長。

摩根大通行業(yè)分析師指出，中國游戲產(chǎn)業(yè)正經(jīng)歷關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點：用戶規(guī)模見頂、監(jiān)管常態(tài)化、AI技術(shù)尚未形成實質(zhì)性生產(chǎn)力。當(dāng)下，唯有能持續(xù)產(chǎn)出爆款或開辟新賽道的廠商，才能穿越當(dāng)前周期。而這也從另一方面解釋了摩根大通為何同時維持了對騰訊"超配"評級——其《地下城與勇士》手游首月流水突破50億元的表現(xiàn)，與B站、網(wǎng)易形成鮮明對比。

從這場評級風(fēng)暴中，摩根大通指出一個核心問題----當(dāng)游戲業(yè)務(wù)從增長引擎變?yōu)楣乐低侠�，那么企業(yè)的第二增長曲線究竟在哪里？B站的廣告與增值服務(wù)、網(wǎng)易的嚴(yán)選與音樂業(yè)務(wù)能否抵御游戲業(yè)務(wù)陷入疲軟的拖累，市場正在等待新的答案！