| 原創(chuàng)作者/編輯： 哲南卡

| 分類(lèi)： 哲叔的經(jīng)濟(jì)觀察

屋漏偏逢連夜雨，前幾天日本逆差數(shù)據(jù)創(chuàng)新高，這兩天國(guó)債竟然又崩了。

長(zhǎng)期趴在地上的日本國(guó)債利率，近期出現(xiàn)極罕見(jiàn)的飆升。這意味著大量資金正在加速拋售日本國(guó)債。

曾經(jīng)作為全球經(jīng)濟(jì)“巨擘”的日本，如今正站在“金融懸崖”的邊緣之上，搖搖欲墜。

01

5月20日，日本20年期國(guó)債拍賣(mài)投標(biāo)倍數(shù)僅為2.5倍，遠(yuǎn)低于上月的2.96倍，創(chuàng)下自2012年以來(lái)的最低水平。

尾差（平均價(jià)格與最低接受價(jià)格之間的差距）從4月的0.34飆升至1.14，這是1987年以來(lái)的最高水平。

對(duì)于國(guó)債而言，投標(biāo)倍數(shù)是越大越好。比如國(guó)家想發(fā)100億的債，若有500億資金搶購(gòu)，投標(biāo)倍數(shù)就是5，而2.5倍已是相當(dāng)差的水平。對(duì)比中國(guó)2024年2月發(fā)行的30年期國(guó)債，投標(biāo)倍數(shù)高達(dá)4.54倍。尾差越大說(shuō)明市場(chǎng)需求越低迷。

極低的投標(biāo)倍數(shù)和超高的尾差，表明買(mǎi)家對(duì)日本長(zhǎng)期國(guó)債毫無(wú)接盤(pán)意愿。

數(shù)據(jù)出來(lái)之后，日本各期限國(guó)債全面潰敗，而且20年期、30年期、40年期國(guó)債利率，更是集體創(chuàng)下歷史新高。

日本的社會(huì)福利；產(chǎn)業(yè)刺激政策，以及需求側(cè)的維持穩(wěn)定，都在很大程度上依賴于國(guó)債融資。

國(guó)債賣(mài)不出去，又到處都需要花錢(qián)，真是太難了。

為了吸引投資者，只能提高國(guó)債利率，可這會(huì)大幅加重日本財(cái)政的利息支出負(fù)擔(dān)，預(yù)計(jì)2025年利息支出將從10萬(wàn)億日元暴增到20萬(wàn)億日元或更高，達(dá)到財(cái)政收入的15%以上。日本企業(yè)融資成本也跟著上升，在全球競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵時(shí)期，日本企業(yè)的日子愈發(fā)艱難。

原本就搖搖欲墜狀態(tài)的日本經(jīng)濟(jì)，這次恐怕將要被國(guó)債危機(jī)給徹底地壓垮了。

02

這場(chǎng)危機(jī)的根源，首先就是日本央行長(zhǎng)期干預(yù)市場(chǎng)的結(jié)果。

日本經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷達(dá)30年之久。2012年安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)開(kāi)始推行，此后央行長(zhǎng)期施行量化寬松政策（QE），并大規(guī)模購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，進(jìn)而強(qiáng)行將國(guó)債利率壓低。

在其巔峰時(shí)期，日本央行所持有國(guó)債竟占市場(chǎng)總量的52%

這種“央行定價(jià)”的本質(zhì)就是通過(guò)印鈔來(lái)買(mǎi)債，進(jìn)而人為地制造需求，把國(guó)債利率強(qiáng)制地控制在0.1%的水平，這樣就能讓財(cái)政以超低成本借到錢(qián)。

但這種模式，嚴(yán)重地扭曲了真實(shí)的供需關(guān)系，并且制造了國(guó)債暢銷(xiāo)的假象——其實(shí)除了央行自己去接盤(pán)之外，基本上沒(méi)人能夠消化每年超200萬(wàn)億日元的新發(fā)的超低利率國(guó)債。

現(xiàn)在日本國(guó)債占GDP的比率已經(jīng)達(dá)到了250%，全球排名第一，這個(gè)數(shù)字相當(dāng)嚇人。

如今日本央行為了避免債務(wù)規(guī)模虧大，決定縮減國(guó)債購(gòu)買(mǎi)規(guī)模。市場(chǎng)情況立即變成了，央行不買(mǎi)，就沒(méi)人接盤(pán)。

5月20日的國(guó)債流拍，其實(shí)就是市場(chǎng)信心崩塌的第一塊多米諾骨牌。

國(guó)際資本撤離更是給危機(jī)火上澆油。

國(guó)際資本購(gòu)買(mǎi)日債，既為避險(xiǎn)，也為獲利。

此前中美貿(mào)易摩擦激烈，全球市場(chǎng)前景不明朗，投資者內(nèi)心惶惶。日本國(guó)債憑借高穩(wěn)定性和國(guó)內(nèi)投資者信任，被全球視為最為穩(wěn)定的避險(xiǎn)資產(chǎn)之一。大量資金紛紛涌入以求避險(xiǎn)。

不僅如此，國(guó)際資本還流行“套息交易”：因?yàn)槿毡举J款利率近乎于零，而美國(guó)利率卻高達(dá)5%，外資通過(guò)抵押日債這種零成本的方式借入日元，接著將其換成美元去購(gòu)買(mǎi)美債或者美股，從而輕松地賺取利差。

對(duì)外國(guó)投資者而言，如果直接向日本銀行借日元，就得承擔(dān)大概1%的利息成本，還得提供抵押物和嚴(yán)格的資質(zhì)審核。而且當(dāng)外匯市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)，還可能會(huì)侵蝕部分套息收益。

但依據(jù)日本的金融規(guī)則，如果以日債作抵押，不僅能夠避開(kāi)資質(zhì)審查，還可以加十倍杠桿。

舉個(gè)例子，外國(guó)投資者用100億日元的本金去購(gòu)置日債，而后憑借這些日債進(jìn)行抵押，就可以借出1000億日元，并將這些日元兌換為美元，用來(lái)購(gòu)買(mǎi)美債或美股，利潤(rùn)就直接翻了十倍。

不僅如此，只要美元對(duì)日元升值，抵押的日債還能對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，可稱(chēng)得上是無(wú)本萬(wàn)利。

在巔峰時(shí)期呢，像這樣的套息交易，規(guī)模高達(dá)2萬(wàn)億美元。

但現(xiàn)在套息交易的兩大前提正在崩塌。美元兌日元近期貶值10-15%，美聯(lián)儲(chǔ)又進(jìn)入降息周期，美日息差未來(lái)會(huì)縮小，套息利潤(rùn)空間正在快速收窄。

另外中美在日內(nèi)瓦談判后宣布關(guān)稅戰(zhàn)“暫停90天”，全球避險(xiǎn)需求降溫。對(duì)比之下日債收益率顯得很雞肋了，國(guó)際資本開(kāi)始考慮轉(zhuǎn)投其他資產(chǎn)。

日本首相石破茂還送來(lái)了“神助攻”，5月19日一句：“日本的財(cái)政狀況，比希臘更糟”，瞬間將市場(chǎng)的恐慌情緒點(diǎn)燃，投資者的信心，也土崩瓦解了。

多重暴擊下，國(guó)際資本瘋狂拋售日債跑路。

僅4月就有8.2萬(wàn)億日元的外資撤離，這引發(fā)了“拋售潮”，把日債利率不斷地越推越高。

曾經(jīng)被高高捧起置于神壇之上的日債，現(xiàn)在卻變成了人人都唯恐避之不及的燙手山芋。

日債被大量地拋售，這使得日本在發(fā)行新債以進(jìn)行融資時(shí)，變得更加困難了。

有人可能會(huì)說(shuō)，那日本央行不要退出QE，繼續(xù)買(mǎi)國(guó)債不就可以了嗎？

這次恐怕不行了，因?yàn)槿毡镜耐浧饋?lái)了。

2024年7月，日元對(duì)美元匯率，觸及的37年低點(diǎn)之后（161日元兌1美元），就一直持續(xù)疲軟。

日本國(guó)內(nèi)原料進(jìn)口成本直線飆升了15%，從能源到食品，全面漲價(jià)，日本人都快吃不起米飯了。

日本總務(wù)省的數(shù)據(jù)顯示，就今年3月，消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）就同比上漲了3.6%。

一個(gè)已經(jīng)迷失了30年的國(guó)家，物價(jià)一直保持穩(wěn)定，突然通脹飆升，而且根本壓不下來(lái)，這是非常危險(xiǎn)的信號(hào)。

如果日本央行繼續(xù)大量購(gòu)買(mǎi)日債，市場(chǎng)上的日元數(shù)量會(huì)快速增加（因?yàn)檠胄匈I(mǎi)債就只能印錢(qián)，國(guó)家拿到錢(qián)之后投入市場(chǎng)，從而致使日元變多），很有可能形成“通脹螺旋”，相當(dāng)可怕。

現(xiàn)在的情況是：要么提高日債利率，導(dǎo)致財(cái)政在未來(lái)的利息償還壓力急劇增長(zhǎng)，最終致使債務(wù)違約；要么讓央行持續(xù)購(gòu)債，導(dǎo)致通脹加劇，從而引發(fā)經(jīng)濟(jì)崩盤(pán)。

日本經(jīng)濟(jì)已然陷入了“死局”。

這場(chǎng)由“央行溺愛(ài)”和“套息反噬”釀成的危機(jī)，或許正是平成泡沫破裂三十年后，日本經(jīng)濟(jì)所面臨的終極審判。