股權(quán)治理待提升，業(yè)績增長可持續(xù)遭疑，毛利率與行業(yè)趨勢相背離，產(chǎn)能過剩背景下國亮新材卻逆勢擴產(chǎn)。

　　北交所官網(wǎng)顯示，河北國亮新材料股份有限公司（以下簡稱“國亮新材”）北交所IPO近日披露第二輪審核問詢函。

　　據(jù)了解，此次IPO，國亮新材擬募集資金約3.01億元，募集資金在扣除發(fā)行費用后的凈額，公司將投資于滑板水口產(chǎn)線技術(shù)改造項目、年產(chǎn)5萬噸鎂碳磚智能制造項目、年產(chǎn)15萬噸耐材用再生料生產(chǎn)線建設(shè)項目、研發(fā)中心建設(shè)項目、補充流動資金。

　　從招股書來看，該公司治理上，其創(chuàng)始人夫婦通過多層股權(quán)架構(gòu)掌控80%表決權(quán)帶來集中式治理隱患。與此同時，業(yè)績可持續(xù)增長存疑，在產(chǎn)能利用率逐年下滑的背景下，國亮新材如何化解產(chǎn)能過剩受到關(guān)注，其上市征程注定面臨嚴苛審視。

　　針對上述問題，發(fā)現(xiàn)網(wǎng)向國亮新材發(fā)送采訪調(diào)研函，截至發(fā)稿前，國亮新材未就相關(guān)問題給予合理解釋。

　　董國亮夫妻控股超八成 實控人認定存疑

　　據(jù)招股書，國亮新材的前身國亮有限于2002年10月成立，注冊資金1000萬元，董國亮及妻子趙素蘭分別持股85%及15%。

　　經(jīng)過兩輪的增資擴股后，股權(quán)有所變化。截至本招股說明書簽署日，董國亮、董國亮妻子趙素蘭為控股股東、實際控制人，二人合計控制公司80.22%的表決權(quán)。其中董國亮直接持有公司63.15%的股份，通過國亮合伙間接控制公司4.44%的表決權(quán)；趙素蘭直接持有公司8.84%的股份，董國亮、趙素蘭之子董金峰直接持有公司3.79%的股份。

　　招股書披露的股權(quán)架構(gòu)圖猶如精密設(shè)計的控制網(wǎng)絡(luò)，這種設(shè)計在確保絕對控制權(quán)的同時，為未來資本運作預(yù)留了隱秘通道。業(yè)內(nèi)人士指出，這樣的股權(quán)架構(gòu)雖然確保了對公司的絕對控制權(quán)，但同時也可能帶來內(nèi)部治理隱患。

　　招股書還顯示，國亮合伙、董金峰為董國亮、趙素蘭的一致行動人，而董金峰是實控人夫婦之子，持有公司3.79%的股份沒有被認定為實控人。對此，國亮新材在首輪問詢中稱，董金峰雖是實際控制人董國亮與趙素蘭之子，但報告期內(nèi)董金峰未在公司擔(dān)任任何職務(wù)且未在公司經(jīng)營決策中發(fā)揮過重要作用，且其持有公司股份比例低于5%。

　　不僅如此，申報文件顯示，2020年12月至2021年5月期間，董國亮分別與銀耐聯(lián)以及韓靜敏等26名自然人簽署了《回購協(xié)議》，約定的回購事項具體內(nèi)容包括：如公司在2022年12月31日前未能向中國證監(jiān)會或證券交易所遞交上市申報材料的，乙方有權(quán)要求甲方回購其受讓的標的股權(quán)。

　　截至2022年12月31日，該公司尚未向中國證監(jiān)會或證券交易所遞交上市申報材料，已觸發(fā)股份回購條款，但簽署上述《回購協(xié)議》的全部股東均未主張回購權(quán)利，董國亮未承擔(dān)股份回購義務(wù)。2023年6月至8月期間，簽署上述《回購協(xié)議》的全部股東（除蔣婧外）分別與董國亮簽署了《〈回購協(xié)議〉之補充協(xié)議》，確認相關(guān)特殊股東權(quán)利條款解除且不具有恢復(fù)效力，各方不再享有或履行相關(guān)特殊股東權(quán)利條款項下的全部權(quán)利、義務(wù)，亦不再互負相關(guān)條款項下的任何義務(wù)與責(zé)任。

　　對此，監(jiān)管層就對賭協(xié)議合規(guī)性進行問詢，要求其說明對賭協(xié)議是否徹底解除，是否為附條件的終止或存在其他替代性利益安排，是否存在糾紛及潛在糾紛。

　　業(yè)績可持續(xù)性存疑 異常高毛利迷局

　　國亮新材是一家專業(yè)從事高溫工業(yè)用耐火材料整體解決方案的企業(yè)，為客戶提供耐火材料整體承包服務(wù)及耐火材料產(chǎn)品。

　　經(jīng)營業(yè)績方面，招股書顯示，2021-2023年，國亮新材營業(yè)收入分別為85335.84萬元、93747.24萬元及98436.02萬元，扣非后歸母凈利潤分別為1318.92萬元、3773.01萬元、8074.77萬元，凈利潤大幅增長。2020年以來全國耐火材料產(chǎn)量呈下降趨勢，報告期內(nèi)同行業(yè)可比公司平均業(yè)績略有下滑，但國亮新材的業(yè)績大幅增長，而這個異常也引發(fā)監(jiān)管問詢。

　?。ㄖ饕攧?wù)數(shù)據(jù)截圖：招股說明書）

　　實際上，國亮新材的業(yè)績增長在2024年就出現(xiàn)變臉。數(shù)據(jù)顯示，2024年第一季度國亮新材實現(xiàn)營業(yè)收入21789.88萬元，較上年同期下降5.57%；歸屬于母公司股東的凈利潤為1625.59萬元，較上年同期下降30.65%，2024年前三季度營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤分別同比下滑11.95%、38.35%，預(yù)計全年扣非后歸母凈利潤5929萬元-6231.5萬元，同比下滑22.83%-26.57%。對于業(yè)績下滑的原因，國亮新材解釋稱：營業(yè)收入下滑與部分客戶與公司的結(jié)算價格有所下調(diào)，部分客戶調(diào)整生產(chǎn)節(jié)奏縮減產(chǎn)量，客戶或承包項目數(shù)量減少使得公司收入規(guī)模有所下降。凈利潤下滑主要系綜合毛利率略有下降所致。

　　值得注意的是，國亮新材的毛利率出現(xiàn)大幅上升。報告期內(nèi)，國亮新材主營業(yè)務(wù)毛利率分別為16.49%、17.38%和24.15%，毛利率持續(xù)增長，2023年增長幅度較大。

　　與同業(yè)可比公司相比，除科創(chuàng)新材外，國亮新材2021年、2022年毛利率略低于可比公司平均水平，2023年國亮新材毛利率大幅增長，明顯高于北京利爾、濮耐股份、中鋼洛耐、瑞泰科技等可比公司，毛利率變動趨勢與可比公司不一致。

　?。ń貓D來源：招股說明書）

　　對于2023年的毛利率出現(xiàn)大漲，國亮新材在招股書中解釋道，2023年度耐火材料整體承包毛利率大幅上漲，主要受整體承包業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步增長和成本下降的雙重影響。

　　激進擴產(chǎn)與產(chǎn)能利用率逐年下滑錯配

　　募投項目規(guī)劃顯露野心。根據(jù)申報文件，此次IPO，國亮新材計劃募資3.01億元，其中近一半的募投項目主要用于擴產(chǎn)，計劃形成年產(chǎn)5萬噸的鎂碳磚生產(chǎn)線、新建8條耐材用再生料生產(chǎn)線，年產(chǎn)量共計15萬噸。

　　產(chǎn)能利用率方面，2021年-2023年以及2024年上半年，公司產(chǎn)能利用率分別為101.26%、93.55%、86.81%和76.90%，呈下降趨勢。

　　在產(chǎn)能利用率下滑的同時，國亮新材還存在大額購買產(chǎn)成品的情況。具體包括定形耐火材料、功能性耐火材料、不定形耐火材料及其他產(chǎn)成品，各期內(nèi)的采購金額分別為1.99億元、1.51億元、1.29億元，占比總采購金額的28.95%、27.32%及21.56%。

　?。óa(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)：招股說明書）

　　值得一提的是，國亮新材的募投項目尚未取得環(huán)評批復(fù)。申報材料顯示，公司本次募集資金投資項目中“滑板水口產(chǎn)線技術(shù)改造項目”、“年產(chǎn)5萬噸鎂碳磚智能制造項目”和“年產(chǎn)15萬噸耐材用再生料生產(chǎn)線建設(shè)項目”的環(huán)評手續(xù)正在辦理中。如果本次發(fā)行募集資金投資項目環(huán)評手續(xù)未能如期取得，將會影響募集資金投資項目的正常實施進度。

　　對此，北交所要求該公司說明，目前項目環(huán)評取得的進展情況，如未能按期取得，是否對募投項目建設(shè)及投產(chǎn)產(chǎn)生重大不利影響，是否存在替代性方案及有效性。

　　國亮新材的IPO故事折射出材料行業(yè)的估值泡沫。當40倍發(fā)行市盈率遭遇產(chǎn)能過剩預(yù)警，當絕對控制權(quán)碰撞現(xiàn)代公司治理準則，這場資本盛宴或許終將回歸理性。對于投資者而言，穿透那些炫目的技術(shù)名詞與財務(wù)魔術(shù)，或許更能看清產(chǎn)能躍進背后的真實風(fēng)險。

　　（記者 羅雪峰 財經(jīng)研究員 周子章）