在中國醫(yī)藥領域，老大哥恒瑞是創(chuàng)新與研發(fā)方面的一個重要參考。位于西南地區(qū)的四川藥企——海思科大抵上是會去和老大哥對標的一家公司。

因其有著和恒瑞類似的治療領域，以及在創(chuàng)新轉(zhuǎn)型方面的努力和成果，也被業(yè)界稱為“小恒瑞”。這個稱號反映了市場對海思科在研發(fā)實力、產(chǎn)品線布局及未來市場表現(xiàn)的期待。

這份期待有其背景。

海思科的發(fā)展，也可能為中國醫(yī)藥創(chuàng)新力量的地域分布帶來新的視角。當創(chuàng)新資源與成功案例多集中于東部沿海地區(qū)時，一家四川本土企業(yè)若能在創(chuàng)新藥企中占有一席之地，將對西部地區(qū)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到一定的示范作用。

當然，這也意味著海思科在吸引人才、構建生態(tài)方面，可能面臨與傳統(tǒng)醫(yī)藥重鎮(zhèn)不同的環(huán)境與機會。

醫(yī)藥行業(yè)存在周期性波動。整個行業(yè)在經(jīng)歷了2021年前后的發(fā)展后，也感受到了資本市場熱度減退與政策調(diào)整帶來的影響。

海思科身處其中，也經(jīng)歷了自身的發(fā)展起伏。

其發(fā)展亮點包括首個創(chuàng)新藥環(huán)泊酚的成功上市與市場推廣，以及后續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)品線的梯隊化進展，如多款新藥獲批或進入關鍵臨床階段。

這些成果不僅為公司帶來了業(yè)績貢獻，也讓市場看到了其創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的方向與潛力，二級市場也給予過不小的反饋。

然而，轉(zhuǎn)型之路并非一帆風順。挑戰(zhàn)更多體現(xiàn)在創(chuàng)新藥研發(fā)固有的高風險、長周期所帶來的不確定性，以及在激烈市場競爭和集采等政策環(huán)境下，維持業(yè)績持續(xù)增長的壓力。

根據(jù)2024年年度報告，海思科實現(xiàn)營業(yè)收入37.21億元，同比增長10.92%；歸母凈利潤為3.95億元，同比增長34.00%。

然而，扣除利潤為1.32億元，同比有所下降。這一差異值得關注，它顯示了非主營業(yè)務收益對當期利潤的影響。更為關鍵的是研發(fā)投入，2024年海思科的研發(fā)投入為10.01億元，占營業(yè)收入的比重達到26.90%。

這個研發(fā)支出比例對于一家50億以內(nèi)營收規(guī)模的企業(yè)來說，算是相當難能可貴了（biotech不算）。

進入2025年第一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入8.92億元，同比增長18.6%；歸母凈利潤為4661萬元，同比下降49.3%。表面看，凈利潤大幅下滑可能引起疑慮，但分析可知，這主要是由于上年同期存在一筆約2.2億元的海外控股子公司股權轉(zhuǎn)讓收益，屬于非經(jīng)常性損益。

剔除這一因素后，2025年第一季度的扣非凈利潤達到了5034萬元，同比大幅增長69.2%。這說明，公司主營業(yè)務的盈利能力在持續(xù)改善。

講“小恒瑞”，自然繞不開環(huán)泊酚這款產(chǎn)品。

作為海思科自主研發(fā)并成功推向市場的第一個1類創(chuàng)新藥，是公司創(chuàng)新轉(zhuǎn)型道路上的一個重要成果。它是一種新型的GABAA受體激動劑，主要用于麻醉鎮(zhèn)靜領域。

那么，這款受到市場關注的新藥，其臨床價值如何？它是否有實力在某些方面挑戰(zhàn)丙泊酚等傳統(tǒng)麻醉藥的地位？

臨床數(shù)據(jù)顯示，環(huán)泊酚在鎮(zhèn)靜效果方面與臨床廣泛應用的丙泊酚基本相當。但其優(yōu)勢在于多個方面：首先，患者體驗有所改善，尤其是在注射痛方面，環(huán)泊酚的發(fā)生率低于丙泊酚。其次，在安全性方面，環(huán)泊酚表現(xiàn)出較好的血流動力學穩(wěn)定性，對患者血壓影響較小，且呼吸抑制相對較輕。動物研究還顯示，環(huán)泊酚的治療指數(shù)（TI）約為丙泊酚的2.4倍，意味著其安全窗較寬。此外，部分研究提示其可能帶來較快的意識恢復。

不過，本身作為一款“me better”，其市場定位的成功，將高度依賴于對特定患者群體（如對疼痛敏感、心血管功能不穩(wěn)定者）或特定術式（如對快速、平穩(wěn)蘇醒有較高要求的檢查或手術）的精準覆蓋。

傳統(tǒng)麻醉藥丙泊酚因其潛在的呼吸抑制、循環(huán)波動乃至注射痛等問題，其主導地位并非不可動搖。環(huán)泊酚的出現(xiàn)，針對了這些痛點。但這并不意味著全面的替代，經(jīng)濟性考量始終是臨床決策中不可忽視的因素。

環(huán)泊酚的市場，更可能是在那些對安全性、舒適性要求高于成本敏感性的細分領域。并不一定是對丙泊酚的整體替代。畢竟，后者是在市場耕耘了相當之久，很難去輕言所謂的替代。

而醫(yī)保，雖然推動了環(huán)泊酚較快的業(yè)績放量，但是以價換量并沒有更快地讓公司能早日實現(xiàn)30億的峰值銷售：公司麻醉產(chǎn)品收入達12.3億元，同比+44.96%——延續(xù)了2023年的高增長，但增速顯然已經(jīng)低于去年了。

得益于人均醫(yī)療GDP提升帶來的手術量持續(xù)增加，國內(nèi)麻醉藥品市場規(guī)模保持持續(xù)增長：從2017年的248.0億元增長至2022年的325.3億元，年復合增長率達到5.6%。

而“舒適化醫(yī)療”理念的普及，如無痛胃腸鏡、無痛分娩、術后鎮(zhèn)痛等需求的快速增長，則為麻醉藥拓展了應用場景。這使得，具備緩釋系統(tǒng)的超長效局麻藥，能夠提供更持久的術后鎮(zhèn)痛，是目前的一個重要方向。

此外，安全性更高、蘇醒質(zhì)量更好、對特殊人群（如老年、危重患者）更友好的全身麻醉藥，以及能夠有效管理各類急慢性疼痛且副作用更小的鎮(zhèn)痛新藥，都是臨床有待滿足的需求方向。

對于海思科而言，環(huán)泊酚的成功只是第一步。在這個機遇與競爭交織的“新常態(tài)”下，持續(xù)的創(chuàng)新迭代和精準的市場定位，將是其在麻醉鎮(zhèn)痛領域維持競爭力的重要因素。

海思科的轉(zhuǎn)型，是一場從仿制藥和特色專科用藥，到以創(chuàng)新為核心驅(qū)動力的重要轉(zhuǎn)型。

環(huán)泊酚的成功商業(yè)化，僅僅是其創(chuàng)新版圖的一部分。審視其當前的研發(fā)管線，可以看到一個多點布局、聚焦優(yōu)勢治療領域的產(chǎn)品矩陣正在逐步建立。

這是公司每年對標MNC研發(fā)開支比例的一個結果。

這些后續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)品的成功商業(yè)化，對于海思科而言非常重要。它們不僅能進一步豐富公司的收入來源，擺脫對單一產(chǎn)品的過度依賴，更是對其整體創(chuàng)新能力和平臺價值的體現(xiàn)。

然而，高投入能否帶來可持續(xù)的回報，是市場對海思科關注的關鍵問題。

目前26.90%的研發(fā)投入強度，在行業(yè)內(nèi)處于較高水平，這對于一家正在全力發(fā)展的創(chuàng)新型藥企而言，是發(fā)展階段的特點。

未來，隨著已上市創(chuàng)新藥銷售額的持續(xù)增長，營收基數(shù)擴大，這一比例有望逐步調(diào)整。但其前提是，這些新藥必須能夠成功推廣，真正成為業(yè)績增長的主要增長動力。

只是， 審視公司的管線，目前缺了一些能夠進入BD市場的“熱門候選分子”，不過，這些老牌藥企，大抵一開始就不太喜歡華爾街那一套資產(chǎn)估值的游戲。

雖然公司最近也在提“引進+授權”模式，這是行業(yè)內(nèi)常見的策略。成功的對外授權，不僅能帶來資金支持，更是對其研發(fā)成果和技術平臺價值的國際認可。

而有選擇地引進外部優(yōu)質(zhì)項目，則能快速補充現(xiàn)有管線的不足，或引入前沿技術。海思科能否嫻熟運用這一模式，將是其促進發(fā)展、提升創(chuàng)新能力的關鍵。

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自2015年以來，中國醫(yī)藥行業(yè)經(jīng)歷了一場重要的變革。一系列旨在鼓勵創(chuàng)新、提升藥品質(zhì)量和可及性的政策密集出臺，為本土創(chuàng)新藥企的發(fā)展提供了有利的政策環(huán)境。

海思科的創(chuàng)新轉(zhuǎn)型之路，與這行業(yè)變革趨勢一致。

然而，任何發(fā)展都伴隨著潛在風險。中國創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)在經(jīng)歷快速增長的同時，也伴隨著對潛在風險的擔憂。

這些擔憂主要體現(xiàn)在：部分領域研發(fā)產(chǎn)品相似度高，大量企業(yè)集中在少數(shù)熱門靶點，導致出現(xiàn)較多相似或效果欠佳的藥物；部分創(chuàng)新藥的臨床價值有待驗證，未能真正滿足未被滿足的臨床需求；以及在一級市場和二級市場，部分生物醫(yī)藥資產(chǎn)的估值較高，可能未完全反映基本面。

對于海思科而言，雖然其產(chǎn)品多具有自身特點，但也需警惕這些行業(yè)普遍存在的風險。

例如，環(huán)泊酚相較于丙泊酚的臨床優(yōu)勢明確，但其較高的成本能否在醫(yī)保控費的背景下持續(xù)獲得市場認可？其較高的國內(nèi)銷售峰值預測，其實現(xiàn)有待觀察。其DPP-4抑制劑，雖然有雙周口服的便捷性優(yōu)勢，但所處的糖尿病治療領域競爭激烈，并且有著更新一代的多肽類藥物帶來的降維打擊。

這些都是海思科面臨的問題。

更值得關注的是，持續(xù)的高研發(fā)投入如果未能及時轉(zhuǎn)化為具有競爭力的商業(yè)化產(chǎn)品，或者在研核心品種遭遇較大困難，那么前期積累的估值和市場預期可能受到影響。

這種對創(chuàng)新質(zhì)量的評估，以及對研發(fā)投入產(chǎn)出效率的審視，是當前市場環(huán)境下對所有創(chuàng)新藥企普遍面臨的考驗。海思科以“me-better”為主的策略，雖然實際，但也需要持續(xù)證明其改進的實際價值，才能在競爭激烈的市場中保持地位。

或許，最終衡量海思科成功的標準，并非是否能完全復制“恒瑞模式”，而是能否在中國乃至全球醫(yī)藥市場中，通過自身的價值創(chuàng)造，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

這條路有挑戰(zhàn)，但堅持下去會有成果。

海思科能否持續(xù)將研發(fā)投入轉(zhuǎn)化為重磅商業(yè)化產(chǎn)品，將是決定其未來發(fā)展前景的關鍵因素。少數(shù)核心產(chǎn)品可以支持公司發(fā)展，但持續(xù)的創(chuàng)新能力是長期發(fā)展的保障。