做大哥不容易。

阿里發(fā)布了2025年一季度財(cái)報(bào)，整體差強(qiáng)人意，盤前直接跌了5%。

核心只有三點(diǎn)：

• 電商玩了個(gè)數(shù)字游戲，剔除并入菜鳥的影響，實(shí)際收入增速大概在3%左右。

• 云業(yè)務(wù)的收入增速18%符合預(yù)期，但margin下滑，這讓市場(chǎng)怎么給估值？capex的下滑情有可原，上個(gè)季度屯卡了，這季度沒屯。

• 本地生活垮了，單季度虧損放大到23億，外賣大戰(zhàn)這還沒開始呢。

有點(diǎn)難評(píng)，任重道遠(yuǎn)啊。

1. 核心電商欲蓋彌彰

淘天的收入增長(zhǎng)8.7%，其中客戶管理收入增長(zhǎng)11.8%。乍一看，是提傭金+全站推滲透提升，帶來了明顯的收入加速。

但是，阿里在這里玩了一個(gè)數(shù)字游戲。

提供物流服務(wù)的菜鳥本季度收入下滑12%，理論上菜鳥服務(wù)淘天+第三方，收入增速應(yīng)該比淘天更快，歷史上確實(shí)是。但最近兩個(gè)季度，阿里把菜鳥的一部分收入算到淘天了，官方對(duì)菜鳥收入下滑的解釋是：

這反映了我們的電商業(yè)務(wù)進(jìn)一步整合物流服務(wù)的結(jié)果。

哈？真相大白了。

如果菜鳥延續(xù)以前的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，過去兩個(gè)季度的實(shí)際增速假設(shè)是10%（參考之前的增速差不多），那么過去兩個(gè)季度分別有30億/54億的收入被挪到了淘天，淘天電商業(yè)務(wù)的實(shí)際增速是3%左右，遠(yuǎn)比現(xiàn)在的5.4%和8.7%要低。

說到這里，我不禁又想起了，這個(gè)數(shù)字不是做出來的，而是算出來的。

2. 跨境電商降速

這沒什么好說的，基數(shù)上來了，增速從過去幾個(gè)季度的30%左右降到了22.3%，但降幅有點(diǎn)大。季度虧損還是有36億。

3. 云業(yè)務(wù)沒撐住

云收入增長(zhǎng)18%，符合預(yù)期的加速，但EBITA margin從9.9%降到了8.0%，這有點(diǎn)不及預(yù)期。增收不增利，這么低的利潤(rùn)率，要給到高估值也很難。

關(guān)鍵是capex，上個(gè)季度314億大超預(yù)期，這季度只有246億，對(duì)于炒AI的人來說是個(gè)壞消息。實(shí)際上的原因是，上個(gè)季度10-12月，為了趕在特朗普上臺(tái)前買卡，各大公司都屯了一波，導(dǎo)致capex一把上去了，現(xiàn)在只是回到正常水平。

是市場(chǎng)預(yù)期太高了而已。

4. 本地生活垮了

本地生活主要是高德+餓了么，收入增速10%，也降速了，但是虧損放大到23億，過去三個(gè)季度的虧損只有4-6億。

更要命的是，這個(gè)季度的外賣大戰(zhàn)還沒開始，按淘寶閃購和餓了么現(xiàn)在的補(bǔ)貼力度，下個(gè)季度的虧損要往40-50億去了。

中概的帶頭大哥，這次帶不動(dòng)了。

為什么要關(guān)注這個(gè)號(hào)？

• 去年我們判斷，，不是電商

• 1月喊出了，那時(shí)股價(jià)是88港幣

• 用最簡(jiǎn)單的比喻說清楚了

• 反過來想，

• 智能優(yōu)惠券，是

(不定期更新，最新版在對(duì)話框的菜單欄)