距離地產(chǎn)巨頭萬(wàn)科的管理層第一次喊出“活下去”的口號(hào)，已經(jīng)八年。當(dāng)時(shí)的房地產(chǎn)行業(yè)如日中天，外界認(rèn)為萬(wàn)科此舉是無(wú)病呻吟，沒(méi)想到這家企業(yè)已預(yù)判了自己八年之后的命運(yùn)。

萬(wàn)科7月14日晚發(fā)布2025年上半年業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)上半年歸屬于上市公司股東的凈利虧損100億元至120億元，虧損較上年同期的98.52億元擴(kuò)大。公司就業(yè)績(jī)虧損表示歉意。

這一百億級(jí)別看似出人意料，卻在情理之中。萬(wàn)科被當(dāng)成中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)、優(yōu)等生，萬(wàn)科走出困境，市場(chǎng)才覺(jué)得市場(chǎng)穩(wěn)定下來(lái)。如今市場(chǎng)仍在探底，萬(wàn)科也未能超出預(yù)期。

萬(wàn)科最新一份年報(bào)顯示，截至第一季末，萬(wàn)科持有的貨幣資金為755億元，有息負(fù)債合計(jì)3658.7億元；資產(chǎn)負(fù)債率為73.5%。其中43.8%的負(fù)債將在今年內(nèi)到期，以銀行貸款為主。

在銷售不振、行情仍處于下行的情況下，萬(wàn)科如何償還這筆龐大債務(wù)？目前看來(lái)，單憑自身的銷售回款是不夠的。

萬(wàn)科的中期業(yè)績(jī)預(yù)告稱，2025年上半年，公司完成4.5萬(wàn)套房的交付，實(shí)現(xiàn)銷售金額691.1億元。然而，這一數(shù)字較去年同期的1273.3億元合同銷售金額，幾乎腰斬，現(xiàn)金流狀況持續(xù)承壓。

面對(duì)困境，萬(wàn)科試圖“斷臂求生”。2024年2月，公司七折甩賣了常年位居萬(wàn)科旗下運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目營(yíng)收榜首的上海七寶萬(wàn)科廣場(chǎng)，動(dòng)用核心資產(chǎn)套現(xiàn)。2025年6月，萬(wàn)科還折價(jià)出售庫(kù)存股超7200萬(wàn)股，回籠資金近4.8億元。

萬(wàn)科中期業(yè)績(jī)預(yù)告指出，在不考慮股東借款的情況下，萬(wàn)科上半年合并報(bào)表范圍內(nèi)新增融資和再融資249億元，完成164.9億元公開債務(wù)償還。

但考慮到百億級(jí)的虧損和千億級(jí)的負(fù)債，這些融資可謂杯水車薪。

由于負(fù)債的一大部分是銀行貸款，如果銀行債務(wù)能展期，可為萬(wàn)科提供一些償還債務(wù)的喘息空間。

知情者透露，萬(wàn)科在最近已向幾家主要銀行提交一份貸款延期方案，尋求將貸款期限延長(zhǎng)至多10年。一些銀行仍在評(píng)估延期方案，也有些銀行在獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)的進(jìn)一步指導(dǎo)之前仍在猶豫。

鑒于目前中國(guó)的銀行業(yè)盈利承壓，能否為萬(wàn)科提供喘息空間，仍是未知數(shù)。

隨著政策利率下調(diào)、疊加房地產(chǎn)等高收益貸款收縮，根據(jù)央行今年第一季數(shù)據(jù)，商業(yè)銀行凈息差進(jìn)一步收窄至1.43%的歷史低點(diǎn)。這個(gè)指標(biāo)已連續(xù)兩年多低于維持合理盈利能力的1.8%門檻。 另外，商業(yè)銀行不良貸款率1.51%。

凈息差指的是銀行的利息收入與付息成本之差，是銀行核心的盈利指標(biāo)。低于1.8%水平，意味著銀行盈利空間收窄，在覆蓋運(yùn)營(yíng)成本、壞賬準(zhǔn)備和資本金回報(bào)上的風(fēng)險(xiǎn)上升。在這一背景下，即便是萬(wàn)科，銀行也未必有動(dòng)力或能力為其提供長(zhǎng)期喘息空間。

同為銀行業(yè)的風(fēng)向標(biāo)、優(yōu)等生，招商銀行的凈息差從去年的1.98%降至今年一季度末的1.91%，但仍高于同業(yè)平均水平，保持了領(lǐng)先位置。

招行行長(zhǎng)王良表示，2025年一季度是一個(gè)重要拐點(diǎn)，銀行的凈息差水平已經(jīng)低于不良貸款率。兩者出現(xiàn)“倒掛”，意味著銀行的凈息差可能難以覆蓋三項(xiàng)成本，對(duì)銀行業(yè)是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)（信用成本、運(yùn)營(yíng)成本、資本成本）。

除了凈息差外，債務(wù)規(guī)模是另一大壓力。2025年一季度人民幣房地產(chǎn)貸款余額為53.54 萬(wàn)億元，其中房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額 13.87 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng) 0.8%；個(gè)人住房貸款余額 37.9 萬(wàn)億元，同比下降 0.8%。

盡管貸款余額總量增長(zhǎng)有限，但行業(yè)流動(dòng)性壓力依然顯著。根據(jù)克而瑞等機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，2025 年房企到期債務(wù)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá) 5257 億元，三季度為償債高峰（約 1600億元，占全年到期債務(wù)規(guī)模近三成，為近年同期峰值）——由于近年來(lái)房企債務(wù)展期或置換，2025年到期債務(wù)規(guī)模高于2024年（4829億元），且無(wú)法通過(guò)借新還舊覆蓋到期債務(wù)——疊加部分房企債務(wù)重組進(jìn)展緩慢，銀行體系仍需應(yīng)對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量下行壓力。

在此形勢(shì)下，銀行股卻在7月上旬創(chuàng)出歷史新高。這與日本房地產(chǎn)泡沫破滅后的金融股表現(xiàn)很不相同。

從 1990-2020 年日本股市的板塊表現(xiàn)來(lái)看，醫(yī)療健康、信息科技、必需消費(fèi)板塊領(lǐng)漲，通信服務(wù)、可選消費(fèi)板塊同樣取得不錯(cuò)漲幅，金融、能源、公用事業(yè)、原材料等板塊表現(xiàn)嚴(yán)重落后，經(jīng)歷 30 年股價(jià)仍未能回至 1990 年泡沫巔峰水平。

中國(guó)銀行股的大幅上漲成了一道另類風(fēng)景線，也是一個(gè)待解之謎。

房地產(chǎn)拖累銀行業(yè)之外，還拖累其他救助者。

還是以萬(wàn)科為例，第一大股東深圳地鐵集團(tuán)在2月、4月、5月、7月分批向萬(wàn)科提供多次借款，累計(jì)超218億元。由于萬(wàn)科2024年度業(yè)績(jī)虧損，深鐵集團(tuán)對(duì)萬(wàn)科的長(zhǎng)期股權(quán)投資確認(rèn)投資虧損，并計(jì)提投資減值損失，導(dǎo)致深鐵集團(tuán)2024年合并虧損334.61億元。這一虧損，超過(guò)深鐵過(guò)去五年凈利潤(rùn)的總額。

2024年9月，官方推出一攬子房地產(chǎn)金融舉措，市場(chǎng)一度回暖，房企加速化債，地方政府重啟賣地。但政策效應(yīng)遞減，2025年5月起，房屋銷售再轉(zhuǎn)冷，房?jī)r(jià)加速下跌。6月新房?jī)r(jià)格錄得八個(gè)月來(lái)最大單月跌幅，行業(yè)信心再受重挫。

金融地產(chǎn)如果惡性循環(huán)，后果不堪設(shè)想。6月13日以來(lái)，官方多次提出，更大力度推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)。

展望未來(lái)，有專家指出，資產(chǎn)配置應(yīng)重點(diǎn)考慮去落后產(chǎn)能的周期行業(yè)。需要等的是房地產(chǎn)市場(chǎng)的924時(shí)刻。數(shù)據(jù)顯示房地產(chǎn)還在加速探底，但是房?jī)r(jià)很快就到2015年的銀行按揭貸款生死線。這條線一定要守住，如果守不住就會(huì)發(fā)生銀行危機(jī)。所以，從下半年開始，房地產(chǎn)政策端會(huì)開足馬力，一定要打贏這一場(chǎng)防風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)?？赡茉?026年下半年開始，房地產(chǎn)會(huì)企穩(wěn)修復(fù)，通脹也會(huì)逐漸起來(lái)，用通脹解決地方化債的問(wèn)題。